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Outlook 2017EMEA

CIO Insights

De la retórica a la realidadPrioridades políticas y su impacto en las clases de activosMaterial de Marketing

CIO InsightsCarta a los inversores2

CARTA A LOS INVERSORES

De la retórica a la realidad

Como es sabido, el calendario chino dá el nombre de un animal a cada año. Según este calendario, pasaremos pronto del año del mono al del gallo. En el calendario gregoriano se podría decir que vamos un año por delante. Sin duda, 2016 se ha caracterizado por ser un año con incesantes “cacareos”, sin embargo 2017 será el año en que el este ruido tenga que traducirse en acciones, tanto los gobiernos como las personas tendrán que cumplir las promesas que han realizado. En otras palabras, este será el año en que pasemos de la retórica a la realidad.

Vivimos en un mundo complejo, sin embargo los inversores no deberían asumir que los acontecimientos son tan impredecibles que es imposible prepararse para ellos. Creo que es posible identificar cuáles serán las posibles dinámicas económicas y políticas clave para este año, las cuales resumimos en nuestros “10 temas para el 2017”, que se analizan en las siguientes páginas. Me gustaría empezar señalando que, actualmente, el foco estará puesto en los diferentes actores de la política mundial. Desde el inicio de la crisis financiera global, hace casi 10 años, los bancos centrales han estado jugando papeles protagonistas, el electorado no está satisfecho con esto y ahora exige que los políticos electos se coloquen en el centro de la escena y lleven a cabo un cambio significativo. Para lograrlo, los distintos gobiernos se verán tentados a tomar soluciones radicales y, en ocasiones, descoordinadas que pueden ser difíciles de explicar y entender. El resto será conseguir trasladar las promesas a una legislación coherente. Incluso si todo sale de la mejor manera posible, y en eso soy optimista, los inversores tendrán que actuar en un mundo caracterizado por divergencia política en varios niveles: fiscal, monetario, comercial, y así sucesivamente (tema nº 1).

Los inversores tendrán que acostumbrarse a un mundo caracterizado no solo por la divergencia, sino también por una continua amenaza de interrupciones. En particular, este puede ser el caso en lo que respecta a la política comercial (tema nº 2). Se traduzcan o no la mayor parte de los debates actuales en acciones políticas reales, la amenaza por sí sola será suficiente para afectar al comportamiento de los gobiernos, las empresas y los individuos. Sin embargo, cabe recordar que las restricciones comerciales no son un fenómeno nuevo: actualmente no vivimos en un mundo de libre comercio perfecto.

Rendimientos pasados no son indicativos de resultados futuros. Las previsiones no son un indicador fiable de rendimientos futuros. Advertencias legales y de riesgo al final del documento. Documento elaborado a diciembre del 2016.

CIO InsightsCarta a los inversores3

Un análisis objetivo será necesario para otros de los restos políticos del 2017. A pesar de que, por ejemplo, en la actualidad se habla mucho de la inflación y del aumento de los tipos de interés (tema nº 3), ¿hasta qué punto es probable que estos aumenten? Probablemente la respuesta sea que no mucho, al menos en 2017. Y, a pesar del incesante debate sobre «la gran rotación» de los bonos en acciones, ¿tenemos razón en mostrarnos universalmente negativos sobre esta clase de activo? Como comentamos en el tema nº. 4, la respuesta es que probablemente no.

El análisis también debe matizarse con una evaluación de la confianza que tenemos en este. Por ejemplo, se puede argumentar que, con las valoraciones de las acciones ya en niveles altos, será necesario que aumenten los beneficios empresariales para que haya un mayor aumento sostenido en los mercados; las expectativas de consenso apuntan, en efecto, a un futuro aumento de los beneficios, pero ¿qué grado de confianza deberíamos tener en estas previsiones y qué podría salir mal? Probablemente debamos empezar por entender los sectores clave en los mercados regionales y sus fortalezas y debilidades (tema nº 5). Si tuviéramos que identificar uno de los temas principales dentro de las acciones (y de la industria) en términos generales tendría que ser la continua importancia de la tecnología. Creemos que hay tres sectores que posiblemente sean de especial interés en el año 2017: tecnología de infraestructuras, tecnología de la salud y tecnología financiera (tema nº. 6).

Christian NoltingGlobal CIO

¿Qué otros factores pueden influir en el clima general de inversión en 2017? Creo que dos ya están claros. En primer lugar, a pesar del reciente acuerdo de producción de la OPEP, parece poco probable que se produzca un aumento adicional sostenido en los precios del petróleo. Incluso si la OPEP puede mantener la disciplina de producción (que será difícil), la producción petrolera de Estados Unidos aumentará en última instancia para llenar cualquier hueco. Esto no supone que haya que evitar toda inversión en energía, por supuesto, pero sí que sugiere centrarse en las áreas que se beneficiarán de un aumento del volumen de petróleo en lugar de en los precios (tema nº. 7). En segundo lugar, se tratará de un mundo caracterizado por el fortalecimiento del dólar estadounidense, pues la mayoría de los aspectos de divergencia de rendimiento político y económico beneficiarán al dólar. La fortaleza del dólar estadounidense tendrá varias implicaciones en la inversión, lo que afecta, por ejemplo, a los precios de las materias primas y a la competitividad de las exportaciones de cada país (tema nº 8).

Quisiera concluir esta breve valoración sobre el 2017 con dos sugerencias, ambas relacionadas con mirar más allá del futuro inmediato. Los acontecimientos críticos del año pasado a menudo dieron lugar a alteraciones importantes en el mercado que se revirtieron rápidamente. Es probable que esto también suceda en muchos acontecimientos del mercado en 2017, aunque quizás no en todos. Será importante distinguir entre sobrerreacción del mercado a corto plazo y cambios estructurales a largo plazo. También puede ser un año para introducir una gestión del riesgo adicional en las carteras (tema nº. 9). Por último, a pesar de todas las posibles perturbaciones de los mercados este año, es importante recordar que vivimos en un mundo apasionante y dinámico con tendencias importantes y cambiantes que marcarán una diferencia sustancial en la forma en que vivimos e invertimos. Debatiremos algunas de estas tendencias a más largo plazo en el tema nº. 10.

Les deseo que disfruten con salud de un próspero y exitoso 2017.

A pesar de todas las posibles perturbaciones de los mercados este año, es importante recordar que vivimos en un mundo apasionante y dinámico con tendencias importantes y cambiantes que marcarán una diferencia sustancial en la forma en que vivimos e invertimos.


CIO InsightsÍndice4

Índice

En el interiorSi 2016 ha sido el año de la retórica, 2017 es el año en que debemos de pasar a la realidad convirtiendo en leyes lo que hasta ahora han sido promesas.

16 MACROECONOMÍA

Conflictos políticos, desafíos de crecimiento

19 MULTIACTIVOS

Las nuevas realidades para la diversificación y la rentabilidad

25INVERSIONES ALTERNATIVAS

Un planteamiento defensivo para los hedge funds

26 DATA TABLES

Macroeconomic forecasts

5 DIEZ TEMAS PARA 2017

10 temas para 2017

21 RENTA VARIABLE

Un margen limitado

27 TABLA DE DATOS

Previsiones sobre clases de activos

29 GLOSARIO

31 ADVERTENCIA LEGAL

37 CONTACTOS

23 RENTA FIJA Y DIVISAS

Nubes con lluvias dispersas – pero no demasiado tormentosas


7-

De la retórica a la realidad

TEMAS PARA 2017

Divergencia multidimensional

Tecnología NextGen

Proteccionismo “Pop-up”

Mercados de petróleo agotado

“Realismo” con las tasas de interés

¡Haciendo el Dólar fuerte otra vez!

Dar crédito al mercado de bonos

Navegar entre titulares e histeria

Todas las miradas en los beneficios

Los temas de mañana, contados hoy

1 6

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4 9

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CIO Insights10 Temas para 20175



Divergencia multidimensional La divergencia será evidente en muchas áreas de las políticas, en particular la fiscal, la monetaria y la comercial. Esto reflejará unas distintas realidades económicas en las economías individuales, distintas prioridades de desarrollo y, de manera más fundamental, distintas opiniones sobre cómo funciona el mundo y cómo debería hacerlo.

En política fiscal, los EE. UU. tienen las mayores posibilidades de estímulo, pero no deberían ignorarse China y Japón. En cuanto a política monetaria, el endurecimiento gradual de la Fed contrastará con una política aún relajada del Banco Central Europeo (BCE) y del Banco de Japón (BoJ), con la posibilidad de recortes de los tipos en India y Brasil. De momento, la retórica acerca de la política comercial proviene de EE. UU., pero esto seguramente provocará una reacción de sus socios comerciales.

La divergencia de las políticas presentará oportunidades. Entre los ganadores estarán posiblemente la renta variable estadounidense y la japonesa. La primera debería de salir ganando por la fortaleza económica de EE. UU. y los cambios normativos: parece probable que haya rebajas fiscales generales, y la repatriación del dinero mantenido en el extranjero por las empresas estadounidenses podría alentar una mayor actividad de fusiones y adquisiciones. La segunda podría beneficiarse de la debilidad del yen frente a un dólar estadounidense más fuerte. Por sectores, entre aquellos a los que estar atento podrían estar el de bienes de consumo discrecional de EE. UU. (respaldado por el crecimiento del empleo y las rebajas fiscales) y el de tecnología.

Figura 1: Efectivo de las empresas de EE. UU. mantenido en el extranjero

Fuente: Bloomberg, CNN, Forbes, JPMorgan, Reuters, Capital Economics, Deutsche Bank Wealth ManagementDatos a noviembre de 2016

U.S. Corporate Cash Held Overseas

2015

2004 $0.30

$0.42

trillions USD

$0.54

$0.66

$0.78

$0.86

$0.94

$1.38

$1.45

$1.80

$2.10

$2.40

$2.50

billones USD

Temas de inversión para 2017

Divergencia multidimensional

1



Proteccionismo “Pop-up”El proteccionismo no es un nuevo fenómeno. De hecho, como muestra el gráfico, el número de restricciones comerciales vigentes en los países del G20 ha ido aumentando en los últimos años, mientras que el coeficiente entre el crecimiento del comercio mundial y el de la economía global se ha reducido.

No prevemos una gran explosión del proteccionismo en 2017; les guste o no, los políticos deberán aceptar la realidad de un mundo multinacional muy integrado. No obstante, este será un año en que las noticias sobre las relaciones económicas y comerciales internacionales se sucederán con rapidez y podrían ser desestabilizadoras. La administración de Trump tratará de reposicionar a los EE. UU. en la economía mundial,

Figura 2: Las restricciones comerciales aumentan mientras la dinámica comercial disminuye

Notas a pie de página: datos a noviembre de 2016. Fuente: OCDE, Secretaría de Comercio de la OMC, Deutsche Bank Wealth Management

0.0 1.0 2.0 3.0 4.0

0 400 800 1,200 1,600

2016

2015

2014

2013

2012

2011

2010

Coeficiente entre crecimiento del comercio mundial y el del PIB mundial (esc. izq)

Nº restricciones comerciales en vigor en países del G20 (esc. dcha)

el Reino Unido intentará definir su estrategia de Brexit y sus principales socios comerciales (desde la Unión Europea a China) deberán definir cómo responder a todo esto. Así que los temores sobre el proteccionismo –incluso si no se corresponden con la realidad– empezarán en sí a tener un impacto sobre las preferencias geográficas y de otra clase. Habrá que buscar segmentos del mercado que parezcan más resistentes a un mundo con menos intercambios comerciales, y regiones que puedan sacar partido de vínculos intrarregionales existentes y la flexibilidad de las políticas. Merecerá la pena ser selectivos, especialmente en las inversiones en mercados emergentes, sea renta variable o fija. Y, más allá de los alborotos inmediatos, habrá que estar atentos a las nuevas tendencias de comercio a largo plazo emergentes.

Proteccionismo “Pop-up”

2



Figura 3: La inflación debería de repuntar ligeramente.

“Realismo” con las tasas de interésTodos nos estamos acostumbrando a la probabilidad de que los tipos de interés suban en los próximos años. Esto será un mundo feliz para la mayoría de nosotros: las alzas de tipos en los mercados desarrollados han sido algo raro desde el principio de la crisis financiera mundial en 2008. Asimismo, como esto es territorio desconocido, existe el riesgo de que sobrestimemos la magnitud del problema: de hecho, las subidas de tipos en 2017 seguramente serán moderadas. También hay que tener en cuenta que mientras que se prevé que la Fed prosiga su programa de reinversión, manteniendo efectivamente el tamaño actual de su balance, el BCE y el Banco de Japón seguirán ampliando los suyos.

Notas a pie de página: datos mensuales, a octubre de 2016.Fuente: Bloomberg Finance LP, Deutsche Bank Wealth Management

Media IPC interanual (%) (EE. UU., Europa y R. U.)

Nov 00

-1.0%

0.0%

1.0%

2.0%

3.0%

4.0%

5.0%

Jan 07 Feb 10Dec 03 Oct 16Mar 13

Aun así, habrá que estar atentos a la inflación y a su impacto probable sobre los rendimientos reales (es decir, ajustados por la inflación). La inflación general podría subir, en parte debido a los efectos de base de 2016 y los precios del petróleo. La inflación subyacente –excluidos los elementos volátiles como la energía– ya está repuntando en muchas economías.

Esto exigirá un reajuste lento, revisado regularmente, de la estrategia de inversión. Una respuesta inmediata podría ser, según los precios, el uso de bonos con cupón variable o deuda pública protegida contra la inflación. En un plano más profundo, podría estar justificada una mayor cautela en algunos sectores de dividendos elevados y de características próximas a los bonos, si bien no todos. En cambio, los valores financieros podrían beneficiarse de la mayor pendiente de la curva de tipos.

“Realismo” con las tasas de interés

3


Notas a pie de página: datos mensuales, a noviembre de 2016. Fuente: Factset, Deutsche Bank Wealth Management

'97

0

100

200

300

400

500

600

700

'99 '01 '03 '05 '07 '09 '11 '13 '15

Spread ajustado a opciones (OAS) de Barclays Capital Global High Yield(media) Spread ajustado a opciones (OAS) de Barclays Capital Global High YieldPeriodos de recesión – Estados Unidos


Dar crédito al mercado de bonosTal vez los mercados se centrarán sobre todo en la renta variable en 2017, pero la tan esperada “gran rotación” de los bonos a las acciones aún no ha llegado. La renta fija ha resultado sin duda ser mucho más volátil que la renta variable tras las elecciones estadounidenses, y una inflación algo más alta será desfavorable el próximo año, pero el proceso será lento. Además, a pesar de algunos episodios de alza de los rendimientos en el pasado (como en Alemania en abril-junio de 2015 y la reacción a la reducción de los estímulos más generalizada de 2013), los inversores se han mostrado hasta ahora muy reticentes a sacar dinero de la renta fija a largo plazo. La percepción de los riesgos políticos, especialmente en Europa, podría seguir motivando a los inversores a mantener sus posiciones.

También seguirá habiendo oportunidades en deuda corporativa. La de grado de inversión continuará siendo atractiva, en parte gracias al respaldo de las compras del BCE en Europa. En otras subclases de activo, hay que tener en cuenta que, aunque los diferenciales de la deuda high yield global son inferiores a su media histórica, aún están más de 200 p.b. por encima de su mínimo histórico. La deuda de mercados emergentes se ha visto bajo presión últimamente debido a las inquietudes sobre la subida de los tipos soberanos pero, como hemos indicado arriba, las futuras alzas de tipos serán probablemente moderadas, lo que reactivará esta subclase de activos, si bien la selección seguirá siendo importante. Por lo tanto, aparte de meramente aportar diversificación, la renta fija seguirá desempeñando un papel importante en las carteras.

Figura 4: Los diferenciales de la deuda high yield siguen bien por encima de su mínimo histórico

Dar crédito al mercado de bonos

4



Todas las miradas en los beneficiosLos beneficios serán particularmente importantes en 2017, pues parece improbable que los múltiplos de valoración suban mucho más. Las valoraciones según el ratio precio/beneficios (PER) están ahora cerca de su mayor nivel desde 2004. La subida de los tipos de interés y la maduración del ciclo económico limitarán más el recorrido de los nuevos aumentos de los ratios PER.

Junto con los beneficios, que seguramente serán lo que más impulsará los rendimientos en 2017, es importante saber en primer lugar qué sectores se están comprando al invertir en cada región. En Europa, lo que más contribuirá al crecimiento de los beneficios de 2017 serán los valores financieros; en EE. UU., los de energía; en Japón, los industriales; en los mercados emergentes, los

tecnológicos. La próxima pregunta debería ser la confianza que se puede depositar en las previsiones de beneficios de cada sector. La dependencia de los índices europeos de los valores financieros, así como las próximas elecciones, nos hace ser cautelosos acerca de Europa. En cambio, creemos que EE. UU. y Japón podrían sorprender positivamente. La dependencia de los beneficios de los mercados emergentes del sector tecnológico podría provocar cierta volatilidad a corto plazo en torno a los debates de política comercial, pero a largo plazo debería de ser favorable. Entre los factores adicionales que afectan los beneficios, los tipos de cambio tendrán sin duda un alcance importante más allá de su impacto sobre la competitividad global de las exportaciones.

Notas a pie de página: datos a 2 de diciembre de 2016. Fuente: Factset, Deutsche Bank Wealth Management

'07

8X

10X

12X

14X

16X

18X

20X

'08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15 '16

PER del MSCI AC World (últimos 12m)

(media) PER del MSCI AC World (últimos 12m)

Figura 5:Valoraciones globales altas en términos históricos

Todas las miradas en los beneficios

5


Fuente: ASGARD, Deutsche Bank Wealth Management. Datos a noviembre de 2016.

The speed of technological change has accelerated

1400 1450 1500 1600 1700 1800175016501550 19001850 2000 20501950

Imprenta Telescopio Motor de vapor

Telégrafo

Bombilla

Primer chip 3D

Automóvil sin conductor GoogleiPad

YouTube

Teléfonosmóviles

FacebookGoogle

Coches híbridos

DVDWW

Windows

Apple Macintosh

MS-DOS

Procesador de textosMicroprocesador

Coche

TeléfonoLlegadadel hombre a la luna


Es probable que la infratech, salga beneficiada por los planes de Donald Trump de modernizar una envejecida infraestructura pública norteamericana. Un programa que, sin duda, tendrá importantes repercusiones más allá del estrecho sector de la construcción. Mientras tanto, la healthtech se beneficiará de dos tendencias seculares concurrentes: la longevidad y la conciencia personal sobre la salud. El progreso tecnológico se aprecia más fácilmente en el subsector biotecnológico, siempre en busca de nuevas maneras de tratar enfermedades, aunque también es frecuente encontrarlo en la fabricación de equipos médicos especializados, así como en el software para exámenes médicos, entre otros. A escala individual, y en lo que al campo

Tecnología NextGenEl progreso tecnológico y el aumento de la productividad gracias a la tecnología siguen siendo factores clave del crecimiento económico. Dentro de la tecnología de la información, hay algunas áreas como la infratech, healthtech y fintech que parecen particularmente interesantes a medio plazo.

del seguimiento de la salud personal se refiere (a través de “wearables” u otros dispositivos) el camino a recorrer sigue siendo muy amplio. También en los servicios financieros existe un considerable potencial para la innovación tecnológica, la fintech, por ejemplo, mediante herramientas de “robot-advisory” y una infraestructura bancaria más sofisticada desde el punto de vista tecnológico.

En general, el sector de las tecnologías de la información parece atractivo en términos absolutos y relativo para el índice S&P 500.

Figura 6: La velocidad del cambio tecnológico se ha acelerado

Tecnología NextGen

6



Mercados de petróleo agotadoEs por todos sabido que el crudo ha permanecido cómo mercado de compradores durante gran parte de los últimos tres años. La oferta ha alcanzado y superado constantemente la demanda, incluso con precios muy bajos. La clave para entender esta situación la encontramos en la capacidad de los productores estadounidenses de “shale oil“ de reducir drásticamente sus costes de producción en un período de tiempo muy corto, convirtiéndose así en uno de los tres mayores productores mundiales de petróleo en 2016.

Mientras prevemos un ligero aumento en los precios durante 2017, no creemos que estas dinámicas de mercado puedan variar en el transcurso del 2017. Es probable que la OPEP tenga dificultades para implantar los recortes de producción acordados en noviembre de 2016 y, aunque lo consiga, la respuesta estadounidense será un rápido aumento de la producción, partiendo de una hipótesis del crecimiento de la productividad bastante conservadora. Como resultado, incluso si tras su

Fuente: Bloomberg Finance L P, Deutsche Bank Wealth Management. Datos de noviembre de 2016.

2000 2004 2008 2012

21

23

25

31

29

27

33

35

Millones de barriles/día

2016

Producción de crudo (OPEP)

Cuota de producción (OPEP)

Figura 7: La OPEP suele superar sus cuotas

acuerdo la OPEP logra mantener una producción sobre los 33,2mb/d, es posible que durante algún tiempo deba establecerse un nivel de producción más bajo con el fin de ir reduciendo las reservas mundiales de petróleo —que, por otro lado, pueden causar estragos fiscales difícilmente digeribles para algunos miembros de la OPEP.

La conclusión, teniendo en cuenta el esperado fortalecimiento del dólar americano, es que difícilmente asistiremos a nuevo aumento en los precios del petróleo. Esperamos un precio de $58/barril para finales 2017 (WTI, West Texas Itermediate). Por lo tanto, nos mantenemos prudentes en el sector energético en general.

MercadosAsí pues, en lugar de estar pendientes del precio del crudo, veremos cómo podemos beneficiarnos del aumento de los volúmenes de petróleo, por ejemplo, el transporte del petróleo o la inversión en su almacenamiento. En EE. UU., esto podría darse a través de MLP (Sociedades Limitadas Máster).

Mercados de petróleo agotado

7-



¡Haciendo el Dólar fuerte otra vez!Hay varias razones que nos llevan a pensar que la fortaleza del dólar estadounidense será un tema clave en 2017. Asistiremos a la obvia divergencia en materia de política de tipos de interés entre la posición restrictiva de la Reserva Federal de Estados Unidos, y la posición expansiva del resto del mundo. Además, es probable que el dólar se vea reforzado por un crecimiento económico cada vez más fuerte en los Estados Unidos que en Europa o Japón. Las diferencias en los tipos entre Estados Unidos y otras economías desarrolladas fomentarán la demanda de deuda americana y, por tanto, de dólares: hoy, por ejemplo, el diferencial entre los bonos del tesoro americano a 10 años y el bund alemán a 10 años conoce el nivel más alto en casi 30 años. Y es probable que estas importantes diferencias persistan en 2017. Aunque no todo sean buenas

Fuente: Deutsche Bank Wealth Management. Valoraciones a diciembre de 2016.

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Dólar americano

Libra esterlina

Euro

Yen japonés

Yuan chino

Real brasileño

Peso mexicano

Dólar australiano

Factores de fortaleza en la divisa

NeutralFactores de debilidad en la divisa

Figura 8: Algunos factores clave que afectan a la fortaleza de la moneda

noticias para la moneda estadounidense (los altos valores que presenta hoy en día la renta variable puede resultar negativo en este contexto), el equilibrio de factores parece inclinar la balanza del lado del dólar.

Un dólar fuerte conlleva muchas más implicaciones a la hora de invertir. En general, es probable que resulte un obstáculo para las materias primas, y sin duda aboga por un enfoque selectivo hacia el mercado de deuda de países emergentes. Sin embargo, los exportadores de economías con divisas más débiles (como Europa y Japón) deberían beneficiarse de esas circunstancias y dar un empujón a sus mercados de renta variable. Mantengámonos también atentos a las implicaciones de la inflación para los países con monedas mucho más débiles, como por ejemplo el Reino Unido.

¡Haciendo el Dólar fuerte otra vez!

8


Mayor amenaza

Segunda mayor amenazaTercera mayor amenaza

0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80%

Notas a pie de página: datos estimados encuesta a 146 economistas entre el 18 y el 28 de noviembre.Fuente: Bloomberg, Deutsche Bank Wealth Management.

Global Risks

Elecciones en Europa

Política exterior de Trump

Política exterior de Putin

Brexit

Guerra cibernética global

Cambio en la cúpula china


Navegar entre titulares e histeria2016 ha sido un año lleno de titulares inquietantes y de sobrerreacciones en el mercado, en la mayoría de ocasiones se han revertido. Es posible que 2017 siga el mismo sendero, en un año en el que deberemos hacer frente a la implantación de los compromisos clave adquiridos el pasado año (obviamente, las prioridades en la nueva política de Trump y la invocación del artículo 50 en el proceso del brexit). Existen además otros tantos factores que pueden llegar a ser negativos, y que van desde las elecciones en Europa a los posibles reajustes en materia de política exterior, la próxima reorganización de la cúpula china y las preocupaciones generales en seguridad cibernética. Cabe recordar que, en el pasado, los ciclos de ajuste en política monetaria, como parece que será, al menos, en los Estados Unidos, han conducido a períodos de

mayor volatilidad. Por el momento, el mercado se mantiene poco volátil para el nivel de incertidumbre de la política económica mundial.

Por lo tanto, los inversores deberán distinguir entre esas efímeras sobrerreacciones del mercado (como ocurrió, por ejemplo, tras la votación del referéndum del brexit), y los cambios estructurales del mercado a más largo plazo. En general, 2017 podría ser un año en el que las carteras puedan beneficiarse de cierta gestión de riesgos personalizada como medida de protección frente a la volatilidad y a fin de asegurar un menor rendimiento de la cartera independientemente del comportamiento del mercado. También puede haber margen para inversiones que aborden escenarios y riesgos específicos del mercado.

Figura 9: Riesgos globales

Navegar entre titulares e histeria

9

Próximas elecciones en EuropaPaíses Bajos: Elecciones legislativas (marzo 2017)

Francia:Elecciones presidenciales (abril y mayo 2017)Elecciones legislativas (junio 2017) Alemania:Elecciones federales (otoño 2017) República Checa:Elecciones legislativas (octubre 2017) Hungría:Elecciones legislativas (en primavera de 2018 o antes) Italia:Elecciones legislativas (posiblemente)



Los temas de mañana, contados hoySiempre es importante mirar más allá de los movimientos inmediatos del mercado e identificar oportunidades a largo plazo. Las infraestructuras son una de ellas, pues en este terreno, la demanda no se ve limitada a los Estados Unidos. De hecho, se espera que la cuota de participación de los mercados emergentes en el gasto global en infraestructuras aumente hasta el 60% entre 2016 y 2030.

La seguridad cibernética, el envejecimiento global y los millennials son otros tres temas clave. La seguridad cibernética es un problema que crece a pasos agigantados, como lo demuestra una estimación según la cual se espera que, en 2017, el gobierno estadounidense destine 19 mil millones de dólares a ese asunto, lo que supone un aumento del 35% respecto del 2016. El envejecimiento mundial será un factor de aún mayor gasto (como también lo serán las infraestructuras), un problema

al que también se deberán enfrentar los mercados emergentes. Las implicaciones del envejecimiento global van mucho más allá de la atención sanitaria: traerán consecuencias para las compañías de seguros y los servicios financieros en general, así como en el gasto destinado a viajes y ocio. Si nos fijamos bien, con sus pautas de consumo, los millennials (básicamente, los nacidos en los años 1980 y 1990) se están convirtiendo en un motor económico cada vez más importante. Para este grupo, pensar en la compra de una vivienda en zonas urbanas es casi soñar, lo que implica una dependencia del alquiler. A los millennials les encanta gastar en tecnología de consumo y esto, a su vez, afecta al resto de bienes que esperarán ser adquiridos. También piensan más en gastar en lo que conocemos como lifestyle, o estilo de vida (por ejemplo, en hábitos nutricionales saludables), al contrario de lo que ocurre en los grupos de edad que les preceden.

Figura 10: A los millennials les encanta la tecnología

Media

MillennialGeneración del “baby boom”

0% 10% 20% 30% 40% 50% 60%

Notas a pie de página: Datos del 1er. T16Fuente: Deutsche Bank Global Markets, Deutsche Bank Wealth Management.

Millennials love technology

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Los temas de mañana, contados hoy

10


CIO InsightsMacroeconomía16

Conflictos políticos, desafíos de crecimiento

MACROECONOMÍA

La campaña presidencial de Donald Trump, al igual que el referéndum sobre el brexit que tuvo lugar meses antes, se caracterizó más por los grandes titulares que por la presencia de análisis pormenorizados. Ahora que esta retórica tiene que hacerse realidad, ¿cómo afectará esto a la economía global?

La política a la palestra en los EE. UU.La postura del presidente entrante respecto de la globalización es un tema que preocupa especialmente. Durante su campaña, Trump anunció su intención de retirarse del Acuerdo Estratégico Transpacífico de Asociación Económica (TPP). Además, el nuevo mandatario pretende renegociar varias partes del Tratado de Libre Comercio de América del Norte (TLCAN) y ha amenazado con sacar a Estados Unidos de la Organización Mundial del Comercio (OMC). No obstante, es tema de debate si Trump realmente recurrirá al tan anunciado proteccionismo. La retirada repentina del comercio internacional afectaría a las cadenas de suministro de las empresas norteamericanas, que verían incrementados sus costes, reducirían su competitividad y perjudicarían, a su vez, el crecimiento de los EE. UU. Estas son algunas consecuencias que nos hacen creer que la nueva administración americana tratará estas cuestiones con cautela. De una manera u otra, y tal como muestra el Gráfico 1, la actividad exportadora de este país es mucho menor de lo que uno podría pensar.

Otras promesas electorales parecen más fáciles de cumplir. En la política interior el gobierno entrante parece dispuesto a llevar a cabo una desregulación de los sectores financiero y farmacéutico, la reducción de la fiscalidad de las empresas y el aumento de la flexibilidad de los salarios mínimos. Unas medidas que podrían estimular la actividad inversora. También se espera un mayor gasto en infraestructuras y en el ejército. Dado que los republicanos tienen mayoría en el Congreso, están facultados para aprobar el necesario aumento del déficit presupuestario.

La desregulación, la reducción de presión fiscal y el aumento del gasto son factores que deberían favorecer el crecimiento de los Estados Unidos, si bien no inmediatamente, y se estima que el impulso de la economía real, contrariamente a los mercados financieros, llegará a partir de la segunda mitad del próximo año. Así las cosas, para este 2017 esperamos un ligero repunte del crecimiento y la inflación, con una Reserva Federal (Fed) que podría aumentar los tipos de interés en dos ocasiones durante el transcurso del año. En 2018, el efecto del cambio político en el crecimiento de Estados Unidos podría ser incluso mayor.

La política en el centro del escenario europeoSi bien es improbable que el cambio radical de política sea una cuestión tan

importante en la zona euro como lo es en Estados Unidos, sí esperamos cierta reorientación por parte del Banco Central Europeo (BCE, ver el focus box). Ahora bien, la sombra de la política seguirá siendo muy alargada. El resultado del referéndum del brexit nos recordó que no podemos seguir asumiendo el siempre presente apoyo al statu quo: las próximas elecciones en los Países Bajos, Francia y Alemania abren paso a una nueva manifestación de descontento. Los críticos con la Unión Europea (UE) han ganado adeptos debido a la lentitud de la recuperación de la región desde las crisis de 2008-09, que ha favorecido un entorno con el desempleo en niveles altos. El entorno económico seguirá siendo poco prometedor, lo que favorecerá a estos críticos. Para este año se espera un crecimiento del 1,6% del producto interior bruto (PIB) real de la zona euro, mientras que para 2017 cabe esperar una ligera desaceleración que llevará el crecimiento del PIB hasta el 1,3%, debido en parte al precio del petróleo y la incertidumbre política. Es probable que el consumo sea el principal motor, pero ello no excluye que gobiernos y empresas deban contribuir positivamente mediante más gasto e inversión. Hasta ahora, los países periféricos han avanzado de forma lenta pero segura en la aplicación de las reformas estructurales: creemos que esta tendencia continuará.

Las reformas políticas de Estados Unidos podrían ser generalizadas, pero podrían tardar un tiempo en implementarse y su impacto en el crecimiento del PIB en el 2017 podría ser leve. Posiblemente Europa y Japón continuarán centrándose en mejorar la política monetaria. Incrementando los fundamentales de los mercados emergentes debería ayudar a compensar las preocupaciones sobre el comercio global.



Japón debe ser valiente y realizar reformas estructuralesLa política también tendrá su importancia en Japón, aunque en este país el enfoque se centra en la voluntad del gobierno, no del electorado. El Banco de Japón (BoJ) lleva años luchando para levantar la economía a través de una política monetaria poco ortodoxa y con escaso éxito. Así, los precios de los bienes de consumo siguen estancados a pesar del gigantesco programa de compra de activos lanzado por el Banco de Japón. Esperamos una tasa de inflación del -0,2% para 2016 y del 0,2% para 2017; a la vista de los números, el banco central japonés ha rebajado el listón de llegar a una inflación del 2% hasta 2018. Y es que es poco probable que esto se consiga solo con la política monetaria. Una opción sería apoyarse en proyectos públicos, pero dado el alto nivel de deuda y el creciente coste social de una sociedad envejecida, esta estrategia tiene un margen de maniobra limitado. El liderazgo político debería pues centrarse en las reformas estructurales para fortalecer el crecimiento económico, pero parece que falta valor para llevarlas a cabo. En definitiva, para 2017 esperamos un crecimiento muy moderado en el PIB japonés del 0,7%.

Mercados emergentes, no sumergidosDesde las elecciones estadounidenses, los mercados emergentes se han visto afectados por el miedo a una posible política comercial estadounidense más proteccionista. Sin embargo, el contexto económico se está despejando y sería aconsejable centrarse en lo esencial: la mayoría de los mercados emergentes están entrando en un repunte cíclico, al mismo tiempo que Brasil y Rusia se recuperan lentamente de sus respectivas recesiones. Los niveles del endeudamiento corporativo parecen haber alcanzado su máximo en muchos mercados emergentes, y tanto el crecimiento real como los precios de producción están aumentando —sobre todo en Asia, respaldada por un sólido crecimiento económico en China. Los dirigentes chinos son plenamente conscientes de que el fuerte nivel de crecimiento del PIB en 2016 se debe en parte a las empresas públicas que invierten a fuerza de créditos, una

Figura 11:Peso de cada país en las exportaciones a Estados Unidos en 2015

Estados Unidos Europa Mercados emergentes

México

China

India

Filipinas

Corea del Sur

Brasil

Tailandia

Indonesia

Malasia

Sudáfrica

Turquía

Rusia

0 100

Fuente: Fondo Monetario Internacional, Dirección de Estadísticas Comerciales (DOT), 15 de noviembre de 2016.



El pasado mes de octubre, el Banco Central Europeo (BCE) generó tensiones en los mercados de deuda soberana del continente tras los rumores sobre la eliminación gradual de su plan de compra de bonos gubernamentales (Expansión Cuantitativa, QE por su sigla en inglés).

Aun así, y al contrario de lo ocurrido en Estados Unidos tras el anuncio de la Reserva Federal en mayo de 2013 sobre una disminución gradual, los precios de los bonos en la zona del euro no conocieron grandes fluctuaciones ni tampoco una acusada subida de sus rendimientos. Los mercados no tardaron en darse cuenta de que el BCE tenía varias razones para no desear un rápido y pronunciado aumento de los tipos de interés. En primer lugar, la recuperación en la eurozona de las consecuencias de la crisis económica y financiera ha sido más lenta que en Estados Unidos. Muestra de ello es que el producto interior bruto estadounidense volvió a los niveles previos a la crisis en 2011, mientras que la zona euro no hizo lo propio hasta 2015. En segundo lugar, la tasa de inflación subyacente en Estados Unidos en el momento de anunciar la eliminación gradual era del 1,7%, 0,9 puntos porcentuales por encima de la inflación subyacente en la zona euro. En este sentido, el BCE puede tomarse su tiempo.

El BCE mantuvo su compromiso en la reunión de diciembre de 2016. Su

política que, en el mejor de los casos, puede dar un impulso a corto plazo a la economía. Existe una necesidad de reformas estructurales.

Petróleo y oroEl probable fracaso de los países productores de petróleo de llegar a un

programa cuantitativo de compra de activos se extendería desde marzo de 2017 hasta diciembre de 2017 – una extensión mayor de la esperaba el mercado – pero la cantidad comprada bajo este programa caería de 80.000 millones de euros a 60.000 millones de euros al mes desde abril en adelante. El mensaje subyacente está claro: el BCE está comprometido a dar soporte a la economía de la eurozona por el tiempo que sea necesario, pero al mismo tiempo inicia un movimiento de vuelta a la normalidad. La escasez de bonos del gobierno alemán en el mercado que cumplan los criterios es un factor que obstaculiza cada vez más el programa de expansión cuantitativa y, a la vez, apremiante. Los bonos tienen que dar rendimientos superiores a los tipos de interés de depósito, situados en un interés negativo del -0,4%, y existe una limitación del 33% en la compra de una emisión. Cambiar estas normas solo sería una solución temporal a la escasez de bonos, porque el BCE tiene que comprar en la misma proporción a la participación de cada banco central en el capital del BCE. Otras razones para pensar en la reducción progresiva son el impacto de tipos de interés bajos en el sector bancario, las compañías aseguradoras y los ahorradores, así como en los cambios entre acciones y deuda.

A pesar de ello, los riesgos subsisten. Si la disminución implica un fuerte

aumento de los tipos de interés, los países periféricos con altos niveles de deuda y desempleo, como Italia, España y Portugal, se verían particularmente afectados. El objetivo del BCE del 2% para la inflación podría alejarse, y la institución debería pensar en la adopción de algunas medidas. Atendiendo a las razones mencionadas anteriormente, la solución tradicional —tipos de interés más bajos— podría resultar contraproducente. Más apropiada podría ser la asignación de mecanismos de crédito adicionales a bancos en condiciones favorables (operaciones de financiación a plazo más largo con objetivo específico, las TLTRO), destinadas a promover préstamos a empresas. Los bancos también podrían usar los fondos TLTRO para comprar bonos gubernamentales, lo que podría limitar el aumento de los tipos de interés a medida que el QE llegue a su vencimiento. El BCE podría reanudar asimismo sus compras de bonos, centrándose en bonos bancarios, obligaciones estructuradas o acciones en lugar de unos bonos estatales que escasean. Tras iniciarse la reducción progresiva, al BCE todavía le quedarían muchas opciones para gestionar los tipos de interés efectivos en los mercados monetarios y de capital: creemos que en 2017 pueden lograrse unos modestos aumentos de los tipos de interés.

acuerdo para reducir la producción podría mantener su precio volátil el próximo año. Aun así, un lento crecimiento de la demanda de petróleo debería incrementar el precio del crudo West Texas Intermediate (WTI) hasta los 58 dólares por barril para finales de 2017. En 2016, el incremento de los tipos

de interés en Estados Unidos y un dólar más fuerte han frenado el precio del oro. Dicho esto, existe alta probabilidad de que una inflación más alta, mantenga las tasas de interés reales bajas en las economías desarrolladas, lo cual podría fomentar un ligero aumento en el precio de dicho metal precioso.

BCE: Reduciendo la compra de bonos en 2017


CIO InsightsMultiactivos19

Nota: Distribución de activos al 10 de diciembre de 2016. 1Las inversiones alternativas no son adecuadas ni están disponibles para todos los inver-sores. Se aplican restricciones. Fuentes: Comité Regional de Inversiones de EEUU, Deutsche Bank Wealth Management. Esta asignación podría no ser adecuada para todos los inversores. Los resultados pasados no son indicativos de ganancias futuras. No puede darse ninguna garantía de que se cumplirá ninguna previsión, objetivo de inversión y/o ganancia esperada. Las asignaciones están sujetas a cambio sin previo aviso. Las previsiones están basadas en supuestos, estimaciones, opiniones y modelos hipotéticos que pueden resultar incorrectos. Las inversiones conllevan riesgo. El valor de una inversión puede caer al igual que subir y su capital pudiera estar en riesgo. Usted podría no recuperar en cualquier momento dado la can-tidad invertida originalmente. Los lectores deberían prestar atención a las advertencias legales y advertencias de riesgo que se encuentran al final de este documento. Rendimientos pasados no son indicativos de resultados futuros. Las previsiones no son un indicador fiable de rendimientos futuros. Advertencias legales y de riesgo al final del documento. Documento elaborado a diciembre del 2016.

Renta variable

Países desarrollados 36.0%

Mercados emergentes 8.0%

Renta fija

Deuda corporativa 17.5%

Deuda pública 17.5%

Países emergentes 7.5%

Liquidez 0.5%

Materias primas 3.0%

Inversiones alternativas 10.0%

Figura 12:Distribución de activos (cartera mixta a 10 de diciembre de 2016)

Liquidez

Renta fija

Materias primas

Inversiones alternativas1

Renta fijaDeuda

corporativa

Renta fija Mercados emergentes

Renta fija Deuda pública

Renta variable

RentavariablePaíses desarrollados

Renta variableMercados emergentes

Las nuevas realidades para la diversificación y la rentabilidad

MULTIACTIVOS

Desde las elecciones estadounidenses hemos tenido que revisar muchas de las ideas que se suelen dar por supuesto. El cambio más relevante, desde el punto de vista de los multiactivos, es el claro giro de tendencia que hemos observado en los rendimientos de la deuda soberana y que pone en entredicho las futuras ventajas en términos de diversificación y rentabilidad. La subida de los rendimientos refleja la preocupación del mercado por las futuras presiones inflacionistas, así como la incertidumbre política reinante. Los mercados de renta variable se han comportado mejor ante la incertidumbre y han reaccionado de forma positiva ante la perspectiva de que un crecimiento favorecido por

las políticas impulse el rendimiento de las empresas. Queda por ver qué valoración —el pesimismo de la renta fija o el optimismo de la renta variable— será la acertada a más largo plazo. Esto hará que la asignación de activos y la minuciosa selección de las carteras adquieran máxima importancia.

Otra tendencia interesante es que la volatilidad de los mercados de renta fija ha aumentado de forma pronunciada, aunque sigue siendo moderada en los mercados de renta variable (Figura 13). Las compras de bonos de los bancos centrales han contenido la volatilidad de los mercados de capitales en todo el mundo en los últimos años, tanto

Stéphane JunodCIO EMEA, Head of Portfolio Management EMEA

CIO InsightsMultiactivos20

de forma directa como indirecta, en particular para los segmentos de renta fija de rentabilidades más elevadas. Dado el entorno de bajos niveles de tipos de interés en Europa y la incertidumbre política dominante de cara al futuro, sigue siendo fundamental la diversificación entre clases de activos y regiones de todo el mundo.

La renta fija continúa ofreciendo valorEs probable que la renta fija afronte dificultades como consecuencia de los bajos niveles de rendimientos y de sus subidas. Mantenemos una actitud cauta por lo que respecta a la deuda soberana y en el último mes hemos recortado nuestra asignación a la renta fija con grado de inversión. Los restantes rendimientos son menos atractivos, pero esperamos que la diversificación existente se beneficie de la inclusión de la renta fija en una cartera, siempre que los rendimientos de la deuda soberana no sean demasiado excesivos. Por lo que respecta a las estrategias, mantenemos un sesgo hacia la duración más corta, a través de la gestión activa de la sensibilidad a los tipos de interés, y seguimos asumiendo cierto riesgo en el crédito de renta fija, aunque en menor medida que en periodos anteriores. Desde una perspectiva de generación de rentas mantenemos posiciones en deuda de alto rendimiento (HY) y en deuda emergente en divisa fuerte (principalmente dólar y euro). No obstante nos mantenemos selectivos sobre todo en la deuda de alto rendimiento (HY).

La renta variable con una rentabilidad discretaEn general, no cabe duda de que el perfil de riesgo / rentabilidad de la renta variable parece ahora más favorable que el de la renta fija. Por tanto, en adelante preferimos asumir riesgos a través de la renta variable y hemos aumentado nuestra exposición a esta clase de activos. Sin embargo, siempre debemos recordar que, en términos históricos, el ciclo de la renta variable se encuentra en un punto muy avanzado. Es posible que este ciclo se prolongue durante un año más gracias al estímulo fiscal en los Estados Unidos, pero parece muy poco

probable que la rentabilidad media de esta clase de activos vaya a superar el 5% en 2017.

Los diferentes componentes de la rentabilidadPor este motivo, resulta particularmente importante concentrarse en los diferentes componentes de la rentabilidad total, en particular en los ingresos a través de cupones del crédito de renta fija y los dividendos de la renta variable. Tras la reciente volatilidad, existen múltiples oportunidades de establecer posiciones, siempre que los valores se seleccionen con el debido cuidado. Por lo que respecta a la renta variable, apostamos por Estados Unidos y Japón antes que Europa. A pesar de la estabilización de los precios de las materias primas y del continuado repunte de los beneficios de mercados emergentes seleccionados, es posible que estos mercados se vean perjudicados por la preocupación que generan algunas de las políticas

Otra tendencia interesante es que la volatilidad en los mercados de renta fija ha subido significativamente, no obstante se mantiene por debajo de los niveles de volatilidad de la renta variable.

Figura 13: Divergencias en los índices de volatilidad de la renta variable (VIX) y los valores del Tesoro

MOVE Index (LHS) VIX Index (RHS)

Fuente: Bloomberg Finance LP, Deutsche Bank Wealth Management. Datos de 29 de noviembre de 2016.


económicas de Trump. Por este motivo, en estos momentos nos decantamos por los mercados desarrollados frente a los mercados emergentes. Las divisas son fundamentalesLas fluctuaciones de las divisas representan otra consideración fundamental para la gestión de una cartera. Observamos una tendencia de apreciación del dólar frente al euro, hasta alcanzar la paridad para finales de 2017, y también creemos que ganará terreno frente al yen japonés. Puede que valga la pena tener en cuenta inversiones alternativas, en particular en determinados segmentos de infraestructuras. Es posible que el oro no experimente subidas con respecto a su precio actual, aunque podría actuar como un elemento de diversificación mejor que la deuda soberana en el transcurso del próximo año. En un punto tan avanzado del ciclo de inversión, la gestión activa del riesgo sigue siendo más fundamental que nunca.

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CIO InsightsRenta Variable21

Un margen limitadoRENTA VARIABLE

¿Realmente sorprende tanto que la renta variable haya sido la gran beneficiada de las elecciones estadounidenses? La mejora del crecimiento económico —prometida por Trump— es muy necesaria para las empresas del país, dado que el crecimiento orgánico sigue siendo limitado, tal y como se puso nuevamente de manifiesto tras la publicación de resultados del tercer trimestre. Sin embargo, la seguridad en la planificación de las empresas estadounidenses se vería favorecida si pudiesen conocer pronto algunos datos más concretos acerca de cómo se va a conseguir el sueño de Trump de una América más americana. A pesar de que el presidente electo intentó suavizar el tono de algunas de sus promesas poco después de las elecciones, no parece que esté dispuesto a descartarlas por completo —sobre todo debido a sus principales seguidores—. Por lo general, creemos que las empresas estadounidenses se podrían beneficiar a corto plazo de la presidencia de Trump (en particular por la rebaja fiscal y la desregulación), aunque su

sostenido en 2017. Los mercados de valores estadounidenses cotizan a unos niveles cercanos a sus máximos históricos. En el corto plazo, es poco probable que observemos una nueva ampliación de los márgenes, tanto por las presiones salariales como por la fortaleza del dólar. Por otra parte, los costes de refinanciación de las empresas aumentarán como resultado de la subida de los tipos de interés. Por tanto, resulta difícil defender un incremento de las valoraciones —lo que significa que el mercado de valores estadounidense, como prácticamente todos los mercados, se aproxima a nuestros niveles objetivo—. Las rentabilidades se volverán a generar en gran medida a través de dividendos.

Los sectores beneficiadosNo obstante, seguimos observando mejores oportunidades en valores y sectores individuales. Por sectores, estamos sobreponderando el sector. Su rentabilidad inferior durante el pasado año ha mejorado su valoración relativa y

En general creemos que las compañías estadounidenses podrían salir ganando a corto plazo como consecuencia de Trump.

agenda les podría perjudicar a largo plazo (por ejemplo, por los contraataques de socios comerciales ofendidos o por la dificultad para contratar personal). La fortaleza del dólar también puede representar dificultades adicionales .

Los argumentos en contra del aumento de las valoracionesA pesar de que el deseo de acción inmediata de la nueva Administración estadounidense conseguirá casi con total seguridad un amplio apoyo de un Congreso dominado por los republicanos, es posible que esto no sea suficiente para impulsar un repunte

el riesgo político también parece haber disminuido con la derrota de Clinton. En estos momentos también mantenemos una sobreponderación en energía, aunque la selección tendrá un papel fundamental por lo que respecta a los diversos componentes de este sector. El tercer sector en el que mantenemos una sobreponderación sigue siendo el tecnológico. Mantenemos nuestro escepticismo por lo que respecta a las eléctricas y al sector de consumo estable.

Así mismo, observamos oportunidades para el posicionamiento táctico futuro,

Fuentes: FactSet Research Systems Inc., Bloomberg Finance L.P., Deutsche Bank Wealth Management, noviembre de 2016

10 11 12 13 14 15 16 17 18

Media 15 años

ActualRango 12 meses

From a valuation standpoint, the U.S. is already great againv

MSCI Japan Index

MSCI Emerging Market Index

Stoxx 600 Index

DAX

S&P 500 Index

Figura 14Desde el punto de vista de las valoraciones, EE. UU. ya es grande otra vez


CIO InsightsRenta Variable22

habida cuenta de la probabilidad de nuevas subidas de tipos por parte de la Reserva Federal, de los posibles cambios en la política del BCE y de los elevados niveles de incertidumbre política que predominan a ambos lados del Atlántico.

Por regiones, creemos que la ampliación de los diferenciales de las valoraciones estadounidenses (Figura 14) está más que justificada, aunque todavía no vemos motivos de peso para realizar nuevos ajustes en nuestras previsiones. A pesar de que la repatriación de los beneficios estadounidenses mantenidos en el extranjero podría provocar nuevas recompras de acciones en el país,

al mismo tiempo es posible que la subida de los tipos de interés frene esta tendencia. La renta variable europea se podría beneficiar de una mejora del entorno económico durante el próximo año y de una menor preocupación por la situación del sector financiero de la región. Sin embargo, Europa continúa expuesta a importantes riesgos políticos, por lo que mantenemos una actitud cauta.

Por el contrario, seguimos siendo optimistas por lo que respecta a la renta variable japonesa, habida cuenta de la mejora a largo plazo del gobierno corporativo y de la creciente capacidad

de las empresas para financiar los pagos con cargo a los beneficios y las reservas de liquidez. Es posible que el fin de la apreciación del yen proporcione un nuevo impulso a los exportadores japoneses. Somos especialmente optimistas por lo que respecta a los mercados emergentes y apostamos tanto por una recuperación económica en muchos de estos mercados como por la posibilidad de ver crecimiento de beneficios por primera vez en cuatro años. Sin embargo, los planes contrarios al comercio de Donald Trump y la subida de los rendimientos estadounidenses podrían tener consecuencias negativas en esta región.

Figure 15:Renta variable por zona geográfica

Datos a 14 de diciembre de 2016. Previsiones hechas el 15 de diciembre de 2016. Todas las rentabilidades son anuales a día de hoy.Fuente: Bloomberg Finance L.P., Deutsche Bank Wealth Management


Estados Unidos (S&P 500)Rentabilidad anual

a día de hoy: +11.1%Previsión a cierre 2017: 2.350

Reino Unido (FTSE 100)Rentabilidad anual a día de hoy: +11.6%

Previsión a cierre 2017: 7.000

Eurozone (Eurostoxx 50)Rentabilidad anual

a día de hoy: –0.9%Previsión a cierre 2017: 3.300

Latam (MSCI Latam)Rentabilidad anual a día de hoy: +27.6%Previsión a cierre 2017: 2.350

Switzerland (SMI)Rentabilidad anual a día de hoy: –7.4%Previsión a cierre 2017: 8.250

Asia ex. Japan (MSCI Asia ex. Japan)

Rentabilidad anual a día de hoy: +5.6%Previsión a cierre 2017: 550

Japan (MSCI Japan)Rentabilidad anual a día de hoy: –1.0%Previsión a cierre 2017: 950

CIO InsightsRenta Fija y Divisas23

Nubes con lluvias dispersas – pero no demasiado tormentosas

RENTA FIJA Y DIVISAS

Desde las elecciones estadounidenses, los tipos del Tesoro estadounidense a 10 años han superado el umbral del 2% por primera vez desde el pasado mes de enero. La subida de los rendimientos se debe en gran medida a la mejora de las expectativas de crecimiento: los inversores dan por supuesto que las políticas económicas del futuro presidente darán sus frutos. Por otra parte, casi la mitad de la subida de tipos se ha producido como consecuencia de las previsiones de subidas de los tipos de interés.

Tras un prolongado periodo de preocupación por la deflación, todo incremento de tipos se vería con buenos ojos —siempre que la tasa de inflación no supere el 3%, cosa que no prevemos que ocurra en 2017—. Sin embargo, cabe señalar que no esperamos que las políticas económicas del presidente electo, Donald Trump, vayan a tener grandes repercusiones sobre la tasa de crecimiento del PIB en general durante el próximo año. El planteamiento de tres ejes, rebaja fiscal, desregulación e inversión en infraestructuras debería, en teoría, supone un estímulo para la

economía estadounidense. Sin embargo, puede que le resulte difícil lograr que se aprueben sus planes, dado que en principio la mayor parte del Congreso (y de la que probablemente será la nueva Administración) se muestra reacia a aumentar los niveles de endeudamiento. También cabe señalar que éste sería el primer paquete fiscal de calado que se aplique en un periodo en el que los Estados Unidos se aproximan al pleno empleo y no se encuentran en un entorno de recesión. Por tanto, existen razones justificadas para no prever una nueva subida significativa de los tipos de interés.

El índice del dólar estadounidense ponderado por el comercio también avanzó desde las elecciones, alcanzando sus niveles máximos en 13 años. A pesar de su reciente avance, nuestro planteamiento inicial consiste en no apostar contra el actual impulso del dólar estadounidense. Los diferenciales de los tipos de interés seguirán siendo importantes. Creemos que la Reserva Federal estadounidense subirá los tipos en dos o tres ocasiones más en el transcurso del 2017; por su parte, es

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Figura 16: Comparación de los rendimientos estadounidenses y europeos

Alto rendimiento EE.UU.1

Alto rendimiento EUR2

Deuda corporativa EE.UU.3

Deuda corporativa EUR4


1 Barclays U.S. Corporate High Yield Index (contra 10 años americano)2 Bank of America Merril Lynch Euro Non-Financial High Yield Constrained Index (contra 10 años alemán)3 Barclays U.S. Aggregate Bond Index (contra 10 años americano)4 iBoxx €Corporate Index (contra 10 años alemán)

Fuente: Bloomberg Finance L P, Deutsche Bank Wealth Management. A 1 de diciembre de 2016.

CIO InsightsRenta Fija y Divisas24

probable que el Banco Central Europeo (BCE) mantenga los tipos sin cambios y prolongue su programa de expansión cuantitativa hasta septiembre de 2017, lo que debería generar una nueva ampliación de los diferenciales de la renta fija estadounidense y la de la zona euro. A su vez, es probable que esto favorezca la solidez del dólar, aunque la ampliación de los diferenciales de la renta fija se debería ver limitada por dos factores: el creciente debate sobre la posible reducción del estímulo del BCE a medida que avance el año y el efecto indirecto que tienen las políticas monetarias de los bancos centrales europeo y japonés sobre los tipos de interés estadounidenses.

Dentro de la clase de activoPor lo que respecta a nuestra estrategia de inversión, es posible que nos planteemos recortar la duración de la cartera, centrándonos en valores menos sensibles a los tipos de interés. Seguimos observando alguna oportunidad en los bonos de alta rentabilidad (HY), aunque

El dólar estadounidense se ha visto doblemente beneficiado por la victoria de Trump.

Por una parte, se está viendo impulsado por las expectativas de que un congreso dominado por los republicanos podría permitir al nuevo presidente reactivar el deslucido crecimiento económico del país. Estas expectativas ya se reflejan en la subida de los tipos de interés estadounidenses a más largo plazo. Los tipos también deberían subir en el extremo corto, dado que creemos que la Reserva Federal estadounidense (Fed) subirá los tipos de interés en dos o tres ocasiones en 2017, lo cual intensificará aún más las divergencias entre las políticas monetarias y los niveles de tipos de interés con respecto a los de otras regiones clave. La

¿Recuperará Trump la grandeza del dólar?

segunda fuente de respaldo político para el dólar estadounidense es la esperanza de una repatriación de los activos estadounidenses invertidos en el extranjero inducida por la rebaja fiscal.

Sin embargo, cualquier nueva apreciación del dólar provocaría una intervención verbal de la Fed o del Departamento del Tesoro estadounidense orientada a reducir las expectativas. Un deterioro del entorno del riesgo, por ejemplo, en forma de una pronunciada corrección en el mercado de valores, podría ralentizar también el impulso del dólar estadounidense y reforzar la posición de monedas de financiación como el euro y el yen. Sin embargo, creemos que el dólar se mantendrá fuerte y que, para finales de 2017, se alcanzará la paridad EUR / USD.

Nuestra previsión a 12 meses para el USD / JPY se sitúa en 120. En la página 26 se recogen otras previsiones.

recientemente hemos adoptado una postura de mayor cautela para esta clase de activo. La victoria de Trump ha tenido repercusiones tangibles para la renta fija de los mercados emergentes, lo que nos ha llevado a revisar ligeramente al alza nuestras previsiones para el diferencial, aunque seguimos siendo optimistas en vista de la mejora de los datos fundamentales en muchas de estas economías. Por supuesto, la retórica hostil de Trump en materia de comercio, unida a la subida de los tipos de interés en el país, podría ejercer cierta presión sobre esta clase de activos, aunque puede ofrecer también oportunidades de compra.

Asimismo, seguimos apostado por el crédito corporativo con grado de inversión (IG) de Europa y Estados Unidos, que se beneficia de bajas tasas de impagos, del entorno económico y, en el caso de los bonos europeos, del programa de compras del BCE. Prevemos una mayor volatilidad en Estados Unidos como consecuencia

del entorno de los tipos de interés, si bien esperamos que los inversores se vean recompensados por una subida de los tipos de interés (Figura 16). La renta fija de los países periféricos de la zona euro puede resultar atractiva si la valoración del mercado acerca de la evolución política y económica probable de estas economías comienza a ser más pesimista. Por otra parte, en los países centrales europeos y en Estados Unidos, los inversores afrontan una amenaza real de rentabilidades totales negativas de los bonos de deuda pública. Sin embargo, no prevemos el fin de la era de bajos niveles de tipos de interés a corto plazo.


Figura 17Asignaciones actuales de los inversores a deuda de infraestructuras frente a los niveles objetivo

Media de la asignación actual a deuda de infraestructuras Media de la asignación objetivo a deuda de infraestructuras

CIO Insights Inversiones alternativas25

Un planteamiento defensivo para los hedge funds

INVERSIONES ALTERNATIVAS

Los recientes acontecimientos políticos han servido para recordarnos, si es que no era lo suficientemente evidente, que hay que prestar atención especial a los riesgos ocultos de las carteras. Por este motivo actualmente adoptamos una actitud defensiva en lo que respecta a nuestro posicionamiento general en fondos de cobertura (hedge funds) líquidos. Mantenemos una infraponderación en estrategias largas / cortas, debido a que una selección relativa efectiva puede resultar muy difícil en el entorno actual. Por el contrario, somos más optimistas respecto a los Asesores de Operaciones con Productos Básicos o CTA (Commodity Trading Advisors), ante nuestras previsiones de volatilidad de los precios de activos en un periodo en el que los mercados de capital afrontan subidas de tipos de interés en EE. UU. y tienen que digerir una constante incertidumbre política. Sin embargo, en este ámbito —al igual que sucede con las estrategias macroeconómicas discrecionales—, habrá que centrarse en planteamientos que han demostrado un buen comportamiento en periodos en los que los mercados han estado dominados por acontecimientos políticos. En concreto, nos centraríamos en estrategias que siguen tendencias a más corto plazo (aquellas basadas en análisis técnicos de las tendencias del mercado, más que en los fundamentos). Estos planteamientos han demostrado una adaptación más ágil de la exposición frente a cambios de tendencias, tal y como demuestran los éxitos de las estrategias de contra-tendencia de la CTA durante los baches atravesados por el mercado en enero

de 2016 e inmediatamente después del referéndum británico. Nos mostramos más cautelosos por lo que respecta a las posiciones de consenso que se han hecho populares entre las estrategias a más largo plazo de los CTA. En muchas carteras será recomendable reducir la correlación con la inversión tradicional en crédito y, para ello, puede que merezca la pena analizar estrategias menos convencionales y líquidas en este espacio. Entre ellas se podrían incluir ámbitos como la financiación de litigios y las infraestructuras.

Sería conveniente reducir la correlación inversión tradicional de crédito.

El constante atractivo de las infraestructurasNuestro interés por las infraestructuras es anterior a la victoria electoral de Trump. Sin embargo, dado que es probable que este sector ocupe un papel prioritario para su Administración, los inversores le prestarán ahora una mayor atención. Es probable que los mercados de capital desempeñen una función cada vez más crítica en la financiación de infraestructuras, reflejando las presiones presupuestarias que sufren los gobiernos, tanto en EE. UU. como en otros países, y que la demanda mundial de la deuda en el sector de las infraestructuras siga

siendo fuerte. Esta demanda se verá reforzada por el hecho de que los tipos de interés probablemente se mantendrán por debajo de los niveles históricos, lo que animará a los inversores que aplican estrategias de larga duración a buscar inversiones con un menor nivel de riesgo y que puedan ofrecer mejores perfiles de riesgo / rentabilidad que los títulos de deuda pública. Las estrategias de inversión en renta fija de infraestructuras también ofrecen una oportunidad de diversificación y una rentabilidad ajustada al riesgo potencialmente atractiva. Por otra parte, los flujos de caja que generan los activos de infraestructuras suelen tener una naturaleza previsible y ofrecer visibilidad a largo plazo, lo que también puede contribuir a reducir las tasas de impagos. Además, en caso de producirse un impago, la naturaleza de los activos de infraestructuras, que se caracterizan por contar con el respaldo de activos tangibles, y la estabilidad relativa de sus valoraciones tienden a conllevar unas tasas de recuperación más elevadas por parte de los acreedores. Es posible que esta clase de activos también se vea favorecida por las estimaciones (tal y como se muestra en la Figura 17) de que la asignación actual real de distintas clases de inversores a la deuda de infraestructuras es inferior a sus niveles diana.

En general nuestro posicionamiento actual en hedge funds tiene un sesgo defensivo.

La inversiones alternativas no son idóneas ni están disponibles para todo tipo de inversores. Se aplican restricciones.Rendimientos pasados no son indicativos de resultados futuros. Las previsiones no son un indicador fiable de rendimientos futuros. Advertencias legales y de riesgo al final del documento. Documento elaborado a diciembre del 2016.

Gestor de activos

Compañíade seguros

Fondo de pensiones del sector privado

Fondo de pensiones público

3.9%

6.1%

2.5%

4.7%

3.0%

5.2%

1.6%

2.7%

Previsiones macroeconómicas

CIO InsightsTabla de datos26

Previsión DB WM 2016

Previsión DB WM 2017

Crecimiento del PIB (%)

EE.UU.* 1,8 2,2

Zona Euro 1,6 1,3

Reino Unido 2 1,1

Japón 0,5 0,7

China 6,5 6,3

Inflación de precios al consumo (%)

EE.UU.* 1,6 1,9

Zona Euro 0,2 1,6

Reino Unido 0,7 2,5

Japón –0,2 0,2

China 2 1,5

Balanza por cuenta corriente (% del PIB)

EE.UU. –2,7 –2,9

Zona Euro 2,9 2,7

Reino Unido –5,5 –4,5

Japón 2,8 2,5

China 2,5 2,5

Saldo fiscal (% del PIB)

EE.UU. –3,2 –3,5

Zona Euro –1,9 –1,9

Reino Unido –3,5 –4

Japón –6 –5,2

China –2,4 –2,5

Véanse las advertencias sobre riesgos para más informacion. Las previsiones se basan en suposiciones, estimaciones, opiniones y analisis o mod-elos hipotéticos que podrían resultar ser incorrectos. No puede asegurarse que ninguna previsión u objetivo vayan a alcanzarse. La rentabilidad pasada no es una indicación de resultados futuros. *Para los EE.UU., la medición del PIB es por año natural pero la inflación es el PCE (gasto de consumo personal) subyacente de diciembre a diciem-bre en %. La previsión para el PCE global de EE.UU. (diciembre a diciembre) es del 1,4% en 2016 y el 1,9% en 2017.Fuente: Deutsche Bank Wealth Management. A 15 de diciembre de 2016.

DEUTSCHE BANK WEALTH MANAGEMENT

CIO Insights Tabla de datos27

Previsiones sobre clasesde activos

Prev.= previsiones. Véanse las advertencias sobre riesgos para más informacion. Las previsiones se basan en suposiciones, estimaciones, opiniones y analisis o modelos hipotéticos que podrían resultar ser incorrectos. No puede asegurarse que ninguna previsión u objetivo vayan a alcanzarse. La rentabilidad pasada no es una indicación de resultados futuros. Fuente: Deutsche Bank Wealth Management. A 15 de diciembre de 2016.

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Tipos de interés de referencia Tipo oficialPrev. Finalesdiciembre 2017

EE.UU. Tipo "fed fund" 1,00-1,25%

Zona Euro Tipo de refinanciación 0%

R.U. Tipo Repo 0,25%

Japón Tipo de interés de referencia a un día 0%

China Tasa de los prestamos a un año 4,35%

DivisasPrev. Finales diciembre 2017

EUR frente USD EUR/USD 1

USD frente a JPY USD/JPY 120

EUR frente a JPY EUR/JPY 120

EUR frente a GBP EUR/GBP 0,85

GBP frente al USD GBP/USD 1,18

USD frente al CNY USD/CNY 7,3

Renta variable Índices de mercadoPrev. Finales diciembre 2017

EE.UU. S&P 500 2,350

Alemania DAX 11,800

Zona Euro Eurostoxx 50 3,300

Europa Stoxx 600 370,000

Japón MSCI Japan 950,000

Suiza SMI 8,250

R.U FTSE 100 7,000

Mercados Emergentes MSCI EM 890,000

Asia sin Japón MSCI Asia ex Japan 550,000

Latinoamérica MSCI Latam 2,350

Materias PrimasPrev. Finales diciembre 2017

Oro Gold spot 1,200

Petróleo WTI spot 58

CIO Insights Tabla de datos28

Prev.= previsiones. Véanse las advertencias sobre riesgos para más informacion. Las previsiones se basan en suposiciones, estimaciones, opiniones y analisis o modelos hipotéticos que podrían resultar ser incorrectos. No puede asegurarse que ninguna previsión u objetivo vayan a alcanzarse. La rentabilidad pasada no es una indicación de resultados futuros. Fuente: Deutsche Bank Wealth Management. A 15 de diciembre de 2016.

Renta fija Índices de mercadoPrev. Finales diciembre 2017

EE.UU.

UST (Bono Tesoro EE.UU) 2 años US 2y yield 1,80%

UST 10 años US 10y yield 3%

UST 30 años US 30y yield 3,65%

Bonos municipales 10Y AAA/UST ratio 93%

Deuda corporativa GI EE.UU. BarCap US Credit 110 p.b.

Alto rendimiento EE.UU. Barclays US HY 450 p.b.

Titularizados/MBS MTGENFCL vs. 7y UST 105 p.b.

Europa

Schatz 2 años GER 2y yield –0,50%

Bund 10 años GER 10y yield 0,80%

Bund 30 años GER 30y yield 1,70%

Gilt 10 años UK 10y yield 1,75%

Deuda corporativa GI EUR iBoxx Eur Corp all 100 p.b.

Alto rendimiento EUR ML EUR Non-Fin HY Constr. Index 375 p.b.

Titularizados/ Garantizados iBoxx Covered 10 p.b.

Italia: diferencial previsto frente a Bund alemán GTITL10Y Corp 150 p.b.

España: diferencial previsto frente a Bund alemán GTESP10Y Corp 130 p.b.

Asia Pacifico

JGB 2 años JPN 2y yield –0,20%

JGB 10 años JPN 10y yield 0,00%

Deuda corporativa Asia JACI Index 270 p.b.

Global

Deuda pública mercados emergentes EMBIG Div 340 p.b.

Deuda corporativa mercados emergentes CEMBI 350 p.b.

CIO Insights Glosario29

El Banco de Japón (BdJ) es el Banco Central de Japón.

Brexit es una combinación de las palabras “Britain” y “Exit”, describe la salida prevista del Reino Unido de la Unión Europea.

Bunds bonos a largo plazo emitidos por el gobierno alemán.

El Congreso es el depositario del poder legislativo de Estados Unidos y es un órgano bicameral.

Las estrategias CTA (Commodity Trading Advisors) implican la negociación de contratos de futuros que se negocian en las bolsas.

Los artículos de consumo discrecional son aquellos considerados no esenciales para los consumidores; en consecuencia, los valores de consumo discrecional tienden a bajar en momentos de dificultad económica y a subir con el auge económico.

La inflación subyacente o inflación básica mide la inflación excluyendo ciertos componentes volátiles, como los productos energéticos. La exclusión de estos componentes puede variar en función de cada país.

La correlación es una medida estadística en el que dos valores (o variables) se mueven en relación el uno con el otro.

El saldo de cuenta corriente es la balanza comercial, el ingreso primario neto o renta de los factores y las transferencias netas de efectivo.

El objetivo de las estrategias macro discrecionales es beneficiarse de los cambios macroeconómicos, normativos o políticos.

La diversificación hace referencia a la dispersión de inversiones entre diferentes tipos de activos, geografías, etc., con el objetivo de reducir el riesgo o de incrementar los rendimientos ajustados al riesgo.

Los dividendos son pagos efectuados por una empresa a sus accionistas

Los beneficios por acción (EPS) son el resultado de calcular el beneficio neto de la compañía, menos los dividendos de las acciones preferentes, todo ello dividido por el número total de acciones en circulación.

Un mercado emergente (EM) es un país que tiene ciertas

características de mercados desarrollados en términos de eficiencia de mercado, liquidez y otros factores, pero que no cumple con todos los estándares necesarios para tener un mercado desarrollado.

El Banco Central Europeo (BCE) es el banco central de la Eurozona.

El Eurostoxx 50 es el índice que refleja la evolución de las acciones blue-chip de la Eurozona; el Eurostoxx 600 es un índice que refleja el comportamiento de 600 compañías cotizadas en 18 países europeos.

La Reserva Federal es el banco central de Estados Unidos. Su Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) determina la política de tipos de interés.

Fintech es un término general que designa la aplicación innovadora de las tecnologías de la información en el sector financiero.

El índice FTSE 100 refleja la evolución de las 100 principales compañías que cotizan en la Bolsa de Valores de Londres.

El Producto Interior Bruto (PIB) es el valor monetario de todos los bienes acabados y servicios producidos dentro de las fronteras de un país en un período de tiempo determinado.

Los Hedge funds son vehículos de inversión alternativos, sometidos a una reducida regulación, que utilizan una amplia variedad de fondos cuya estrategia es conseguir rendimientos importantes para sus inversores.

Los bonos High yield (HY), también llamados fondos de bonos de alta rentabilidad, son fondos de inversión en activos de renta fija que poseen la categoría de bonos de alto rendimiento.

Infratech es un término referido a la aplicación de la tecnología en la infraestructura.

El yen japonés (JPY) es la moneda oficial de curso legal en Japón.

Las estrategias de renta variable long/short son estrategias de inversión que consisten en tomar una posición larga en valores que se prevé que suban y una posición corta valores que se prevé que caigan.

Las Fusiones y Adquisiciones (M&A) son dos métodos clave de la consolidación corporativa. Una fusión es la combinación de

Glosario

CIO Insights Glosario30

dos empresas que forman una nueva compañía, mientras que una adquisición es la compra de una empresa por parte de otra, sin que se constituya una nueva.

Millennials es el término utilizado para referirse a las personas nacidas entre los años 80 y 90, si bien esta definición puede variar.

Las MLP (Sociedades Limitadas Máster) son sociedades limitadas que se negocian en las bolsas de valores.

El índice MSCI Asia ex Japón está formado por compañías de mediana y gran capitalización de 2 de los 3 países de los mercados desarrollados asiáticos (excluyendo Japón) y 8 países de mercados emergentes en Asia.

El índice MSCI EM representa a empresas de gran y mediana capitalización de 23 países con mercados emergentes.

El índice MSCI Japan tiene como objetivo medir el comportamiento de los segmentos de mediana y gran capitalización del mercado japonés.

Un tipo o valor nominal no realiza ajustes para reflejar factores tales como la estacionalidad o la inflación.

La Organización de Países Exportadores de Petróleo (OPEP) es una organización internacional que “coordina y unifica las políticas petroleras” de sus 12 miembros. El ratio precio-beneficio (PER) mide el precio actual de la acción de la compañía, comparándolo con su beneficio por acción. En este contexto, LTM (last twelve months) se refiere a los beneficios de los últimos 12 meses.

El término proteccionismo se refiere a aquellas políticas cuyo objetivo es limitar el comercio entre las economías a través de tarifas, cuotas u otros medios.

La flexibilización cuantitativa (QE) es una herramienta de política monetaria no convencional en la que un banco central lleva a cabo compras de activos a gran escala.

El Índice S&P 500 está formado por las 500 compañías estadounidenses más importantes, que representan aproximadamente el 80% de la capitalización de mercado estadounidense disponible.

La recompra de acciones es un programa en el cual las empresas deciden retirar parte de sus propias acciones del

mercado a través de un proceso de compra, al que pueden optar por diferentes razones.

Un proceso de asignación estratégica de activos consiste en establecer las asignaciones preferidas para las distintas clases de activos en un horizonte temporal de medio a largo plazo.

El índice Swiss Market Index (SMI) está formado por 20 de las acciones suizas con mayor liquidez y capitalización.

Las operaciones de financiación a largo plazo con objetivo específico (TLTRO) son una de las herramientas de política monetaria que utiliza el BCE para dar financiación a los bancos de la Eurozona.

El Acuerdo Transpacífico (TPP) es un tratado de libre comercio entre 12 países de la Cuenca del Pacífico.

Un índice de tipo de cambio efectivo ponderado por el comercio es un índice ponderado por la cuota de comercio con otro país socio.

Treasuries son bonos emitidos por el gobierno americano.

Las estrategias de seguimiento de tendencias se basan en el análisis de los movimientos de mercado en vez de en los indicadores económicos.

La valoración es un intento de cuantificar el atractivo de un activo analizando, por ejemplo, el precio de la acción de una compañía en relación con sus beneficios.

La volatilidad mide la dispersión de los rendimientos con respecto a un valor o índice bursátil determinado.

West Texas Intermediate (WTI) es un tipo de crudo que se utiliza como referencia cuando se habla de los precios del crudo.

El Índice VIX se refiere al Índice CBOE, que mide la volatilidad implícita de las opciones sobre el Índice S&P 500. Es una medida ampliamente utilizada de la volatilidad del mercado.

La Organización Mundial del Comercio (OMC) es una organización intergubernamental, fundada en 1995, que facilita un marco de trabajo para los acuerdos comerciales.

La curva de rendimiento muestra la diferencia entre los rendimientos al vencimiento de bonos con un calificativo crediticio similar y sus respectivos periodos al vencimiento.

CIO Insights Advertencia Legal31

Informaciones importantes

En el Reino Unido esta publicación tiene la consideración de información financiera y está aprobada por Deutsche Asset Management (UK) Limited en representación de todas las entidades que operan como Deutsche Bank Wealth Management en el Reino Unido.Deutsche Bank Wealth Management (DBWM) ofrece soluciones de gestión patrimonial para personas con grandes patrimonios, sus familias y entidades seleccionadas de todo el mundo, y forma parte integrante del Grupo Deutsche Bank. DBWM publica este documento de buena fe y en base a las siguientes consideraciones.

Este documento es una promoción financiera y tiene la única finalidad de ofrecer información de naturaleza general y, en consecuencia, puede no ser completo o no adecuarse con precisión a sus propios fines personales. El presente documento no pretende ser una oferta, propuesta, asesoramiento o recomendación, o la base de contrato alguno para la compra o venta de cualquier valor, u otro tipo de instrumento, o para que Deutsche Bank formalice o concierte cualquier tipo de operación como consecuencia de cualquier información contenida en el presente documento. El presente documento ha sido elaborado sin tener en cuenta las necesidades y objetivos de inversión o circunstancias financieras de un inversor concreto. El presente documento no identifica todos los riesgos (tanto directos o indirectos) ni otras cuestiones que puedan ser relevantes para usted en el caso de que formalice una operación. Antes de tomar cualquier decisión de inversión el inversor deberá considerar, con o sin la ayuda de un asesor de inversiones, si las inversiones y estrategias descritas u ofrecidas por Deutsche Bank son las más idóneas y adecuadas, teniendo en cuenta las necesidades y objetivos de inversión, así como las circunstancias financieras de cada inversor. No asumimos la responsabilidad de avisar a los destinatarios del presente documento sobre los cambios que se produzcan en nuestras opiniones.

Los resultados pasados no garantizan resultados futuros.

Los productos mencionados en el presente documento pueden estar sujetos al riesgo de inversión como, por ejemplo, riesgos de fluctuaciones de mercado, de cambios en las políticas reguladoras, riesgo de contraparte, posibles demoras en los reembolsos y pérdida tanto de los ingresos como del principal invertido. Además, las inversiones denominadas en una divisa alternativa estarán sujetas al riesgo de divisa, a cambios en los tipos de cambio que puedan tener un efecto adverso sobre el valor, el precio o sobre el rendimiento de una inversión. El valor de una inversión puede subir y bajar, y es posible que no pueda recuperar las cantidades que haya invertido originalmente en un momento dado. Hemos reunido la información contenida en este documento a partir de fuentes que consideramos fiables. Sin embargo, Deutsche Bank no garantiza que dicha información sea correcta, completa o imparcial y, por lo tanto, el presente documento no deberá ser considerado como tal. Deutsche Bank no tiene obligación alguna de actualizar, modificar o subsanar el presente documento o de notificar de cualquier otra forma al destinatario en el caso de que cualquier materia mencionada en el presente documento o cualquier opinión, proyección, previsión o estimación recogidas en el presente documento sufran algún tipo de cambio o resulten a posteriori ser incorrectas.

Deutsche Bank no presta asesoramiento fiscal o legal alguno. Recomendamos a los posibles inversores que se asesoren con sus propios asesores fiscales y abogados con respecto a las posibles consecuencias fiscales que pueden tener la compra, propiedad, venta, reembolso o transmisión de las inversiones y estrategias sugeridas por Deutsche Bank. Debe tenerse en cuenta que las leyes o reglamentos tributarios aplicables de las autoridades tributarias pueden cambiar en cualquier momento. Deutsche Bank no es responsable de las implicaciones fiscales de la inversión sugerida y, por lo tanto, no tiene obligación alguna en este sentido.

El presente documento no podrá reproducirse ni circularse sin contar con la autorización por escrito de Deutsche Bank. Las formas y maneras de circulación y distribución de presente documento podrán estar sujetas a restricciones por disposición legal o reglamentaria en determinados países, incluyendo Estados Unidos. El presente documento no está dirigido ni destinado a ser distribuido a, o utilizado por, cualquier persona o entidad que sea nacional o residente de, o que se encuentre establecido en cualquier localidad, estado, país o jurisdicción, incluyendo Estados Unidos en donde la distribución, publicación, disponibilidad o uso del documento pueda ser contraria a lo establecido en las leyes o reglamentos, o que sujetaría a Deutsche Bank a una obligación de registro o solicitud de autorización dentro de dicha jurisdicción que actualmente no haya sido satisfecha dentro de la misma. Las personas que puedan llegar a estar en posesión del presente documento deberán informarse sobre la existencia de estas restricciones y, en su caso, cumplirlas.

El presente documento contiene declaraciones con proyecciones de futuro. Las declaraciones con proyecciones de futuro comprenden, a título enunciativo y sin limitación alguna, hipótesis, estimaciones, proyecciones, opiniones, modelos y análisis de comportamiento hipotético. Las declaraciones con proyecciones de futuro expresadas constituyen la opinión del autor a la fecha del presente material. Las declaraciones con proyecciones de futuro contienen elementos significativos de valoraciones y análisis subjetivos, y los cambios sobre los mismos, y/o la consideración de factores diferentes o adicionales podrían tener un impacto significativo sobre los resultados indicados. Por consiguiente, los resultados reales pueden diferir, incluso de forma significativa, de los resultados contenidos en el presente documento. Deutsche Bank no realiza ninguna manifestación ni presta garantía alguna en cuanto a la razonabilidad de estas declaraciones con proyecciones de futuro o de cualquier otra información financiera contenida en el presente documento, o sobre la inexistencia de errores u omisiones en el presente documento.

Deutsche Bank desarrolla su actividad de negocio de acuerdo con el principio de que debe gestionar de forma justa los conflictos de interés que se puedan producir tanto entre el propio Deutsche Bank y sus clientes como entre un cliente y otro.


Al ser un proveedor de servicios financieros globales Deutsche Bank hace frente periódicamente a conflictos de interés reales y potenciales. La política del banco es la de adoptar todas las medidas razonables que sean necesarias para mantener y gestionar unos procedimientos organizativos y administrativos eficaces para identificar y gestionar los conflictos correspondientes. La alta dirección del banco tiene la responsabilidad de asegurarse de que los sistemas, controles y procedimientos del banco sean los más adecuados para detectar y gestionar los conflictos de interés.

Esta información ha sido comunicada por Deutsche Bank Wealth Management.

Deutsche Bank Wealth Management es una marca comercial de Deutsche Asset Management (UK) Limited. Inscrita en Inglaterra y Gales con el número 5233891.

Domicilio social: Winchester House, 1 Great Winchester Street, Londres EC2N 2DB. Deutsche Asset Management (UK) Limited se encuentra autorizada y supervisada por la Autoridad de Conducta Financiera. Número de inscripción en el Registro de Servicios Financieros 429806. Este documento no podrá ser distribuido en Canadá, Japón, Estados Unidos de América o a cualquier persona estadounidense.

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Advertencia sobre riesgos

Las inversiones se encuentran sujetas al riesgo de inversión, lo que incluye riesgos de fluctuación de mercado, de cambios en las políticas reguladoras, posibles demoras en los reembolsos y pérdida tanto de los ingresos como del principal invertido. El valor de las inversiones puede subir y bajar, y es posible que pueda no recuperar las cantidades que haya invertido originalmente en cualquier momento dado.

Inversiones en países extranjeros - Estas inversiones pueden realizarse en países política o económicamente inestables. Además, en el caso de inversiones en valores mobiliarios extranjeros o en otro tipo de activos, todas las fluctuaciones en los tipos de cambios afectarán al valor de las inversiones y a las restricciones impuestas para impedir las fugas de capitales pueden hacer difícil o imposible cambiar o repatriar la divisa.

Divisas/moneda - Estas operaciones implican numerosos riesgos, incluyendo el riesgo de divisa y el riesgo de liquidación. La inestabilidad económica o financiera, la falta de información financiera fiable o en el momento adecuado o acontecimientos políticos o legales desfavorables pueden modificar de forma significativa y permanente la situación, términos, comercialidad o precio de una divisa. Los beneficios y pérdidas en operaciones en divisas se verán afectados también por las fluctuaciones en las divisas en los casos en los que sea necesario convertir a otra divisa la moneda o monedas de denominación de un producto. Las diferencias de zona horaria pueden hacer que transcurran varias horas entre la realización de un pago en una divisa y el pago de compensaciones en otra divisa. Los movimientos relevantes que se puedan producir en las divisas durante el período de liquidación pueden reducir de forma importante los posibles beneficios o aumentar significativamente las pérdidas.

Renta fija de alto rendimiento - La inversión en bonos de alto rendimiento, que tienden a ser más volátiles que los valores de renta fija con grado de inversión, es de naturaleza especulativa. Estos bonos se ven afectados por los cambios en los tipos de interés y en la solvencia de las entidades emisoras, y la inversión en bonos de alto rendimiento supone un riesgo de crédito adicional, así como un mayor riesgo de impago.

Fondos de inversión alternativa - Una inversión en fondos de inversión alternativa es especulativa y supone un elevado grado de riesgo, y es adecuada únicamente para aquellos inversores considerados como “Compradores Cualificados” en el sentido definido por la Ley de sociedades de inversión de Estados Unidos de 1940 y como “Inversores Acreditados” en el sentido definido por la regla D de la Ley de valores de 1933. No se puede garantizar que se vaya a conseguir el objetivo de inversión de un fondo de inversión alternativa, o que los inversores vayan a conseguir la devolución de la totalidad o de parte de sus inversiones.

Materias primas - El riesgo de sufrir pérdidas al operar con materias primas puede ser importante. Los precios de las materias primas (por ejemplo, las materias primas industriales como el oro, el cobre y el aluminio) pueden verse sujetas a fluctuaciones significativas a lo largo de períodos cortos de tiempo y pueden verse afectadas por medidas políticas y monetarias internacionales imprevistas. Además, las valoraciones de las materias primas pueden estar sujetas a acontecimientos económicos, políticos o reguladores globales con efectos adversos. Los inversores que tengan pensado invertir en materias primas deberán evaluar de forma independiente la idoneidad de este tipo de inversión a la vista de su propia situación y objetivos financieros. No todas las afiliadas o filiales del Grupo Deutsche Bank ofrecen materias primas o productos o servicios asociados a materias primas.

Las inversiones en fondos de capital riesgo son especulativas y llevan aparejadas riesgos importantes, entre los que se encuentran la falta de liquidez, el mayor riesgo de sufrir pérdidas y la falta de transparencia. El entorno de las inversiones en capital riesgo es cada vez más volátil y competitivo, y un inversor debería invertir únicamente en el fondo si es capaz de hacer frente a una pérdida total de su inversión. A la vista del hecho de que las retiradas, transferencias y reembolsos no están sujetos a retención alguna, y de que los Fondos no se encuentran inscritos bajo las leyes de valores de jurisdicción alguna, las inversiones realizadas en los mismos pueden verse expuestas a situaciones de falta de liquidez. Los inversores deben estar preparados para asumir los riesgos financieros de sus inversiones durante un período indefinido de tiempo.

Las inversiones en activos inmobiliarios pueden ser o pasar a ser morosas, dudosas o en litigio por un gran número de razones. Las inversiones morosas, dudosas o el litigio en activos inmobiliarios pueden obligar a entablar negociaciones y/o acuerdos de reestructuración.

Las responsabilidades medioambientales pueden implicar un riesgo tal que el propietario o el operador de un activo inmobiliario pueda tener que asumir la responsabilidad de eliminar o limpiar determinadas sustancias peligrosas que hayan sido vertidas sobre, alrededor de, por debajo de, o dentro de su propiedad. Además, en la medida en la que las inversiones inmobiliarias hayan sido realizadas en países extranjeros, estos países pueden llegar a ser política o económicamente inestables. Finalmente, la exposición a las fluctuaciones en los tipos de cambio puede afectar al valor de la inversión inmobiliaria.

Las soluciones estructuradas no son adecuadas para todos los inversores debido a la iliquidez potencial, a la opcionalidad, al plazo de reembolso y al perfil de retribuciones de la estrategia. DB o nuestras afiliadas o las personas asociadas a DB o a las afiliadas podrán mantener posiciones largas o cortas en los valores mencionados en el presente documento, o en futuros u opciones asociadas, comprar o vender, crear mercado sobre, o realizar cualquier otro tipo de operación relativa a estos valores, obtener una comisión de intermediación o cualquier otro tipo de compensación. Los cálculos de rendimientos sobre los instrumentos podrán estar vinculados a un índice referenciado o tipo de interés. En estos casos, puede que este tipo de inversiones no sea adecuado para personas no familiarizadas con estos índices o tipos de interés, o que no estén dispuestos o no tengan la capacidad de correr con los riesgos asociados a la operación. Los productos denominados en una divisa distinta a la moneda local del inversor están sometidos a las variaciones que puedan experimentar los tipos de cambio de divisas, lo cual puede tener un efecto negativo sobre el valor, el precio o el rendimiento vía ingresos de los productos. Es posible que estos productos no puedan ser liquidados de forma inmediata y que no sean negociados en un mercado regulado.


Observación importante

Deutsche Bank Wealth Management ofrece soluciones de gestión patrimonial para personas con grandes patrimonios, sus familias y entidades seleccionadas de todo el mundo. Deutsche Bank Wealth Management, a través de Deutsche Bank AG, sus sociedades afiliadas, y sus ejecutivos y empleados (denominados colectivamente el “Deutsche Bank”) publican este documento de buena fe y en base a las siguientes consideraciones.El presente documento ha sido elaborado sin tener en cuenta las necesidades y objetivos de inversión o circunstancias financieras de un inversor concreto. Antes de tomar cualquier decisión de inversión el inversor deberá considerar, con o sin la ayuda de un asesor de inversiones, si las inversiones y estrategias descritas u ofrecidas por Deutsche Bank son las más adecuadas, teniendo en cuenta las necesidades y objetivos de inversión, así como las circunstancias financieras de cada inversor. Además, el presente documento tiene una naturaleza meramente informativa y no constituye en modo alguno una oferta, recomendación o propuesta para formalizar una operación, y no debe ser considerado como un documento que ofrezca asesoramiento de inversión.

Deutsche Bank no presta ningún tipo de asesoramiento fiscal o legal. Se recomienda a los inversores que, al estudiar las inversiones y estrategias sugeridas por Deutsche Bank, soliciten asesoramiento a sus propios asesores fiscales y abogados. Las inversiones con Deutsche Bank no se encuentran garantizadas, salvo que se indique otra cosa. Salvo que se haya notificado lo contrario individualmente en un caso concreto, los instrumentos de inversión no se encuentran asegurados por la Federal Deposit Insurance Corporation (”FDIC”) ni por ninguna otra entidad pública, y no se encuentran garantizados por Deutsche Bank AG o sus afiliadas, ni constituyen obligaciones de las mismas.

Aunque la información contenida en el presente documento ha sido obtenida de fuentes consideradas fiables, Deutsche Bank no garantiza que dicha información sea correcta, completa o imparcial y, por lo tanto, el presente documento no deberá ser considerado como tal. Todas las opiniones y estimaciones contenidas en el presente documento, incluyendo las previsiones sobre rentabilidades, reflejan la valoración de Deutsche Bank a la fecha del presente informe, se encuentran sujetas a modificación sin previo aviso, y han sido realizadas sobre la base de una serie de hipótesis y presunciones que pueden no resultar válidas.

Las inversiones se encuentran sujetas a diferentes riesgos como, por ejemplo, riesgos de fluctuación de mercado, de cambios en las políticas reguladoras, riesgo de contraparte, posibles demoras en los reembolsos y pérdida tanto de los ingresos como del principal invertido. El valor de las inversiones puede subir y bajar, siendo posible también que el inversor no pueda recuperar las cantidades que haya invertido originalmente en un momento dado. Además, el valor de la inversión puede sufrir importantes fluctuaciones, incluso en plazos cortos de tiempo.

La presente publicación contiene declaraciones con proyecciones de futuro. Las declaraciones con proyecciones de futuro comprenden, a título enunciativo y sin limitación alguna, hipótesis, estimaciones, proyecciones, opiniones, modelos y análisis de comportamiento hipotético. Las declaraciones con proyecciones de futuro expresadas constituyen la opinión del autor a la fecha del presente material. Las declaraciones con proyecciones de futuro contienen elementos significativos de valoraciones y análisis subjetivos, y los cambios sobre los mismos, y/o la consideración de factores diferentes o adicionales podrían tener un impacto significativo sobre los resultados indicados. Por consiguiente, los resultados reales pueden diferir, incluso de forma significativa, de los resultados contenidos en el presente documento. Deutsche Bank no realiza ninguna manifestación ni presta garantía alguna en cuanto a la razonabilidad de estas declaraciones con proyecciones de futuro o de cualquier otra información financiera contenida en el presente documento, o sobre la inexistencia de errores u omisiones en las mismas. Los términos de cualquier inversión estarán sujetos exclusivamente a las disposiciones que, de forma pormenorizada, incluyendo las consideraciones en materia de riesgos, se contengan en los Documentos de la Oferta. Al tomar la decisión de invertir deberá basarse en la documentación definitiva relativa a la operación, y no en el resumen contenido en el presente documento.

El presente documento no podrá reproducirse ni circularse sin contar con la autorización por escrito de Deutsche Bank. Las formas y maneras de circulación y distribución de presente documento podrán estar sujetas a restricciones por disposición legal o reglamentaria en determinados países, incluyendo Estados Unidos. El presente documento no está dirigido ni destinado a ser distribuido a, o utilizado por, cualquier persona o entidad que sea nacional o residente de, o que se encuentre establecido en cualquier localidad, estado, país o jurisdicción, incluyendo Estados Unidos en donde la distribución, publicación, disponibilidad o uso del documento pueda ser contraria a lo establecido en las leyes o reglamentos, o que sujetaría a Deutsche Bank a una obligación de registro o solicitud de autorización dentro de dicha jurisdicción que actualmente no haya sido satisfecha dentro de la misma. Las personas que puedan llegar a estar en posesión del presente documento deberán informarse sobre la existencia de estas restricciones y, en su caso, cumplirlas.

Rendimientos pasados no garantizan resultados futuros; nada de lo contenido en el presente documento constituirá una manifestación o garantía en cuanto a rendimientos futuros. Se podrá facilitar más información a solicitud del inversor.

Este documento no podrá ser distribuido en Canadá, Japón, Estados Unidos de América o a cualquier persona estadounidense.

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Observación importante

Reino de BahreinPara los residentes del Reino de Bahrein: El presente documento no constituye una oferta para la venta de o para la participación en valores mobiliarios, derivados o fondos comercializados en Bahrein en el sentido del Reglamento de la Agencia Monetaria de Bahrein. Todas las solicitudes de inversión deberán recibirse y todas las asignaciones deberán realizarse en cada caso desde fuera de Bahrein. El presente documento ha sido preparado con la finalidad de informar de manera privada a los potenciales inversores, que serán únicamente instituciones. No se realizarán invitaciones al público en general en el Reino de Bahrein y el presente documento no será publicado, aprobado o facilitado al público en general. El Banco Central (BC) no ha revisado y aprobado el presente documento ni la comercialización de estos valores mobiliarios, derivados o fondos en el reino de Bahrein. Por consiguiente, los valores mobiliarios, derivados o fondos no podrán ofrecerse o venderse en Bahrein o a residentes en Bahrein salvo en la medida permitida por la ley de Bahrein. El CBB no asume responsabilidad alguna respecto del comportamiento de los valores mobiliarios, derivados o fondos.

Estado de KuwaitEl presente documento le ha sido enviado a petición propia. Esta presentación no está destinada a ser circulada al público en Kuwait. La Comisión de los Mercados de Capitales de Kuwait ni ningún otro organismo público de Kuwait han autorizado la oferta de las participaciones en Kuwait. Por consiguiente, la oferta de las participaciones en Kuwait en base a una colocación privada u oferta pública se encuentra restringida de conformidad con lo establecido en el Decreto Ley 31 de 1990 y los reglamentos e implementación del mismo (en su redacción vigente) y la Ley 7 de 2010 y los estatutos de la misma (en su redacción vigente). No se ha realizado en Kuwait ninguna oferta pública o privada de las participaciones, y no se formalizará en Kuwait acuerdo o contrato alguno relativo a la venta de las participaciones. No se está realizando ningún tipo de actividad de comercialización, captación o inducción para ofrecer o comercializar las participaciones en Kuwait.

Emiratos Árabes UnidosDeutsche Bank AG in the Dubai International Financial Centre (número de inscripción 00045) se encuentra supervisado por la Autoridad de Servicios Financieros de Dubai. Deutsche Bank AG - Sucursal en DIFC solamente podrá realizar aquellas actividades financieras que se encuentren comprendidas dentro de la licencia vigente otorgada por la DFSA. Oficinas centrales en el DIFC: Dubai International Financial Centre, The Gate Village, Building 5, PO Box 504902, Dubai, U.A.E. Esta información ha sido distribuida por Deutsche Bank AG. Los productos o servicios de naturaleza financiera solamente podrán ser ofrecidos a clientes profesionales, en el sentido en el que este término está definido por la Autoridad de Servicios Financieros de Dubai.

Estado de QatarDeutsche Bank AG en el Centro Financiero de Qatar (número de inscripción 00032) se encuentra regulado por la Autoridad reguladora del Centro Financiero de Qatar. Deutsche Bank AG - Sucursal en QFC solamente podrá realizar aquellas actividades financieras que se encuentren comprendidas dentro de la licencia vigente otorgada por la QFCRA. Oficinas centrales en el QFC: Qatar Financial Centre, Tower, West Bay, Level 5,

PO Box 14928, Doha, Qatar. Esta información ha sido distribuida por Deutsche Bank AG. Los productos o servicios de naturaleza financiera solamente podrán ser ofrecidos a clientes institucionales, en el sentido en el que este término está definido por la Autoridad del Centro Financiero de Qatar.

Reino de Arabia SauditaDeutsche Securities Saudi Arabia LLC Company, (número de inscripción 07073-37) se encuentra supervisada por la Autoridad de los Mercados de Capitales. Deutsche Securities Saudi Arabia solamente podrá realizar aquellas actividades financieras que se encuentren comprendidas dentro de la licencia vigente otorgada por la CMA. Oficinas centrales en Arabia Saudita: King Fahad Road, Al Olaya District, P.O. Box 301809, Faisaliah Tower - 17th Floor, 11372 Riyadh, Arabia Saudita.

Emiratos Árabes UnidosDeutsche Bank AG in the Dubai International Financial Centre (número de inscripción 00045) se encuentra supervisado por la Autoridad de Servicios Financieros de Dubai. Deutsche Bank AG - Sucursal en DIFC solamente podrá realizar aquellas actividades financieras que se encuentren comprendidas dentro de la licencia vigente otorgada por la DFSA. Oficinas centrales en el DIFC: Dubai International Financial Centre, The Gate Village, Building 5, PO Box 504902, Dubai, U.A.E. Esta información ha sido distribuida por Deutsche Bank AG. Los productos o servicios de naturaleza financiera solamente podrán ser ofrecidos a clientes profesionales, en el sentido en el que este término está definido por la Autoridad de Servicios Financieros de Dubai.


Advertencia legal

Los rendimientos pasados no son indicativos de resultados futuros. No se puede garantizar que se vayan a cumplir las estimaciones, objetivos de inversión y/o rentabilidades previstas. Las asignaciones de activos podrán ser modificadas sin preaviso. Las previsiones están basadas en hipótesis, estimaciones, opiniones y modelos hipotéticos que pueden resultar ser incorrectos. Las inversiones se encuentran sujetas al riesgo de inversión, lo que incluye riesgos de fluctuación de mercado, de cambios en las políticas reguladoras, posibles demoras en los reembolsos y pérdida tanto de los ingresos como del principal invertido. Las inversiones conllevan riesgos. El valor de las inversiones puede subir y bajar, y es posible que pueda no recuperar las cantidades que haya invertido originalmente en cualquier momento dado.

Las inversiones en países extranjeros pueden ser en países donde exista inestabilidad política o económica. Además, en el caso de inversiones en valores u otros activos extranjeros, toda fluctuación en los tipos de cambio afectará el valor de las inversiones y toda restricción impuesta para impedir la fuga de capitales podrá dificultar o imposibilitar el cambio o la repatriación de divisas.

Riesgos macroeconómicos - Estas inversiones pueden realizarse en países política o económicamente inestables. Además, en el caso de inversiones en valores mobiliarios extranjeros o en otro tipo de activos, todas las fluctuaciones en los tipos de cambios afectarán al valor de las inversiones y a las restricciones impuestas para impedir las fugas de capitales pueden hacer difícil o imposible cambiar o repatriar la divisa.

Riesgo del mercado de renta variable – Los riesgos en los mercados de renta variable se encuentran vinculados al cambio de los precios de contado y futuro de la renta variable en los mercados de valores correspondientes. Estos cambios pueden verse especialmente influenciados por, entre otros factores, la salud financiera, las rentabilidades por dividendo, las tasas de recompra de las compañías correspondientes y por otros factores macroeconómicos.

Riesgo de renta fija - Los valores de los instrumentos de renta fija fluctuarán y podrán perder valor, ya que los valores de los bonos bajan a medida que suben los tipos de interés. Determinados bonos e instrumentos de renta fija pueden ser amortizables. En el caso de que sean amortizados el inversor experimentará un vencimiento inferior al previsto. Estos bonos se encuentran expuestos al riesgo de crédito, o al riesgo de que el bono sufra una

rebaja de calificación, y al riesgo de inflación, o al riesgo de que el tipo de la rentabilidad de los bonos no ofrezca un rendimiento positivo sobre la tasa de inflación. Los bonos se encuentran sujetos al riesgo de tipo de interés. Cuando los tipos de interés suben, los precios de los bonos bajan; generalmente cuanto más largo sea el vencimiento de un bono, más sensible será a este riesgo. Los bonos pueden estar sujetos también el riesgo de recompra, que es el riesgo de que el emisor amortice la deuda a su elección, ya sea de forma total o parcial, antes de la fecha prevista de vencimiento. El valor de mercado de los instrumentos de deuda puede fluctuar, y el producto de las ventas antes del vencimiento puede ser superior o inferior al importe originalmente invertido o al valor al vencimiento debido a los cambios en las condiciones de mercado o a cambios en la calidad crediticia del emisor. Los bonos encuentran sujetos al riesgo de crédito del emisor. Este es el riesgo de que el emisor pueda ser incapaz de satisfacer puntualmente los pagos de intereses y/o del principal. Los bonos se encuentran sujetos también al riesgo de reinversión, que es el riesgo de que los pagos del principal y/o de los intereses de una inversión dada puedan ser reinvertidos a un tipo de interés inferior.

Las inversiones alternativas (como los Hedge Funds, Private Equity, Non Traded REITs) pueden ser especulativas y llevan aparejadas riesgos importantes, entre los que se encuentran la falta de liquidez, el mayor riesgo de sufrir pérdidas y la falta de transparencia. Los activos alternativos no son adecuados para todos los clientes.

Deutsche Bank AG, Deutsche Bank Wealth Management, a 14 de diciembre de 2016.

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Global Chief Investment Officer (CIO)

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2. Deutsche Bank AG, London 105/108 Old Broad St (Pinners Hall) EC2N 1EN London UK

3. Deutsche Bank Trust Company 345 Park Avenue 10154-0004 New York, NY United States

4. Deutsche Bank Securities 1 South Street 21202-3298 Baltimore, MD United States

5. Deutsche Bank Trust Company, National Association 5022 Gate Parkway, Suite 400 Jacksonville United States

6. Deutsche Bank AG, Singapore One Raffles Quay, South Tower 048583 Singapore Singapore

7. Deutsche Bank AG, Hong Kong 1 Austin Road West Hong Kong Hong Kong

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