i 

i 

FOREWORD    

  he primary objective of monetary policy is to promote a low and stable rate of inflation conducive to a balanced and sustainable economic growth.   The adoption  in  January 

2002 of the inflation targeting framework for monetary policy was aimed at helping to fulfill this objective.    

One  of  the  key  features  of  inflation  targeting  is  greater  transparency, which means greater  disclosure  and  communication  by  the  BSP  of  its  policy  actions  and  decisions.  This Inflation Report is published by the BSP as part of its transparency mechanisms under inflation targeting.  The objectives of this Inflation Report are: (i) to identify the risks to price stability and discuss  their  implications  for monetary  policy;  and  (ii)  to  document  the  economic  analysis behind the formulation of monetary policy and convey to the public the overall thinking behind the BSP’s decisions on monetary policy.  The broad aim is to make monetary policy easier for the public to understand and enable them to better monitor the BSP’s commitment to the inflation target,  thereby  helping  both  in  anchoring  inflation  expectations  and  encouraging  informed debate on monetary policy issues.   

 The  government’s  target  for  annual  headline  inflation  under  the  inflation  targeting 

framework  has  been  set  at  4  ±  1  percent  for  2012‐2014.  The  shift  to  a  fixed medium‐term inflation  target  from a  variable annual  inflation  target was announced by  the  BSP  on 15  July 2010 and approved by the Development Budget Coordination Committee (DBCC) on 9 July 2010 under DBCC Resolution No. 2010‐3. 

  The report  is published on a quarterly basis, presenting a survey of the various factors 

affecting  inflation.  These  include  recent  price  and  cost  developments,  inflation  expectations, prospects  for aggregate demand and output,  labor market conditions, monetary and  financial market  conditions,  fiscal  developments,  and  the  international  environment.    A  section  is devoted  to  a  discussion  of monetary  policy  developments  in  the most  recent,  as well  as  a comprehensive analysis of  the BSP’s  view of  the  inflation outlook  for  the policy horizon. This issue also features a box article on the impact of economic developments in China on Philippine inflation. 

 The Monetary Board approved this Inflation Report at its meeting on 30 October 2012.       

 

          AMANDO M. TETANGCO, JR.                                           Governor                                                                                      

 9 November 2012 

T 

ii

List of Acronyms, Abbreviations, and Symbols  AE  Advanced economyAFF AHFF AMCs 

Agriculture, Fishery, and Forestry Agriculture, Hunting, Forestry and Fishing Asset Management Companies 

AP  Asia PacificAL  Auto Loans BAS  Bureau of Agricultural StatisticsBES BGC BIR 

Business Expectations Survey Bonifacio Global City Bureau of Internal Revenue 

BIS  Bank for International SettlementsBOC  Bureau of Customs BPO  Business Process Outsourcing BTr  Bureau of the Treasury CAMPI  Chamber of Automotive Manufacturers of the Philippines, Inc. CAR  Capital Adequacy Ratio CBD  Central Business DistrictCCRs  Credit Card Receivables CES  Consumer Expectations Survey CDS  Credit Default Swaps CI  Confidence IndexCPI DAA DDA DBCC DOF EIA 

Consumer Price Index Deferred Accounting Adjustment Demand Deposit Account Development Budget Coordination Committee Department of Finance Energy Information Administration

EM  Emerging Market EMBI ERC 

JP Morgan Emerging Market Bond Index Energy Regulatory Commission 

EU  European UnionFAO FPI 

Food and Agriculture Organization Food Price Index

GDP  Gross Domestic Product GNI  Gross National Income GRAM GS 

Generation Rate Adjustment Mechanism Government Securities

ICERA  Incremental Currency Exchange Rate Adjustment IEA  International Energy AgencyIMF  International Monetary Fund IPP  Independent Power Producer LFS  Labor Force Survey LPG  Liquefied Petroleum GasLTFRB MB 

Land Transportation Franchising and Regulatory Board Monetary Board 

iii

MEM MENA 

Multi‐Equation Model Middle East and North Africa 

Meralco  Manila Electric CompanyMISSI  Monthly Integrated Survey of Selected Industries MTP NBQBs 

Major Trading Partner Non‐Bank Financial Institutions with Quasi‐Banking Functions 

NCCP  National Council for Commuters’ ProtectionNDA NEDA NEER 

Net Domestic Assets National Economic and Development Authority Nominal Effective Exchange Rate 

NFA  Net Foreign Assets; National Food Authority NG NGCP 

National Government  National Grid Corporation of the Philippines

NPC  National Power Corporation NPI  Net Primary IncomeNPLs  Non‐performing loans NSO O&O 

National Statistics Office Offshoring and Outsourcing 

OPEC OF 

Organization of the Petroleum Exporting Countries Overseas Filipinos 

PBR PCE PMI PSALM 

Performance‐Based Rate Personal Consumption Expenditure Purchasing Managers’ Index Power Sector Assets and Liabilities Management Corporation 

PSEi  Philippine Stock Exchange Composite IndexPSIC  Philippine Standard Industrial Classification RB RDA 

Rural Banks Reserve Deposit Account 

REER  Real Effective Exchange RateROP  Republic of the Philippines RP RR 

Repurchase Reserve Requirement 

RREL  Residential and Real Estate Loans RRP RWA 

Reverse Repurchase  Risk Weighted Assets

SEM SMS 

Single‐Equation Model Short Message Service

SDA  Special Deposit Account TCS TLP 

Transportation, Communications, and Storage Total Loan Portfolio 

U/KBs VAPI VOP 

Universal/commercial banks Value of production index Volume of production index

WEO  WESM 

World Economic Outlook Wholesale Electricity Spot Market

 

iv 

   THE MONETARY POLICY OF THE BANGKO SENTRAL NG PILIPINAS 

 The BSP Mandate      The BSP’s main responsibility  is  to  formulate and  implement policy  in the areas of money, banking and credit, with  the primary objective of maintaining  stable prices conducive  to a balanced and sustainable economic growth in the Philippines. The BSP also aims to promote and preserve monetary stability and the convertibility of the national currency.   Monetary Policy Instruments      The BSP’s primary monetary policy  instrument  is  its overnight reverse repurchase  (RRP) or borrowing  rate.  Other  instruments  to  implement  the  desired monetary  policy  stance  to achieve  the  inflation  target  include  (a)  increasing/decreasing  the  reserve  requirement;    (b) encouraging/discouraging deposits  in the special deposit account (SDA) facility by banks and trust entities of BSP‐supervised financial institutions; (c) adjusting the rediscount rate on loans  extended  to banking  institutions  on  a  short‐term  basis  against  eligible  collateral  of banks’  borrowers;  and  (d)  outright  sales/purchases  of  the  BSP’s  holdings  of  government securities.   Policy Target      The  BSP’s  target  for  monetary  policy  uses  the  Consumer  Price  Index  (CPI)  or  headline inflation rate, which  is compiled and released to the public by the National Statistics Office (NSO).  The policy target is set by the Development Budget Coordination Committee (DBCC)1 in consultation with the BSP. On 9 July 2010, the BSP announced its shift to a fixed inflation target for the medium term of 4.0 percent ± 1.0 percentage point for 2012‐2014.  BSP’s Explanation Clauses  These are the predefined set of acceptable circumstances under which an inflation‐targeting central bank may fail to achieve its inflation target. These clauses reflect the fact that there are  limits  to  the  effectiveness  of monetary  policy  and  that  deviations  from  the  inflation target may  sometimes  occur  because  of  factors  beyond  the  control  of  the  central  bank.  Under  the  inflation  targeting  framework  of  the  BSP,  these  exemptions  include  inflation pressures  arising  from:  (a)  volatility  in  the  prices  of  agricultural  products;  (b)  natural calamities or events that affect a major part of the economy; (c) volatility in the prices of oil products; and  (d)  significant  government policy changes  that directly affect prices  such as changes in the tax structure, incentives, and subsidies. 

1 The DBCC, created under Executive Order (E.O.) No. 232 dated 14 May 1970, is an  inter‐agency committee tasked primarily to formulate the National Government's fiscal program. It is composed of the Office of the President (OP), Department of Budget and Management (DBM), National Economic and Development Authority (NEDA), and the Department of Finance (DOF). The BSP sits as a resource agency. 

v

    The Monetary Board   The powers and functions of the BSP, such as the conduct of monetary policy and the supervision over the banking system, are exercised by  its Monetary Board, which has seven members appointed by  the  President of  the  Philippines.  Starting  in 2012,  the Monetary Board will hold eight  (8) monetary policy meetings  in a year to review and decide on the stance of monetary policy. Prior to 2012, monetary policy meetings were held every  six weeks while prior  to  July 2006, meetings were held every  four weeks during the 2002 – July 2006 period. 

            Chairman  Amando M. Tetangco, Jr. Members  Cesar V. Purisima 

  Alfredo C. Antonio

  Ignacio R. Bunye

Peter B. Favila  

Felipe M. Medalla 

Armando L. Suratos 

The Advisory Committee  The Advisory Committee was established as an integral part of the institutional setting for  inflation targeting.  It  is tasked to deliberate, discuss, and make recommendations on monetary policy to the Monetary Board. Like the Monetary Board, the Committee will meet eight times a year  (beginning  in  January 2012) but may also meet between regular meetings, whenever it is deemed necessary.  

 

Chairman  Amando M. Tetangco, Jr.Governor 

 Members2  Diwa C. Guinigundo

Deputy Governor Monetary Stability Sector  

  Nestor A. Espenilla, Jr.Deputy Governor Supervision and Examination Sector 

   Ma. Cyd N. Tuaño‐Amador

Assistant Governor Monetary Policy Sub‐Sector  

  Ma. Ramona GDT SantiagoAssistant Governor Treasury Department 

2   The Advisory Committee  is supported by a Technical Secretariat composed of officers and staff  from the Department of 

Economic Research, Center for Monetary and Financial Policy, and the Treasury Department.   

vi

2012 SCHEDULE OF MONETARY POLICY MEETINGS, INFLATION REPORT  PRESS CONFERENCE AND PUBLICATION OF MB  HIGHLIGHTS 

Period Advisory 

Committee (AC) Meeting 

Monetary Board (MB) 

Meeting 

MB Highlights Publication 

Inflation Report (IR) Press Conference 

 

2  0  1  2 

Jan  13 (Fri)  (AC Meeting No. 1) 

19 (Thu) (MB Meeting No. 1) 

   

Feb  24 (Fri) (AC Meeting No. 2) 

 16 (Thu) 

(19 Jan 2012 MB) 3 (Fri)  

(Q4 2011 IR) 

Mar    1 (Thu) (MB Meeting No. 2) 

29 (Thu) (1 Mar 2012 MB) 

 

Apr  13 (Fri)  (AC Meeting No. 3) 

19 (Thu) (MB Meeting No. 3)     

May      17 (Thu) (19 Apr 2012 MB) 

4 (Fri)  (Q1 2012 IR) 

Jun  8 (Fri)  (AC Meeting No. 4) 

14 (Thu) (MB Meeting No. 4) 

   

Jul  20 (Fri) (AC Meeting No. 5) 

26 (Thu) (MB Meeting No. 5) 

12 (Thu) (14 Jun 2012 MB)   

Aug      23 (Thu) (26 Jul 2012 MB) 

10 (Fri)  (Q2 2012 IR) 

Sep  7 (Fri)  (AC Meeting No. 6) 

13 (Thu) (MB Meeting No. 6) 

   

Oct  19 (Fri) (AC Meeting No. 7) 

25 (Thu) (MB Meeting No. 7) 

11 (Thu) (13 Sep 2012 MB) 

 

Nov      22 Nov  (Thu) (25 Oct 2012 MB) 

9 (Fri)  (Q3  2012 IR) 

Dec  7 (Fri)  (AC Meeting No. 8) 

13 (Thu) (MB Meeting No. 8) 

10 Jan 2013 (Thu) (13 Dec 2012 MB) 

 

vii

 

CONTENTS  

Overview      1 

I. Inflation and Real Sector Developments 3 

Prices   3 

Private Sector Economists’ Inflation Forecasts  5 

Aggregate Demand and Supply 8 

       Aggregate Demand 9 

       Other Demand Indicators 10           Aggregate Supply 19 

   Labor Market Conditions                                                                           20 

 II. Monetary and Financial Market Conditions 

 21 

Domestic Liquidity and Credit Conditions 21 

Interest Rates  25 

Financial Market Conditions 

27 

Banking System  30  

Exchange Rate  33 

 III. Fiscal Developments      IV. External Developments 

 Box article: Spillovers from China: Impact on Philippine Inflation  

 35  36  40  

V. Monetary Policy Developments 43 

VI.          Inflation Outlook  45 

BSP Inflation Forecasts           Risks to the Inflation Outlook                                                                                                                    

VII.     Implications for the Monetary Policy Stance                                                Summary of Monetary Policy Decisions      

45  48  52  54 

    

 

1 

 OVERVIEW

3  

Headline  inflation accelerates owing to higher  food  inflation. Average  inflation, using the 2006‐based CPI series,  rose  to 3.5 percent  in Q3 2012 compared to  the quarter‐ago rate of 2.9 percent. This brought  the year‐to‐date (ytd) inflation rate to 3.2 percent, which is at the low end of the Government’s inflation target range  of  3‐5  percent  for  2012.  The  uptick  in  headline  inflation was  due mainly  to  higher  food  prices  as production and distribution disruption owing to adverse weather conditions led to increased prices of rice, meat, milk,  fruits, and vegetables. Non‐food  inflation, however, was stable as  lower inflation for transport offsets the increase in the prices of electricity, gas, and other fuels. Similarly, core inflation increased further to 4.1 percent in Q3 2012 from 3.7 percent in the previous quarter, pointing to potential underlying inflation pressures. Two out of  three alternative measures of  core  inflation estimated by  the BSP, particularly,  the trimmed mean and the net of volatile items measures, likewise went up relative to the rates registered in the previous quarter. The weighted median measure, on the other hand, was stable at 3.2 percent. Nonetheless, the number and weight of CPI components  showing  inflation  rates above  the 5.0  percent  threshold  rose anew, with more non‐food items above the threshold.   Growth  momentum  remains  robust.  Demand  conditions  have  continued  to  strengthen  with  real  GDP increasing by 5.9 percent  in Q2 2012, bringing  the  first  semester growth  to 6.1  percent, above  the 2012 government GDP target of 5‐6 percent.   The expansion was driven  largely by household consumption and exports on the expenditure side. Government expenditure also grew, supported by higher maintenance and other  operating  expenditures  (MOOE)  as well  as  the  continued  spending  on  social  protection  programs. Meanwhile, on  the production side, GDP growth was led by services. Latest data also suggest that growth could  hold  up  in  the  remaining months  of  the  year.  The  September  purchasing managers’  index  (PMI) continues to point to expanding economic activity, particularly for the retail/wholesale sector. Results of the NSO’s Monthly  Integrated  Survey  of  Selected  Industries  (MISSI)  also  indicate  that  the majority  of  the establishments surveyed continued to operate above 80 percent of existing capacity. Similarly, energy sales have expanded further, albeit at a slower pace, driven by increased consumption from the industrial sector. The economy is also expected to gain support from favorable business and consumer sentiment ahead of the Christmas season and 2013 elections, given the upbeat view on employment,  income, and investment prospects in the country.  Global  economic  prospects  deteriorate  further.  In  the  October  2012 World  Economic Outlook  (WEO) Update, the IMF downgraded further its projections for global economic growth in 2012 and 2013 in light of elevated downside risks to the growth outlook. The crisis in the euro area remains a significant threat to the global economy amid lingering doubts over the prospects for the strengthening of financial conditions in  the  region. Moreover,  the  significant public debt overhang  in  the US and  Japan  remains a  source of concern amid persistent weaknesses in domestic demand. These risks continue to weigh heavily on market confidence and are likely to spill over to emerging markets (EMs) via trade and financial market channels. The latest JP Morgan Global All‐Industry Output  Index likewise signaled continued economic sluggishness despite production expansion  in  some advanced economies  (AEs)  such as US, UK, Brazil, and Russia.  In EMs, the slowdown in output reflected weaker domestic demand conditions due to past policy tightening in  2011  in  response  to  brewing  inflation  pressures,  a  return  to more  sustainable  investment  path,  less favorable business sentiment, and weaker external demand. Meanwhile, the inflation environment in AEs remains manageable given sizeable spare capacity in these economies, while headline inflation is projected to move broadly sideways in many emerging economies. Nonetheless, upside risks to inflation continue to raise  some  concern,  particularly  with  regard  to  sharp  increases  in  the  global  prices  of  some  food commodities.  Global financial market conditions improve but crisis in the euro area remains a source of risk.  Measures by AE monetary  authorities  to  ensure  adequate  liquidity  in  their  respective  financial  system  as well  as boost  domestic  economic  activity  helped  restore  confidence  in  financial markets  across  the globe.  The 

3 The analyses in this report are based on information as of 30 September 2012. 

 

2 

accommodative monetary stance of AE central banks, coupled with continued  favorable macroeconomic prospects  in dynamic EMs, has also translated  to significant flows  to  these economies  fuelling sustained rallies in domestic equities markets and the further narrowing of debt spreads. In the Philippines, the key stock  exchange  index  increased  by  3.1  percent  relative  to  previous  quarter  on  the  back  of  strong macroeconomic  fundamentals  as well  as  the US  Fed’s  announcement  of  a  third  round  of  quantitative easing program. Debt  spreads  also narrowed owing  to  increased demand  for EM assets as  low  interest rates  in  AEs  boosted  demand  for  the  Asia’s  higher  yielding  assets.  The  peso  likewise  continued  to appreciate, buoyed by steady forex inflows from OF remittances, portfolio investments, and foreign direct investments. Reflecting ample liquidity in the financial market, secondary market yields for all tenors were lower  as  of  end‐September  2012  relative  to  their  end‐June  2012  levels while  oversubscription  in  T‐bill auctions  rose,  supported  by  strong  buying  activity  and  upbeat  market  sentiment.  Domestic  liquidity continued to grow while credit activity remained brisk, helping provide support to the domestic economy amid further weakening of global economic prospects. This is  in line with the results of the Q3 2012 BSP Senior  Bank  Loan  Officers’  Survey,  which  showed  increased  demand  for  loans  from  enterprises  and households.  Inflation expectations continue to be well anchored. While higher for Q3 2012, results of the BSP’s survey of private economists continue  to  indicate within‐target  inflation expectations  for 2012‐2014. Rising  food prices on account of adverse weather conditions in major commodity producing countries as well as higher energy prices due to renewed tensions in the Middle East are seen to contribute to inflation pressures going forward. Meanwhile, results of the latest consumer expectations survey showed that consumers expected slightly lower inflation over the next 12 months.   The BSP reduces policy rates during the quarter. During its monetary policy meeting on 26 July 2012, the BSP decided to reduce its key policy interest rates by 25 basis points (bps) to 3.75 percent for the overnight borrowing or reverse repurchase (RRP) facility and 5.75 percent for the overnight lending or repurchase (RP) facility. The Monetary Board’s (MB) policy rate decision was based on  its assessment  that price pressures have been receding, with risks to the inflation outlook slightly titled to the downside. Authorities were also of the view that the benign inflation outlook provided room for a reduction in policy rates as a pre‐emptive move against the risks associated with the global slowdown.   The manageable inflation outlook provides room for monetary policy to help support domestic economic activity  amid uncertain  global prospects.  Projected  inflation  remains within‐target  range  over  the  policy horizon with  risks  to  the  inflation  outlook  appearing  to  be  broadly  balanced.  Potential  upside  risks  to inflation  include  pending  power  rate  adjustments  and higher  global  prices  for  some grains. Nonetheless, subdued  global  demand  could  moderate  upward  pressures  on  international  commodity  prices,  thus tempering the overall outlook for inflation. Inflation expectations also appear to be firmly anchored at levels consistent with the inflation target over the policy horizon. On balance, the overall growth momentum is still expected to remain fairly robust in the near term, supported by strong business and consumer confidence and  other  domestic  growth  drivers.  However,  the  BSP  is  also mindful  that  global  economic  prospects continue to face considerable headwinds. World economic conditions are likely to remain tepid as fiscal and financial  sector  stresses  in advanced economies  continue  to dampen market confidence. Thus, additional policy support amid a benign inflation outlook could help ward off the risks associated with weaker external demand  by  encouraging  investment  and  consumption, which  could  help  buffer  domestic  output  growth against ongoing global economic strains. Going forward, the BSP will continue to monitor closely the evolving balance of risks  to both  inflation and output to ensure that monetary conditions remain  in  line with price stability while supportive of non‐inflationary economic growth.  

[On 25 October 2012, the MB decided to reduce the BSP's key policy interest rates by 25 bps to 3.50 percent for  the  overnight  borrowing  or RRP  facility  and  5.50  percent  for  the  overnight  lending  or RP  facility.  The nterest rates on term RRPs, RPs, and special deposit accounts (SDAs) were also reduced accordingly.]    

 

3 

I.   INFLATION AND REAL SECTOR DEVELOPMENTS

Prices    Inflation accelerates due  largely to higher  food inflation. 

0

2

4

6

8

10

12

2008 2009 2010 2011 2012

in percent

Quarterly Headline Inflation (2006=100)

Q3 20123.5 pct

  Core inflation increases.   Alternative Core Inflation Measures

Quarterly averages of year‐on‐year change 

QuarterOfficial Core Inflation

Trimmed

Mean 1/

Weighted

Median 2/Net of Volatile Items 3/ *

2010

Q1

Q2

Q3

Q4

2011

Q1

Q2

Q3

Q4

2012

Q1

Q2

Q3

3.6

3.4

3.7

3.9

3.6

4.3

4.0

4.3

4.4

4.5

3.5

3.7

4.1

2.8

3.0

2.6

2.8

2.8

3.8

3.3

4.0

4.0

3.8

3.0

3.0

3.3

2.7

2.8

2.5

2.8

2.6

3.1

2.9

3.1

3.2

3.1

2.6

3.2

3.2

3.7

3.2

3.8

4.1

3.9

3.6

3.7

3.7

3.5

3.6

3.0

3.3

3.91/  The  trimmed mean represents  the average inflation rate of the  (weighted) middle 70 percent  in a lowest

to‐highest ranking of year‐on‐year  inflation rates  for all CPI components.

2/  The weighted median represents  the middle  inflation rate  (corresponding to a cumulative CPI weight of 50 percent)  in a lowest‐to‐highest  ranking of year‐on‐year inflation rates.

3/  The net of volatile  items method excludes  the following items:  educational services,  fruits and vegetables, personal services,  rentals, recreational  services,  rice, and corn.

r/     Revised.

*    The series  has been recomputed  using a new methodology that  is aligned with NSO’s method of computing the official core  inflation, which re‐weights  remaining  items  to comprise  100 percent of the core basket after excluding non‐core items.   The previous methodology retained  the weights of volatile items in the CPI basket while keeping their indices constant at 100.0  from month to month.

Source: NSO, BSP estimates   

0

20

40

60

80

100

120

140

2008 2009 2010 2011 2012

CPI Items with Inflation Rates Above Threshold

Cumulative Weight (in %) No. of Items Above 5% Threshold

59 items

21.5

    

 Headline and Core Inflation   Year‐on‐year  (y‐o‐y)  headline  inflation  rose  to   3.5  percent  in Q3  2012  from  2.9  percent  in  the previous  quarter,  but  was  lower  than  the   4.8  percent  posted  a  year  ago.  This  brought  the ytd average  inflation rate to 3.2 percent, which  is within the Government’s  inflation target range of 3‐5 percent for 2012.  The uptick in headline inflation was due mainly to higher food prices, notably rice, meat, milk, fruits, and  vegetables. Non‐food  inflation, on  the other hand, was stable.    Similarly, core inflation, which excludes some food and  energy  items  to  measure  generalized  price pressures,  increased  to  4.1  percent  in  Q3  2012 from the quarter‐ago rate of 3.7 percent, but was lower  than  the  year‐ago  rate of 4.4 percent. This reflected  higher  food  core  inflation  amid  the steady prices of non‐food core  items. Two out of three  alternative  measures  of  core  inflation estimated by the BSP  likewise went up in Q3 2012 relative  to  the  rates  registered  in  the  previous quarter.  In particular,  the  trimmed mean and  the net of volatile  items measures rose to 3.3 percent and  3.9  percent,  respectively,  from  the  previous quarter’s  3.0  percent  and  3.3  percent.  The weighted median measure, on the other hand, was stable at 3.2 percent.   

In  Q3  2012,  the  number  of  items  with  inflation rates  greater  than  the  threshold  of  5.0  percent (the  upper  end  of  the  2012  inflation  target) increased  to  59  from  52  in  the  previous  quarter, but was  lower  than  the 63  items  recorded  in Q3 2011. These  items accounted  for a  slightly higher proportion  of  the  CPI  basket  at  21.5  percent compared  to  the  quarter‐ago  share  of   20.3 percent.   Grouping  the CPI basket  into  food and non‐food components  showed  that  more  non‐food  items were  above  the  threshold.  There  were  38  non‐food  items  with  inflation  rates  above  the threshold  from 31  items  in  the previous quarter. 

 

4 

      Higher  prices  of  rice,  meat,  milk,  fruits,  and vegetables drive up food inflation.   

Inflation Rates for Selected Food ItemsQuarterly averages in percent (2006=100)

Commodity2011 2012

Q2 Q3 Q2 Q3Food and Non‐alcoholic Beverages

6.2 5.3 1.9 3.1

Food 6.3 5.4 1.8 3.0Bread and Cereals 5.6 4.7 1.3 2.1

Rice 5.8 4.0 ‐0.3 0.9Corn 5.9 9.9 5.1 4.3

Meat 2.1 2.5 1.1 1.2Fish 7.1 8.0 7.0 6.9Milk, Cheese and Eggs 2.7 2.7 3.3 3.5Oils and Fats 36.1 35.5 ‐1.6 ‐4.5Fruit 6.6 6.1 7.0 7.2Vegetables  11.8 9.7 ‐0.1 5.8Sugar, Jam, Honey 14.0 ‐5.3 ‐16.9 ‐1.8Food Products N.E.C. 4.6 3.5 2.8 2.0

Non‐alcoholic Beverages 2.3 2.6 3.4 3.5

Source of Basic Data: NSO, BSP 

  

Inflation Rates for Selected Non‐Food  ItemsQuarterly averages in percent (2006=100)

Commodity2011 2012

Q2 Q3 Q2 Q3

Non‐Food 4.0 4.4 3.7 3.7

Clothing and Footwear 3.7 4.0 5.0 5.0Housing, Water, Electricity, 4.9 5.1 4.4 5.0Gas and Other Fuels

Furnishings, Household  2.4 2.6 3.4 4.3Equipment

Health 3.4 3.3 3.2 3.1Transport 6.6 6.9 2.2 1.2Communication ‐0.2 ‐0.3 0.1 0.2Recreation and Culture 1.3 1.6 2.6 2.7Education 4.6 5.1 4.7 4.4Restaurant and Miscellaneous 2.8 3.1 3.4 3.3Goods and Services

Source of Basic Data: NSO, BSP 

 

Meanwhile,  the  number  of  food  items  with inflation  rates  higher  than  the  threshold  was unchanged at 21 items.   Food Inflation  Food inflation increased to 3.0 percent in Q3 2012 from 1.8 percent  in the previous quarter, but was lower  than  the  5.4  percent  posted  a  year  ago. Tight  domestic  supply  conditions,  triggered  by weather‐related  production  disruptions  led  to higher retail prices of key food items. In particular, the  inflation  rate  of  rice, meat, milk,  fruits,  and vegetables went  up  to  0.9  percent,  1.2  percent, 3.5  percent,  7.2  percent,  and  5.8  percent, respectively,  from  the  quarter‐ago  rates  of   ‐0.3 percent, 1.1 percent, 3.3 percent, 7.0 percent and ‐0.1 percent.         Non‐food inflation    Non‐food  inflation  was  steady  at  3.7  percent during the review quarter, but was lower than the year‐ago  rate  of  4.4  percent.  Lower  inflation  for transport  offset  the  increase  in  the  prices  of electricity, gas and other fuels. In particular, from 2.2 percent in Q2 2012, transport inflation slowed down  to  1.2  percent  in  Q3  2012  due  largely  to slower  price  increases  for  gasoline  and  diesel. Meanwhile,  electricity,  gas  and  other  fuels inflation rose to 6.7 percent from the quarter‐ago rate  of  6.1  percent  due  to  higher  electricity charges and LPG prices.         

 

5 

Private Sector Economists’ Inflation Forecasts Mean  inflation  forecasts  for  2012  to  2014 increase.  

4.4

5.3

4.5

4.1

4.8

4.3 4.3 4.2

3.5

3.1

3.4

3.7

4.64.4

4.5

4.14.1

3.6

3.9

4.2

4.0

3

4

4

5

5

6

Q1 2010 Q2 Q3 Q4 Q1 2011 Q2 Q3 Q4 Q1 2012 Q2 Q3

Mean Forecast for Full‐year, in percent

BSP Private Sector Economists' Survey 

2012 2013 2014

  

2014Q4 FY FY FY

1) Al‐Amanah Islamic Bank 3.60 3.60 3.50 3.502) Asia ING 3.80 3.30 3.70 4.103) Banco De Oro 3.81 3.50 3.254) Bank of China 3.90 3.80 3.90 4.205) Bank of Commerce 3.90 3.40 ‐ ‐6) Bangkok Bank 3.80 3.50 4.00 4.007) China Bank 3.80 3.50 4.10 4.208) Chinatrust 3.80 3.50 4.10 4.009) Deutsche Bank ‐ 3.10 4.30 ‐10) Forecastweb Singapore 3.60 3.40 ‐ ‐11) Goldman Sachs 3.80 3.40 4.20 ‐12) HSBC 3.90 3.40 4.90 4.8013) JP Morgan 3.70 3.30 3.30 ‐14) Land Bank of the Phil 3.60 3.40 3.90 4.3015) Lazaro Bernardo Tiu 4.00 3.40 4.30 ‐16) Maybank‐ ATR  3.20 3.20 4.00 5.0017) MIB 3.40 3.20 3.50 3.5018) Mizuho 3.40 3.20 3.50 3.5019) RCBC 3.9‐4.2 3.4‐3.5 3.5‐4.5 3.0‐4.020) Robinson's Bank 3.5‐4.0 3.25‐3.75 4.0‐4.5 3.75‐4.2521) Union Bank of the Phil 3.70 3.20 3.30 3.8022) UBS 3.70 3.30 4.60 ‐

Median Forecast 3.8 3.4 4.0 4.0Mean Forecast 3.7 3.4 3.9 4.0High  4.1 3.8 4.9 5.0Low 3.2 3.1 3.3 3.5Number of observations 21 22 20 14

Memo Item:Government Target 4.0±1.0 4.0±1.0 4.0±1.0

2012 2013

Private Sector Forecasts for Inflation, September 2012Annual Percent Change

  

   

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

1.0‐2.0 2.1‐3.0 3.1‐4.0 4.1‐5.0 5.1‐6.0

percent share to

 total

Probability Distribution For Analysts' Inflation Forecasts*2012‐2014

2012 2013 2014

*Probability distributions were averages of those provided by 16 out of 21 respondents. (Source: BSP Survey)  

 

 Results of the BES  indicate a smaller number of respondents anticipating inflation to increase in the current quarter. 

 Based on the results of the BSP’s survey of private economists  for  September  2012,  inflation  is expected  to  be  higher  but  still  well  within  the   3.0‐5.0  percent  target  range  for  2012‐2014.  In particular,  the mean  inflation  forecasts  for 2012, 2013,  and  2014  increased  to  3.4  percent  (from  3.1  percent  in  June),  3.9  percent  (from   3.6 percent), and 4.0 percent (from 3.6 percent).4   Analysts  attributed  their  upward  adjustment  of inflation  forecasts  on  higher  global  commodity prices.  Food  prices  are  projected  to  increase  on account  of  adverse weather  conditions  in major commodity  producing  countries  while  energy prices  are  also  seen  to  advance  amid  renewed tensions  in  the  Middle  East.  However,  the continued appreciation of the peso is expected to temper the effects of imported inflation.  Based  on  the  probability  distribution  on  the forecasts provided by 16 out of 21  respondents, there  is  a  77.8  percent  chance  that  average inflation  for  2012  could  settle  within   3.1‐4.0 percent, which  is within the 4.0 percent ± 1.0 percentage point target range for the year.    Meanwhile,  results  of  the  September  2012  Asia Pacific  consensus  forecasts  for  the  country showed  slightly  lower  inflation  projections  for 2012 and 2013  relative  to  the  June 2012  results. Respondents  expect  inflation  to  average  at   3.3  percent  (from  3.4  percent)  in  2012  and   4.0 percent (from 4.1 percent) in 2013.       Relative to the previous survey, a smaller majority of  firm  respondents  expects  inflation  to  go  up during the  survey quarter  (from a diffusion  index of  15.4  percent  to  5.4  percent).  Likewise,  a smaller number of respondents expect inflation to increase in the next quarter (from 18.3 percent to   11.5 percent).  

4 For Q4 2012 and Q1 2013, inflation is estimated to be at 3.7 percent and 3.8 percent, respectively.  

 

6 

Results of the CES show that consumers expect a lower inflation over the next 12 months.  

Consumers  project  inflation  to  decelerate  over the  next  12  months.  In  particular,  respondents anticipate  inflation  to  drop  to  7.5  percent  from 8.8  percent  in  the  previous  survey  round. Consumers  expect  lower  inflation  for  the following  items:  transportation  (from   13.5  percent  to  8.9  percent);  fuel  (from   9.1 percent to 6.3 percent); fruits and vegetables (from  13.8  percent  to  11.2  percent);  clothing (from  8.0  percent  to  6.3  percent);  fish  and seafood (from 11.5 percent to 10.0 percent); and water (from 8.0 percent to 6.5 percent).

  International  oil  prices  rise  relative  to  end‐Q2 level.  

20

40

60

80

100

120

140

2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Price in US do

llars per barrel

Spot and Estimated Future Prices of Dubai Crude Oil* 

*Futures prices derived using Brent crude futures data.

28 September 2012

29 June 20120

      

Forecasts  for  2012  global  oil  demand  are steady.           

Energy Prices The average price of Dubai crude oil was broadly steady  quarter‐on‐quarter  (q‐o‐q)  in  Q3  2012. Concerns  over  the  global  economic  slowdown, driven mainly by Europe’s continuing debt woes, dominated  during  the  quarter,  exerting downward  pressure  on  oil  prices.  However, relative  to  end‐Q2  levels,  oil  prices  were significantly  higher  in  end‐Q3  2012  as  oil  prices recovered from the low levels reached in June and July. The  increase  in oil prices was driven by  the decline  in  crude  stockpiles  in  the  US5  and weather‐related  disturbances,  as Hurricane  Isaac threatened  oil  operations  in  the Gulf  of Mexico, which  accounts  for  nearly  a  third  of  US  oil production.  Oil  prices  were  also  supported  by expectations  of  further  monetary  easing  from major central banks to support their economies.   Global  energy  authorities  have maintained  their 2012  forecasts  for  global  oil  demand  in September  2012  relative  to  their  June  2012 projections.  In  September  2012,  the  Energy Information  Agency  (EIA),6  Organization  of Petroleum  Exporting  Countries  (OPEC)7  and  the International  Energy  Agency  (IEA)8    projected global demand for 2012 to increase by 0.8 million barrels  per  day  (mmbd),  0.9  mmbd,  and   0.8  mmbd,  respectively,  the  same  as  in  the previous  quarter.  The  bulk  of  the  projected increase  in world  oil  consumption  over  the  next 

5 According to the EIA, the US registered four consecutive weeks of contraction in US commercial crude inventories in August on account of falling US crude oil production. 6 Energy Information Agency, September 2012 Short‐Term Energy Outlook, www.eia.doe.gov   7 OPEC September 2012 Monthly Oil Market Report, www.opec.org 8 IEA, September 2012 Oil Market Report, www.iea.org 

 

7 

          

two  years  is  still  expected  to  come  from  non‐OECD9  regions,  particularly  China,  the  Middle East, and Central and South America.  Meanwhile, the estimated futures prices of Dubai crude  oil  in  Q3  2012,  which  are  based  on movements  in Brent  crude oil  futures,  showed  a higher  path  for  2012  onwards  compared  to  the estimates in the previous quarter. 

Local gasoline pump prices increase.

Domestic Retail Pump Prices (peso/liter)*End‐quarter prices

Quarter Gasoline** Kerosene Diesel LPG

2011Q1 54.60 53.11 47.10 37.27Q2

Q3

Q4

2012

Q1

Q2

Q3

54.65

56.45

53.83

58.45

47.95

54.50

49.77

49.51

49.43

53.85

45.50

51.45

44.20

44.05

44.89

48.70

39.80

44.90

39.22

38.46

37.68

48.70

36.64

41.34

Q‐o‐Q 6.55 5.95 5.10 4.70Y‐o‐Y ‐1.95 1.94 0.85 2.88

*    Average retail pump price for the Big Three oil companies—Caltex, Petron, and Shell, Metro Manila prices only.

**   Average price for unleaded gasolineSource: Department of Energy (DOE)

     

Power rates rise due to higher generation cost from the spot market.                 

Tracking  international  oil  price  movements, domestic prices of gasoline, kerosene, diesel, and LPG  inched up by P6.55 per  liter, P5.95 per  liter, P5.10  per  liter,  and  P4.70  per  liter  in Q3  2012, respectively, relative to their end‐Q2 2012 levels.   Likewise,  domestic  petroleum  prices,  except unleaded  gasoline,  were  all  higher  during  the review  quarter  compared  to  year‐ago  levels.  In particular, the prices of kerosene, diesel, and LPG increased by P1.94 per  liter, P0.85 per  liter, and P2.88 per liter, respectively. In contrast, unleaded gasoline prices declined by P1.95 per liter.     Power 

Electricity  generation  cost  in  Q3  2012  was generally higher due mainly  to higher Wholesale Electricity Spot Market10 (WESM) charges.   In July and August 2012, Meralco reported that the cost of power sold by power generating companies  in the  WESM  rose,  caused  by  the  scheduled maintenance  shutdown  of  the  Malampaya pipeline.  Likewise,  the  series  of  plant  outages resulted  in  an  increase  in  the  generation  cost charged by  Independent Power Producers  (IPPs).  However,  in  September  2012,  the  higher generation  charges  of  the  National  Power Corporation  (NPC)  was  offset  by  the  lower generation  charges  of  the  IPPs  and  lower  spot market  rates  in  the WESM. WESM  charges  fell resulting  from  lower  demand  for  electricity brought by typhoon “Gener”, the monsoon rains, and the  long weekends in August. The availability 

9 Organization for Economic Cooperation and Development 10 The WESM is a venue where electricity produced by power generating companies is traded just like any other commodity.   

 

8 

         

  

    Aggregate Demand and Supply  

The economy expands robustly.

Q2 20125.9

Q2 20125.6

0

2

4

6

8

10

12

14

Q1 2009

Q2 Q3 Q4 Q1 2010

Q2 Q3 Q4 Q1 2011

Q2 Q3 Q4 Q1 2012

Q2

year‐on‐year growth in percent

GDP and GNI  in Real Terms

GDP GNI

  

of hydro‐electric power plants also contributed to the  lower  spot  market  prices.  Similarly,  the generation  cost  from  IPPs  went  down  as  the Malampaya  pipeline  resumed  its  normal operations. 

Potential  sources  of  upside  pressures  on electricity  charges  remain,  stemming  from pending  petitions with  the  ERC.    These  include:  (1)  Meralco’s  petitions  for  the  refund  of generation  over/under  recoveries;  (2)  Power Sector Assets &  Liabilities Management  (PSALM) Corporation’s  petition  to  recover  stranded  debt and  contract  costs  through  an  increase  in  the universal  charge;  (3)  PSALM’s  second  petition with the ERC for True‐Up Adjustments of Fuel and Purchased  Power  Costs  (TAFPPC),  and  Foreign Exchange Related Costs  (TAFxA) under  the Rules for  the Automatic Recovery of Monthly Fuel and Purchased  Power  Costs  and  Foreign  Exchange Related  Costs  by  the  NPC;  (4)  the  NGCP’s petitions  to  recover  the  costs  of  repair  on damages caused by force majeure events such as typhoons “Bebeng” and “Juaning”,  floodings and landslides  in  Mindanao  (all  in  2011),  tropical storms “Ondoy” and “Pepeng”  in 2009 as well as the  bombings  in  Lanao  del  Norte  in  2008;  and   (5) the NPC’s petitions to increase power rates  in the universal charge for missionary electrification (UCME),  and  to  recover  shortfalls  in  UCME subsidy  for  CY  2010  under  the  True  Up Mechanism with the corresponding adjustment of the UCME.    Demand conditions have continued to strengthen with real gross domestic product (GDP) increasing by 5.9 percent in Q2 2012. While slower than the  6.3  percent  growth  (revised)  recorded  in   Q1  2012,  this  is  an  improvement  from  the   3.6 percent growth  in the same period  last year. On the expenditure side, GDP growth was  led by household  consumption  and  net  exports, which contributed  3.9  percentage  points  (ppts)  and   2.1  ppts,  respectively.  Meanwhile,  on  the production side, expansion was driven  largely by services,  which  contributed  4.3  ppts  to  GDP growth.    

 

9 

                    

  Strong  household  consumption  drives  output growth. 

5.7 pct

5.9 pct

2.3 pct

‐30

‐20

‐10

0

10

20

30

40

50

Q1 2009

Q2 Q3 Q4 Q1 2010

Q2 Q3 Q4 Q1 2011

Q2 Q3 Q4 Q1 2012

Q2

year‐on‐year growth in percent in real terms

Domestic Demand

HH Consumption Govt Spending Capital Formation

Economic PerformanceAt constant 2000 pricesGrowth rate (in percent)

Sector                               2011 2012Q2 Q1 Q2

By expenditure itemHousehold consumption 5.6 5.1 5.7Government consumption 6.0 20.9 5.9Capital formation ‐10.1 ‐25.4 2.3Fixed capital formation ‐9.5 3.9 8.5

Exports 0.2 10.9 8.3Imports ‐1.0 ‐3.2 4.4

Source: NSCB

    

Gross National  Income  (GNI)  growth accelerated to 5.6 percent  in Q2 2012  from  the quarter‐ago and  year‐ago  rates  of  5.1  percent  (revised)  and   2.4 percent, respectively. The higher GNI growth was  due  to  the  continued  strong  inflows  of Overseas  Filipinos’  (OF)  remittances,  which contributed  to  the  4.5  percent  increase  in  net primary income.  Meanwhile,  seasonally‐adjusted  q‐o‐q  GDP growth declined  to 0.2 percent  in Q2 2012  from 3.0 percent  (revised)  in Q1 2012. The expansion recorded  in the agriculture, hunting,  forestry and fishery  (1.2  percent),  and  services  sectors   (1.5 percent) was offset by the contraction in the industry sector (‐2.4 percent).   Aggregate Demand  Household spending, accounting for 68.4 percent of GDP, expanded in Q2 2012 by 5.7 percent from 5.6  percent  in  Q2  2011  given  improved employment  conditions and a  generally  low and stable  inflation. Growth  came  from  the  positive contribution  of  all  sub‐items,  led  by  food  and non‐alcoholic  beverages  consumption   (6.5  percent).  The  other  expenditure  items  that recorded  higher  growth  compared  to  the previous  year  were  communication   (10.0 percent), housing, water, electricity, gas and other  fuels  (4.1 percent),  restaurants and hotels (8.5 percent), health (9.8 percent), recreation and culture  (5.4  percent),  transport  (1.2  percent), alcohol, beverage and tobacco (5.8 percent), and clothing and footwear (4.5 percent). On the other hand,  expenditures  in miscellaneous  goods  and services  (7.7  percent),  furnishings  (1.6  percent), and  education  (0.7  percent)  posted  decelerated growth.  

Government consumption continued to  increase, albeit at a slower pace of 5.9 percent in Q2 2012, relative to the quarter‐ago and year‐ago rates of 20.9  percent  (revised)  and  6.0  percent, respectively.  Higher  spending  recorded  under maintenance  and  other  operating  expenditures (MOOE), as well as  the  continued  spending on a number of social protection programs such as the conditional cash transfer supported the growth in government consumption.   

 

10 

Investment recovers on strong construction and durable equipment growth.                                   

Other  demand  indicators  point  to  ongoing strength of the domestic economy. 

Capital  formation  growth  rebounded  to   2.3 percent  in     Q2  2012  from  the quarter‐ and year‐ago  declines  of  25.4  percent  and   10.1 percent,  respectively. The  strong  growth  in construction  (9.2  percent)  and  durable equipment  (8.7  percent)  underpinned  the recovery  in capital formation. Public construction expanded robustly by 45.7 percent buoyed by the accelerated  releases  of  funds  for  infrastructure spending.  Similarly,  durable  equipment  grew further  on  increased  investments  in  most equipment  groups,  particularly  transport   (40.8  percent)  and  general  industrial machinery (13.0 percent). Meanwhile, changes in inventories continued  to  post  withdrawals.  Inventory drawdown  brought  GDP  growth  lower  by   1.1 ppts.  Likewise, total exports went up by 8.3 percent  in Q2 2012 due to the expansion  in both exports of goods  (7.9  percent)  and  services  (9.9  percent). Merchandise  exports  grew  on  account  of increased  exports  of  non‐electronics,  while growth  in  exports  of  services  was  driven  by miscellaneous  services  (7.7  percent)  and  travel (21.3  percent).  Similarly,  imports  growth rebounded  to  4.4  percent  after  contracting  for four  consecutive  quarters.  Imports  of  goods recovered due to robust electronic (19.7 percent) and  transport  (53.7  percent)  imports,  while imports of services expanded due to strong travel (12.0  percent)  and  miscellaneous  services   (17.6 percent).   Other Demand Indicators  

Latest  available  data  indicate  continuing improvements  in  domestic  demand  conditions. The  September  PMI  continues  to  point  to expanding  economic activity, particularly  for  the retail/wholesale  sector.  Results  of  the  NSO’s MISSI  also  indicate  that  majority  of  the establishments  surveyed  continued  to  operate above  80  percent.  Similarly,  energy  sales  have expanded further, albeit a slower pace, driven by increased consumption from the industrial sector. The  economy  is  also  expected  to  gain  support from favorable business and consumer sentiment ahead  of  the  Christmas  season  and  2013 elections,  and  given  the  upbeat  view  on employment,  income,  and  investment  prospects in the country.  

 

11 

    Implied land values continue to trend higher.              

  

 Office  vacancy  rates  decrease  due  to  limited supply of office space.            Residential vacancy rates inch up slightly. 

Property Prices  Land Values, Metro Manila  Data  from  Colliers  International  indicated  that implied  land  values11  in  the  Makati  CBD  and Ortigas  Center  increased  in Q2  2012  from  their quarter‐ and year‐ago  levels.  Implied  land values in  the  Makati  CBD  reached  P284,635/sq.m., higher by 0.2 percent and 5.8 percent relative to the  levels  recorded  in  Q1  2012  and  Q2  2011, respectively. Similarly,  implied  land  values  in  the Ortigas  Center  rose  by  0.5  percent  q‐o‐q  and   5.0 percent y‐o‐y  to P131,427/sq.m. Land values are  presently  at  about  67‐68  percent  of  their 1997  levels  in  nominal  terms,  but  only  about   32‐34 percent of their 1997 levels in real terms.  Vacancy Rates, Metro Manila   The  monthly  office  vacancy  rate  in  the  Makati CBD  stood  at  4.0  percent  in  Q2  2012, representing a decline from the previous quarter level  of  4.4  percent.  The Q2  2012  vacancy  rate was  lower  than  the 4.2 percent  rate a year ago. Despite  the  strong  demand  from  the Offshoring and Outsourcing  (O&O)  industry, supply of office space  in  the Makati CBD  remains  limited due  to the  lack  of  developable  land  in  the  area.  The Zuellig Building remains to be the only new office in the CBD which is to become fully operational in Q3 2012.    Meanwhile,  the  residential  vacancy  rate  in  the Makati  CBD  at  11.8  percent  in  Q2  2012  was slightly  higher  than  the  previous  quarter  and   Q2  2011  levels.  Residential  vacancy  rate continued  to  rise,  driven  by  the  large  supply  of studio  and  one‐bedroom  units,  a  segment most associated  with  Grades  A  and  B  buildings. Meanwhile, vacancy  rate  for  the  luxury  segment declined further on sustained expatriate demand for luxury 3‐bedroom units amid limited supply. 

11  In  the  absence  of  reported  closed  transactions,  implied  land  values  based  on  trends  are  used  by  Colliers International to monitor prices. 

 

12 

  Office  rental  values  continue  to  rise on  strong demand from O&O sector.             Likewise,  residential  rental  values  remain  on an uptrend.                              

Rental Values, Metro Manila12

 Monthly  office  rents  in  the Makati  CBD  reached P706/sq.m. in Q2 2012, higher by 3.1 percent and 6.8 percent than the quarter‐ and year‐ago levels, respectively.13 Office rental rates continued to rise as  building  owners  experienced  strong  pricing power  due mainly  to  limited  office  space  amid strong  demand  from  the  O&O  industry.  Office rental  values  in  Q2  2012  remained  below  the 1997  levels for premium grade offices  in nominal terms.  In  real  terms,  office  rental  values  were about  42.6  percent  of  the  comparable  levels  in 1997. 

 Monthly rents  for 3‐bedroom condominium units in the Makati CBD rose to P698/sq.m. in Q2 2012, representing  a  6.1  percent  growth  from  the previous quarter. Similarly, monthly rents  for the   3‐bedroom segment were higher by 22.7 percent relative  to  the  levels  in  the  previous  year  as supply  of  luxury  3‐bedroom  units  in  the Makati CBD remained limited. Residential rental values in Q2 2012 were above their 1997  levels  in nominal terms but were only about 72.1 percent of  their 1997 levels in real terms. 

 Jones Lang LaSalle estimates showed that average Grade  A  office  rentals  in  the  Makati  CBD  and Bonifacio Global City  (BGC) reached P9,338/sq.m. per annum in Q2 2012, an increase of 0.7 percent compared  to  the  previous  quarter  and  of   10.6 percent compared to the same quarter in the previous  year.  Office  rental  values  continued  to rise with sustained demand coming from the O&O industry  and  the  expansion  of  the  global  back‐office  operations  of  some  multinational companies  in  the  Philippines.  Despite  the  large volume  of  upcoming  supply  of  office  space  over the  next  few  quarters,  the  sustained  growth  of the  country’s  O&O  industry  is  expected  to continue  driving  the  demand  for  office  space, which is expected to support a moderate increase in rental values amid the influx of new supply.  

12Actual  rentals  for  housing  comprise  13.8  percent  of  the  2006‐based  CPI  basket.  The NSO  only  surveys  rentals ranging  from around P300‐P10,000/month  to  compute  rent  inflation. However,  the  rental  values discussed  in  this section pertain to high‐end rented properties, which may be considered as indicators of wealth and demand.   13 This was computed as the average of the rental values for the Premium, Grade A and Grade B segments. Premium refers to office space with capital values of P75,000/sq.m. and above; Grade A, between P65,000 and P75,000/sq.m.; and Grade B, P65,000/sq.m. and below.   

 

13 

  Capital values for office buildings are higher in line with the rise in rental values.   

Capital Values, Metro Manila  Capital values14  for office buildings  in  the Makati CBD were higher than their quarter‐ and year‐ago levels.  In  line  with  the  uptrend  in  office  rental values in Q2 2012, Grade A office capital values in the Makati CBD rose to P83,404/sq.m., higher by 0.9 percent and by 4.2 percent compared  to  the quarter‐  and  year‐ago  levels,  respectively. Office capital  values  in Q2  2012 were  higher  than  the 1997  levels  for grade A offices  in nominal terms. Nevertheless,  in  real  terms,  office  capital  values were about 51.5 percent of the comparable levels in 1997.  Capital  values  for  luxury  residential  buildings  in Makati CBD were also higher  than  their quarter‐ and  year‐ago  levels.  Average  prices  for  luxury residential  condominium  units  increased  by   1.2  percent  q‐o‐q  and  8.8  percent  y‐o‐y  in   Q2  2012.  Residential  capital  values  were  above their 1997  levels  for  luxury residential buildings15 in nominal terms. In real terms, residential capital values  were  about  58.2  percent  of  the comparable levels in 1997. 

  Vehicle  sales  increase  on  improved  supply conditions.   

Vehicle Sales16

 Domestic vehicle sales grew by 8.5 percent y‐o‐y in Q3  2012  from  19.5  percent  in  the  previous quarter.  Aggregate  vehicle  sales  reached  38,711 units,  higher  than  the  35,663  units  sold  in  the same period a year ago. According to the Chamber of  Automotive  Manufacturers  of  the  Philippines (CAMPI) and the Truck Manufacturers Association (TMA),  the  growth  of  vehicle  sales  in  the  local assembly  industry  can be attributed  to  improving supply  conditions,17  introduction  of  new models, and favorable domestic economic conditions.  

14 Probable price that  the property would have fetched  if sold on the date of the valuation. The valuation  includes imputed land and building value. 15 In terms of location,  luxury residential units are located within the CBD core and have quality access to/from and have  superior  visibility  from  the main avenue. Meanwhile,  in  terms of general  finish,  luxury  residential units have premium presentation and maintenance. 16 Vehicle  sales  starting  2011 were adjusted  to exclude  the  sales of  four  (4) members which  left CAMPI, namely, Hyundai, Volvo, Chevrolet, and Chana.  17 The local automotive industry sales in 2011 were hampered by the supply chain disruptions owing to the Great East Japan Earthquake and the floods in Thailand floods. 

 

14 

         

Energy sales grow at a slower pace.   

‐10

‐5

0

5

10

15

20

Q1 2008

Q2 Q3 Q4 Q1 2009

Q2 Q3 Q4 Q1 2010

Q2 Q3 Q4 Q1 2011

Q2 Q3 Q4 Q1 2012

Q2 Q3

in percent

Meralco Energy Sales

Q3 20124.3 pct

           

    

 Capacity  utilization  in  manufacturing  remains above 80 percent.  

• Sales  of  commercial  vehicles18  in  Q3  2012 continued  to expand at double‐digit  growth  of   14.3 percent from 23.9 percent  in the previous quarter. On a q‐o‐q basis, however, commercial vehicles  declined  by  3.5  percent  in  Q3  from 22.1 percent in the previous quarter.   

• In  contrast,  passenger  car  sales  decreased  by 2.8 percent y‐o‐y from a growth of 10.4 percent in  the  previous  quarter.  Total  passenger  cars sold  during  the  third  quarter  reached  11,651 units  from  11,989  units  in  the  same  period  a year  ago.  Compared  to  quarter‐ago  levels, passenger car sales contracted by 4.7 percent. 

 Energy Sales  

Energy sales of Meralco grew by 4.3 percent y‐o‐y in  the  first  two  months  of  Q3  2012,  lower compared  to  the  10.1  percent  in  the  previous quarter  (April‐May),  but  higher  than  the   2.8  percent  in  the  same  period  a  year  ago.  The growth  in  energy  sales  was  driven  mainly  by increased consumption from the industrial sector. Electricity  consumption  by  the  residential  and commercial sectors likewise increased marginally. For  residential  users,  the  onset  of  the  rainy season  coupled with  the  upward  adjustments  in electricity  rates  led  to  a  modest  increase  in electricity  consumption.  Meanwhile,  the  power disruptions caused by the  intense monsoon  rains in August pulled down electricity consumption  in the  residential  sector  and  at  the  same  time affected  business  activities  for  the  commercial sector.  Nonetheless,  electricity  sold  to  the industrial  sector  continued  to  grow  at  a double‐digit rate on the back of a growing customer base as well as  increased activities  in the construction and mining and quarrying sub‐sectors.   Capacity Utilization   

Based  on  the NSO’s MISSI,  the  average  capacity utilization  rate  in  the manufacturing  sector was broadly steady  in  July 2012 at 83.3 percent  from 83.4 percent a month ago. The  largest proportion of  the  establishments  surveyed  continued  to operate above 80 percent. 

18 Commercial vehicles  include Asian utility vehicles (AUVs), sports utility vehicles  (SUVs),  light commercial vehicles (LCVs), light trucks, heavy‐duty trucks, and buses. 

 

15 

65

70

75

80

85

90

2008 2009 2010 2011 2012

Monthly Average Capacity Utilization for ManufacturingIn percent

July 2012 = 83.3

Source: NSO

‐35.0

‐25.0

‐15.0

‐5.0

5.0

15.0

25.0

35.0

45.0

2008 2009 2010 2011 2012

Volume of Production Value of Production

Source: NSO

Volume and Value Indices of Manufacturing ProductionIn percent

VAPI: 4.6 pctVOPI: 4.7 pct

Volume and Value of Production  

Preliminary results of MISSI showed that the value of production  index  (VAPI)  increased at a  slower rate of 4.6 percent  in July 2012, from 8.7 percent in  June  2012.  The  major  sectors  that  recorded significant  growth  in  production  were  leather products,  footwear  and  wearing  apparel, furniture  and  fixtures,  transport  equipment, beverages,  food manufacturing,  fabricated metal products, wood and wood products, and textiles.   Likewise,  the  volume of production  index  (VOPI) posted a slower growth of 4.7 percent in July from 11.2  percent  in  June.  Production  output  in  the above‐mentioned  sectors  also  expanded  during the month. 

  Lower  seasonal  demand  weakens  business sentiment in the current quarter. 

Business Expectations SurveyIndex 2011 2012

Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3Business Outlook IndexCurrent Quarter 47.5 31.8 35.3 38.7 40.5 44.5 42.5

Next Quarter 59.4 33.0 54.6 36.1 55.4 44.6 59.6

Source: BSP

              

Business Expectations Survey (BES) 

Results of the Business Expectations Survey (BES) showed  a  less  optimistic  business  outlook  for   Q3  2012.  Overall  confidence  index  (CI)  for   Q3  2012  declined  by  2.0  index  points  to   42.5  percent  from  44.5  percent  in  the  previous quarter.19  While  business  outlook  in  NCR remained  broadly  steady,  those  in  the  AONCR turned less confident for the current quarter.   

In  particular,  respondents’  weaker  business outlook  for the current quarter was attributed to the  following  factors:  (a)  lower seasonal demand during  the  quarter;  (b)  weather  disturbances;   (c)  global  developments  such  as  the  risk  of  a slowdown  in  China,  slow  economic  recovery  in the  US,  and  the  protracted  sovereign  debt  and banking  crises  in  the  euro  area;  (d)  volatile commodity  prices;  (e)  expectations  of  oil  price hike;  and  (f)  continuous  spread  of  banana diseases  affecting  the  harvest  as  well  as  other related business activities  in Region XI.   The  less optimistic  sentiment  for  the  current  quarter mirrored  the weaker  views  of  businesses  in  the US, Germany, Hong Kong, Korea, and Singapore. 

19 The BES was conducted during the period 2 July‐13 August 2012 among 1,581 firms nationwide, drawn from SEC’s Top 7000 Corp. 

 

16 

                     In  contrast,  expectations  of  better  employment conditions  and  higher  income  lift  consumer sentiment.  Consumer Expectations SurveyIndex 2011 2012

Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3

Current Quarter ‐23.1 ‐24.1 ‐18.7 ‐20.6 ‐14.7 ‐19.5 ‐13.3

Next 3 months ‐6.2 ‐7.8 1.5 2.8 2.8 ‐2.4 6.0

Next 12 months 1.2 4.4 11.7 14.6 11.9 10.0 16.2

Source: BSP

       

Meanwhile,  business  sentiment  for  the  next quarter (Q4 2012) rose by 15.0  index points to an all‐time high of 59.6 percent from 44.6 percent in the previous quarter with  the outlook  improving in both NCR and AONCR.   The firms’ more bullish outlook  in the next quarter (Q4 2012) was due to expectations  of  (a)  continued  increase  in  orders and  projects  leading  to  higher  volume  of production;  (b) expansion of businesses and new product  lines;  (c)  increased  government infrastructure  spending;  and  (d)  brisker  business during  the  Christmas  season  and  the  run‐up towards  the  2013  elections.  The  prevailing  low interest  rates,  manageable  inflation,  steady growth of OF remittances, and the Moody’s credit rating  upgrade  of  the  country  also  boosted business confidence for Q4 2012. 

Consumer Expectations Survey  

Results  of  the  Q3  2012  Consumer  Expectations Survey  (CES)20  showed  higher  confidence  indices (CI) for both the current and the next quarter, but a  broadly  steady  outlook  for  the  year  ahead.  Overall  consumer  CI  in  Q3  2012  rose  to   ‐13.3 percent from ‐19.5 percent  in Q2 2012. The reasons for the bullish outlook during the current quarter are  perceived  greater availability of  jobs and more  employment  (both  local  and  abroad), higher  income  amid  expectations  of  lower household  expenditures  due  to  broadly  stable prices,  and  good  harvests.  Moreover,  the improvement  in  consumer  confidence  in  the Philippines  mirrored  the  upbeat  sentiment  of consumers in Indonesia and Malaysia.   

The robust consumer sentiment was carried over to  the next quarter  (from a CI of  ‐2.4 percent  to   6.0  percent)  and  the  year  ahead  (from   10.0  percent  to  16.2  percent)  as  the  number  of respondents with positive outlook increased citing their  favorable  expectations  on  employment, income, and investments in the country. 

    

20 The CES is a quarterly survey of a random sample of 5,978 households in the Philippines.  

 

17 

PMI  shows  continuous  expansion  in  economic activity. 

  

40

45

50

55

60

65

70

75

Jan‐11

Feb‐11

Mar‐11

Apr‐11

May‐11

Jun‐11

Jul‐11

Aug‐11

Sep‐11

Oct‐11

Nov‐11

Dec‐11

Jan‐12

Feb‐12

Mar‐12

Apr‐12

May‐12

Jun‐12

Jul‐12

Aug‐12

Sep‐12

Consolidated PMI Manufacturing

Retail/Wholesale Services

Series5

Purchasing Manager's Index

                            

Purchasing Managers’ Index Results  from  the  PMI  survey  suggest  that  the Philippine economy has continued  to grow  in Q3 2012, with  the  end‐quarter  composite  index21  at 57.9. This was slightly lower than the quarter‐ and year‐ago  level  of  58.6,  but  the  overall  PMI remained above  the  threshold  (above 50).22 This signaled an economic expansion as all sectors still sustained  its above 50  level  in anticipation of the upcoming holiday season.   Manufacturing  PMI  continued  to  show  an expanding economic activity  for September 2012 at  54.1  but  slightly  lower  than  the  quarter‐  and month‐ago  level  of  55.0  and  55.5,  respectively. Except for  inventories and supplier deliveries, the other  three manufacturing  indices went  down—new  orders,  production,  and  employment—compared  to  the  same  period  a  year  ago. Nevertheless,  majority  of  the  sample  of interviewed  manufacturing  companies23  still indicated  unchanged  business  conditions   (57.9 percent). On the other hand, 30.3 percent of respondents said that company performance is on an  upturn  while  an  average  of  11.8  percent respondents  said  that  their  companies experienced a downturn, lower than the previous month.   The  survey  of  retailers  and  wholesalers  (R/W)24 showed a higher PMI  in September 2012 at 58.7 from 56.7  in the same period a year ago but was lower relative to the 59.3 as of June 2012. PMI for retailers  and  wholesalers  rose  due  mainly  to increased business activity  in preparation  for  the upcoming  holiday  season.  This  was  further evidenced  by  the  uptick  in  the  purchases  and employment compared to the same period a year ago.  In  addition,  the  significant  jump  in inventories  suggests  stocking  up  due  to expectations  of  higher  future  demand  for products.  Meanwhile,  the  survey  showed  that 

21 Consolidated PMI  is  computed as  the weighted average of  the Manufacturing PMI, Retail/ Wholesale PMI,  and Services PMI. Their respective Gross Value Added are used as weights. 22 The actual formula used to calculate the PMI assigns weights to each common element and then multiplies them by 1.0 for  improvement, 0.5 for no change, and 0 for deterioration. As a result, an  index above 50  indicates economic expansion, while an index below 50 implies a contraction. PMI surveys are conducted on the last week of the month. 23 The Manufacturing PMI for September 2012 was based on  interviews with a statistical sample of 351 purchasing and supply managers. 24 The Retail/Wholesale PMI  for July 2012 was based on  interviews with a statistical sample of 105 purchasing and supply managers from top retail/wholesale companies.  

 

18 

                      Merchandise exports and imports grow further. 

Exports of Goods (BOP data)Growth rate (in percent)

Commodity Group2011 2012

Q2 Q1 Q2

Coconut products 27.9 ‐38.9 ‐21.4

Sugar and Products 570.0 108.7 ‐28.4

Fruits and Vegetables 93.2 21.7 21.4

Other Agro‐based products 22.7 8.0 11.0

Forest products 22.2 50.0 18.2

Mineral products 85.1 ‐12.1 ‐32.3

Petroleum products 409.6 ‐17.9 ‐67.9

Manufactures ‐7.0 7.4 18.6

Special transactions ‐2.7 18.8 ‐38.4

Total Exports, as per NSO Foreign Trade Statistics

1.2 4.8 10.5

Conceptual and coverage adjustments

3.0 ‐1.5 44.1

Total Exports, BPM5 1.2 4.9 11.4

Source: BSP

 

most  (62  percent)  indicated  that  business conditions were  unchanged while  37  percent  of managers  were  optimistic.  Only  one  percent indicated  that  their  respective  companies experienced a decline in business activities.  Likewise,  PMI  Services25  in  September  2012 remained  firmly above 50 at 61.4 but was  lower than  the  62.1  in  end‐Q2  2012.  This  was  also slightly  lower  than  the  63.7  PMI  in  the  same period  a  year  ago.  Except  for  new  orders,  the other  services  indices posted declines.  Survey  to service  firms  showed  a  positive  response  rate   (35  percent)  with  regard  to  business  activity, while  only  12  percent  experienced  a  downturn. The  remaining  53  percent  indicated  unchanged performance.   External Demand   Exports  Merchandise  exports  improved  further  in   Q2 2012, expanding by 11.4 percent, higher than the quarter‐ and year‐ago level of 4.9 percent and 1.2  percent,  respectively.  The  growth  in  exports was  mainly  due  to  manufactured  goods, specifically,  export  earnings  from  shipments  of machinery  and  transport  equipment  mostly bound  for  Japan  and  Indonesia.  Another major contributor  are  exports  of  miscellaneous manufactured  articles,  which  increased  by   496.9  percent  in Q2  2012  on  account  of  higher shipments  of  other  articles  of  plastics  and complete  wigs  of  synthetic  textile  materials  to advanced  countries, namely  Japan, United States and Europe.   Still under manufactures, exports of other  manufactured  products  also  increased significantly  by  75.3  percent,  a  turnaround  from the  4.9  percent  contraction  in  the  previous quarter. Likewise, exports of fruits and vegetables maintained  its  double‐digit  growth  due  to  the higher  demand  for  bananas,  canned  pineapple, and  pineapple  concentrates.  Other  agro‐based products also improved, led by shipments of fresh and  preserved  fish.  On  a  year‐to‐date  basis, merchandise  exports  grew  by  7.7  percent  in  the 

25 The Services PMI  for  July 2012 was based on  interviews with a statistical sample of 151 purchasing and supply managers  from top  service  firms.  Industries  in  the PMI services are hotels and restaurants  including  travel agency, telecommunications,  provident  and  insurance  companies,  business  and  knowledge  processing,  transportation, banking activities and financial, real estate, hospitals and media and broadcasting. 

 

19 

Imports of Goods (BOP data)Growth rate (in percent)

Commodity Group2011 2012

Q2 Q1 Q2

Capital Goods ‐3.5 19.5 40.0

Raw Materials & Intermediate Goods

0.4 ‐10.0 ‐6.7

Mineral Fuels & Lubricants 18.6 33.5 1.3

Consumer Goods ‐2.9 6.7 3.2

Special Transactions ‐7.5 ‐23.2 ‐22.1

Total Imports1/ 2.4 3.9 2.4

Conceptual and coverage adjustments

157.1 38.2 81.9

Total Imports, BPM5 3.0 4.1 3.2

1/ Include valuation adjustments  to NSO data

Source: BSP

 

0.7 pct

4.6 pct

7.6 pct

‐10

‐5

0

5

10

15

20

Q1 2009

Q2 Q3 Q4 Q1 2010

Q2 Q3 Q4 Q1 2011

Q2 Q3 Q4 Q1 2012

Q2

year‐on‐year growth in percent   in rea

l terms

GDP, Production Side

Agriculture Industry Services

first  semester  compared  to  4.4  percent  in  the same period a year ago.   Imports  Likewise, merchandise imports continued to grow in Q2  2012  at  3.2  percent,  albeit  at  the  slightly slower  rate  relative  to  the  previous  quarter. Exports grew by 3.0 percent  in the same period a year  ago.  Overall  import  growth  can  be mostly attributed  to  inward  shipments of  capital  goods, which  continued  to  post  double‐digit  growth  at 40.0 percent, a  turnaround  from  the 3.5 percent contraction  in  the  same  period  in  2011.  The increase in capital goods can be traced to imports of  aircraft,  ships,  and  boats,  which  grew  by   449.4  percent  in  Q2  2012  due  to  the  refleeting program  of  two  local  airline  companies.  Higher importation of telecommunication equipment and electrical  machinery  along  with  land transportation  equipment26  likewise  boosted capital goods imports. The growth in merchandise imports  can  also  be  traced  to  imports  of consumer  goods,  particularly,  durable  goods, driven  by  increased  demand  for  passenger  cars, motorized  cycle  and  home  appliances.  Year‐to‐date  merchandise  imports  grew  by  0.3  percent from 16.2 percent in the same period a year ago.    Aggregate Supply   The services sector, which comprised 58.1 percent of GDP, expanded by 7.6 percent in Q2 2012 from 5.6  percent  in  the  same  period  a  year  ago.  The growth  of  the  sector  was  propelled  by  the expansion  in  all  sub‐sectors,  led  by  trade  and repair  of  motor  vehicles,  motorcycles,  personal and  household  goods  (7.3  percent),  real  estate, renting and other business activities (8.5 percent), and other services (8.3 percent). 27  The industry sector expanded by 4.6 percent after declining by  1.4 percent  in Q2 2011. The  sector, which  contributed  1.5  ppts  to GDP  growth, was driven  primarily  by manufacturing  (4.0  percent) and construction (10.0 percent). Industrial output, however, was pulled down by  the  contraction  in mining  and  quarrying  (‐7.3  percent)  with  three consecutive quarters of decline. 

26 Excluding passenger cars and motorized cycle. 27 Real estate, renting and other business activities sector includes business processing outsourcing (BPO). 

 

20 

Economic PerformanceAt constant 2000 pricesGrowth rate (in percent)

Sector                                         2011 2012Q2 Q1 Q2

By industrial originAgri, Hunting, Forestry & Fishing 8.3 1.0 0.7Agriculture and Forestry 11.7 2.1 1.5Fishing                                                          ‐2.4 ‐3.8 ‐2.4

Industry ‐1.4 5.3 4.6Mining and quarrying 8.6 ‐10.0 ‐7.3Manufacturing  5.8 6.0 4.0Construction ‐24.2 3.6 10.0Electricity, gas and water supply ‐1.4 8.5 6.2

Services 5.6 8.1 7.6Transport., Storage, & Comm. 4.2 9.7 9.6Trade 2.5 7.8 7.3Finance 11.6 8.7 7.3Real estate, Rent, & Bus. Act.  8.4 7.9 8.5Government services 3.0 1.5 2.1Other services 5.9 9.9 8.3

Source: NSCB

Meanwhile,  growth  in  agriculture,  hunting, forestry  and  fishery  (AHFF)  continued  to decelerate to 0.7 percent in Q2 2012 owing to the slowdown in agriculture and the decline in fishing. The favorable growth  in palay (10.1 percent) was tempered by the double‐digit decline in sugarcane production  (‐42.5  percent),  pulling  down  the growth  of  agriculture  to  1.7  percent  from   11.0  percent  in  Q2  2011.  Meanwhile,  fishing output  continued  to  fall  (‐2.4  percent)  due  to adverse weather conditions and depletion of  fish supply  in  some  areas  in  the  Visayas  and Mindanao. 

Labor Market  Conditions 

Unemployment  declines  slightly  relative  to previous year.

0

5

10

15

20

25

2008 2009 2010 2011 2012

in percent

Unemployment and Underemployment

Unemployment UnderemploymentJuly 2012 22.7 pct

July  2012 7.0 pct

 Based on the preliminary results of the July Labor Force Survey (LFS), the unemployment rate in July 2012 was estimated at 7.0 percent,  slightly  lower than  the  7.1  percent  registered  in  July  2011  but slightly higher  than  the 6.9 percent  in April 2012. Meanwhile,  the  proportion  of  underemployed  to total employed persons was higher at 22.7 percent in July 2012 from 19.1 percent  in the same period last year and 19.3 percent in April 2012.28  

The  number  of  employed  persons  increased  by  1.3  percent  y‐o‐y  in  July  2012  to  37.6  million, driven largely by the growth in the services sector. Employment  in  the  services  sector was higher by 0.7 million,  translating  into a 3.4 percent  growth. The services sector accounted  for 53.3 percent of the total employed persons, while the agriculture and  industry  sectors  employed  30.9  percent  and 15.8 percent, respectively.   

In  terms  of  major  occupation  groups,  the  y‐o‐y increase  in the employment  level could be traced to  the  higher  growth  of  technicians,  service workers,  workers  in  plants,  trade  workers, professionals,  laborers,  and  special  occupations workers.  

28 Underemployed persons include all employed persons who express the desire to have additional hours of work in their present job or an additional job, or to have a new job with longer working hours. Visibly underemployed persons are those who work for less than 40 hours during the reference period and want additional hours of work. 

 

21 

II. MONETARY AND FINANCIAL MARKET CONDITIONS   

 Domestic Liquidity and Credit Conditions  Domestic  liquidity  continues  to  increase  with the sustained expansion in NFA …   … and steady growth in NDA.         Credit activity remains brisk. 

  Money supply or M3 continued  to expand, albeit at  a  slower  pace  of  6.2  percent  in  August  2012 from the end‐Q2 2012 growth of 7.1 percent. The growth  of  domestic  liquidity  was  fueled  by  the expansion in net foreign assets (NFA), particularly in  the  BSP’s  NFA  position,  as  foreign  exchange inflows  from  OF  remittances  and  portfolio investments  continued  to  increase.  Meanwhile, the  NFA  of  banks  improved,  relative  to  the previous  quarter,  as  the  decline  in  their  foreign liabilities  outpaced  the  decrease  in  their  foreign assets. Banks’ foreign assets continued to contract due largely to the decline in loan receivables from foreign  banks,  while  their  foreign  liabilities  fell due  in  part  to  the  decrease  in  placements  and deposits made by  foreign banks with  local banks as well as in the bonds payable account of banks.  Similarly, net domestic assets  (NDA)  increased by 3.1  percent  in  August  from  5.8  in  the  previous quarter, buoyed by the steady expansion in claims on the private sector at 13.7 percent. The growth in  claims  on  the  public  sector  slowed  to   3.0 percent  from 5.6 percent, meanwhile, pulled down  by  a  larger  increase  in  deposits  of  the National Government (NG).  Lending  activity  remained  supportive  of  the positive  outlook  for  domestic  demand  amid subdued  global  economic  conditions.  As  of   August  2012,  outstanding  loans  of  commercial banks,  net  of  banks’  reverse  repurchase  (RRP) placements with  the  BSP,  continued  to  grow  at double‐digit rates, albeit at a slower pace of 14.0 percent  y‐o‐y  relative  to  the  14.9  percent expansion  at  end‐Q2  2012  and  the  21.7  percent increase at end‐Q3 2011.  The  robust  growth  of  bank  lending  was  driven largely  by  lending  to  the  following  productive sectors:  wholesale  and  retail  trade;  real  estate, renting,  and  business  services;  manufacturing; financial  intermediation;  transportation,  storage, and  communication;  and  electricity,  gas,  and 

 

22 

water. Meanwhile,  consumer  loans  registered  a growth  of  15.8  percent  as  of  August  2012,  the same  pace  relative  to  end‐Q2  2012  but  slower than the 17.9 percent expansion at end‐Q3 2011.  

          Overall  credit  standards  for  enterprises  are unchanged.   

Q1 2011

Q2 2011

Q3 2011

Q4 2011

Q1 2012

Q2 2012

Q3 2012

Tightened considerably 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

Tightened somewhat 0.0 5.6 7.1 5.0 5.9 3.6 8.0

Remained basically unchanged 100.0 94.4 92.9 90.0 94.1 92.9 84.0

Eased somewhat 0.0 0.0 0.0 5.0 0.0 3.6 8.0

Eased considerably  0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

Total 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0

Diffusion Index for Credit Standards 0.0 5.6 7.1 0.0 5.9 0.0 0.0

Weighted Diffusion Index for Credit Standards 0.0 2.8 3.6 0.0 2.9 0.0 0.0

Mean 3.0 2.9 2.9 3.0 2.9 3.0 3.0

Number of banks responding 19.0 18.0 14.0 20.0 17.0 28.0 25.0

General Credit Standards to Enterprises (Overall)

Note: A positive diffusion index for credit standards indicates that more banks have tightened their credit standards compared to those that eased (“net tightening”), whereas a negative diffusion index for credit standards indicates that more banks have eased their credit standards compared to those that tightened (“net easing”).       

Results of the Q3 2012 Senior Bank Loan Officers’ Survey29  showed  overall  unchanged  credit standards  for  loans  to  both  enterprises  and households.30,31  In  the  previous  quarter,  credit standards for business loans were also unchanged while  those  for  loans  to  households  eased slightly.32   Lending to Enterprises   The  latest  diffusion  index  showed  overall unchanged  lending  standards  for  loans  to  firms, with  the  number  of  banks  that  indicated  a tightening  of  their  credit  standards  equal  to  the number of banks that indicated an easing. Results reflected  the  perceived  stable  asset  portfolio  of banks as well as banks’  generally  steady outlook on  the  economy  and  on  certain  industries, unchanged  financial  system  regulations,  and banks’ unchanged tolerance for risk.   In  terms of borrower  firm  size, the results of the survey  showed  slight  net  easing  of  credit standards  for  top corporations and  large middle‐market  enterprises  while  credit  standards  for micro and  small and medium enterprises  (SMEs) appeared to have tightened slightly on account of more  uncertain  economic  prospects  for  these firms.  The  overall  unchanged  credit  standards  for enterprises  can  also  be  traced  to  unchanged 

29 Survey questions were sent to all commercial banks, except for one bank who requested not to be included in the survey  given  a  loan  portfolio  that  is  dominated  by  loans  to  its  own  employees, with  28  banks  responding,  or  a response rate of 77.8 percent. As of September 2011, commercial banks’ loans accounted for around 86.3 percent of the banking system’s total outstanding loans. Meanwhile, the banks that responded to the Q3 2012 survey accounted for about 81.6 percent of the total outstanding loans of universal and commercial banks for August 2012. 30 In the diffusion  index approach, a positive diffusion  index (DI) for credit standards indicates that more banks have tightened  their  credit standards compared to  those that eased (“net  tightening”), whereas a negative DI  for  credit standards  indicates  that more  banks  have  eased  their  credit  standards  compared  to  those  that  tightened  (“net easing”).  31 Prior to the Q1 2010 survey, the BSP looked only at the mode of responses in interpreting the results of the survey, i.e.,  the number of banks that tightened,  loosened, or maintained credit standards. Since Q1 2010, the BSP started analyzing  the  results  of  the  survey  by  looking  at  the  percentage  difference  (“diffusion  index”)  between  banks reporting that credit standards have been tightened and those reporting that they have been eased.  32  Meanwhile, most  banks  indicated  generally  unchanged  bank  credit  standards  for  the  fourteenth  consecutive quarter starting Q2 2009, based on the percentage of responding banks indicating whether they tightened, loosened, or maintained their credit standards. 

 

23 

 

standards  on  collateral  requirements  along with steady  maturities  of  loans  provided  to enterprises.33  Meanwhile,  banks’  responses indicated a net narrowing of loan margins (except for  micro  enterprises)  and  increased  credit  line sizes across all firm sizes. The results also showed overall  tighter  standards  on  loan  covenants  and increased use of interest rate floors.34   Over  the  next  quarter,  respondent  banks  expect unchanged  credit  standards  for  enterprises (except  for  SMEs)  given  expectations  of  stable asset  portfolio  of  banks,  steady  outlook  on  the economy  and  certain  industries  as  well  as unchanged tolerance for risk. 

  Credit standards for households are unchanged.  

Q1 2011

Q2 2011

Q3 2011

Q4 2011

Q1 2012

Q2 2012

Q3 2012

Tightened considerably 8.3 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

Tightened somewhat 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 5.9

Remained basically unchanged 91.7 88.9 91.7 100.0 100.0 90.0 88.2

Eased somewhat 0.0 11.1 8.3 0.0 0.0 10.0 5.9

Eased considerably  0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

Total 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0

Diffusion Index for Credit Standards 8.3 ‐11.1 ‐8.3 0.0 0.0 ‐10.0 0.0

Weighted Diffusion Index for Credit S 8.3 ‐5.6 ‐4.2 0.0 0.0 ‐5.0 0.0

Mean 2.8 3.1 3.1 3.0 3.0 3.1 3.0

Number of banks responding 12.0 9.0 12.0 14.0 13.0 20.0 17.0

General Credit Standards to Households (Overall)

Note: A positive diffusion index for credit standards indicates that more banks have tightened their credit standards compared to those that eased (“net tightening”), whereas a negative diffusion index for credit standards indicates that more banks have eased their credit standards compared to those that tightened (“net easing”).                 

Lending to Households Survey  results  likewise  pointed  to  unchanged overall credit standards for loans to households in Q3 2012. This was attributed  largely to perceived stable  asset  portfolio  of  banks  and  their  steady outlook on the economy.  With regard to specific types of household loans,35 banks’  responses  indicated  unchanged  standards on  credit  card  loans. On  the  other  hand,  survey results showed a slight easing of credit standards for  housing  and  personal/salary  loans  while responses  on  credit  standards  for  auto  loans continued to show a net tightening for the second consecutive  quarter,  reflecting  stricter  standards in terms of collateral requirements.  Survey  results  showed  unchanged  standards  on loan  covenants,  loan  maturities,  collateral requirements  (except  for  auto  loans),  and  loan margins  (except  for  auto  and  personal/salary loans).  Meanwhile,  banks’  responses  indicated increased credit line sizes, particularly for housing and credit card loans, and less use of interest rate floors for housing and auto loans.  Over the next quarter, banks’ responses indicated some  easing  of  credit  standards  on  the  whole, although those  for credit card and auto  loans are 

33 The survey questionnaire identified six specific credit standards: (1) loan margins (price‐based); (2) collateral requirements; (3) loan covenants; (4) size of credit lines; (5) length of loan maturities; and (6) interest rate floors.   34 An interest rate floor refers to a minimum interest rate for loans. Greater use of interest rate floor implies tightening while less use indicates otherwise. 35 Loans extended to households include: (1) housing loans; (2) credit card loans; (3) auto loans; and (4) personal/salary loans. 

 

24 

          Loan  demand  from  both  enterprises  and households increases. 

seen  to  tighten  slightly  in  the  near  term. Respondent banks attribute  the expected overall easing of  standards on household  loans  to more aggressive competition  from banks and non‐bank lenders, the improvement in borrowers’ profile as the  economy  continues  to  expand,  and  better performance of asset portfolio of banks.  Loan demand  The  survey  results  also  pointed  to  increased overall demand36  for  loans  from both enterprises and  households  (particularly  housing  loans).  For loans to businesses, the higher  loan demand was attributed  to  lower  interest  rates,  an  improved economic  outlook,  and  increased  accounts receivable  financing  and  working  capital  needs. Meanwhile, the  increased demand  for household loans  reflected  higher  household  consumption, lack  of  other  sources  of  funds,  banks’  more attractive  financing  terms,  and  lower  interest rates.  The  overall  positive  net  change  in  demand  for both business and household loans was consistent with  data  showing  robust  bank  lending  growth during the quarter.  Looking ahead, respondent banks expect demand for  credit  from  both  businesses  (except  micro enterprises)  and  households  (except  credit  card and auto loans) to continue to increase in the next quarter.  Banks  foresee  an  increase  in  loan demand  from  businesses  owing  largely  to expectations  of  increased  accounts  receivable financing and working capital needs of borrowers in  the  next  quarter.  Similarly,  the  likely  overall increase  in  households’  demand  for  credit  was due  largely  to  the  increase  in  household consumption,  lower  income  prospects,  lower interest rates, and lack of other sources of funds.       

36 “Diffusion index (DI) for loan demand” refers to the percentage difference between banks reporting an increase in loan demand and banks reporting a decrease. A positive DI for loan demand indicates that more banks reported an increase in loan demand compared to those stating the opposite, whereas a negative DI for loan demand implies that more banks reported a decrease in loan demand compared to those reporting an increase. 

 

25 

Credit  standards  for  commercial  real  estate loans show slight tightening. 

Special  Questions  on  Commercial  Real  Estate Loans  Respondent  banks  reported  slight  tightening  of overall credit standards for commercial real estate loans  in Q3  2012  after  being  unchanged  for  the past  four  quarters.  This  can  be  attributed  to banks’  reduced  tolerance  for  risk,  less aggressive competition,  deterioration  in  asset  portfolio  of respondent  banks,  and  stricter  financial  system regulations.  In  terms of  specific credit  standards, responses  pointed  to  stricter  collateral requirements and  loan covenants  for commercial real  estate  loans  along  with  unchanged  loan maturities  and  credit  line  sizes.  Results  also showed  narrower  loan  margins  and  less  use  of interest  rate  floors  for  this  type  of  loan. Meanwhile,  respondent  banks’  loan‐to‐value ratios were  steady  during  the  quarter.  Demand for  commercial  real  estate  loans  in  Q3  2012 appeared  to  be  unchanged  given  clients’  steady working capital and accounts receivable financing needs  amid  steady  flow  of  internally‐generated funds as well as banks’ unchanged financing terms and  relatively  stable  interest  rates.  Moving forward,  respondent  banks’  expect  a  slight tightening of credit standards for commercial real estate loans and a slight decline in demand for the said type of loan.   

Interest Rates   Primary T‐bill rates fall.   

0

1

2

3

4

5

Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3

91‐day T‐bill Rate     182‐day T‐bill Rate     364‐day T‐bill Rate    2011

Treasury Bill Rates

2010 2012

in percent

   

     

Primary Interest Rates  During Q3 2012, the average 91‐day, 182‐day, and 364‐day  T‐bill  rates  in  the  primary  market declined  to  1.46  percent,  1.83  percent,  and   2.23  percent,  respectively,  from  2.33  percent, 2.31 percent, and 2.53 percent  in Q2 2012. T‐bill rates fell, tracking the reduction  in the BSP policy rate in July 2012 amid strong demand on the back of  the  country’s  favorable  macroeconomic indicators  and  as  funds  shifted  from  AEs  to dynamic  EM  economies  due  in  part  to  the continued  quantitative  easing  programs  in  these economies.  

 

26 

   

The yield curve shifts downward.  

0

1

2

3

4

5

6

7

8

9

3Mo 6Mo 1Yr 2Yr 3yr 4Yr 5Yr 7Yr 10Yr 20Yr 25Yr

Sep 2011 Dec 2011 Mar 2012 Jun 2012 Sep 2012

Yields of Government Securities in the Secondary Market

Maturity

in percent

Interest rate differentials narrow. 

0

50

100

150

200

250

300

350

400

450

Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3

RP 91‐day T‐bill vs. US 90‐day LIBOR (before  tax) RP 91‐day T‐bill vs. US 90‐day T‐bill (before  tax)

RP 91‐day T‐bill vs. US 90‐day LIBOR (after tax) RP 91‐day T‐bill vs. US 90‐day T‐bill (after tax)

Interest Rate Differentials

2010 2011 2012

quarterly

 averages; in basis points

‐1

0

1

2

3

4

5

Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3

BSP RRP Rate US Federal Funds Target Rate

2010 2011 2012

BSP RRP Rate and US Federal Funds Target Rate

in percent

 

Yield Curve Secondary market yields of government securities (GS)  for  all  tenors  were  lower  as  of  end‐September  2012  relative  to  the  end‐June  2012 levels, due to strong buying activity supported by high  market  liquidity  and  positive  market sentiment  following  the  release  of  the   August 2012  fiscal data and a  lower  government borrowing program in Q4 2012. Debt paper yields were  lower  by  a  range  of  0.6  bp  (3‐year GS)  to 157.7  bps  (3‐month  GS)  compared  to  end‐   June 2012 levels.    Relative  to  the  end‐September  2011  levels, secondary market  yields  likewise declined with a range  of  3.8  bps  (1‐year  GS)  to  215.9  bps   (3‐month GS) except for the 3‐year GS which rose by 1.5 bps.   Interest Rate Differentials  The  average  positive  differentials  between domestic and US  interest  rates, gross and net of tax, narrowed in Q3 2012 relative to the previous quarter, following the large decline in the average RP  T‐bill  rate.  The  average  91‐day  RP  T‐bill  rate declined  by  82  bps  q‐o‐q, while  the  average US   90‐day T‐bill rate and US 90‐day LIBOR decreased by 1 bp and 5 bps, respectively.  The decline in US interest  rates  was  driven  largely  by  the implementation  of  the  US  Fed’s  third  round  of quantitative  easing  along  with  the  continued accommodative monetary stance in large AEs.  The positive differential between the BSP's policy interest  rate  (overnight  borrowing  or  RRP  rate) and the US federal  funds target rate narrowed to 350 bps as of end‐Q3 2012  from 375 bps  in end‐Q2  2012,  reflecting  the  25‐bps  decrease  in  the BSP’s  policy  interest  rate  to  3.75  percent  in   26 July 2012.  Adjusted for the risk premium,37 the spread between  the BSP’s policy rate and  the US federal  funds  target rate rose to 238 bps  in end‐September  2012  from 218  bps  in  end‐June.  This development may be traced to the 45‐bp decline in the risk premium given the larger decline in the 

37  The difference  between  the  10‐year ROP note  and  the  10‐year US  Treasury  note  is  used  as  proxy  for  the  risk premium. 

 

27 

125

150

175

200

225

250

275

300

325

Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3

Risk‐Adjusted Differentials

2010 2011 2012

in basis points

   

Real lending rate falls.  

0

1

2

3

4

5

6

Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q32010

Philippines' Real Lending Rate

2011 2012

in percent

10‐year  RP  yield  compared  to  the  10‐year  US yield.  ROP  bond  yields were  lower  on  improved investor  appetite  for  emerging  market  debt  on the  back  of  the  ECB’s  new  bond  buying programme and on expectations of another round of  quantitative  easing  by  the  US.  US  Treasury bond  yields  fell  as  investors  sought  the  relative safety  of  US  government  debt  amid  renewed worries about the euro area fiscal condition.   The real lending rate—measured as the difference between  the  average  bank  lending  rate  and inflation—declined  to  2.9  percent  in   September  2012  from  4.0  percent  in  June  2012 due  to  the  80‐bp  rise  in  the  inflation  rate  along with  the  30‐bp  decline  in  the  average  bank lending rate.   Inflation rate rose to 3.6 percent  in September  2012  from  2.8  percent  in  June  2012 while  the  average  bank  lending  rate  fell  to   6.5 percent from 6.8 percent  in the same period. The  real  lending  rate  of  the  Philippines  at   2.9 percent was the sixth highest in the sample of 10 Asian  countries, with  Indonesia  recording  the highest real lending rate at 7.1 percent. 

Financial Market Conditions  

Global  financial market conditions  improve but crisis in the euro area remains a source of risk.                        

 

Measures  by  AE monetary  authorities  to  ensure adequate  liquidity  in  their  respective  financial system  as  well  as  boost  domestic  economic activity  helped  restore  confidence  in  financial markets  across  the  globe.  The  accommodative monetary  stance  of  AE  central  banks,  coupled with  continued  favorable  macroeconomic prospects  in dynamic EMs, has also  translated  to significant  flows  to  these  economies  fuelling sustained  rallies  in domestic equities market and the  further  narrowing  of  debt  spreads.  In  the Philippines, the stock exchange index increased by 3.1  percent  relative  to  previous  quarter  on  the back  of  strong macroeconomic  fundamentals  as well  as  the  US  Fed’s  announcement  of  a  third round  of  quantitative  easing  program.  Debt spreads  also  narrowed  owing  to  increased demand for EM assets as monetary easing  in AEs boosted  demand  for  the  Asia’s  higher  yielding assets. The peso likewise continued to appreciate, buoyed  by  steady  forex  inflows  from  OF remittance,  portfolio  investments,  and  foreign direct investments.   

 

28 

  Local  stocks  continue  to  rally  on  strong macroeconomic fundamentals.   

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

Q1 2008

Q2 Q3 Q4 Q1 2009

Q2 Q3 Q4 Q1 2010

Q2 Q3 Q4 Q1 2011

Q2 Q3 Q4 Q1 2012

Q2 Q3

inde

x points

Quarterly Average PSEi

Q3 2012 5,248.72

        

Foreign investors continue to be net buyers.              

0

20

40

60

80

100

120

140

Q1 2008

Q2 Q3 Q4 Q1 2009

Q2 Q3 Q4 Q1 2010

Q2 Q3 Q4 Q1 2011

Q2 Q3 Q4 Q1 2012

Q2 Q3

in b

illion

pes

os

Oversubscription of T‐bill Auctions

   

Stock Market The  Philippine  Stock  Exchange  index  (PSEi) increased  by  3.1  percent  q‐o‐q,  to  average 5,248.72  index  points  in Q3  2012.  The  country’s credit  rating  upgrade  by  Standard  and  Poor’s (S&P)  on  4  July  to  one  notch  below  investment grade,  policy  rate  reduction  by  the  BSP,  and announcement by the US Fed of a third  round of quantitative easing (QE3) to help stimulate the US economy    contributed  to  upbeat  market sentiment. However, heightened risk aversion due to concerns over the ongoing European debt crisis and  renewed  geopolitical  tension  in  Iran tempered  equity  gains.  Nonetheless,  the  PSEi posted  two  historic  highs  in  the  third  quarter before  closing  at  5,346.1  index  points  on   28 September. The average PSEi  for the Q3 2012 was  21.1  percent  higher  compared  to  the  year‐ago level of 4,334.36 index points.  The index rally was accompanied by a 4.8 percent increase  in  total  stock  market  capitalization  to   P10.53  trillion  as  of  end‐September  2012  from P10.05  trillion  in  the  previous  quarter.  Foreign investors  were  net  buyers  during  the  period, posting net purchases amounting to P21.7 billion during the quarter‐in‐review. This reflected strong investor  risk  appetite  for  local  shares  as well  as confidence  on  the  country’s  favorable macroeconomic  prospects. As  a  percent  of  total transactions,  foreign  investors  accounted  for   47.7 percent of all transactions during the period in review.  Government Securities  Results  of  the  T‐bill  auctions  conducted  in   Q3 2012  reflected  robust demand  for  short‐term GS  on  the  back  of  favorable  macroeconomic developments,  such as  the  credit  rating upgrade by  S&P  earlier  in  the quarter, and as  funds  flow from  the US  to  emerging markets,  including  the Philippines, following the US Fed’s announcement of QE3. The  strong demand  for T‐bills during  the quarter  was  likewise  supported  by  the  high liquidity  in  the  financial  system.  The  Auction Committee  decided  on  a  partial  award  of  the offered amount  in three out of the  six scheduled auctions  during  the  review  quarter.  All  auctions were  oversubscribed  with  average 

 

29 

       Debt  spreads  narrow  on  increased  demand for EM assets. 

0

100

200

300

400

500

600

700

800

Q1 2008

Q2 Q3 Q4 Q1 2009

Q2 Q3 Q4 Q1 2010

Q2 Q3 Q4 Q1 2011

Q2 Q3 Q4 Q1 2012

Q2 Q3

in b

asis

poi

nts

Quarterly JPMorgan EMBI+ Sovereign Bond Spreads

EMBI+ Philippines EMBI+ Global

0

100

200

300

400

500

600

700

800

Q1 2008

Q2 Q3 Q4 Q1 2009

Q2 Q3 Q4 Q1 2010

Q2 Q3 Q4 Q1 2011

Q2 Q3 Q4 Q1 2012

Q2 Q3

in basis points

Quarterly Philippine Senior 5‐Year CDS Spreads

Philippines Indonesia Thailand Malaysia

                    

oversubscription  amounting  to  P11.2  billion against the total offered amount of P7.5 billion for each auction. This  is higher  than  the  P3.6 billion average oversubscription in the previous quarter.  Sovereign Bond and CDS Spreads  The country’s bond spreads narrowed generally in Q3 2012 as the string of central bank actions from advanced  and  developing  economies  led  to increased  demand  for  EM  assets  such  as  ROPs. The  EMBI+Philippine  spreads,  or  the  extra  yield investors  demand  to  hold  Philippine  debt securities  over  US  Treasuries,  tightened  to   164  bps  during  the  review  period,  from  the previous  quarter’s  average of  210  bps.  Similarly, the credit default swap  (CDS) spread, or the cost of  insuring  the  country’s 5‐year  sovereign bonds against default, dropped to 138 bps from 167 bps in  Q2  2012.  Against  those  of  neighboring economies,  the Philippine CDS traded  lower than Indonesia’s  average  of  166  bps  but  wider  than Malaysia’s 106 bps and Thailand’s 127 bps.   Debt  spreads  started  easing  in  July  on expectations  of  further  monetary  policy  easing across  the  globe.  The  slower‐than‐estimated expansion  in  China  and  the  slower  growth  of major  AEs  fueled  speculation  of more  economic stimulus  pushing  bond  yields  down  and  debt spreads tighter. The meeting of EU finance chiefs on  9  July  also  led  to  market  expectations  of financial  assistance  for  the  recapitalization  of ailing  Spanish  banks. On  the  domestic  side,  the credit upgrade on the Philippine sovereign bonds by  S&P  by  one  notch  short  of  investment  grade likewise buoyed market risk appetite.   Spreads  continued  to  contract  in  August  as sentiment remained upbeat on expectations  that the  ECB  may  resume  its  government  bond purchasing  program  to  help  bring  down  the borrowing  costs of  indebted euro area members such as Spain and Italy. Stronger US jobs data and hopes  of  China  and  US  providing  additional stimulus measures  improved risk appetite  for EM bonds,  tightening  spreads  to  its narrowest  in  the past four months.      

 

30 

               

The narrowing of debt spreads continued until the third week of September as monetary easing from the ECB, the US Fed, and the BOJ boosted demand for the region’s higher yielding assets.  In the first week,  the  rally was  stoked  by  the  bond  buying plan unveiled by the ECB to tackle the euro area’s ongoing  debt  crisis.  Likewise,  the  US  Fed’s aggressive  move  to  ease  monetary  conditions further triggered a surge in demand for EM assets and  sparked a  flurry of new  issues  in  the  region. These  led spreads to plunge to 14‐month  lows as investors  continued  to  hunt  for  yields.  BOJ’s announcement  to  increase  its  asset  purchase program  on  19  September  by  about   US$127 billion also helped heightened  investors’ search for yields.   However, spreads started to widen slightly by end of  the  quarter  as  the  release  of  soft  economic data  for  US,  Europe,  and  China  reminded  the market of the global economy’s ongoing  fragility. Investor  concerns  were  also  raised  over  the charged geopolitical situation between China and Japan over a  territorial dispute  in  the  East China Sea. Inflation concerns, both global and domestic, likewise  added  to market worries  and  expanded spreads further. 

Banking System   Key performance indicators show sustained resiliency of the banking system.                  

 The  Philippine  banking  system  remained  sound and resilient during the first nine months of 2012, marked  by  a  growing  resource  base,  improving asset  quality,  and  higher  loan‐loss  provisioning ratios. The system’s capital adequacy ratios (CAR) of  over  15  percent  continued  to  remain comfortably  above  the  BSP’s  and  the  Bank  for International  Settlements’  (BIS)  minimum requirements.  Saving Mobilization  Banks’  total  deposits38  as  of  end‐June  2012 amounted to P4.2 trillion, 6.9 percent higher than the year‐ago  level of P3.9  trillion. The  continued growth in deposits reflected depositors’ sustained confidence  in  the  banking  system.  Savings deposits  registered  an  8.5  percent  growth  and continued  to  account  for  nearly  half  of  the 

38 This refers to the total peso‐denominated deposits of the banking system.  

 

31 

       U/KBs account for the largest share in the resource base.                        NPL ratio falls below pre‐Asian crisis level.                    

funding  base.  Meanwhile,  demand  and  time deposits  expanded  by  9.7  percent  y‐o‐y  and   1.9 percent, respectively, from their  levels a year ago.  Institutional Developments  The total resources of the banking system rose by   7.8  percent  to  P7.7  trillion  as  of  end‐July  2012. The  increase  could  be  traced  to  the  growth  in loans and securities other than shares,  indicative of  the  public’s  continued  trust  in  the  banking sector. Universal  and  commercial  banks  (U/KBs) accounted  for  almost  90  percent  of  the  total resources of the banking system.  The number of banking  institutions (head offices) fell  to  723  as  of  end‐March  2012  from  the quarter‐  and  year‐ago  levels  of  726  and  746, respectively, indicating continued consolidation of banks as well as the exit of weaker players  in the banking  system.  By  banking  classification,  banks (head  offices)  consisted  of  38  U/KBs,  71  thrift banks  (TBs),  and  614  rural  banks  (RBs). Meanwhile,  the  operating  network  (including branches)  of  the  banking  system  increased  to 9,186  in  Q1  2012  from  9,050  in  Q4  2011  and 8,870  during  the  same  period  a  year  ago,  due mainly  to  the  increase  in  the  branches/agencies of TBs.  The banking  system’s asset quality, as measured by the NPL ratio, sustained  its downtrend, easing to  2.8  percent  as  of  end‐July  2012  from  the   3.1  percent  registered  a  year  ago.  Banks’ initiatives  to  improve  asset  quality  along  with prudent lending regulations helped bring the NPL ratio  to  below  its  pre‐Asian  crisis  level  of  about 3.5  percent.  The  lower  NPL  ratio  reflected  the   0.3  percent  increase  in  the  level  of  NPLs combined with the 11.4 percent expansion  in the industry’s total  loan portfolio (TLP). The NPL level increased  to  P107.3  billion  as  of  end‐July  2012 from  P107.0  billion  during  the  same  period  in 2011.  Meanwhile,  the  TLP  expanded  to   P3.8  trillion  from  P3.5  trillion  during  the  same period a year ago.  Similarly, the NPL  ratio of U/KBs declined  further to  2.2  percent  in  July  from  2.5  percent  in  the same period in 2011. 

 

32 

                      Banks remain adequately capitalized, exceeding prescribed levels set by the BSP and BIS.          

 Nonetheless, the Philippine banking system’s NPL ratio of 2.8 percent was higher compared to some of  its  neighbors  like  Indonesia’s  2.2  percent, Malaysia’s 2.6 percent, South Korea’s 0.5 percent, and Thailand’s 2.5 percent.39 The lower NPL ratios of Malaysia and South Korea could be attributed to  the  creation  of  publicly‐owned  asset management  companies  (AMCs),  which purchased  the bulk of  their NPLs, a practice not implemented in the Philippines.  The loan exposures of banks remained adequately covered  as  the  banking  system’s  NPL  coverage ratio  improved  to  109.7  percent  as  of  end‐July 2012  from  104.2  percent  in  the  preceding  year. The  ratio  was  indicative  of  banks’  continued compliance  with  the  loan‐loss  provisioning requirements  of  the  BSP  to  ensure  adequate buffers against unexpected losses.  Meanwhile,  the  CARs  of  the  Philippine  banking system remained robust despite continued global difficulties.  The  banking  system  registered average  CARs  of  16.7  percent  on  solo  basis  and 17.6  percent  on  consolidated  basis  as  of  end‐December 2011. The ratios rose slightly  from the previous quarter as  the  growth  in banks’  capital outpaced  the  growth  in  risk  weighted  assets (RWA). As a  result,  the  industry’s CAR  continued to exceed both the statutory  level set by the BSP at 10.0 percent and the BIS at 8.0 percent.  The  Philippine  banking  system’s  CAR  on consolidated  basis  at  17.6  percent  was  higher than  those  of  Thailand  (15.0  percent), Malaysia (17.2  percent)  and  South  Korea  (14.0  percent). Indonesia posted the highest CAR in the region at 18.2 percent.40  Meanwhile,  placements  in  the  special  deposit account  (SDA)  facility  of  the  BSP  increased  by about 12.6 percent to reach P1,824.4 billion as of end‐September  2012  from  the  P1,620.4  billion posted during the same period a year ago. On the other  hand,  placements  under  the  BSP  RRP 

39 Sources: Various central bank websites,  IMF and  financial stability reports,  Indonesia  (banking system, Q1 2012); Malaysia (banking system, Q1 2012); Thailand (banking system, Q1 2012); and Korea (banking system, Q4 2011). 40  Sources: Various  central  bank websites  and  financial  stability  reports,  Indonesia  (commercial  banks, Q1  2012); Thailand (commercial banks Q1 2012); Malaysia (banking system, Q1 2012); and Korea (commercial banks, Q4 2011). 

 

33 

window went up by 14.9 percent to P277.7 billion from the P241.7 billion in the same period a year ago. 

 Exchange Rate   The peso remains strong amid ongoing global economic downturn.  

36

38

40

42

44

46

48

50

Q1 2008

Q2 Q3 Q4 Q1 2009

Q2 Q3 Q4 Q1 2010

Q2 Q3 Q4 Q1 2011

Q2 Q3 Q4 Q1 2012

Q2 Q3

Php/US$

Quarterly Peso‐Dollar Rate

Q3 2012 Php41.90/US$

 

 

   

The relative strength of the peso was maintained in Q3 2012 despite headwinds stemming from the protracted  global  economic  downturn  and lingering  crisis  in  Europe.  The  peso  averaged  at P41.90/US$1,  appreciating  by  2.1  percent  from the previous quarter’s average of P42.78/US$1.41 

On a y‐o‐y basis, the peso likewise appreciated by 2.0 percent from  the P42.75/US$1 average  in the third  quarter  of  2011.  The  sustained  inflow  of foreign  exchange  from  OF  remittances,  export receipts, portfolio  investments, and foreign direct investments remained the fundamental drivers of the peso’s  continued appreciation. The peso was likewise  anchored  by  the  country’s  sustained economic  growth  and  sound  macroeconomic fundamentals.    The  peso  exhibited  mixed  trend  as  markets moved  rapidly  from  risk‐on  to  risk‐off  with  the ongoing European crisis, global growth concerns, and central bank responses dominating the global economic  environment.  The  peso  started  strong in  July  2012,  averaging  at  P41.91/US$1  from P42.78  in  June  on  the  strong  rebound  of  the country’s  exports  sector.42  The  peso  was  also bouyed  by  S&P's  move  to  raise  the  country’s credit  rating one notch below  investment  grade. In August, the peso weakened slightly to average at P42.05/US$1. The weakening of  the peso was attributed  in  part  to  the  sharp  slowdown  in exports  as  global  demand  decelerated.43  Likewise,  sustained  woes  on  global  growth weighed down on  the peso.44  In  September,  the peso  regained  losses,  averaging  stronger  at P41.75/US$1 as shift  in policy expectations–ECB’s move  to  implement  its  bond  buying  scheme, along  with  the  US  Fed’s  QE  program–spurred 

41 Dollar rates or the reciprocal of the peso‐dollar rates were used to compute for the percentage change.  42 According to data by NSO, exports grew y‐o‐y by 19.7 percent in May 2012. 43 Export earnings in June 2012 amounting to US$4.310 billion went up by 4.2 percent from US$4.135 billion  in June 2011. However, on a monthly basis, it decreased by 12.6 percent from US$4.932 billion in May 2012. 44 In the second quarter of 2012, Japan's economy grew just 0.3 percent which is lower than the pace expected. 

 

34 

Changes in Selected Dollar Rates

Year‐to‐dateAppr./(Depr.), in percent

29 Jun ’12* 28 Sep ‘12**

Philippine peso 4.1 5.1

Thai baht (onshore) ‐0.8 2.5Chinese yuan ‐0.9 0.1Malaysian ringgit ‐0.4 3.5South Korean won 0.5 3.7Singaporean dollar 2.0 5.9New Taiwan dollar 1.4 3.4Indonesian rupiah ‐3.7 ‐5.2Japanese yen ‐3.4 ‐0.8Indian Rupee ‐5.7 0.8

Source: Bloomberg, Reuters and PDEX•As of 4:00 p.m., 29 June 2012** As of 4:00 p.m., 28 September 2012

investor’s  risk appetite and bolstered  the appeal of EM assets.45  On a  ytd basis,  the peso appreciated against  the US dollar by 5.1 percent on 28 September 2012 as it closed at P41.70/US$1, moving  in tandem with the  rest  of  the  Asian  currencies  except  for  the Indonesian  rupiah  and  Japanese  yen  which depreciated vis‐à‐vis the US dollar.46     Meanwhile,  volatility,  as  measured  by  the coefficient  of  variation  of  the  daily  average exchange  rates  eased  slightly  to  0.005  percent during the quarter‐in‐review from 0.01 percent in Q2 2012.  

On  a  real,  trade‐weighted  basis,  the  peso  lost external price competitiveness against the basket of  currencies  of  major  trading  partners  (MTPs) and  competitor  countries  in  both  the  broad  and narrow  series  during  the  review  quarter.47  This developed  due  to  the  combined  impact  of  the peso’s  nominal  appreciation  and  the  widening inflation  differential  relative  to  these  baskets  of currencies,  leading  to  an  increase  in  the  real effective exchange  rate  (REER)  index of  the peso by  4.9  percent,  4.9  percent,  and  5.6  percent, respectively.48    

On  a  y‐o‐y  basis,  the  peso  lost  external  price competitiveness against  the basket of  currencies of  MTPs  due  mainly  to  the  peso’s  nominal appreciation.  Similarly,  the  peso  lost  external price  competitiveness  against  competitor countries  in both the broad and narrow  series as the  nominal  appreciation  of  peso  more  than offset  the narrowing  inflation differential against these baskets of  competitor countries. These  led to a real appreciation of the peso by 8.4 percent, 13.6 percent, and 12.8 percent, respectively. 

45 On 7 September 2012,  the ECB outlined  its  long‐awaited bond‐buying programme to  tackle the euro zone's debt crisis. Meanwhile, on 14 September 2012, the US Fed expanded its holdings of long‐term securities with open‐ended purchases of US$40 billion of mortgage debt  a month  in a  third  round of  quantitative easing as  it  seeks  to boost growth and reduce unemployment. 46  Based on the last done deal in the afternoon. 47 The basket of the major trading partners is composed of the currencies of US, Japan, the Euro area and the United Kingdom.  The broad  basket of  competitor  countries  comprises  the  currencies of Singapore,  South Korea, Taiwan, Malaysia, Thailand,  Indonesia and Hong Kong while the narrow basket  is composed of the currencies of  Indonesia, Malaysia and Thailand only. 48 The REER  index represents  the Nominal Effective Exchange Rate  (NEER)  index of  the peso, adjusted  for  inflation rate differentials with the countries whose currencies comprise the NEER index basket. A decrease in the REER index indicates  some  gain  in  the  external  price  competitiveness  of  the  peso, while  a  significant  increase  indicates  the opposite. The NEER  index, meanwhile, represents the weighted average exchange rate of the peso vis‐à‐vis a basket of foreign currencies. 

 

35 

National Government Fiscal PerformanceIn billion pesos

January‐August Growth(%)2011 2012

Surplus/(Deficit) ‐34.5 ‐71.2 ‐106.4

Revenues 912.8 1,013.6 11.1

Expenditures 947.2 1,084.8 14.5

*Totals may not add up due to roundingSource: BTR

  The  fiscal  deficit  for  the  period  January‐August 2012  reached  P71.2  billion,  P36.7  billion  higher than  the deficit  incurred during  the  same period last  year.  This  represented  38.8  percent  of  the P183.3  billion  programmed  deficit  for   Q1‐Q3 2012. Meanwhile, netting out the  interest payments  in  the  expenditures,  the  primary surplus  during  the  period  January‐August  2012 amounted  to  P149.9  billion,  7.5  percent  lower than  the  level  recorded  in  the  same  period  last year.    Revenue  collections  rose  by  11.1  percent  to P1,013.6 billion in January‐August 2012 compared to P912.8 billion  in the same period  last year and accounted  for  86.6  percent  of  the  Q1‐Q3  2012 program of P1,169.8 billion. The BIR and the BOC contributed  P701.4  billion  and  P190.4  billion, respectively,  to  total  revenues,  increasing  by   13.2  percent  and  10.7  percent,  respectively, compared to their levels  in same period last year. Likewise,  revenues  from  other  offices  increased by  1.6  percent  to  P60.9  billion.  By  contrast, collections  by  the  Bureau  of  the  Treasury  (BTr) declined  slightly  by  0.4  percent  to  P60.9  billion from P61.1 billion in the same period in 2011.   Expenditures  during  the  period  January‐August 2012 amounted  to P1,084.8 billion, 14.5 percent higher than the disbursements in the same period in 2011, reaching 80.2 percent of the Q1‐Q3 2012 program  of  P1,353.2  billion.  Excluding  interest payments,  total  disbursements  rose  by   15.1 percent  to P863.7 billion.  Interest payments also  went  up  by  12.5  percent  to  reach   P221.1 billion.    

III.   FISCAL DEVELOPMENTS     

The  January‐August  2012  fiscal  deficit  is higher compared to its year‐ago level.  

 

36 

IV.   EXTERNAL DEVELOPMENTS   

Global economic prospects remain subdued.               The US economy shows signs of improvement.                       

          

 The  JP Morgan Global  All‐Industry Output  Index rose  to  52.5  in  September  from  50.9  in  August and 51.7  in  July, as growth  in the services sector offset  the  weaknesses  in  the  manufacturing sector.  Business  activity  in  the  services  sector remained  robust amid an  increase  in the  level of incoming  new  business.  On  the  other  hand, manufacturing  production  declined  anew  due  to slower  inflows  of  new  orders  and weaker  global trade. Overall production expanded in the US, UK, Brazil,  and  Russia,  while  output  declined  in  the euro  area  and  Japan.  Moving  forward,  weak demand  and  rising  inflationary  pressures  could temper the performance of the global economy.49  Third  estimates  of  the  US  real  GDP  indicated  a   1.3  percent  q‐o‐q  output  growth  in  Q2  2012, slower than the 2.0 percent recorded  in Q1 2012. The  deceleration  primarily  reflected  the slowdown  in  personal  consumption  expenditure as well  as  in  both  residential and  nonresidential fixed  investments, which was offset partly by the smaller decrease  in federal government spending and by the acceleration in exports.50  The manufacturing PMI returned to the expansion level  at  51.5  in  September  from  49.6  in  August and  49.8  in  July.  New  orders  increased  in September, although overall production remained weak  amid  continued  concern  over  soft  global business conditions.51   Inflation  rose  slightly  to  1.7  percent  y‐o‐y  in August from 1.4 percent  in July due  largely to the increase  in  gasoline  prices.  Meanwhile, unemployment eased to 7.8 percent in September from  8.1  percent  in  August  and  8.3  percent  in July.52  The  Conference  Board Consumer  Confidence Index  rose  to  70.3  in  September  from  61.3  in August  as  consumers  became  more  optimistic 

49 JP Morgan Global Manufacturing & Services PMI, http://www.markiteconomics.com/MarkitFiles/Pages/ ViewPressRelease.aspx?ID=9795 50  Bureau  of  Economic  Analysis.  http://www.bea.gov/newsreleases/national/gdp/2012/pdf/gdp2q12_3rd.pdf.  The third estimate was also lower than the second estimate of 1.7 percent released in August 2012. 51  Institute  for Supply Management,  “September  2012 Manufacturing  ISM Report On  Business”,  1 October  2012, http://www.ism.ws/ISMReport/MfgROB.cfm 52 The US Bureau of Labor Statistics also reports that the unemployment rate has held in a narrow range of 8.1 to 8.3 percent between January and August 2012. 

 

37 

        Economic activity in the euro area contracts.                                 

about  the  short‐term  outlook  for  business conditions  and  employment  despite  continuing uncertainty.53    The  Thomson‐Reuters/University of  Michigan  Index  of  Consumer  Sentiment  also rose  to  78.3  in  September  from  74.3  in  August and  72.3  in  July  as  consumers’  assessment  of current economic conditions improved.54  Real  GDP  fell  by  0.5  percent  y‐o‐y  and  by   0.2 percent q‐o‐q in Q2 2012.55 The rate of decline in  many  member  states,  including  Spain,  Italy, Portugal, and the UK, accelerated in Q2 2012 from the previous quarter, while output  growth eased in Germany. The composite PMI for the euro area signaled  further  contraction,  decreasing  steadily to  46.1  in  September  from  46.3  in  August  and 46.5  in  July. This  reflected  the continued decline in  new  work  intakes  in  the  manufacturing  and services  sectors  across  the  region.  Declines  in output  and  employment  also  indicated  limited prospects  for  improvement  in  economic conditions moving forward.56   The European Commission’s Economic Sentiment Indicator for the euro area also decreased further to  85.0  in  September  from  86.1  in  August  and 87.9  in  July,  driven  by weakening  confidence  in retail and  services amid deteriorating production expectations.  Confidence  among  consumers  also weakened  due  to  heightened  unemployment fears.   The  seasonally adjusted unemployment  rate was at 11.4 percent in August, the same rate as in June and  July  2012.57  Inflation  rose  slightly  to   2.6  percent  in  August  from  2.4  percent  in  July, with  fuels  for  transport, heating oil, and gas and electricity  showing  the  largest upward  impact on the y‐o‐y headline inflation rate.58   

53 “The Conference Board Consumer Confidence Index® Increases in September, Index Improves Nine Points”. 25 September 2012. http://www.conference‐board.org/data/consumerconfidence.cfm 54 “Confidence Posts Significant Gain”.  28 September 2012. http://thomsonreuters.com/content/financial/pdf/i_and_a/438965/2012_09_28_confidence_posts_significant_gain.pdf 55 Second estimates. Eurostat news release 127/2012 dated 6 September 2012. 56 Markit Eurozone Composite PMI—final data, http://www.markiteconomics.com/MarkitFiles/Pages/ ViewPressRelease.aspx?ID=10168.  57 Eurostat news release 138/2012 dated 1 October 2012. 58 Eurostat news release 120/2012 dated 16 August 2012. The flash estimate for September is 2.7 percent, per news release 137/2012 dated 28 September 2012. 

 

38 

The Japanese economy loses momentum.                     Manufacturing declines further in China.             Economic  activity  picks  up  in  India,  but inflation remains high.                

Real GDP  grew  by  0.2  percent  (revised)  q‐o‐q  in   Q2  2012,  lower  than  the  1.3  percent  in  the previous quarter. Public investment on account of continuing  restoration  and  rehabilitation  efforts continued  to  drive  growth.  However,  domestic demand was noted  to have eased, while exports slowed  down  amid  a  strengthening  yen  and faltering growth in key export markets.  Moreover,  the  seasonally  adjusted  PMI  signaled further  contraction  in  manufacturing  output  at 48.0 in September from 47.7 in August and 47.9 in July. Output decreased anew due  to a continued decline  in  new  orders,  reflecting muted  external demand from China, Europe, and the US.  Consumer  prices  declined  by  0.4  percent  in August  and  July  after  falling  by  0.2  percent  in June. The seasonally adjusted unemployment rate was  broadly  steady  at  4.2  percent  in  August compared to 4.3 percent in July and June.  Real  GDP  growth  eased  to  7.6  percent  y‐o‐y  in   Q2 2012 from 8.1 percent in the previous quarter. The  seasonally  adjusted  manufacturing  PMI continued  to  reflect  deterioration  in  operating conditions  at  47.9  in  September  from  47.6  in August,  as  new  domestic  businesses  and  new export  orders  continued  to  decline  during  the month.   Inflation  rose  slightly  to  2.0  percent  in  August from 1.8 percent in July due largely to higher food prices.   Real GDP grew by 5.5 percent in the April to June 2012 quarter, up  slightly  from 5.3 percent  in  the previous  quarter,  given  the  significant  growth  in construction  and  services.  The  composite  PMI likewise  rose  to  55.0  in  September  from  54.3  in August  and  54.4  in  July,  as  stronger  demand fueled the  increase  in volume of new orders and new work in both the manufacturing and services sectors.   However,  inflation  remained a  concern,  rising  to   7.6 percent  in August  from 6.9 percent  in  July as the  decline  in  the  prices  of  vegetables  failed  to offset  the  increase  in  the  prices  of  cereals  and fuels.  

 

39 

Major  central  banks  expand  their  monetary accommodation.                        

Citing  subdued  inflationary  pressures  and  weak global  economic  prospects, major  central  banks were of the view that their current policy settings remained  appropriate  to  promote  domestic growth and keep  inflation at a stable path. Of the 15  central  banks  that  the  BSP  monitors,  13 decided  to maintain  their  respective policy  rates in September.  In  addition,  some  major  central  announced further  measures  in  August  and  September  to help  ensure  adequate  liquidity  and  thereby promote growth in their countries.  In August, the ECB  launched  the  Outright  Transactions Mechanism,  a  bond‐buying  program  focused  on the shorter end of the yield curve. In September, the US Fed announced QE3 program, which would raise  its  total holdings of  long‐term  securities by about US$40 billion per month through the end of 2012. The BOJ also  increased  the  total  size of  its Asset  Purchase  Program  by  10  trillion  yen  to  80 trillion  yen,  with  purchases  expected  to  be completed by end‐2013.  The  People’s  Bank  of  China  (PBoC)  also announced  an  additional  US$34.6  billion  cash injection  to  the  banking  system  in  August, tempering  expectations  of  another  reduction  in reserve  requirements.  Meanwhile,  the  Reserve Bank  of  India  (RBI)  decided  to  reduce  its  cash reserve  requirement  ratio  (CRR)  by  another  25 bps  in  September,  bringing  the  cumulative  CRR reduction to 150 bps since January 2012.   

 

40 

Spillovers from China: Impact on Philippine Inflation In view of China’s economic size as well as its role in the global economy, economic developments in China  are  often  viewed  as  having  a  significant  impact  on  inflation  trends  in  other  countries.  The potential spillover channels are as follows:   Impact of prices of imported goods from China on the domestic consumption basket. In Kamin et. 

al. (2006), they found that exports from China to 26 Organisation for Economic Cooperation and Development  (OECD) countries  lowered annual  import price  inflation by 0.25 percentage point (ppt) on average in 1993‐2002;   

Impact  of  competitive  pressures  coming  from  China’s  purchasing  power  parity  and  labor  cost channels. According to Cote and Resende (2008), price and wage setting conditions in China are estimated to have reduced global inflation by 0.07 ppt per year in 1990‐2006 and by 0.17 ppt per year in 2001‐2006; and  

  Impact  of  China’s  demand  on  global  prices.  China’s  increased  demand  for  food  and  non‐food 

commodities could create price pressures in the global market.   China’s impact on inflation: Regional case  Osorio and Unsal (2011) simulated a case of economic overheating in China. Using the Global Vector Autoregression  (GVAR) method,  quarterly  data  from Q1  1986  to Q1  2010 were  used  to  simulate   2  scenarios:  one,  a  case where  there  is  a  1‐percent  shock  to  China’s  GDP;  and  the  second  is  a   1‐percent shock to commodity prices following a shock to China’s gross domestic product (GDP). The results of scenarios are summarized in Tables 1 and 2.  

Table 1: Impact of 1‐percent shock to China’s GDP  

Country/region Change in inflation (%)

(Average per quarter in first year) China  0.7Asia  0.2ASEAN countries  0.2Developed Asia (a)  0.05Asian NIEs (b)  0.1

           a/ Composed of Japan, Australia and New Zealand             b/ Asian Newly Industrialized Economies refer to Hongkong, Korea, Singapore and Taiwan  

Table 2: Impact of 1‐percent shock to China’s commodity prices (Following a shock to GDP) 

 Country/region 

Change in inflation (%)(Average per quarter in first year 

unless indicated otherwise) Asia  0.10 *ASEAN countries  0.25Developed Asia (a)  0.01Asian NIEs (b)  Less than 0.015

          (*) Cumulative in first year         a/ Composed of Japan, Australia and New Zealand  

           b/ Asian Newly Industrialized Economies refer to Hongkong, Korea, Singapore and Taiwan 

  

 

41 

Both  simulations  indicate  that macroeconomic developments  in  China appear  to have a  relatively stronger impact on ASEAN  inflation relative to the rest of the world, with a one‐percent rise (fall) in China’s GDP and China’s commodity prices [following a positive (negative) shock to GDP]  increasing (decreasing) ASEAN inflation by 0.20 percent and 0.25 percent, respectively. This could be attributed to the extensive trade linkages of ASEAN economies with China. ASEAN economies are also relatively more  open  as well  as  are  dependent  on  oil  and  food  imports,  and  thus more  exposed  to  global inflationary shocks.   China’s impact on inflation: The Philippine case  Using  the  June  2012  version  of  the  Macroeconomic Model  for  the  Philippines  (MMPH),  policy simulations were conducted on the possible impact of economic developments in China on Philippine inflation. The MMPH  is a  small open‐economy,  forward‐looking  semi‐structural model, based on a general equilibrium framework. The MMPH also has an external demand block―proxied   by the US economy―and an endogenous monetary policy reaction function which reacts to the output gap and the deviation of the inflation forecast from the inflation target.   Two simulations were undertaken using the MMPH. The first simulation is an external demand shock through the  impact of China’s slowdown on the US economy. The second simulation combines the impact of China’s slowdown on the US economy and on international commodity prices.   In the  first simulation, a hypothetical scenario of a 1‐percentage point  (ppt) decline  in China’s GDP growth over one quarter was assumed. The  results  indicate  that a 1‐ppt decline  in China’s growth leads  to a corresponding 0.13‐ppt contraction  in external demand, as proxied by  the US economy. The contraction in external demand creates deflationary pressures of 0.04 ppt on average in the first year.   Monetary policy eases to help cushion the  impact of weak external demand on the domestic economy, but only minimally. Thus, GDP growth still declines slightly by 0.01 ppt on average  in the first year (Table 3).  

Table 3: Change in PHL inflation and GDP (After a 0.13‐ppt decline in external demand) 

  Year 1 Year 2Inflation   ‐0.041 ‐0.035GDP growth rate   ‐0.009 0.014

 In the second simulation, a combination of the external demand shock and  international commodity price shock was assumed. To approximate the impact of a 1‐ppt reduction in China’s GDP growth on international  commodity prices, a  vector autoregression  (VAR) model was estimated  consisting  of variables  ordered  as  follows:  China’s  GDP  growth  rate,  foreign  inflation  proxied  by  US  inflation, growth rate of  international commodity  index,  imported price  inflation, and domestic  inflation rate. The first quarter coefficient  is then  introduced into the MMPH as the  international commodity price shock. The estimate  from  the VAR and  the estimated  impact of China’s 1‐ppt slowdown on the US economy are both introduced into the MMPH through the external block.   The results of the second simulation indicate that a 1‐ppt slowdown in China’s GDP growth leads to a decline  in  international  commodity  prices  of  2.0  ppts.  Combined with  the  0.13‐ppt  contraction  in external  demand  (in  the  first  simulation),  the  estimated  decline  in  domestic  inflation  is  more pronounced at 0.14 ppt, although the dampening effect on GDP is more modest at 0.004 ppt, in the first year  (Table 4). The more modest decline  in GDP could be attributed to the expected stronger monetary  policy  response,  as  policy  rate  reacts  to  higher  deflationary  pressures  from  the combination  of  external  demand  and  international  commodity  price  shocks.  This  has  a mitigating impact on domestic GDP. 

 

42 

 Table 4: Change in PHL inflation and GDP 

(After a 2.0 ppt decline in commodity prices and 0.13 ppt contraction in external demand) 

  Year 1 Year 2Inflation   ‐0.138 ‐0.072GDP growth rate   ‐0.004 0.016

 The  results  of  the  above  policy  simulations  suggest  that  China’s  economic  developments  have  a marginal impact on both domestic inflation and output growth in the Philippines.   Conclusion  The  rise of China as a key player  in  the  global economy has made  its  influence on  global  inflation more  tangible. China’s  impact on other  countries’  inflation would depend on  the  latter’s bilateral trade with China and their reliance on imports of basic goods. As such, accounting for the influence of external developments and global commodity prices on domestic inflation is necessary. At the same time, however, monetary authorities must still consider  the nature of the shock  (i.e.,  temporary or permanent) as well as the relative weight of  imported commodities  in  the consumer price  index  in making the appropriate policy response.  References  Cote, D. and C. de Resende (2008) “Globalization and Inflation: The Role of China,” Bank of Canada Working Paper No. 2008‐35.   Kamin, S.B., M. Marazzi, and J.W. Schindler (2006) “The Impact of Chinese Exports on Global Import  Prices,” Review of International Economics, 14(2), 179‐201, 2006.   Osorio, C. and D.F. Unsal (2011) “Inflation Dynamics in Asia: Causes, Changes, and Spillovers from  China,” IMF Working Paper No. 2011‐257.   

 

43 

V.   MONETARY POLICY DEVELOPMENTS  Early in the quarter, the BSP eases policy rates… 

0

1

2

3

4

5

6

7

2011 2012

in percent

BSP Policy Rates

Overnight RRP Rate Overnight RP rate

                                     

 During its policy meeting on 26 July 2012, the BSP decided to reduce  its key policy  interest rates by 25  basis  points  (bps)  to  3.75  percent  for  the overnight borrowing or  reverse  repurchase  (RRP) facility and 5.75 percent for the overnight lending or repurchase  (RP)  facility.   The  interest rates on term  RRPs,  RPs,  and  special  deposit  accounts (SDAs) were also reduced accordingly. The July cut was  the  third  time  in  2012,  bringing  the cumulative policy rate reduction to 75 bps.  The Monetary  Board’s  (MB)  policy  rate  decision was based on  its assessment that price pressures have  been  receding,  with  risks  to  the  inflation outlook  slightly  skewed  to  the  downside.  Latest baseline  forecasts  indicated  that  inflation  was likely  to  settle  within  the  lower  half  of  the   3‐5  percent  target  for  2012  and  2013,  as pressures on global  commodity prices were  seen to  abate  further  amid  weaker  global  growth prospects.  Inflation  expectations  were  also moderating,  and  remained  at  levels  consistent with the inflation target range. However, pending electricity  rate  adjustments,  expectations  of higher prices  for  some  food products due  to  the prolonged  drought  in  the US,  and  firm  domestic demand  pressures  were  seen  to  pose  some upward pressures on inflation.  In addition, the MB was of the view that the risks to  global  economic  activity  were  likely  to  tip towards the downside  in the coming months. In the advanced economies, financial market stress continues  to  build  up,  and  there  remain concerns  about  the  prospects  for  urgent  fiscal adjustments  and  reforms.  Although  the Philippine economy can rely on the resilience of domestic  spending  to  sustain  its  growth, adequate policy  support  should  remain  in place as a buffer against strong global headwinds.  On  balance,  therefore,  the  benign  inflation outlook  provided  room  for  a  reduction  in policy rates  as  a  pre‐emptive  move  against  the  risks associated with the global slowdown.     

 

44 

… and thereafter maintains  its monetary policy stance. 

Meanwhile,  with  the  view  that  prevailing monetary  policy  settings  were  appropriate, supported  by  the  manageable  inflation  outlook and  robust  domestic  growth,  the  BSP,  during  its policy meeting on 13 September 2012, decided to maintain  its  policy  rates  at  3.75  percent  for  the overnight  borrowing  or  RRP  facility  and  5.75 percent  for  the  overnight  lending  or  RP  facility.  The  interest rates on term RRPs, RPs, and special deposit  accounts  (SDAs)  were  also  maintained accordingly. The reserve  requirement ratios were kept steady as well.  The MB’s  decision was  based  on  its  assessment that  the  inflation  environment  remained  benign, with the risks to the inflation outlook appearing to be  broadly  balanced.  Meanwhile,  market expectations  of  inflation  continued  to  be  in  line with  the  inflation  target. Weak  global  economic prospects  continued  to  temper  the  inflation outlook,  as  a  possible  easing  in  global  demand could  contribute  to  moderate  international commodity  prices.  The  sustained  stability  of  the peso  is  also  seen  to  cushion  the  effects  of imported inflation.  Nonetheless, the Monetary Board was mindful of potential  upside  risks  to  the  inflation  outlook, including pending electricity rate adjustments and expectations  of  higher  foreign  prices  for  some grains due to adverse weather conditions in major commodity  producing  countries.  Moreover, underlying demand‐side pressures continue to be firm,  supported  by  ample  domestic  liquidity  and brisk credit activity. 

 

45 

VI.   INFLATION OUTLOOK  

 BSP Inflation Forecasts       Emerging  baseline  forecasts  indicate  that inflation could  settle within the  inflation  target range over the policy horizon.                                             

  The emerging baseline forecasts continue to point to  average  inflation  settling  at  the  lower  half  of the  government‐announced  target  range  of   3‐5  percent  for  2012  and  at  around  the  same target  range  in  2013. Moreover,  initial  estimate indicate a within‐target inflation rate for 2014.   Results  of  the  latest  forecasting  exercises  of  the BSP  were  slightly  higher  than  in  the  previous quarter’s forecasts due mainly to the uptick in the actual inflation caused by a string of typhoons and floods  that  hit  the  country  in  recent  months. Higher  prices  of  petroleum  products  as  well  as higher  utility  rates  also  contributed  to  the increase  in  actual  inflation  during  the  review period.    Nevertheless,  the  BSP  sees  the  risks  to  inflation outlook to be broadly balanced. On one hand, the key downside risk to inflation continues to be the fragility  of  the  global  economy,  with  the  real sector activity as well as market outlook for global oil  consumption  largely  dependent  on  it.  The continued  strengthening  of  the  local  currency should also help  temper  the  impact  of  imported inflation.   On  the  other  hand,  upward  pressures on  international  food  prices  as well  as  petitions for  electricity  rate  adjustments  constitute  the upside risks to inflation.   

 Demand Conditions  Output growth continued  to be  robust as  shown in the  latest National Income Accounts (NIA). The domestic  economy  grew  by  5.9  percent  y‐o‐y  in Q2  2012,  significantly  higher  than  the  average market forecast for the quarter of 5.3 percent and the 3.6 percent growth recorded  in Q2 2011. This brought  the  first  semester  real GDP  growth  rate to  6.1  percent,  higher  than  the  4.3  percent registered  for  the  same  period  last  year.  The higher‐than‐expected expansion was sustained by accelerated  government  spending  (infrastructure and  capital  outlays),  improved  net  exports  and expansion of  the  tourism  sector,  supported  by a low  inflation  environment,  increased  business 

 

46 

                                                 

confidence,  and  an  overall  positive  domestic economic outlook.59  Results of  the  July 2012 MISSI  suggest continued expansion  in  economic  activity  in  the  review period.  The  latest  composite  PMI  also  signaled further  improvements  in  output,  particularly  for retail/wholesale  and  services  sectors.  Similarly, energy  sales  of  Meralco  recorded  a  growth  of   4.3  percent  in  the  first  two months  of Q3  2012 driven  mainly  by  higher  consumption  in  the industrial  sector. Preliminary  results of  the  latest BSP business and consumer expectations  surveys showed mixed  views  for  the  current quarter but an  upbeat  outlook  on  the  next  quarter.  The business  respondents’  more  positive  outlook  in the  next  quarter  (Q4  2012)  was  due  to expectations of:  (a)  continued  increase  in orders and  projects  leading  to  higher  volume  of production;  (b) expansion of businesses and new product  lines;  (c)  increased  government infrastructure  spending;  and  (d)  brisker  business during  the  Christmas  season  and  the  run‐up towards  the  2013  elections.  Meanwhile, consumer  confidence was higher  for  the  current and the next quarter due to the following factors: a)  greater  availability  of  jobs  and  more employment  both  local  and  abroad,  b)  higher income  and  lower  household  expenses  due  to expectations of broadly stable prices, and c) good harvests.  Nonetheless, on the whole, the pace of domestic economic  activity  remains  subject  to  significant uncertainty, owing mainly to continued weakness in the euro area as well as other major economies like the US and China.   Supply Conditions  The  AHFF  sector  expanded  at  a  slower  pace  of   0.7 percent in Q2 2012 from 8.3 percent recorded in  the  same period a  year ago.  The  slow  growth was  due mainly  to  contractions  in  the  fisheries and  livestock production, offset  slightly by higher poultry and crop production.     

59 National Economic & Development Authority, “Second Quarter 2012 Economic Performance”, 29 August 2012 

 

47 

                                  Output gap estimate widens. 

In  the  international  market,  the  Food  and Agriculture Organization’s  (FAO)  food price  index (FPI)  averaged  213  points  in  August,  unchanged from  its  level  in the previous month. The price of sugar recorded the biggest decline this month but was compensated by  increases  in meat and dairy prices.  Going  forward,  the  FAO  expects  a relatively  comfortable  global  supply‐demand balance  for  rice  and  coarse  grains  as  it  projects supply  of  these  commodities  to  increase  to   480.1  million  tons  (2.6  percent)  and  to   1,207.3 million tons (3.7 percent), respectively,  in 2012.  For  wheat  production,  the  FAO’s  latest forecasts point to a decline of 3.6 percent in world production in 2012 compared to its year‐ago level due to declines  in projected wheat production  in Ukraine, Kazakhstan, China, Morocco and the EU.   After falling sharply  in June, the monthly average price  of  Dubai  crude  oil  recovered  in  July  as Norway,  Western  Europe’s  largest  crude  oil exporter,  faced  a  shutdown  of  its  oil  production platforms  due  to  an  energy  strike.  Oil  prices advanced  further  in August on account of  falling crude oil stockpiles in the US amid tensions in the Middle  East  and  on  expectations  of  a  favorable resolution  to  the European debt crisis. Prevailing oil  prices,  however,  are  still  below  the  year‐to‐date  peak  price  registered  in  March.  Looking ahead,  the  balance  of  risks  to  world  oil  prices remains  skewed  to  the  upside  given  the geopolitical  risks  and  possibilities  of  supply disruptions.    The balance of demand and  supply conditions as captured  by  the  output  gap  (or  the  difference between actual and potential output), provides an indication  of  potential  inflationary  pressures  in the near  term.  Inflation  tends  to  rise  (fall) when demand for goods and services exert pressure on the  economy’s  ability  to  produce  goods  and services,  i.e.,  when  the  output  gap  is  positive (negative).  Based  on  the  latest  GDP  data,  preliminary estimates yielded an output gap of 4.5 percent in Q2 2012, higher than the 4.0 percent output gap from  the previous quarter. The  expansion  in  the output  gap  emerged  as  growth  in  actual  output outpaced  the  growth  in  potential  output.  As actual  output  continues  to  grow  above  trend, 

 

48 

domestic  demand  conditions  could  lead  to stronger  inflationary  pressures  over  the  short  to medium term.  Key  assumptions  used  to  generate  the  BSP’s inflation forecasts  The  BSP's  baseline  inflation  forecasts  generated from  the BSP’s single equation model  (SEM), and the  multi‐equation  model  (MEM)  are  based  on the following assumptions:  

(a)  NG  fiscal  deficits  for  2012  ‐  2014, which are  consistent  with  the  DBCC‐approved estimates;  

(b)  BSP’s overnight RRP  rate at 3.75 percent from October 2012 to December 2014;  

(c)  Dubai crude oil price assumptions, which are  consistent with  the  futures  prices  of oil in the international market;  

(d)  Annual  increase  in  nominal wage  of  2.2 percent  in November  2012;    5.5  percent in  June  2013  and  5.2  percent  in  June 2014;   

(e)  Real GDP growth, which  is endogenously‐determined in the BSP’s MEM; and  

(f)  Foreign  exchange  rate,  which  is endogenously‐determined  in  the  BSP’s MEM  through  the  purchasing  power parity  and  interest  rate  parity relationships.

 Risks to the Inflation Outlook   The current  fan chart  suggests  that  inflation is broadly stable over the policy horizon.   

  The  risks  to  the  inflation  outlook  may  be presented graphically through a fan chart. The fan chart depicts the probability of different  inflation outcomes  based  on  the  central  projection (corresponding  to  the  baseline  forecast  of  the BSP)  and  the  risks  surrounding  the  inflation outlook.    The  latest  projections  show  that  inflation  is expected to settle slightly below the mid‐point of the target range  from the  fourth quarter of 2012 

 

49 

             

The  risks  to  the  inflation outlook appear  to be broadly balanced.     The  uncertainty  of  global  economic  prospects and  its  impact on domestic economic activity  is the primary downside risks to inflation.                      

until 2013. Compared to the previous report, the latest  fan  chart presents a  slight upward  shift  in the  inflation  projections  for  2012  and  2013.  The higher  inflation  path  for  2012  and  2013 incorporates  the  impact  of  the  higher‐than‐projected  inflation  outturns  from  July  to September 2012 as a result of the rise in domestic fuel  prices,  upward  adjustments  in  electricity rates,  and  price  pressure  brought  by  weather related disturbances during the quarter.  Meanwhile, the  initial   forecasts   for   2014   show  that    the  central  inflation projection  could  settle near  the    low‐end   of    the   medium‐term  target range of 4.0 percent ± 1.0 percentage point.  The  latest  fan  chart  also  shows  that  there  are uncertainties  further  out  as  shown  by  the widening bands of the chart over time.    Latest  assessment  of  current  price  trends  and risks to  future  inflation suggests that the balance of  risks  to  the  inflation  outlook  appears  to  be broadly  balanced.  This  view  is  captured  in  the latest  fan  chart  by  the  relatively  equal  bands above and below the central projection.  The  continued  uncertainty  of  global  economic prospects  and  its  impact  on  the  domestic economy is the primary downside risk to inflation. At  the  same  time,  the  strengthening of  the peso could  help  temper  the  prices  of  imported commodities.  • The  IMF  has  reduced  anew  its  economic 

growth  projections,  reflecting  the intensification  of  the  downside  risks  to  the world  economy.  Over  the  near  term,  a deepening  of  the  euro  area  crisis  and  the threat  of  a  fiscal  cliff  in  the  US  continue  to pose considerable risks to the global outlook. Consequently, demand‐side   price   pressures  could    weaken    as  developments    in    the  external   sector   dampen domestic economic activity.   

• Over  the near  term,  the peso could continue to  draw  support  from  the  country’s  strong macro  fundamentals.  Sustained  inflows  of remittances, alongside expectations of strong capital inflows given low foreign interest rates and  investors’  search  for  yields  suggest  that 

 

50 

       Supply‐side risks for oil and non‐oil commodities and  additional  petitions  for  electricity  rate adjustments  are  the  principal  upside  risks  to inflation.   

the prospective  trend  in  the peso‐dollar  rate leans  towards  appreciation  of  the  domestic currency.  In  turn,  the  stronger  peso represents  a  downside  risk  to  inflation  as  it helps reduce  the cost of  imported goods and services. 

 The  upside  pressures  on  oil  and  non‐oil commodity  prices  as well  as  additional  petitions for  electricity  rate  adjustments  are  the  principal upside risks to inflation.  • The stabilization in oil prices from the peak in 

March  2012  reflects  in  part  weaker  OECD consumption. Nonetheless,  the  risk  to petrol prices  is  still  tilted  to  the  upside  given geopolitical  concerns  and  possibilities  of supply disruptions.  

• Global  food  prices  appear  elevated  as  food demand  remains  robust  amid  concerns  over production  disruptions  due  to  weather disturbances.  While  price  pressures  are  not evident in all major food crops, the near‐term balance  of  risks  to  food  prices  is  skewed  to the upside. 

 • Additional  electricity  rate  adjustment  on  top 

of those already  incorporated  in the baseline forecasts  remains  as  an  upside  risk  to  the inflation outlook. 

  

 

51 

                   

  The  fan chart  is a graphical presentation of  the probability of various outcomes  for  inflation over  the forecast horizon. The black line depicts the central projection, which corresponds to the BSP’s baseline inflation forecast. Its darkest band covers  the  lower and upper 25 percent of  the probability distribution. Each successive pair of bands  is drawn  to  cover a  further 25 percent of probability, until 75 percent of  the probability distribution  is covered.  Lastly,  the  lightest band  covers  the  lower  and upper  90 percent of  the probability distribution. The bands widen  (i.e., “fan out”) as  the  time  frame  is extended,  indicating  increasing uncertainty about outcomes. The bands in outline depict the inflation profile in the previous report.  The shaded area, which measures the range of uncertainty, is based on the forecast errors from the past years. In greater detail,  it can be enhanced by adjusting  the  level of skewness of  the downside and upside shocks  that could affect the  inflationary process over the next two years  in order to change  the balance of  the probability area lying above or below the central projection.  

 

52 

VII.  IMPLICATIONS FOR THE MONETARY POLICY STANCE  

Inflation remains within‐target over the policy horizon with risks to the outlook appearing to be broadly balanced.                          The  supply‐side  disruptions  due  to  adverse weather conditions and recent global commodity price  trends  have  contributed  to  overall  price pressures in Q3 2012.           Overall  growth momentum  is  still  expected  to remain at a fairly robust level.        

The  latest  baseline  scenario  shows  average headline  inflation  staying within  the  lower half of the  inflation  target  range over  the medium  term. Compared  to  the  previous  quarter,  however,  the latest projected inflation path is slightly higher due largely  to higher‐than‐projected  inflation outturns from  July  to  September  2012  owing  to  weather disturbances and higher fuel prices.  Consistent with the trajectory of the BSP’s inflation projection,  inflation  expectations  based  on forecast  surveys  by  the  BSP  and  Asia  Pacific Consensus  continue  to  lie  within  the  middle  to lower  portion  of  the  target  band  for  2012‐2014, although  the directions of  forecast  revisions have been mixed.    The  risks  around  the  inflation  projections  now appear to be broadly balanced. The elevated non‐oil commodity prices in the international market as well  as  additional  petitions  for  utility  rate adjustments  constitute  the  key  upside  risks  to inflation.   Meanwhile,  downside  risks  to  inflation outlook  relate mainly  to possibly weaker external demand  prospects  and  continued  appreciation  of the peso which could temper imported inflation.   Average  headline  inflation  rose  to  3.5  percent  in Q3 2012 from 2.9 percent  in the previous quarter, albeit  lower  than  the  4.8  percent  posted  a  year ago.  Similarly,  core  inflation  increased  to   4.1 percent  in Q3 2012  from the quarter‐ago rate of  3.7  percent,  but was  lower  than  the  year‐ago rate  of  4.4  percent.  Nevertheless,  reflecting  the transitory  nature  of  the  weather‐related  supply shock  in  August,  price  pressures  appear  to  have eased  in  September,  although  the  prospects  of  a secular decline are uncertain given the continuing volatility in global commodity prices.  Domestic demand has  continued  to  strengthen  in Q2 2012. Although GDP grew slower in Q2 relative to Q1, it  is still above the  long‐run average growth rate of GDP. In the second half of the year, growth is  expected  to  be  supported  by  strong  business and  consumer  confidence  and  other  domestic growth drivers.   The  latest PMI continues to point to expanding economic activity, particularly for the retail/wholesale  and  services  sectors.  Growth  is 

 

53 

    There  is  room  for  monetary  policy  to  provide additional support to output growth against the consequences  of  continued  weak  external demand amid uncertain global prospects.                                      

also  likely  to  be  supported  by  election‐related expenditure  and  the  government’s  accelerated spending over the next several months.  However, the BSP  is also mindful of the downside risks  to  output  because  of  weaker  external prospects. Growth  in H2 2012 could be hampered by  tenuous  global  economic  conditions.  Recent developments  in  the global economy also suggest that  risks  remain  and  global  growth  is  likely  to remain tepid.   On balance, while  the domestic  underpinnings  of Philippine  economic  growth  remain  firm, additional  policy  support  amid  a  benign  inflation outlook  could  help ward  off  the  risks  associated with  weaker  external  demand  by  encouraging investment and consumption.  Going  forward,  the  BSP will  continue  to monitor closely  the  evolving  balance  of  risks  to  both inflation  and  output  to  ensure  that  monetary conditions remain  in  line with price stability while supportive of non‐inflationary economic growth.     

     

 

54 

 SUMMARY OF MONETARY POLICY DECISIONS  

 

EFFECTIVITY DATE  LEVELS (IN %)  

MONETARY POLICY DECISION RRP OVERNIGHT  RP OVERNIGHT

2008  JAN 31  5.00  7.00 The Monetary Board (MB) decided  to reduce by 25 basis points (bps) the BSP’s key policy interest rates to 5 percent for  the overnight borrowing  or  reverse  repurchase  (RRP) facility  and  7  percent  for  the  overnight  lending  or repurchase (RP)  facility. The  interest rates on term RRPs, RPs,  and  special  deposit  accounts  (SDAs)  were  also reduced accordingly.  In  its assessment of macroeconomic conditions, the MB noted that the latest inflation forecasts indicated that inflation would fall within the 4.0 percent ± 1 percentage point  target  range  in 2008 and  the 3.5 ± 1 percentage point target range in 2009.  

  MAR 13  5.00  7.00 The MB decided to keep the BSP’s key policy interest rates at  5  percent  for  the overnight  borrowing  or  RRP  facility and 7 percent for the overnight lending or RP facility. The MB also decided to  implement  immediately the following refinements  in the SDA facility: (1) the closure of existing windows  for  the two‐,  three‐, and six‐month tenors; and (2)  the  reduction  of  the  interest  rates on  the  remaining tenors. The interest rates on term RRPs and RPs were also left unchanged. 

  APR 24  5.00  7.00 The  MB  kept  the  BSP’s  key  policy  interest  rates  at   5 percent for the overnight borrowing or RRP facility and  7  percent  for  the  overnight  lending  or  RP  facility.  The interest  rates  on  term  RRPs  and  RPs  were  also  left unchanged. 

  JUN 5  5.25  7.25 The MB decided to increase by 25 bps the BSP’s key policy interest  rates  to  5.25  percent  for  the  RRP  facility  and   7.25 percent for RP facility as emerging baseline forecasts indicate  a  likely  breach  of  the  inflation  target  for  2008 along  with  indications  that  supply‐driven  pressures  are beginning to feed  into demand. Given the early evidence of  second‐round effects,  the MB  recognized  the  need  to act  promptly  to  rein  in  inflationary  expectations.  The interest  rates  on  term  RRPs,  RPs,  and  SDAs  were  also increased accordingly. 

  JUL 17  5.75  7.75 The MB  increased by 50 bps the BSP’s key policy  interest rates to 5.75 percent for the overnight borrowing or RRP facility and 7.75 percent  for  the overnight  lending  or RP facility.  The  interest  rates  on  term RRPs,  RPs,  and SDAs were also increased accordingly.   

  AUG 28  6.00  8.00 The MB  increased by 25 bps the BSP’s key policy interest rates  to  6.0  percent  for  the  overnight  borrowing  or reverse  repurchase  (RRP)  facility and  8.0 percent  for  the overnight  lending or  repurchase (RP) facility. The  interest rates  on  term  RRPs, RPs,  and SDAs were  also  increased accordingly.  

  OCT 6  6.00  8.00 The MB kept the BSP’s key policy interest rates unchanged at 6.0 percent for RRP facility and 8.0 percent for  the RP facility.  The  interest  rates  on  term RRPs,  RPs,  and SDAs were also left unchanged. 

  NOV 6  6.00  8.00 The MB decided to keep the BSP’s key policy interest rates steady  at  6  percent  for  the  overnight  borrowing  or RRP facility  and  8  percent  for  the  overnight  lending  or  RP facility.    The  interest  rates on  term RRPs, RPs, and SDAs were also left unchanged. 

 

55 

 

EFFECTIVITY DATE  LEVELS (IN %)  

MONETARY POLICY DECISION RRP OVERNIGHT  RP OVERNIGHT

  DEC 18  5.50  7.50 The MB  decided  to  reduce  the  BSP’s  key policy  interest rates by 50 bps to 5.5 percent for the overnight borrowing or RRP facility and 7.5 percent for the overnight lending or RP facility. The interest rates on term RRPs, RPs, and SDAs were also adjusted  accordingly.  Latest baseline  forecasts showed  a  decelerating  inflation  path  over  the  policy horizon, with  inflation  falling within  target  by  2010. This outlook is supported by the downward shift in the balance of  risks,  following  the  easing  of  commodity  prices,  the moderation  in  inflation  expectations,  and  the  expected slowdown in economic activity.  

2009  JAN 29  5.00  7.00 The MB  decided  to  reduce  the  BSP’s  key policy  interest rates  by  another  50  bps  to  5  percent  for  the  overnight borrowing or RRP facility and 7 percent for the overnight lending  or RP  facility.    The  interest  rates  on  term RRPs, RPs,  and  SDAs  were  also  adjusted  accordingly.  Latest baseline  forecasts  showed  a  decelerating  inflation  path over the policy horizon, with  inflation falling within target by 2010. The MB based its decision on the latest  inflation outlook  which  shows  inflation  falling  within  the  target range  for  2009  and  2010.  The  Board  noted  that  the balance of risks to inflation is tilted to the downside due to the softening prices of commodities, the slowdown in core inflation,  significantly  lower  inflation  expectations,  and moderating demand. 

  MAR 5  4.75  6.75 The MB  decided  to  reduce  the  BSP’s  key policy  interest rates  by  25  bps  to  4.75  percent  for  the  overnight borrowing  or  RRP  facility  and  6.75  percent  for  the overnight lending or RP facility.  The interest rates on term RRPs, RPs, and SDAs were also reduced accordingly.  Given possible upside risks  to  inflation, notably  the volatility  in oil prices and  in exchange rates,  increases  in utility  rates, and  potential  price  pressures  coming  from  some agricultural  commodities,  the MB  decided  that  a more measured adjustment of policy rates was needed. 

  APR 16  4.50  6.50 The MB  reduced  key  policy  rates  by  another  25  bps  to   4.5 percent for the overnight borrowing or RRP facility and 6.5  percent  for  the  overnight  lending  or  RP  facility, effective immediately.  This rate cut brings the cumulative reduction  in  the  BSP’s  key  policy  rates  to  150  bps  since December  last  year.   The  current  RRP  rate  is  the  lowest since  15 May  1992.     Meanwhile,  the  interest  rates  on term RRPs, RPs, and SDAs were also reduced accordingly. In  its  assessment  of macroeconomic  conditions,  the MB noted that the latest baseline inflation forecasts indicated a  lower  inflation  path  over  the  policy  horizon,  with average  inflation  expected  to  settle  within  the  target ranges  in 2009 and 2010. In addition, the MB considered that  the  risks  to  inflation  are  skewed  to  the  downside given expectations of weaker global and domestic demand conditions and a low probability of a significant near‐term recovery in commodity prices.       

 

56 

 

EFFECTIVITY DATE  LEVELS (IN %)  

MONETARY POLICY DECISION RRP OVERNIGHT  RP OVERNIGHT

  MAY 28  4.25  6.25 The MB  decided  to  reduce  the  BSP’s  key policy  interest rates by another 25 bps to 4.25 percent for the overnight borrowing  or  RRP  facility  and  6.25  percent  for  the overnight lending or RP facility.  The interest rates on term RRPs,  RPs,  and  SDAs  were  also  reduced  accordingly.  Baseline  forecasts  indicated  a  lower  inflation  path  over the  policy  horizon,  with  average  inflation  expected  to settle  within  the  target  ranges  in  2009  and  2010.  In addition, the Monetary Board considered that, on balance, the  risks  to  inflation  are  skewed  to  the  downside  given expectations  of  weaker  global  and  domestic  demand conditions and a low probability of a significant near‐term recovery in commodity prices. 

  JUL 9  4.00  6.00 The MB  decided  to  reduce  the  BSP's  key  policy  interest rates by 25 bps to 4 percent for the overnight borrowing or RRP facility and 6 percent for the overnight  lending or RP  facility,  effective  immediately.  The  interest  rates  on term RRPs, RPs, and SDAs were reduced accordingly. This is the sixth time since December 2008 that the BSP has cut its policy interest rates. 

   

AUG 20 OCT 1 NOV 5 DEC 17 

  

4.00  

6.00 

The MB kept key policy rates unchanged at 4 percent for the RRP facility and 6 percent for the overnight lending RP facility.  The  decision  to  maintain  the  monetary  policy stance  comes  after  a  series  of  policy  rate  cuts  since December  2008  totaling  200  bps  and  other  liquidity enhancing measures. 

2010  

JAN 28 MAR 11 APR 22 JUN 3 JUL 15 AUG 26 OCT 7 NOV 18 DEC 29 

   The MB decided to keep the BSP's key policy interest rates steady at 4 percent for the RRP facility and 6 percent for the RP facility. The  interest  rates on  term RRPs, RPs, and SDAs were also left unchanged. 

2011  FEB 10  4.00  6.00 The MB decided to keep the BSP’s key policy interest rates steady  at  4  percent  for  the  overnight  borrowing  or RRP facility  and  6  percent  for  the  overnight  lending  or  RP facility.    The  interest  rates on  term RRPs, RPs, and SDAs were also left unchanged. 

  MAR 24  4.25  6.25 The MB decided to increase by 25 bps the BSP’s key policy interest rates to 4.25 percent for the overnight borrowing or RRP  facility and 6.25 percent for  the overnight  lending or RP  facility.  The  interest  rates on  term RRPs, RPs, and SDAs were also raised accordingly. The MB’s decision was based  on  signs  of  stronger  and  broadening  inflation pressures as well as a further upward shift in the balance of  inflation  risks.    International  food  and  oil  prices  have continued to escalate due to the combination of sustained strong  global  demand  and  supply  disruptions  and constraints.       

 

57 

 

EFFECTIVITY DATE  LEVELS (IN %)  

MONETARY POLICY DECISION RRP OVERNIGHT  RP OVERNIGHT

  MAY 5  4.50  6.50 The MB decided to  increase  the BSP’s key policy  interest rates by another 25 bps  to 4.5 percent  for  the overnight borrowing or RRP facility and 6.5 percent for the overnight lending  or RP  facility.    The  interest  rates  on  term RRPs, RPs,  and  SDAs  were  also  raised  accordingly.  Baseline inflation  forecasts  continue  to  suggest  that  the  3‐5 percent inflation target for 2011 remains at risk, mainly as a result of expected pressures from oil prices. 

  JUN 16  4.50  6.50 The MB decided to keep policy rates steady at 4.5 percent for the overnight borrowing or RRP facility and 6.5 percent for the overnight lending or RP facility.  At the same time, the  Board  decided  to  raise  the  reserve  requirement  on deposits  and  deposit  substitutes  of  all  banks  and  non‐banks  with  quasi‐banking  functions  by  one  percentage point effective on Friday, 24 June 2011. The MB's decision to raise the reserve requirement is a preemptive move to counter any additional  inflationary pressures from excess liquidity.  

  JUL 28  4.50  6.50 The MB   maintained the BSP's key policy  interest rates at 4.5 percent for the overnight borrowing or RRP facility and 6.5 percent for the overnight lending or RP facility. At the same  time,  the  Board  increased  anew  the  reserve requirement  on  deposits  and  deposit  substitutes  of  all banks and non‐banks with quasi‐banking functions by one percentage  point  effective  on  5  August  2011.  The MB's decision  to  raise  the  reserve  requirement  anew  is  a forward‐looking move to better manage liquidity.  

  SEP 8 OCT 20 DEC 1 

 4.50  6.50 

The MB decided to keep the overnight policy rates steady. At  the  same  time,  the  reserve  requirement  ratios were kept unchanged. 

2012  JAN 19  4.25  6.25 The MB  decided  to  reduce  the  BSP's  key  policy  interest rates  by  25  bps  to  4.25  percent  for  the  overnight borrowing  or  RRP  facility  and  6.25  percent  for  the overnight lending or RP facility. The interest rates on term RRPs, RPs,  and SDAs were  also  reduced  accordingly  The MB's decision is based on its assessment that the inflation outlook remains comfortably within the target range, with expectations  well‐anchored  and  as  such,  allowed  some scope  for  a  reduction  in  policy  rates  to  help  boost economic activity and support market confidence. 

  MAR 1  4.00  6.00 The MB  decided  to  reduce  the  BSP's  key  policy  interest rates by another 25 bps  to 4.0 percent  for  the overnight borrowing or RRP facility and 6.0 percent for the overnight lending or RP facility. The interest rates on term RRPs, RPs, and SDAs were also reduced accordingly. The MB is of the view that the benign inflation outlook has allowed further scope for a measured reduction  in policy rates to support economic activity and reinforce confidence.           

 

58 

 

EFFECTIVITY DATE  LEVELS (IN %)  

MONETARY POLICY DECISION RRP OVERNIGHT  RP OVERNIGHT

  APR 19  4.00  6.00 The MB decided to keep the BSP’s key policy interest rates steady  at  4  percent  for  the  overnight  borrowing  or RRP facility  and  6  percent  for  the  overnight  lending  or  RP facility.    The  interest  rates on  term RRPs, RPs, and SDAs were also left unchanged. 

  JUN 14  4.00  6.00 The MB decided to keep the BSP’s key policy interest rates steady  at  4  percent  for  the  overnight  borrowing  or RRP facility  and  6  percent  for  the  overnight  lending  or  RP facility.    The  interest  rates on  term RRPs, RPs, and SDAs were also left unchanged. The MB’s decision was based on its  assessment  that  the  inflation  environment  remains manageable.  Baseline  forecasts  continue  to  track  the lower  half  of  the 3‐5  percent  target  range  for 2012 and 2013, while inflation expectations remain firmly anchored. At the same time, domestic macroeconomic readings have improved significantly in Q1 2012. 

2012  JUL 26  3.75  5.75 The MB  decided  to  reduce  the  BSP’s  key policy  interest rates  by  25  bps  to  3.75  percent  for  the  overnight borrowing  or  RRP  facility  and  5.75  percent  for  the overnight lending or RP facility.  The interest rates on term RRPs, RPs, and SDAs were also reduced accordingly. This is the third time in 2012 that the BSP has cut its policy rates. The MB’s decision was based on its assessment that price pressures have been  receding, with  risks  to  the  inflation outlook  slightly  skewed  to  the  downside.  Baseline forecasts indicate that inflation is likely to settle within the lower half of the 3‐5 percent target for 2012 and 2013, as pressures  on  global  commodity  prices  are  seen  to continue to abate amid weaker global growth prospects. At the same time, the MB is of the view that prospects for global economic activity are likely to remain weak. 

  SEP 13  3.75  5.75 The MB decided to keep the BSP’s key policy interest rates steady at 3.75 percent for the overnight borrowing or RRP facility and 5.75 percent  for  the overnight  lending  or RP facility.    The  interest  rates on  term RRPs, RPs, and SDAs were also left unchanged. The MB’s decision was based on its  assessment  that  the  inflation  environment  remains benign, with the risks to the inflation outlook appearing to be broadly balanced.  

     

   

 

  

 The  BSP  Inflation  Report  is  published  every  quarter  by  the  Bangko  Sentral  ng Pilipinas.   The  report  is available as a complete document  in pdf  format,  together with other general information about inflation targeting and the monetary policy of the BSP, on the BSP’s website:   

www.bsp.gov.ph/monetary/inflation.asp  If you wish  to  receive an electronic copy of the latest BSP  Inflation Report, please send an e‐mail to bspmail@bsp.gov.ph.  The  BSP  also welcomes  feedback  from  readers  on  the  contents  of  the  Inflation Report as well as  suggestions on how  to  improve  the presentation.   Please  send comments and suggestions to the following addresses: 

 By post:    BSP Inflation Report  

c/o Department of Economic Research       Bangko Sentral ng Pilipinas 

A. Mabini Street, Malate, Manila Philippines 1004 

 By e‐mail:    bspmail@bsp.gov.ph