INTERNATIONAL JOURNAL OF APPLIED AND FUNDAMENTAL RESEARCH №6,2016

554 ECONOMIC SCIENCES УДК33

ФУНДАМЕНТАЛЬНЫЙ ПОДХОД КАК ОСНОВНОЙ ИНСТРУМЕНТ ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ КОМПАНИИ

Курбаков И.С.Владивостокский государственный университет экономики и сервиса (ВГУЭС), Владивосток,

e-mail: posi_tuv@bk.ru

ВстатьерассматриваютсяспособыпримененияметодовоценкистоимостикомпаниипоГрэхему.Срав-ниваютсяподходыоценкиразличныхвидовбизнеса.РазбираетсятеорияГрэхемаивносятсяпредложенияокорректировкиклассическойформулыдляиспользованияеевнашевремя.Материалможетпредставлятьинтерескакдляспециалистоввобластиинвестированиянафондовомрынке,такидлятеоретиковфунда-ментальногоанализа.

Ключевые слова: запас надежности, инвестирование в стоимость, внутренняя стоимость компании, мультипликаторы, акции

FUNDAMENTAL APPROACH AS MAIN TOOL OF A VALUE ASSESSMENT  OF THE COMPANY

Kurbakov I.S.Vladivostok state university of economy and service (VGUES), Vladivostok, e-mail: posi_tuv@bk.ru

In articlemethods of application of evaluationmethods of cost of the company according tograham areconsidered.Approachesofanassessmentofdifferenttypesofbusinessarecompared.graham’stheoryunderstandsandoffersaboutadjustmentsofaclassicalformulaforitsusearemadepresently.Materialcanbeofinterestastospecialistsinthefieldofinvestmentinthestockmarket,andtotheoristsofthefundamentalanalysis.

Keywords: supply reliability, value investing, the intrinsic value of the company, multipikatory, stocks

Инвестиции в акции важно рассматри-вать какинвестициив бизнеси оцениватьстоимость бумаг через стоимость компа-нии.Другимисловами,нужносмотретьнаценуакцииспозициисобственникакомпа-нииичерезпризмусоздаваемойбизнесомценности.Для этогопотребуетсяпровестианализкомпаниииувязыватьценуеебумагсэффективностьюбизнесаиегопотенциа-лом.Впоискеэтойвзаимосвязимеждуце-нойакциииценностьюкомпанииисостоитцельпроведенияоценки.

Оценка стоимости компании основананапредположенииотом,чтоукаждогобиз-неса есть истинная внутренняя ценность,котораяможетбытьопределенанабазеегофинансовых показателей, перспектив ро-ста,развитиярынкаиэкономикивцелом.

Внутренняя стоимость компании(Intrinsic Value) – она же: справедливая,фундаментальная стоимость. Вотличие отрыночной стоимости компании, котораяотражаетсоотношениеспросаипредложе-ния, внутренняя стоимость представляетсобойреальныйэкономическийпотенциалеебизнеса.

Помимо внутренней у компании естьидругиевидыстоимости:

●Балансовая(bookValue)–этобухгал-терская оценка стоимости активов компа-нии(рассчитываемыхподаннымбухгалтер-скогобаланса)завычетомнематериальных

активов и обязательств. Балансовая стои-мостькомпаниипочтивсегдаотличаетсяотеерыночнойстоимости.

●Рыночная стоимость или рыночнаякапитализация(MarketCapitalization)–этооценка стоимости компании фондовымрынком,рассчитываемаякакпроизведениерыночнойстоимостиобыкновенныхакцийкомпаниинаихколичество.Рыночнаястои-мостьменяетсявзависимостиоткотировокбумагкомпаниинабирже.

●Ликвидационная стоимость (DisposalValue; Residual Value) представляет собойоценку активов компании при ее ликвида-ции,например,вслучаепрекращениясвоейдеятельностииливынужденнойпродажеак-тивов,вчастности,врезультатебанкротства.

Дляопределениястоимостибизнесаис-пользуютсяразличныеметодики,новсеихможно обобщить как методы, основанныенаоценке:

1.Стоимости чистых активов компа-нии–затратный(имущественный)подход.

2.Будущих потоков наличности – до-ходныйподход.

3.Стоимости фондовым рынком: срав-нительный(рыночный)подход.

Затратный или имущественный под-ходоцениваетстоимостьактивовкомпаниииопределяетстоимостьеебизнесаподан-нымбухгалтерскогобалансаинаоснованиивеличины тех затрат, которые необходимы

МЕЖДУНАРОДНЫЙЖУРНАЛПРИКЛАДНЫХ ИФУНДАМЕНТАЛЬНЫХИССЛЕДОВАНИЙ №6,2016

555 ЭКОНОМИЧЕСКИЕНАУКИ длясозданияаналогичнойкомпании.Опре-деляетбалансовуюстоимостькомпании.

Преимуществоданногометодавтом,чтоонопираетсянаданныефинансовыхотчетовиоснованнаоценкереальныхактивов.Не-достаткомжеявляетсято,чтоониспользуетбалансовую,анетекущую(рыночную)сто-имость активов и не учитывает перспекти-выразвитиякомпаниииеепотенциал.

Доходныйподход,вотличиеотзатратно-гометода,основанненапрошлыхданных,анаоценкепотенциаларазвитиякомпанииивеличиныеебудущихдоходов.Определя-етвнутреннююстоимостькомпании.

Преимуществоданногометодавтом,чтоон учитывает стоимость денег во времени,интересы и риски инвестора. Недостаткомжеявляетсясубъективностьприопределениибудущихденежныхпотоковимножестводо-пущенийпривыборепараметровоценки.

Сравнительный или рыночный под-ход заключается в определении стоимостикомпаниичерезсопоставлениесаналогич-ными по величине и структуре капиталакомпаниями(методкомпании-аналога)илина базе отраслевых коэффициентов (методмультипликаторов).

Преимущество данного метода в том,что он использует актуальные данныесфондовогорынка,учитываетегоизмене-ния и отражает влияниефакторов отраслиирегионанастоимостьбизнеса.Недостат-камиже являются субъективность в выбо-ре компании-аналога, разброс в значенияхмультипликаторов для схожих компаниийиигнорированиепотенциалабизнеса.

Очевидно,чтонаибольшуюценностьдляинвесторапредставляютучитывающийстои-мостьденегдоходныйподходиотражающийнастроения рынка метод мультипликаторов.Всвоюочередь,затратныйподход,несмотряна отсутствие связи с рынком, представляетсобойнаиболееконсервативныйподходиза-щищаетинвестораотлишнегориска.

Далее поподробней рассматриваютсявидыоценкикомпании:

1.МетодоценкичистыхактивовБ.Грэхема2.МетодоценкивнутреннейБ.ГрэхемаМетодоценкичистыхактивовиликви-

дационной стоимости Б.Грэхема заключа-ется в расчете стоимости акций компанииисходяизоценкиеечистыхактивовподан-нымбухгалтерскогобаланса.

Б.Грэхем разработал метод оценкичистых активов (Net Current Asset Value,NCAV) в 1932году и протестировал егоэффективность на собственном портфеле.Результаты его применения были таковы:за30-летнийпериодпортфельбумаг,отби-раемых по данному принципу, показывалвсреднемдоходностьнауровне20%.

Позже,в1934году,онописалметодNetNetsилиNCAVвкниге«Анализценныхбу-маг»ипривелформулудляегорасчета:

NCAV=CurrentAssets– –(Totalliabilities+PreferredStocks)

Чистыетекущиеактивы=Активы–(ВсеОбязательства+ПривилегированныеАкции)

Как видно, предложенный Б.Грэхемомметод представляет собой оценку стоимо-сти компаниикак суммытекущих активовзаминусомобязательствсучетомпривиле-гированныхакций(приихналичии).

Текущие (оборотные) активы (CurrentAssets)–этоактивы,которыеиспользуетсяв течение12месяцевилиодногоопераци-онного цикла (если он превышает 1год).Представляют собой рабочий (оборотный)капиталкомпании.

Текущиеактивыотражаютсявбалансекомпаниии размещаютсяпо степениубы-ванияликвидностиивключаютвсебясле-дующиестатьи:

●Cash (Денежные средства): деньгив кассе и на расчетном счете, в том числебанковскиедепозитыисертификаты.

●Cash Equivalents (Эквиваленты де-нежныхсредств):краткосрочныеинвести-ции,статьи:

●Cash (Денежные средства): деньгив кассе и на расчетном счете, в том числебанковскиедепозитыисертификаты.

●Cash Equivalents (Эквиваленты де-нежных средств): краткосрочные инвести-ции, легко конвертируемые в денежныесредства. Например, казначейскиевекселя(Treasurybills).

●Short Term Investments (Краткосроч-ныевложения):инвестициивценныебума-ги(акцииилиоблигации)сосрокомреали-зациивтечениеодногогода.

●NetReceivables(Дебиторскаязадолжен-ность):величиназадолженностипооплатесостороныклиентовиконтрагентовкомпании.

●Inventory (Материальные запасы): за-пасы товаров, сырья, материалов, незавер-шенногопроизводстваиготовойпродукции.

●Other Current Asets (Прочие оборот-ныеактивы).

ВформулудлярасчетаNCAVпоБ.Грэ-хему принимаются следующие виды теку-щихактивов:

●CashиCashEquivalents(ДеньгииЭк-вивалентыденежныхсредств);

●Net Receivables (Дебиторская задол-женность);

●Inventory(Материальныезапасы)и исключаются следующие виды текущихактивов:

●Other CurrentAssets (Прочие оборот-ныеактивы)

INTERNATIONAL JOURNAL OF APPLIED AND FUNDAMENTAL RESEARCH №6,2016

556 ECONOMIC SCIENCES В качестве обязательств берутся все

обязательства (как краткосрочные, такидолгосрочные).НайтиихзначениеможновстрокебалансаTotalliabilities,послечегокнемуследуетприбавитьстоимостьприви-легированныхакций(PreferredStocks),взявихвеличинуизразделабалансаСобствен-ныйкапитал(Stockholders’Equity).

NCAV=CurrentAssets– –(Totalliabilities+PreferredStocks)

Чистыетекущиеактивы=Активы–(ВсеОбязательства+ПривилегированныхАкции)

Б.Грэхем считал, что привилегирован-ные акции правильнее относить к обяза-тельствам, а не к собственному капиталу,потомукаконипосвоейсутиближекдол-говым,анедолевыминструментам.Всвязис чем, при наличии у компании выпущен-ных привилегированные акции их необхо-димодобавитьврасчет.

Метод оценки внутренней стоимостикомпанииБ.Грэхемазаключаетсявоценкестоимостиакцийкомпаниинаосновепока-зателейееприбылиипрогнозадальнейше-гороста.

Метод оценки внутренней стоимостипредставляет собой попытку определитьреальныйэкономическийпотенциалкомпа-нииито,чегоееакциистоятнаделе.Ос-нователемданногоподходабылБенджаминГрэхем.

Грэхемсчитал,чтоценапокупкиопре-деляетдоходностьотинвестиций,апотомуникогданедолжнаупускатьсяизвиду.Емуудалось обозначить ее удивительно метко:«Цена–этото,чтоплатишь,астоимость–то,чтополучаешь».

ПоследовательБ.Грэхема,УорренБаф-фет,считаетразницумеждуценойиценно-стью самой главной разницей в мире, таккаконадаетинвесторунеобходимыйзапаснадежности(MarginofSafety),снижающийрискинвестиций.

Величина Margin of Safety должна со-ставлять30%,помнениюУ.Баффетаи50%согласнорекомендации,Б.Грэхема.

Набазетакогоподхода,использующегонесоответствие между ценой акций ком-пании и их ожидаемой ценностью, появи-ласьстратегияинвестированиявстоимостьили ценностного инвестирования ValueInvesting.

СтратегияValueInvestingсостоитвпри-обретении акций, рыночная цена которыхнижеихвнутреннейстоимости,срасчетомнато,чтовбудущемрыноквосстановитихсправедливуюцену.

Те стратегии, которые не соотносятценуистоимостьакции,помнениюБ.Грэ-хемаимеютмалообщегосинвестировани-

ем.Этоскорееспекуляциявнадежденато,чтоценывырастут,чемубежденностьинве-сторавтом,чтозаплаченнаяимценанижеполученнойстоимости.

«Покупайтеакции,какпокупаетеовощи,анетак,какпокупаетедухи.Действитель-ноустрашающиепотеризапоследниегодыпроизошливсвязистемиакциями,припо-купкекоторыхпокупательзабылзадатьво-прос: «Сколько это стоит?», – предупреж-далБенджаминГрэхем.

Всвоейкниге«Разумныйинвестор»Бен-джаминГрэхемприводитследующуюформу-лудлярасчетавнутреннейстоимостиакции:

V=EPSx(8,5+2g),где:●V–внутренняястоимостьакции;●EPS – чистая прибыль на акцию за по-следние12месяцев;●8,5–коэффициентP/Eдляакциис0%ростом;●g – средний темп роста, ожидаемый откомпаниивследующие7-10лет.

Позже Грэхем расширил данную фор-мулу, добавив в нее требуемую норму до-ходности,минимальныйразмеркоторойсо-ответствует действующей на рынке ставкедоходности 20-летних корпоративных об-лигацийскредитнымрейтингомAAA(20yrAAACorporatebonds).Намоментпублика-ции(в1962году)средняяставкаповысоко-качественным корпоративным облигациямсоставляла4,4%.

V=EPSx(8.5+2g)x4,4Для того чтобы привести данный рас-

чет к реалиям сегодняшнихдней, необхо-димо разделить всю формулу на текущуюставку доходности по корпоративным об-лигациям:

V=EPS×(8,5+2g)×4,4/ 20yrAAACorporatebonds

Ивнестиещепарупоправокдлямини-мизациириска,аименно:немногоснизитьвеличину коэффициентаP/E с 8,5 до 7,5-7(конечноезначениезависитотконсерватиз-ма инвестора) и множитель темпов роста(2g)с2до1,5.

Данные корректировки связаны с тем,что сегодня в условиях высоко конкурент-ного рынка компании не растут теми тем-пами,какэтобылововременаБ.Грэхема.Врезультатеформуладлярасчетабудетвы-глядетьтак:

V=EPS×(7,5+1,5g)×4,4/ 20yrAAACorporatebonds

Вовремяпроведенияанализакомпанийспомощьювышеуказанныхспособовбыловыявлено,чтометодоценкичистыхактивови ликвидационной стоимости лучше всего

МЕЖДУНАРОДНЫЙЖУРНАЛПРИКЛАДНЫХ ИФУНДАМЕНТАЛЬНЫХИССЛЕДОВАНИЙ №6,2016

557 ЭКОНОМИЧЕСКИЕНАУКИ показывает себя при оценке компании набалансе которой есть материальные акти-вы(здания,земляилифинансовыеактивы),иплохоработаетдляоценкисервисныхилитехнологичныхкомпаний,укоторыхоснов-ныеактивы–нематериальные(патенты,ли-цензии,торговыемарки).

Аметодоценкивнутреннейстоимостикомпании Б.Грэхема лучше использоватьдляоценкицикличных,молодыхиактивнорастущих компаний, имеющих нестабиль-ныйденежныйпоток.

Список литературы1.Биржевое дело: Учебник / под ред. В.А.Галанова,

А.И.Басова.–М.:Финансыистатистика,2009.2.КонвисаровА.Г.,ДаниловскихТ.Е.Российскийиза-

рубежныйподходыканализуфинансовогосостоянияпред-приятия//Международныйстуденческийнаучныйвестник.2015.–№4-3.–С.405-406.

3.КореньА.В.Методическиеподходык оценке каче-ства региональных программ инвестиционного развития

ДальнегоВостока//Современныепроблемынаукииобра-зования.–2014.–№6.–С.408.

4.КореньА.В.,КорневаЕ.В.Проблеманизкогоуровняфинансовой грамотности населения и пути её решения//Вмиренаучныхоткрытий.–2010.–№4-9.–С.39-42.

5.Корень А.В., ПроценкоЮ.А. Инвестиционные на-логовые вычеты как инструмент повышения финансовойграмотностинаселения//Международныйжурналприклад-ныхифундаментальныхисследований.–2014.–№12-2.–С.204-207.

6.Корнева Е.В., Корень А.В. Факторы, влияющие напредпринимательскуюактивностьрегиона //Современныепроблемынаукииобразования.–2014.–№6.–С.622.

7.Корнева Е.В., Корень А.В. Анализ существующихподходовкопределениюпредпринимательскойактивности//Интернет-журналНауковедение.–2013.–№6(19).–С.50.

8.КореньА.В.,БондаренкоТ.Н.,КорневаЕ.В.,Самсо-нова И.А. Основные направления реализации бюджетнойполитики Владивостокского городского округа в условияхфинансовой нестабильности //Фундаментальные исследо-вания.–2015.–№11-6.–С.1201-1205.

9.ПрокопьеваТ.И.,ВорожбитО.Ю.Инвестициифизи-ческихлицвценныебумаги//Современныепроблемына-укииобразования.–2014.–№3.–С.401.