PROGRAM DRŽAVNOG - mf.rks-gov.net · 3 Skračenice BDP ruto Domaći Proizvod CBK Centralna Banka...

1

Divizija za Upravljanje Dugova

April, 2018

PROGRAM DRŽAVNOG

DUGA 2019-2021

2

Sadrzina

UVOD 1. CILJEVI UPRAVLJANJA DRŽAVNOG DUGA................................................................................... 7

2. KARAKTERISTIKE PORTFOLIA DRŽAVNOG DUGA REPUBLIKE KOSOVA (2017) .......... 9

2.1. Postojeći portofolio unutrašnjeg duga .................................................................................................... 11

2.2. Postojeći međunarodni portfolio duga ................................................................................................... 13

2.3 Usluga opšteg državnog duga .................................................................................................................... 14

3. MAKROEKONOMSKI RAZVOJI I GLAVNI RIZICI ............................................................................. 15

3.1. Glavni makroekonomski događaji tokom 2017 .............................................................................. 15

3.2. Glavni faktori rizika...................................................................................................................................... 16

4. ANALIZE GLAVNIH RIZIKA U VEZI SA STRUKTUROM DRŽAVNOG DUGA ..................................... 18

4.1 Rizik od stope razmene .................................................................................................................................. 18

4.2 Rizik kamatnih stopa ....................................................................................................................................... 19

4.3 Rizik refinansiranja ........................................................................................................................................... 21

4.4 Rizik od potencijalnih obaveza .................................................................................................................... 22

4.5 Operativni rizik .................................................................................................................................................. 23

5. IDENTIFIKACIJA FINANSIJSKIH POTREBA I RESURSI FINANCIRANJA 2019-2021 ........................ 24

5.1 Strani resursi finansiranja .............................................................................................................................. 24

5.2 Unutrašnji resursi finansiranja .................................................................................................................... 26

6. SREDNJOROĆNA STRATEGIA DUGA 2019-2021 ............................................................................ 28

6.1 Metodologia ....................................................................................................................................................... 28

6.2 Rezultati i izbor srednjoročne strategije duga ....................................................................................... 28

PRILOG1. GODIŠNJI BILTEN 2017 O JAVNOM DUGU ....................................................................... 31

3

Skračenice

BDP Bruto Domaći Proizvod

CBK Centralna Banka Republike Kosova

SB Svetska banka

EBRD Evropska banka za obnovu i razvoj

EIB Evropska investiciona banka

IBR Islamska banka za razvoj

CNY Kineski Juan

OUD Odeljenje za upravljanje dugom

DIN Islamski dinar

MMF Međunarodni monetarni fond

FODK Fond za osiguranje depozita

FOMR Fond OPEC za međunarodni razvoj

SFR Saudijsko Arapski fond za razvoj

KfW Nemačka agencija za obnovu

SOR Srednjoročni okvir rashoda

HV Hartije od vrednosti

MF Ministarstvo finansija

PDD Program državnog duga

PVZ Prosečno Vreme do Zrelosti

MAR Međunarodno Agencija za Razvoj

MBOR Međunarodna Banka za Obnovu i Razvoj

MF Ministarstvo za Finansije

MMF Međunarodni Monetarni Fond

MER Ministarstvo Ekonomskog Razvoja

MI Ministarstvo za Infrastrukturu

MONT Ministarstvo Obrazovanja, Nauke i Tehnologije

MSPP Ministarstva Životne Sredine i Prostornog Planiranja

NATIXIS Predstavnik Francuske Republike za investicije

SAR Saudijski rijal

SDR Specijalna prava povlačenja

UniCredit Uni Credit Bankau Austriji

4

a ossnovu člana 15 Zakona o javnom dugu br. 03 / L-175, Ministarstvo finansija

dostavlja Vladi na usvajanje i u Skupštini na informisanje, Državni dug 2019-

2021. Program državnog duga 2019-2021 je sastavljen u skladu sa relevantnim

zakonodavstvom za upravljanje javnim finansijama i državnim dugom i uključuje

informacije o stanju državnog duga i njegovoj službi, srednjoročnim ciljevima vlade o

zaduživanju vlade, upravljanju rizikom državnog duga , profil povratka i strategija

srednjoročnog zaduživanja. PDD 2019-2021 je u skladu sa makroekonomskim i fiskalnim

okvirom - Srednjoročni okvir rashoda 2019-2021 i osigurava održivost državnog duga.

Takođe, tokom pripreme ovog dokumenta uzeti su u obzir najbolje prakse i standardna

uputstva koje su dizajnirali međunarodne finansijske institucije. Sve definicije korišćene

u dokumentu su definisane Zakonom o javnom dugu br. 03 / L-175 i drugi podzakonski

akti.

Upravljanje državnim dugom je proces kreiranja i sprovođenja strategije za upravljanje

državnim dugom kako bi se obezbedio potreban iznos finansiranja, postizanje ciljeva

troškova i rizika i ispunjenje bilo koje druge svrhe upravljanja državnim dugom za koji

mogu postaviti, kao što je razvijanje i održavanje efikasnog tržišta za državne hartije od

vrijednosti. Delokrug ove strategije pokriva sve aktivnosti vezane za prijem državnog

duga izdavanjem državnih hartija od vrijednosti na domaćem tržištu ili sklapanjem

ugovornih odnosa finansiranja sa međunarodnim poveriocima. Ovo uključuje sve akcije

koje prate proces izdavanja vrednosnih hartija, operacije vezane za uslugu spoljnog i

unutrašnjeg duga, vrše razne finansijske analize i operacije usmerene na smanjenje

rizika povezanih sa strukturom duga i optimizacijom usluge državnog duga.

U širem makroekonomskom kontekstu za javnu politiku, vlade trebaju nastojati

osigurati da su nivo i ritam rasta njihovog javnog duga znatno održivi i da se mogu pružiti

(vračati) u širokom opsegu okolnosti, zadovoljavajući ciljeve troškova i rizika. DUpravnici

dugova treba da osiguraju da su fiskalne vlasti svesne uticaja državnih potreba za

finansiranje i nivoa duga na troškove pozajmljivanja.

Kosovo ima relativno nizak nivo državnog duga. Sa rastom od 16,63% BDP-a, rast duga

je u zakonskim ograničenjima i u poređenju sa zemljama regiona Kosovo stoji dobro u

ovom izveštaju. Međutim, trend obeleženog nivoa duga prema, posljednjih godina,

beležio je porast kao rezultat unapređenja tržišta državnog duga. Sadašnji državni dug

Republike Kosova sastoji se od domaćeg duga, međunarodnog duga i državnih

garancija.

Istorijski, od početka izdavanja hartija od vrednosti (HV) u 2012. godini, Ministarstvo

finansija se fokusiralo na finansiranje budžeta uglavnom na domaćem tržištu, čime je

doprinijelo razvoju tržišta. Ministarstvo finansija je kroz strategiju izdavanja hartija od

vrijednosti, u skladu sa ciljevima za smanjenje rizika refinanciranja, doprinijelo

N

5

postepenom produženju zrelosti HV, stapanjem stabilnije krivulje vračanja. Divizija za

upravljanje dugom je dosledno razvila redovnu komunikaciju sa primarnim akterima

tržišta sa HV, kako bi se bliže upoznali sa investicionom bazom i najtačnijim prognozama

budućih razvoja investitora. Cilj ovih sastanaka bio je i nastojanje da se unapredi razvoj

sekundarnog tržišta. Do kraja 2018. godine prognozom duga je predvidjeno da

domaći dug dostigne na 679 miliona evra ili 10,2% bruto domaceg proizvoda.

Ostatak državnog duga Kosova je međunarodni dug, koji se sastoji od kredita po

programima sa Međunarodnim monetarnim fondom (MMF), Svetskom bankom (SB),

Nemačkom razvojnom bankom (KfV), Evropskom bankom za obnovu i razvoj (EBRD) ) i

drugih poverilaca sa manjim učešćem. Do sada je međunarodni dug u velikoj meri

koncesioniran - gde se većina kredita finansira od međunarodnih finansijskih institucija

(soft-loan). Sa izuzetkom programa saMMF-om koji se koriste za budžetsku podršku,

sva ostala zaduživanja se odnose na finansiranje specifičnih projekata u različitim

sektorima kao što su putna infrastruktura, vodosnabdijevanje, prečišćavanje otpadnih

voda, obrazovanje, zdravstvo i poljoprivreda. Do kraja 2018. godine očekuje se da

ćezalihe međunarodni dug iznositi oko 498 iliona evra ili 7,4% bruto domaćeg

proizvoda (BDP).

Portfolio državnog duga Kosova takođe sadrži državne garancije u iznosu od 44 miliona

evra. U skladu sa makroprudentnim politikama razvoja održivog državnog duga, iznos

garancija se dodaje ukupnom iznosu državnog duga u svrhu izračunavanja fiskalnog

ograničenja od 40% BDP-a.

Zakonski okvir - Osnovni zakon o upravljanju državnim dugom je Zakon o javnom dugu

br. 03 / L-175, koji je Skupština Republike Kosovo odobrila 29. decembra 2009. godine.

Ovim zakonom, Vladi se omogućava da "pozajmljuje, da pruža garancije za zajmove, da

plati troškove naplate duga i plaćenu glavnicu i kamatu na državni dug ". Zakon delegira

ministru finansija jedini autoritet za ulazak u državni dug za određene svrhe (član 3

Zakona) i određuje pravo Trezoru Kosova da menadžuje i upravlja državnim dugom.

Štaviše, prema Zakonu, neplaćeni iznos ukupnog opšteg duga nikako ne bi trebao

premašiti 40% BDP-a, a državne garancije treba tretirati kao državni dug kada se

izračunava ova granica.

U cilju povećanja transparentnosti upravljanja i utvrđivanja nadležnosti rukovodstva,

Ministarstvo finansija je izradilo podzakonska akta i procedure kako sledi:

- Pravilnik VRK Br. 22/2013 o procedurama izdavanja i upravljanja državnim

dugom, državnim garancijama i opštinskom dugu,

- Pravilnik MF-CBK br. 01/2014 o Primarnom i sekundarnom tržištu Hatija Vlade

Republike Kosovo,

6

- Pravilnik br. 01/2016 O Upravljanju pozajmljenim fondovima,

- Pravilnik br. 12/2017 o maloprodaji obveznica,

- Postupak za registraciju prihoda KFMIS-a i plaćanja državnog duga od Trezora,

- Postupak registracije u ISUFK međunarodnih državnih dugova i plaćanja za

projekte koje odredi SO, i

- Procedura o nadležnosti i upotrebi sistema upravljanja dugom;

Institucionalni okvir - U Ministarstvu finansija, Divizija za upravljanje dugom (DUD)

posluje u okviru Trezora. Ova podela je koordinirana sa Odeljenjem za

makroekonomsku politiku i međunarodnom finansijskom saradnjom, Odeljenjem za

budžet Ministarstva finansija i Centralnom bankom Republike Kosova, kao fiskalnom

agencijom Vlade. DUD je odgovorna za funkcije upravljanja rizicima zaduživanja države,

pregovaranje o finansijskim uslovima, upravljanje strategijom zaduživanja, izveštavanja,

registracije i servisiranja državnih dugova

BDP 2019-2021 je organizovan u nekoliko poglavlja i počinje sa definicijom ciljeva

upravljanja dugom i pokrivenost programa. Drugi deo predstavlja rezime karakteristika

tekućeg portfolija duga, koji uključuje procenu realizacije PDD-a 2018-2020 i analizu

postojećih rizika. Treći deo analizira osnovne pretpostavke i glavne makroekonomske

rizike povezane sa upravljanjem državnog duga. Četvrti deo razrađuje potrebe za

finansiranjem utvrđenim u SOR 2019-2021, spoljnim i unutrašnjim izvorima finansiranja

i njihovim glavnim rizicima. Poslednji deo sadrži izabranu strategiju za realizaciju aciljeva

u srednjoročnom periodu.

U cilju povećanja transparentnosti upravljanja državnim dugom, za detaljno

prikazivanje analitičkih detalja, detaljni podaci o državnom dugu Republike Kosovo

objavljuju se u Godišnjem biltenu (2017.), koji se kao dokument kao aneks prilaže

Programu Državnog duga.

1. CILJEVI UPRAVLJANJA DRŽAVNOG DUGA

7


lavni ciljevi Vlade Kosova za upravljanje državnim dugom su da osigurava

finansiranje budžetskog deficita po najnižim mogućim troškovima, uvek

uzimajući u obzir prihvatljiv nivo izloženosti finansijskim rizicima.

Pod- ciljevi 1:

Održavanje kontrole nad ritmom promena u parametrima duga.

Mere:

Godišnji plan zaduživanja ima za cilj osiguranje efikasnog finansiranja

budžetskog deficita, u skladu sa Zakonom o godišnjem budžetu, u skladu sa

ZUJFO, i u skladu sa ograničenjima rizika utvrđenim ovim programom. U

narednih nekoliko godina, politika zaduživanja države će nastaviti da se odnosi

na osnovne smernice fiskalne politike koje se prave u skladu sa ograničenjima

duga utvrđenim u ovom programu.

Kontinuirano praćenje visine i profila duga, kao i troškova za njegovo

servisiranjee, od posebnog je značaja za utvrđivanje karakteristika izvora

pozajmljivanja.

U okviru PDD 2019-2021. će se upravljati parametrima rizika, pokrivajući ciljeve

ili uputstva za valutu, kamatne stope i rizik refinansiranja ukupnog duga kao što

je prikazano u sljedećoj tabeli:

Tabela 1. Kosovo: Postavljene granice rizika za 2019-2021

Rizik Granica

Valutni rizik Zalihe ukupnog duga ne mogu biti veće od 30% u

stranoj valuti

Rizik kamatnih stopa Ukupni dug ne može imati veću varijabilne kamatne stopu od 30%.

Rizik refinansiranja Smanjenje odnosa duga koji dospe u jednu godinu na

50% ili manje državnog duga.

Prosečno vreme dospeća domaceg duga trebalo bi da

bude duže od jedne godine

G


8

Pod- cilj 2:

Razvoj tržišta Vladinih hartija od vrednosti

Mere:

Implementacija predvidljiv politike i uravnoteženog zaduživanja primenom

analitički pristup u odabiru novih dužničkih instrumenata.

Priprema neophodne zakonske i infrastrukturne promene kako biste podstakli

razvoj sekundarnog tržišta u državnim hartijama od vrednosti

Početak neophodnih pripreme za integraciju na međunarodna tržišta hartija od

vrednosti

Pokrivenost analiza Programa državnog duga

Analiza programa državnog duga u ovom dokumentu obuhvata period 2019-2021 i

zasniva se na trenutnim podacima poslednjeg portfelja duga 2017 i prognozama za kraj

fiskalne godine 2018. Obim analize PDD pokriva državni dug ograničavajući definiciju u

Zakonu o javnom dugu, gde se državni dug definiše kao "dug u ime institucija centralne

vlade koji je Republika Kosovo dužna da plati, ali neće obuhvatiti nikakvu odgovornost

drugih vladinih entiteta, uključujući ali ne ograničavajući se na opštine, javna preduzeća

ili Centralnu banku Kosova. "

Određivanje osnovne valute

Definisanje osnovne valute služi za olakšavanje korišćenja analitičkog alata koji

omogućava preciznije merenje rizika i troškova. U većini drugih zemalja u regionu

postoje lokalne valute, ali pošto je Kosovo prilagodilo evru onda je osnovna valuta evro.

Sve vrednosti navedene u ovom dokumentu prikazane su u milionima evra, osim ako

nije drugačije naznačeno.


9

2. KARAKTERISTIKE PORTFOLIA DRŽAVNOG DUGA REPUBLIKE KOSOVA (2017)

Struktura ukupnog državnog duga sastoji se od međunarodnog duga, domaćeg duga i

državnih garancija. Na osnovu najnovijih podataka iz 2017. godine, ukupan državni dug

iznosio je 996,42 miliona evra. Od toga, 574,27 su bili domaći dug, a 422,15

međunarodni dug. Garancije su bile u ukupnom iznosu od 44 miliona evra sa

zabeleženim rastom tokom 2017. godine. Indikator duga / BDP po vrsti duga prikazan

je u sljedećoj tabeli:

Tabela. 2: Struktura ukupnog duga, po godinama

2013 2014 2015 2016 2017

Međunarodni dug 323.76 326.35 371.17 373.77 422.15

Unutrašnji dug 152.51 256.52 377.78 478.97 574.27

Ukupni dug 476.27 582.87 748.95 852.74 996.42

Državne garancije 0.00 10.00 10.00 20.00 44.00

Dugkao % e BDP-a 8.94 10.65 13.07 14.58 16.63

BDP 5,327 5,567 5,807 5,985 6,257

Zahtev Zakona o javnom vlasništvu je da se iznos državnih garancija dodaje opštem

dugu kako bi se izračunao odnos duga / BDP-a.

Grafika. 1: Struktura ukupnog duga I odnos Dug/BDP (2017)

42%

58%

Medjunarodni Dug Domaci Dug

0%

500%

1000%

1500%

2000%

0.00

200.00

400.00

600.00

800.00

1,000.00

1,200.00

20

09

20

10

20

11

20

12

20

13

20

14

20

15

20

16

20

17

(% e

GD

P)

Mili

on

Eu

ro

Ukupni Dug Ukupni Dug od BDP


10

Ocena sprovošenja PDD 2018-2020 - Radi procene primene prethodnog programa (PDD

2018-2020), u tabelarnom poređenju glavni indikatori rizika su predstavljeni sa

podacima tekućeg portfolija duga. U tabelu se prate objašnjenja o napretku ovih

indikatora i nivou ostvarenja određenih ciljeva u programu.

Tabela. 3: Upoređivanje indikatoa duga za godinu 2016 dhe 2017

Dug na kraju godine

2016 Dug 2017

Međun

arodni

Unutr

ašnji

Ukup

ni

Međun

arodni

Unutr

ašnji Ukupni

Iznos (u mil EVR) 373.8 479.0 852.7 421.2 574.2 996.42

Dug kao % BDP 6.2 7.9 14.58 6.7 9.2 16.63

Cena duga

Isplate kamata kao% BDP-a 0.2 0.1 0.3 0.2 0.1 0.3

Ponderisana prosečna

kamatna stopa (%) 2.9 1.4 2.1 3.0 1.0 1.8

Rizik

refinansir

anj

PRSD (godine) 6.3 1.3 3.5 5.8 1.8 3.5

Dug koji dospe u 1 godini (%

od ukupnog iznosa) 15.7 57.2 39.0 13.7 46.9 32.9

Dug koji dospeva za godinu

dana (% BDP-a) 1.0 4.5 5.5 0.8 4.3 4.7

Rizik

kamatnih

stopa

PVZ (godine) 5.8 1.3 3.3 4.9 1.8 3.1

Dug je ponovo fiksiran za 1

godinu (% od ukupno) 34.8 57.2 47.4 42.3 46.9 45.0

Fiksna stopa %) (ukupnog

duga 69.5 100.0 86.6 61.9 100.0 83.9

Rizik

stope

razmene

valuta

Međunarodni dug (%

ukupnog duga) 46.7 42.3

Dug u EVR / (% ukupnog

duga) 87% 84%

U 2017. godini, učešće ukupnog duga u BDP-u je poraslo za oko 1,8% u odnosu na prošlu

godinu i dostiglo na 16,63%, što je u granicama od 40%, kako je navedeno u Zakonu o

javnom dugu.

S druge strane, troškovi servisiranja duga u celosti nisu prošli nikakve relevantne

promjene. Odnos isplata kamata prema BDP-u je ostao na istom nivou kao i prethodne

godine. Ponderisana kamatna stopa obeležila je blagi pad domaćeg duga i blagi porast

međunarodnog duga, što predstavlja pad od 0,3% u odnosu na prethodnu godinu.


11

Indikatori rizika refinansiranja su označili pozitivne događaje. Procenat domaćeg duga

koji je trebalo refinansirati tokom godine identifikovan je kao pitanje za dodatnu pažnju

u prethodnom programu. Preduzimanjem mera za produženje ročnosti domaćeg

portfolija, ovaj indikator se smanjio na 47%, ili za 10% manji nego prošle godine,

zadržavajući ograničenje unutar definicije BDP-a 2018-2020 (32,9%).

Prosečna rok servisiranja omaćeg duga (PRS) takođe je porasla i usklađena je sa BDP-

om 2018-2020, kada se utvrdi da ovaj indikator treba da bude veći od jedne godine. PRD

portfelja do kraja 2017. godine u domaćem dugu iznosi 1,8 godine. Do kraja 2018.

godine očekuje se da će ovaj indikator dostići 2,3 godine kao rezultat planiranog

dugoročnog servisiranja duga, uključujući i uvođenje novih instrumenata.

Procenat duga sa fiksnom kamatnom stopom je pao, nasuprot varijabilnim kamatnim

stopama. Dug osa varijabilnim kursom je porastao, ali nastavlja da ostane u granicama

od 30% postavljenim u PDD 2018-2020. Generalni cilj upravljanja dugom je da se spoljni

dug ugovara po fiksnim stopama, ali pošto je Kosovo sada mešovita zemlja MZR1 ,

izlaganje tempu međunarodnog tržišta je neizbežno.

Indikatori deviznog rizika takođe su opali. U skladu sa ciljem razvoja domaćeg tržišta,

unutrašnji dug se povećao, smanjujući međunarodni dug kao procenat od ukupnog za

skoro 2%. Usvajanje evra kao domaće valute doprinelo je smanjenju deviznog rizika.

Tako da, 84% ukupnog duga je denominirano u evrima. Pošto je ovaj indikator opao u

odnosu na prethodnu godinu, procenat od 16% ukupnog duga u drugim valutama leži u

granici od 30% postavljenim u PDD 2018-2020

S obzirom na gore navedene procene, vidimo da su postavljeni ciljevi u prethodnom

programu uspešno ispunjeni. Međutim, s obzirom na dalji razvoj domaćeg tržišta,

prodaja malih obveznica i dalje ostaje cilj koji za realizuje u narednim godinama.

2.1. Postojeći portofolio unutrašnjeg duga

Od osnivanja tržišta hartija od vrijednosti u 2012. godini, Ministarstvo finansija radi na

razvoju stabilnog, raznovrsnog tržišta investitora i transparentnog tržišta u smislu

poslovanja. U tu svrhu se upravlja elektronskim okruženjem za upravljanje aukcijama

1 Zemlje koje se smatraju MAR Blend su subjekat mekog kreditiranja sa niskim kamatnim

stopama I dugoroćnim dospeće, međutim, i nekoncesialnog kreditiranja prema

tržišnom razvoju


12

koje upravlja CBK kao fiskalni agent na tržištu, a pravo pristupa i nadmetanja je samo za

primarne aktere i primarne učesnike, kao i za Trezor Kosova za odobravanje rezultata

Trenutno, status primarnih aktera imaju 8 komercijalnih banaka licencirae od CBK, a

status primarnog učesnika je Kosovski fond osiguranja. Ostali učesnici, kao što su javni

subjekti, pojedinci, privatna preduzeća ili osiguravajuća društva, ulažu u hartije od

vrijednosti putem primarnih aktera. Struktura krajem 2017. godine bila je sledeća:

Grafika. 2: Struktura unutrašnjeg duga po investitorima

Kao što je već pomenuto, PVZ se u kontekstu domaćeg duga povećao se s obzirom da

je prosečna kamatna stopa preokrenuta u odnosu na prethodne godine, što implicira

da je namera Trezora da produži ročnost dokazala da je ekonomična. Ovo se može uzeti

u obzir kao rezultat kretanja na tržištima EVRozone, kao i visoke likvidnosti u kosovskom

bankarskom sistemu. Tako se prosečna kamatna stopa na portfoliju domaćeg duga sa

2,1% na kraju 2016. godine smanjila na 1,8% na kraju 2017. Godine.

Grafika. 3: Kamatne stope na kraju 2017

Domaća potražnja za investiranje na hartije od vrijednosti tokom 2017. godine bila je

stabilna, gdje je na svim aukcijama ispunjena potražnja investitora, čak je i premašio

42%

18%

35%

4%1%

Banka Penzioni Fondovi Javne Institucije Osiguranje Drustva Drugi

0.00%

1.00%

2.00%

3.00%

4.00%

5.00%

6.00%

3m T-racun6m T-racun12m T-racun2g Obveznice3g Obveznice5g Obveznice7g Obveznice

2012

2013

2014

2015

2016

2017


13

iznos koji je najavio Trezor Kosova za aukciju. Međutim, vredi napomenuti da likvidnost

zabeležena u bankarskom sektoru, koja je rezultat uglavnom rasta depozita, ne znači

nužno povećanje neto investicija od strane primarnih učesnika. Ovo je zbog eventualnih

ograničenja koje matične organizacije imenuju komercijalnim bankama sa

međunarodnim kapitalom na Kosovu. Na to se razgovaralo i na redovnim sastancima sa

Zakonom o primarnom tržištu, pri čemu je trezor većinu banaka obavijestio o

ograničenjima i potencijalima za ulaganja u vrednosne papire Republike Kosovo.

Tabela. 4: Napredovanje u hartije od vrednosti po instrumentima

Instrument 2012 2013 2014 2015 2016 2017

3 meseca 30.00 15.20 9.75 10.00 10.00 -

6 meseca 44.00 84.00 57.67 48.60 30.00 24.95

12 meseca 0 55.00 140.10 150.00 160.00 135.00

2 godine 0 0 52.00 126.95 159.95 175.00

3 godine 0 0 0 30.00 70.00 110.00

5 godine 0 0 0 15.00 50.00 110.00

7 godine 0 0 0 0 0 20.00

Ukupno 74.00 154.20 259.52 380.55 479.95 574.95

2.2. Postojeći međunarodni portfolio duga Tokom 2017. godine, međunarodni dug je imao značajne pomake u odnosu na

prethodnu godinu kao rezultat isplata prema programu MMF-a i isplata od zajmova za

finansiranje projekata.

Do kraja 2017. godine, međunarodni dug je iznosio 422,15 miliona evra, što predstavlja

oko 42,3% ukupnog državnog duga, odnosno 6,75% BDP-a. Najveći deo ili 76%

međunarodnog portfolija duga je premaiv EBRD-a i MMF-a.

Grafika 4: Struktura međunarodnog duga od strane poverilaca i vrste kredita

85%

15%

Multilateralni Kreditni Bilateralni Kreditni

14

2.3 Usluga opšteg državnog duga

Zakonom o javnom dugu je definisan prioritet plaćanja javnog duga bilo kojoj drugoj

državnoj obavezi. "... zahteve koji se odnose na isplatu glavnice i kamate državnog duga,

predstavljace prvi zahtev protiv opšteg računa Ministarstva ... i nece biti sada ili u

buducnosti podređeni od bilo kojeg drugog zahteva." Republika Kosovo kontinuirano

otplaćuje dug u potpunosti i na vreme, a potraživanja za isplatu tretiraju je sa visokom

efikasnošću, u skladu sa važećim finansijskim sporazumima. Sva plaćanja se obrađuju iz

budžeta Republike Kosovo od strane Divizije za upravljanje duga u okviru Trezora.

U sledećoj tabeli prikazana je Služba državnog duga tokom godina iz Budžeta Republike

Kosova, podeljena na glavnicu i kamatu.

Tabela. 5: Servisiranje opšteg duga do kraja 2017

2013 2014 2015 2016 2017

Servisiranje duga 25.47 34.88 44.88 85.20 77.31

Otplata glavnice 13.99 22.05 28.87 65.99 58.63

Kamata 11.35 12.46 15.63 18.70 18.34

Ostale stope 0.13 0.37 0.37 0.50 0.34

Servisiranje duga /Ukupni prihodi (%) 1.78 2.41 2.65 4.82 4.39

3. MAKROEKONOMSKI RAZVOJI I GLAVNI RIZICI

15


3.1. Glavni makroekonomski događaji tokom 2017

Realni ekonomski rast - Prema preliminarnim podacima Agencije za statistiku Kosova

(KAS), BDP u 2017. godini porastao je za 3,7% u odnosu na prethodnu godinu.

Ekonomski indikatori pokazuju da je 2017. godina bila trajnog ekonomskog oporavka

kao rezultat poboljšanih uslova kreditiranja i stabilnijeg poslovnog okruženja. Očekuje

se da će realni rast u 2018. godini iznositi 4,6%. Ovaj rast odražava pozitivnije izglede za

rast izvoza i investicija, dok se očekuje da će rast potrošnje pružiti glavni doprinos rastu.

Inflacija - Prema KAS-u, uprkos prosečnoj inflaciji tokom 2017. godine od 1,5% u

potrošačkim cenama i 4,0% u uvoznim cenama tokom 2017. godine, pad investicija i

izvoznih troškova učinio je da 2017. završi sa padom od 0,2% do nivoa deflatora BDP-a.

Ukupni budžetski prihodi - očekuje se da će se povećati za oko 6% sa 1.817 miliona eura u 2018. godini na 1.920 miliona u 2019. godini. Projekcije će se planirati da dostignu 2.150 miliona u 2021. godini. Planirano je povećanje direktnog poreskog udela u odnosu na ukupnu naplatu poreza sa 14,7% u 2018. godini, na 15,4% u 2021. godini. Očekuje se da će glavni i doprinosioci PDV-a i akcize biti u vrijednosti sa učešćem od preko 71% u ukupnom porezu

Rashodi - za period 2019-2021 se prognoziraju da rastu u produžetku, na održiv naćin- dosledno, dostižući 2394m EVRa u 2021. godine, što je povećanje od oko 4,8% u prosjeku. Treba napomenuti da je ovo povećanje uglavnom posledica povećanja kapitalnih izdataka, koji se predviđaju da se u proseku povećaju za 6,7% za predstojeći srednjoročni period. Pravilo o platama u javnom sektoru, koje je Skupština usvojila početkom 2016. godine izmenom Zakona o upravljanju javnim finansijama i odgovornošću i pažljivim upravljanjem zapošljavanja u enjem u javnom sektoru, predstavljaju mere za koje se očekuje da doprinesu smanjenju tekućih troškova i uspehu fiskalne konsolidacije. Ove promene služe kao garancija discipline koja pruža makrofiskalnu stabilnost, bez ugrožavanja adekvatnog pružanja javnih usluga i adekvatne finansijske podrške za socijalna pitanja.

Fiskalni deficit - kako je predviđeno u fiskalnom okviru, planira se finansirati iz domaćeg zaduživanja, eksternog zaduživanja i jednokratnih prihoda uključujući i besplatne prihode od likvidacije društvenih preduzeća. Spoljni dug se planira u cilju finansiranja projekata koji su već uključeni u postojeći budžetski okvir i projekte kreditiranja za organizacije za koje vlada deluje kao garant. Bankarski bilans se održava iznad 4,5% nominalnog BDP-a u proseku, prema kriterijumima ZUJFO za korišćenje sredstava KAP-u. Deficit se također održava i na nivoima utvrđenim fiskalnim pravilima; ispod 2% BDP-a. Potreba za državnim sredstvima je izvršena na osnovu redovnog planiranja domaćeg i inostranog duga, čuvajući ga na razumnim nivoima. Što se tiče javnog duga za period


16

obuhvaćen SOR i BDP-a se uzimaju pozajmice zasnovane na finansiranje konkretnih projekata (oni potpisani, ali neiskorišćeni i onih koji očekuje da će biti potpisan). Osim toga, scenario ekonomskih i fiskalnih predviđanja uzima u obzir izdavanje hartija od vrednosti za finansiranje deficita. I uzimajući u obzir vraća u srednjoročnom periodu, postepeno povećanje očekuje javnog duga, ali je ukupan dug u odnosu na BDP će ostati prihvatljive i održive nivoe. Međutim, projekcije ne uzimaju ovaj okvir zasniva se na mogućnost da je Vlada emitovati bilo državnu garanciju za projekat Novo Kosovo. Ako u budućnosti, Vlada emituje takvu garanciju, nivo javnog duga će dostići veoma visok nivo, potencijalno, da se postigne čak veći nivo dozvoljene Zakonom o upravljanju javnim finansijama i odgovornosti. Prema Zakonu o javnom dugu, Državne garancije se smatra državni dug. Stoga, potencijal izdavanje državnih garancija za navedeni projekat će povećati javni dug drzave, a to će smanjiti ili onemogućava u celini kredita za druge projekte, uzimajući u obzir pokazatelje stabilnosti javnog duga.

Deficit računa platnog bilansa će ostati gotovo isti u periodu od 2019. do 2021. godine (oko -9,7% BDP-a), pogađenog uglavnom od (planiranih) projekata javne infrastrukture. Procijenjeno je da trgovinski bilans za period 2019-2021 dostigne oko -27,4% BDP-a; na nivou sličan 2018. Trgovinski deficit ostaje izazov za kosovsku ekonomiju i zbog toga je Vlada pokrenula nekoliko promena poreza za promociju domaće proizvodnje i diversifikaciju izvoza, koji su uključeni u izmerenoj meri u projekcijama rasta BDP-a

Klauzula Investicija’ kao I sredstva iz likkvidacije od KAP-a očekuje se da će pokazati prve rezultate u drugoj polovini 2018. godine. Postoji nekoliko projekata čije se izvršenje očekuje početkom ove godine, iako u mnogo ograničenoj meri, jer je to prva godina rada ove inicijative. Očekuje se da se veći efekti prenose u srednjoročnom periodu i mogu biti većeg ili sporijeg intenziteta, u zavisnosti od faze pregovora o projektu. Pored sredstava predviđenih projektima Klauzulama (približno 100 miliona EVRa godišnje), slični efekti će imati korišćenje sredstava oslobođenih od likvidacije u KAP-u, koja ide u državni budžet i isključivo posvećena kapitalnim projektima, u skladu sa zakonskim kriterijumima za njihovu upotrebu.

Depoziti - Glavno finansiranje bankarske aktivnosti nastavlja se kroz depozite. U

decembru 2017. godine, ukupan iznos depozita iznosio je 3 milijarde evra (3,092

miliona), što predstavlja godišnji rast od 6,6%, što je niža stopa od proseka u posljednjih

šest godina; u isto vreme najniža stopa rasta u odnosu na isti period prošle godine. Kao

i prošle godine, rast poslovnih depozita nastavlja da bude dominantan u odnosu na rast

pojedinih depozita za 13,8% i 2,1%

3.2. Glavni faktori rizika

Glavni faktori rizika koji se razmatraju u srednjem roku su navedeni u nastavku:


17

Velika zavisnost od doznaka To čini na Kosovu osetljivom prema spoljnim traumama.

Kosovo i dalje dobija veliku količinu prihoda od doznaka emigranata , što uglavnom utiče

na potrošnju domaćinstva. Tokom 2017. doznake su porasle za 9,9%. Makroekonomska

trauma u dve glavne ekonomije u kojima se zapošljava kosovska dijaspora - Nemačka i

Švajcarska - mogle bi se preneti na ekonomiju Kosova tako što će smanjiti nivo slaoca

doznaka dijaspore i time smanjiti domaću potrošnju. Iako su ove traume u prošlosti

ublažene putem štednje migranata, ako se u budućnosti ponovi, rezerve su možda bile

smanjene.

Domači kapaciteti osetljivi na proizvodnju električne energije mogu zahtevati dodatna

budžetska sredstva za subvencionisanje energetskog sektora, što dovodi do pogoršanja

trgovinskog deficita. Kapaciteti proizvodnje električne energije na Kosovu se amortizuju

i često ne rade i mogu dovesti do potreba za finansiranjem energetskog sektora za

razliku od planiranja. Vlada je najavila izbor privatnog operatera za izgradnju i

funkcionisanje novih proizvodnih kapaciteta Kosova e Re. Sa planiranom investicijom

tokom petogodišnjeg perioda, očekuje se početak izgradnje novih proizvodnih

kapaciteta u 2018. godini, uticati na rast investicija, što će rezultirati znatno većim

rastom privrede. Sa druge strane, uticaj koji ovaj faktor može imati na upravljanje

javnim dugom odnosi se na način na koji će se koristiti za finansiranje. Ako se, na primer,

odluči da će se ovaj projekat finansirati kroz zajam zajamčen od strane Vlade Kosova,

budžetska naknada će biti velika i neposredna, kao i nivo indikatora duga i rizika će biti

pogođeni u zavisnosti od modela finansiranja.

Smanjenje performansi preduzeća u javnom vlasništvu (PJV) - Vlasništvo nad PJV-

a, koje su prvenstveno namenjene pružanju javnih dobara, izlaže Vladu Kosova većim

rizicima, bilo putem potrebe da se garantuje neprekidna isporuka javnih dobara ili

izloženost mogućim finansijskim obavezama. Trenutno su pod pozajmljeni krediti u

iznosu od 57 miliona, a garantovani krediti iznose 44 miliona.

Ograničen kapacitet u izvršenju kapitalnih projekata uz dodatnu potrošnju, može

dovesti do izvršenja kapitalnih projekata, a samim tim i na niži ekonomski rast. Iako

finansiranje MFI igra veoma važnu ulogu u jačanju ekonomskog rasta, kako bi se ovaj

efekat ostvario, agencije za potrošnju će morati povećati svoje apsorpcione kapacitete

za finansiranje od međunarodnih finansijskih institucija i izbeći pod izvršenje budžetskih

planiranja.

Uticaj cena baznih metala na izvoze - Sastav kosovskog izvoza uglavnom karakteriše

izvoz osnovnih metala (iako je trend opadanja) i tesno je povezan sa ukupnom

vrednošću izvoza. Tokom proteklih godina ekstrakcija, prerada i izvoz baznih metala je

usko povezana sa osnovnim cenama metala (cijene nikla). Stoga se pad cena metala

smatra negativnim rizikom za vrednost izvoza i ekonomske aktivnosti.

4. ANALIZE GLAVNIH RIZIKA U VEZI SA STRUKTUROM DRŽAVNOG DUGA

18

4. ANALIZE GLAVNIH RIZIKA U VEZI SA STRUKTUROM

DRŽAVNOG DUGA Obezbjeđivanje dugoročne održivosti državnog duga zahteva adekvatnu analizu glavnih

tržišnih rizika i drugih pratećih rizika. U okviru tržišnih rizika analiziramo: (a) rizik

vrednovanja deviznog kursa i (b) rizik kamatne stope, a posebno (c) rizik od

refinansiranja, (d) rizik od potencijalnih obaveza i (e) operativni rizik . Sledeće će

predstaviti analizu ovih rizika u okviru postojećeg portfolija duga i uticaj koji oni mogu

imati na strukturu duga na srednjoroćni period.

4.1 Rizik od stope razmene

Devizni rizik je oblik tržišnog rizika koji se javlja kada su krediti u stranoj valuti.

Neželjene promene u ovoj varijabli mogu dovesti do dodatnih troškova servisiranja

duga, niže vrednosti isplate nego što je u početku bilo ugovoreno, ili povećanja opšteg

duga. Pošto su svi prihodi Vlade Kosova prihvaćeni u EVRo valuti, bilo koje zaduživanje

u drugim valutama stvara izloženost valutnom riziku.

Portfolio međunarodnog duga Kosova trenutno se sastoji od tri valute: evra, SDR-a, i

veoma malog dela u islamskom dinaru. Vlada Republike Kosovo je ugovorila i

ratifikovala zajmove i u valutama USD i SAR, ali povlačenja / isplata od ovih zajmova još

nisu počela. Uzimajući u obzir sljedeću strukturu u kojoj je samo 14% ukupne aktive

duga u valuti van Evra, možemo zaključiti da je rizik deviznog kursa mali i da je u

granicama od 30% postavljen od strane BPM 2018-2020.

To doprinosi i činjenica da je Kosovo usvojilo evro kao domaću valutu, kada se zna da je

to jedna od vrhunskih valuta. Ovo je prednost u odnosu na zemlje regiona koje imaju

svoje nacionalne valute.

Grafika.5: Struktura ukupnog duga prema valuti

86%

14%

EUR SDR


19

Portfolio kosovskog javnog duga je izloženo deviznom riziku uglavnom kao rezultat

zaduživanja MMF-a. Sva sredstva koja su pozajmljena od MMF-a su u valuti Special

Drawing Rights (SDR 3). Do 2017. godine izloženost riziku deviznog rizika od strane

programa MMF-a iznosila je oko 160 miliona evra ili 38 posto međunarodnog duga. Za

naredne godine taj iznos će se smanjiti jer nema planiranja za obnovu ovakve vrste

finansiranja.

Do 2017. godine izloženost riziku deviznog rizika od strane programa PVZ-a iznosila je

oko 160 miliona evra ili 38 posto međunarodnog duga. Za naredne godine taj iznos će

se smanjiti jer nema planiranja za obnovu ovakve vrste finansiranja.

U nekim slučajevima je izbegavanje zaduživanja u stranoj valuti je nemoguće jer neki

poverioci, na osnovu svojih politika, nude kredite samo u njihovoj usvojenoj valuti.

Uzimajući u obzir povoljne uslove kredita, prihvatljivi su i ekonomski povoljni od ovih

poverilaca.

4.2 Rizik kamatnih stopa

Ova vrsta tržišnog rizika se javlja kada kamatna stopa na zajam nije fiksna, ali je podložna

kretanju kamatnih stopa na tržištu. Kretanje kamatnih stopa je manja i predvidljivija u

odnosu na kretanje deviznih kurseva. Nepovoljne promene kamatnih stopa utiču na rast

domaćih i međunarodnih servisiranje duga.

Deo varijabilne kamatn stope je relativno mala, 16,1% ukupnog dugnog portfolija, i u

granicama od 30% definisanim u BDP-u 2018-2020. Međutim, kamatni rizik se povećava

obnavljanjem kamatnih stopa u bilo kom slučaju kada refinansira kratkoročni domaći

dug. U 2016. godini, ukupni procenat dugova u toku godine iznosio je 47,4%, dok je

2017. godine pao na 45%. Prema riziku od rebalansa kamatnih stopa uglavnom je

izložen portfolijo domaćeg duga. U kontinuitetu BDP 2018-2020 planirano je dalje

dospeća koje će također doprinijeti smanjenju duga koji treba revidirati u toku godine

3SDR je "korpa" valuta koja se sastoji od valuta: EVR, USD, GBP, CNI i JPI. Vrednost SDR se određuje na

osnovu proseka koji se povlači iz gore navedenih valutnih vrijednosti. S obzirom na prirodu SDR-a i kako odrediti njenu vrednost, ova valuta se smatra prilično stabilnom..


20

Nepovoljne promene kamatnih stopa utiču na rast domaćih i međunarodnih servisiranje

duga.

Deo varijabilne kamatn stope je relativno mala, 16,1% ukupnog dugnog portfolija, i u

granicama od 30% definisanim u BDP-u 2018-2020. Međutim, kamatni rizik se povećava

obnavljanjem kamatnih stopa u bilo kom slučaju kada refinansira kratkoročni domaći

dug. U 2016. godini, ukupni procenat dugova u toku godine iznosio je 47,4%, dok je

2017. godine pao na 45%. Prema riziku od rebalansa kamatnih stopa uglavnom je

izložen portfolijo domaćeg duga. U kontinuitetu BDP 2018-2020 planirano je dalje

dospeća koje će također doprinijeti smanjenju duga koji treba revidirati u toku godine.

Grafika.6: Ukupna struktura duga prema vrsti kamate

Drugi pokazatelj rizika kamatne stope odnosi se na međunarodni dug. Oko 40%

međunarodnog duga, ili 16% ukupnog duga, varira i to se sastoji od izloženosti MMF-u.

Kao što je navedeno, do kraja 2017. izloženost programima MMF-a bila je oko 160

miliona EVRa ili 38% međunarodnog duga. Za naredne godine rizik od ove specifične

izloženosti će se smanjiti jer nema planiranja za obnovu ovakve vrste finansiranja.

Međutim, portfolio takođe sadrži deo novih kredita koji su ugovoreni po promenljivoj

stopi, ali još uvek nisu isplaćeni. U zavisnosti od nivoa implementacije projekata o

odgovarajućem finansiranju i servisiranja duga MMF-a, izloženost riziku kamatne stope

može se povećati. Stoga, u srednjoročnom periodu pažnja će biti posvećena praćenju i

pažljivom upravljanju ovim indikatorima. Sastav portfelja duga prema vrsti kamatne

stope bio je sledeći:

84%

16%

Fiks Variabil


21

Tabela. 7: Struktura ukupnog duga prema vrsti kamate tokom godina

2013 2014 2015 2016 2017 %

Ukupan dug 476.27 582.87 748.95 852.74 996.42 100

Fiksni 370.54 481.14 621.21 738.78 835.65 83.9

Varijabilni 105.73 101.73 127.74 113.96 160.77 16.1

Međunarodni dug 323.76 326.35 371.17 373.77 422.15 100

Fiksni 218.03 224.62 243.43 259.81 261.38 61.9

Varijabljiv 105.73 101.73 127.74 113.96 160.77 38.1

Unutrašnji dug 152.51 256.52 377.78 478.97 574.27 100

Fiksni 152.51 256.52 377.78 478.97 574.27 100

Kao i u slučaju deviznog rizika, u posebnim slučajevima, totalno izbegavanje rizika je

nemoguće. Stoga je prihvatljiva i kontrolisana izloženost riziku od kamata u slučaju

portfolija državnog duga Republike Kosovo.

4.3 Rizik refinansiranja U okviru tržišta domaćeg duga rizik refinansiranja odnosi se na mogućnost da investitor

/posednik hartija od vrednosti ne može da zameni postojeću investiciju novom

investicijom u određeno vreme. Na primjer, na datum otplate instrumenta koji dospe,

svi investitori ne mogu pokazati interes za p refinansiranjem ili povećanjem iznosa

ulaganja ili stavljanjem potpuno novog iznosa, a to može uticati na cenu refinansiranja

i neispunjavanja iznosa za zaduživanje na određenoj aukciji.

Nivo rizika refinansiranja povezan je, između ostalog, sa spoljnim faktorima kao što su

kamatne stope i ukupna situacija na tržištu. Stepen rizika refinansiranja tokom godina

smanjen je kao rezultat utvrđivanja cilja dospeća portfolija domaćeg duga, čime se

postiže u granicama utvrđenim BDP-om. Prema tome, prema podacima iz 2017. godine,

učešće ukupnog duga koji dospe u toku godine iznosi 32,9% ukupnog portfolija.

Da bi se ova vrsta rizika uspešno upravljala potrebno je kreirati i analizirati profil duga.

Profil otplate duga je jedan od najefikasnijih pokazatelja koji predstavlja budućnost

koncentracije dužničkih obaveza. Naredni grafikon pokazuje da je profil povratka za

sadašnje stanje koncentrisan u 2018. godini kao rezultat postepenog produženja PZV-a

u skladu sa nivoom tržišnih kretanja.


22

Grafika.7: Profil otplate ukupnog duga 2018-2024

4.4 Rizik od potencijalnih obaveza

Indikatori za procenu ovog rizika su odnos državnog garantovanog duga na ukupni iznos

državnog duga i BDP-a. U portfelju javnog duga, potencijalni izvor ovog rizika predstavlja

zajmove zajamčene u javnom sektoru i međunarodne kredite podređene od strane

Ministarstva finansija kompanijama koje pružaju osnovne javne usluge. Garantovani

krediti na kraju 2017. godine iznose 44 miliona evra i predstavljaju manje od 1%

ukupnog duga. Deo portfelja koji može zahtevati bliže praćenje jeste državna garancija

protiv gradskog saobraćaja i subkreditnih kredita kompanijama koje nude javno dobro.

Analize makroekonomskog rizika su izazvale zabrinutost zbog lošeg učinka javnih

preduzeća. Dublje preusmjeravanje finansijskih rezultata ovih kompanija može izazvati

teret vlade u srednjoročnom periodu kako bi subvencionisale usluge koje pružaju i

preuzima finansijske obaveze prema eksternim poveriocima.

S obzirom na mogućnost da se u narednih nekoliko godina garantovani dug može

povećati u zavisnosti od modela finansiranja izgradnje elektroenergetskih kapaciteta (a

ne samo termocentrala, pristup odobrenju novih državnih garancija i dalje će biti strogo

regulisan, u zavisnosti od specifičnih i rizičnih kriterijuma za državni budžet. Da bi se

ograničio uticaj rizika u vezi sa potencijalnim obavezama, nastaviće se niz mjera: (a)

praćenje trenutne finansijske pozicije korisnika / zajmoprimaca i (b) inicijalna procena

rizika od materijalizacije postojećih potencijalnih obaveza.

-

50

100

150

200

250

300

2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024

Medunarodni Dug Domaci Dug


23

S obzirom na mogućnost da se u narednih nekoliko godina garantovani dug može

povećati u zavisnosti od modela finansiranja izgradnje elektroenergetskih kapaciteta (a

ne samo termocentrala, pristup odobrenju novih državnih garancija i dalje će biti strogo

regulisan, u zavisnosti od specifičnih i rizičnih kriterijuma za državni budžet. Da bi se

ograničio uticaj rizika u vezi sa potencijalnim obavezama, nastaviće se niz mjera: (a)

praćenje trenutne finansijske pozicije korisnika / zajmoprimaca i (b) inicijalna procena

rizika od materijalizacije postojećih potencijalnih obaveza..

4.5 Operativni rizik

Napori u ovoj oblasti će se fokusirati na način organizovanja aktivnosti upravljanja

javnim dugom. Ove aktivnosti su direktno povezane sa implementacijom održivog i

standardizovanog sistema interne kontrole. Upravljanje državnim dugom i dalje je u

skladu sa dosadašnjim zakonskim odredbama i razvijenim pravilima i procedurama za

funkcionisanje trezora za upravljanje trezorom / MF koje imaju jasne i sistematizovane

odgovornosti za zaposlene.

Operativni rizik koji stupa zbog nedostatka osoblja u okviru divizije prethodno je

identifikovan od strane misija Svetske banke, a ove godine je smanjivano regrutovanjem

novog osoblja sa jasno definisanim nadležnostima pod odgovornostima unutar

odgovornog odjeljenja dužnika. Međutim, potrebno je vreme i obuka za adaptaciju

osoblja sa specifičnostima polja u funkciji primene PDD-a.

Treba napomenuti da je u 2017. godini počeo proces revizije zakonodavstva o

primarnom i sekundarnom državnom dugu, u kom slučaju će biti definisani određeni

mehanizmi, a ne samo da doprinose minimiziranju operativnog rizika. Tako će biti

formalizovani procesi koordinacije svih zainteresovanih strana uključenih u lanac

izazivanja državnog duga. Očekuje se da će ovaj proces biti završen do kraja 2017.

godine, u tehničkoj podršci stručnjaka Svetske banke.

Izrada srednjoročnih strateških dokumenata kao što su: Analiza održivosti duga,

Srednjoročni okvir rashoda i Program državnog duga sprovode se u potpunoj

koordinaciji sa makroekonomskim odjelom, kao i relevantnim strukturama u okviru

Ministarstva finansija. Šok scenarije i podaci o kreditima dele se i odgovaraju istim

odgovornim jedinicama u okviru Ministarstva finansija. Međutim, u svrhu zdravog

upravljanja u oblasti državnog duga, postoji značajna prethodna koordinacija između

OMFS-a i Odeljenja za međunarodnu finansijsku saradnju u okviru MF-a kako bi se

osigurala stroga implementacija PDD 2019-2021 kroz koordinaciju finansiranja sa MFI u

skladu sa utvrđenim limitima rizika.

5. IDENTIFIKACIJA FINANSIJSKIH POTREBA I RESURSI FINANCIRANJA 2019-2021

24

5. IDENTIFIKACIJA FINANSIJSKIH POTREBA I RESURSI

FINANCIRANJA 2019-2021

Ministarstvo finansija će se fokusirati na zadovoljavanje potreba neto

finansiranja u zavisnosti od destinacije: planirano je da se kapitalno

finansiranje zadovolji putem međunarodnog duga, odnosno pozajmljivanja

pod koncesijskim uslovima od međunarodnih finansijskih institucija. Dok će sredstva za

budžetsku podršku biti osigurana na domaćem tržištu. U nastavku su mogući resursi

finansiranja kojima Vlada Republike Kosovo ima pristup. U početku su predstavljeni

resursi za međunarodni dug, a potom i za unutrašnji dug.

5.1 Strani resursi finansiranja

Vlada Kosova ugovora međunarodne dugove od strane multilateralnih i bilateralnih

poverioca. Glavni resursi multilateralnog finansiranja su međunarodne finansijske

institucije kao što su MBIR, MZR,MMF u kojima je Kosovo član. Kredit MZR ugovorAJU

SE SA veoma povoljnim uslovima sa niskim fiksne kamatnim stopama i duži rok dospeća.

Krediti iz MMF-a ugovoreni su sa kraćim rokovima programa imaju promenljive

kamatne stope, a izražene su u SDR valuti. Dok bilateralni poverioci uključuju Nemačku

kreditnu banku za obnovu (KfV), UniCredit Bank Austria, Eksim banka, u ime Vlade

Mađarske, i Natikis u ime Vlade Francuske. Ovi poverioci takođe finansiraju niske fiksne

kamatne stope sa dugim rokom dospeća od 18 do 30 godina. Neki bilateralni krediti se

nude kombinacijom grantova i kredita.

U zavisnosti od politike odobrene i obavezne politike za zajmoprimce, većina poverilaca

finansira samo određene projekte u pojedinim sektorima. Postupci efektivnosti za

ovakvu vrstu zaduživanja karakterišu pregovaračke i naknadne procedure koje mogu

trajati 3-12 meseci. Pored kamatne stope primjenjuju se i međunarodni krediti -

naknade za usluge, naknade za posvećenost i slično, koji se obračunavaju na neizmiren

iznos koji počinje na dan potpisivanja (bez da postanu efikasne). Prednost ove vrste

zaduživanja, za razliku od hartija od vrednosti (pod pretpostavkom da postoji

potencijal), je da povučena sredstva kredita služe kao infuzija deviza.

Očekuje se da će Kosovo i dalje dobiti zajmove od ovih zvaničnih inostranih izvora. Kako

je Kosovo sada kategorizirano u okviru Grupe Svetske banke (GSB) kao mešovite MZR

zemlje (MZR-blend), od Kosova se očekuje da nastavi da ima pristup srednjoročnom

periodu finansiranja uz povoljne uslove pod GSB . Krediti MZR su najosnovniji (evro

M


25

valuta, fiksni interes, dospeće duga / 15 godina) za Kosovo, uzimajući u obzir podršku

GSB-a u projektovanju projekata. Pozajmice multilateralnih poverilaca se često mogu

definisati kao povoljnije u odnosu na pozajmice od strane bilateralnih poverilaca, usled

uslova uslovljavanja implementacije projekta samo od strane domaćih kreditnih

kompanija kojima se eliminiše mogućnost (i ne samo radi) konkurencije za domaće

kompanije. Ostali poverioci kojima je kredit ugovoren po međunarodnom portfelju za

koje se očekuje da će početi isplata obuhvataju Međunarodni razvojni fond (fORI),

EBRD, Evropsku investicionu banku (EIB) i Saudijski razvojni fond (SDF) .

Da bi se izbegli neovisni nivoi rizika, zaduživanje iz međunarodnih izvora finansiranja će

biti sljedeći prioritet, ali će se pratiti u skladu sa ograničenjima rizika utvrđenim u ovom

PDD.

- Valuta EVR, Fiksna kamatna stopa

- Valuta EVR, Variabilna kamatna stopa

- Valuta ne-EVR, Fiksna kamatna stopa

- Valuta ne-EVR, Variabilna kamatna stopa

U daljem tekstu su predstavljene sve finansijske institucije (potencijalni poverioci) u

kojima Kosovo ima pristup finansiranju, raspoređenih po vrstama finansiranja:

Finansiranje Budžeta

Međunarodni monetarni fond (MMF),

Svetska Banka (uslovljeni instrument dolaskom određenih reformi)

Finansiranje Projekata:

Svetska Banka – međunarodna zajednica za razvoj (MZR),

Evropska banka za obnovu i razvoj(EBRD),

Evropska investiciona banka (EIB),

Nemačka agencija za obnnovu (KfW)

Savezna Republika Austrija, Islamska razvojna banka (ISDB),

Saudijski razvojni fond (SFD)

OPEC razvojni fond (OFID),

Japanska agencija za međunarodnu saradnju (JICA)

Savjet Evropske razvojne banke (CEB)

Ostali poverioci sa kojima se može uspostaviti buduća saradnja


26

U nastavku smo predstavili, na osnovu trenutnih podataka o uslovima zajma koji su u

fazi pregovora na snazi, finansijske uslove koji se primenjuju od pristupačnih resursa

finansiranja od strane Vlade Republike Kosovo.

Tabela. 9: Inostrani resursi finansiranja injihovi uslovi, prema aktuelnim podacima

Kategorija Pocerilaca Valuta Vrsta kamate Kamatna

stopa (%)

Grace

Period

godine

Dospeće

(godine)

MMF SDR Variabil 1 + variabil 3 5

MAR SDR Fikse 0.75 10 25

MAR - EVR EVR Fikse 1.27 5 25

Multilateralna - islamska USD/SDR Fikse 2-4 3-5 18-20

Multilateralna –EBRD/EIB EVR Variabilna 1 + variabil 4 15

Bilateralna - Austrija EVR Fikse 1.1 6 21

Bilateralna - KfW EVR Fikse/ Variabil 3.6 3 12-40

Bilateralna - Francuska EVR Fikse 0.036 5 35

Bilateralna - Mađarska EVR Fikse 0 1.5 17

5.2 Unutrašnji resursi finansiranja

Zaduživanje iz domaćeg duga vrši se izdavanjem hartija od vrednosti koje se razlikuju po

ročnosti. Trezorski zapisi se izdaju sa rokom dospeća do 12 mjeseci, dok su državni

obveznici sa rokom dospeća duže od jedne godine. Cela emisija je izvršena u EVR valuti,

koja eliminiše valutni rizik, a primljena sredstva služe za direktno finansiranje budžeta.

Izdavanje hartija od vrednosti karakteriše niska transakciona cena s jedne strane, dok s

druge strane pomaže u razvoju domaćeg tržišta, čime utiče na rast efikasnosti

upravljanja likvidnošću, kako za Vladu, tako i za ukupan finansijski sistem.

Trezorski zapisi kao kratkoročni instrumenti imaju dospeće od 91 do 364 dana. Portfolio

na kraju 2017. godine nije sadržavao 3-mesečne obveznice, dok je iznos šestomesečnih

obveznica bio mali. U međuvremenu, očekuje se da će izdavanje obveznica sa rokom

dospeća od 1 godine pasti do kraja 2018. godine. Ova vrsta instrumenta se prodaje sa

popustom na nominalnu vrednost (popust), dok se na kraju dospijeća investitor vraća

nominalnoj vrijednosti. U ovom slučaju odbitak Vlade predstavlja isplatu kamate i za

kupca zarađenu kamatu.

Izdavanje trezorskih obveznica karakteriše niži trošak kamata zbog svoje kratkoročne

prirode, ali nosi rizik od ponovnog finansiranja, a indirektno kamatne stope, s obzirom

da se stopa kamatnih promena menja s ponovnim finansiranjem .Obveznice su


27

instrumenti sa dugoročnom rokom dospeća od 2 do 20 godina. Ministarstvo finansija je

do sada izdalo obveznice sa rokom dospeća od 2, 3 i 5 godina. Od 2017. godine, počelo

je izdavanje 7-godišnje obveznice, izdavši 20 miliona na dve aukcije. Budući da za period

2018-2021. Godine radi daljeg dospijeća portfelja, Ministarstvo finansija predviđa

izdavanje prve emisije 10 godišnjih obveznica. Ova vrsta instrumenta plaća kupon u

polugodišnjim periodima i kupon se određuje na osnovu prve cifre nakon decimalne

tačke ponderisane prosečne rate ostvarene na aukciji2.

Državne obveznice karakterišu viši kamatni troškovi kao rezultat dugoročne dospeća, ali

s druge strane je rizik ponovnog finansiranja manji u odnosu na kratkoročne obveznice.

Dok obveznice uglavnom služe upravljanje likvidnošću finansijskog sektora, obveznice

su instrument koji privlači investitore koji zahtevaju veći povraćaj investicije i nemaju

nepredviđene potrebe za likvidnošću. Izgleda da je prioritet zrelosti investitora do 5

godina.

Tabelarni pregled o očekivanoj strukturi unutrašnjeg duga po instrumentima je prikazan

u nastavku:

Tabela.10: Očekivana struktura duga po instrumentima krajem 2018

Instrumen

t

Struktur

a

Trošak

(prema

aktuelni

m

stopama

)

Aktueln

o

stanje

2017

Očekiva

no

stanje

2018

Inputi od tržišnih aktera

T-bono Odbitna

U trenutku

0.32

%

Evr 160

miliona

Evr 130

miliona

Banke i osiguranje spremni su

da ulažu u kratkoročne

instrumente

2 Godišnje

obveznice

Fiksna

U trenutku

0.47

%

Evr 175

miliona

Evr 150

miliona


da ulažu u dvogodišnje

instrumente. Takođe je poželjno

od CBK-a prilikom ulaganja u

ime

3 Godišnje

obveznize

Fiksna

U trenutku

0.87

%

Evr 110

miliona

Evr 125

milliona

Fonda za privatizaciju. CBK

kupuje preko sekundarnog

tržišta

5 Godišnje

obveznize

Fiksna

U trenutku

1.15

%

Evr 110

miliona

Evr 225

milliona


da ulažu u 5-godišnje

instrumente.

2 Primer: Ako je prosečna ponderisana prosječna ponuda 2,87%, kupon ce biti 2,80%, a bice placen dva

puta godišnje za 1,40%. 0.07% razlika se primenjuje kao popust na instrumentu.

6. SREDNJOROĆNA STRATEGIA DUGA 2019-2021

28

7 Godišnje

obveznize

Fiksna

U trenutku

3.25

%

Evr 20

miliona

Evr 40

milliona

Penzije i osiguranje zahtevaju

dugoročne hartije od vrednosti

10

Godišnje

obveznize

Evr 10

milliona

Penzije i osiguranje zahtijevaju

dugoročne hartije od vrednosti


6.1 Metodologia

Na osnovu najboljih postojećih praksi, kao i u Uputstvima Svetske banke (SB) za izradu

srednjoročne strategije duga, nekoliko alternativnih strategija sa različitim

kombinacijama portfolija razmotrene su tokom izbora strategije za naredni period

2019-2021 duga. U svrhu analize korišćeni su analitički alati koje je SB dizajnirala i

ispunjena sa podacima iz baze podataka o dugovima i prognozama prihoda i rashoda,

proračunski deficit iz SOT 2019-2021. Analize su izvršene kroz grupisanje dužničkih

instrumenata pod istim ili sličnim zajedničkim uslovima, dodajući nove projekte za koje

nije bilo isplata. Analize su uzele u obzir zahtev da se održi stanje gotovine na 4,5% BDP-

a. SAMB analitički alat omogućava analizu troškova i rizika različitih strategija

zaduživanja u različitim scenarijima za kamatne stope i buduće kurseve. Rizik se meri

kao odstupanje troškova od osnovnog scenarija kada su tržišta potresena. Odabrana

strategija je ona koja pokazuje najveću održivost različitih šokova koji se primenjuju.

6.2 Rezultati i izbor srednjoročne strategije duga

Izvršene analize su pokazale da trenutna strategija duga prema emisija duga staje

prilično dobra sa predstojećim tržišnim šokovima. Selekcija koja se nastavlja u

srednjoročnom periodu od 2019. do 2021. godine sa strategijom status kuo za

upravljanje dugom može se opravdati interakcijom rezultata analize izvršenih sa

ispunjenjem vladinih ciljeva kako je gore definisano:

Održavanje kontrole nad tempom promena u parametrima duga - Upravljanje

državnim dugom će i dalje biti u skladu sa srednjoročnim ekonomskim izgledima i

ključnim vladinim prioritetima, kao i merama za postizanje definisanih strateških ciljeva

upravljanja dugom, pravovremenim pružanjem finansijskih sredstava uz povoljne

uslove i očuvanje stabilnosti glavnih pokazatelja duga. Primena ovih prioriteta zahteva

kontinuirano praćenje tekućeg statusa duga i procenu uticaja na teret duga kao rezultat

započetih transakcija duga, kako na osnovu trenutne situacije, tako i od pretpostavki

promene.


29

Tokom sprovođenja cilja predviđeno je održavanje prioriteta za dobijanje novog duga u

evrima i po fiksnim kamatnim stopama što je više moguće. Izbor ovih uslova finansiranja

predodređen je potrebom da se održi predvidivost troškova budžeta. Očekivana

struktura duga za naredne godine biće sledeća:

Tabela.11: Prognozirani indikatori duga 2019-2021

Rizik Indikator 2018 2019 2020 2021

Zakiha celokupnog duga

Međunarodni dug 497.69 626.97 743.83 822.71

Unutrašnji dug 679.27 771.27 871.27 971.27

Ukupan dug 1176.96 1398.24 1615.1 1793.98

Državne garancije 44 44 44 44

Celokupni dug plus garancije

1,221 1,442 1,659 1,837

BDP 6,673 7,066 7,593 8,006

Dug kao % BDP 18.30 20.41 21.85 22.96

Rizik refinansiranja

Dug koji dospeva u toku godine%

19.11 18.78 16.63 15.94

Vanjski dug / unutrašnji dug 3.5 3.7 3.8 3.9

Cena duga

Kamatni troškovi kao% BDP

0.35

0.37

0.28

0.25

Valutni riuzik

Inostrani dug/ Unutrašnji dug

42/58 45/55 46/54 46/54

Dug sa domačom valutom %

81.22

83.75

88.83

93.32

Dug sa inostranom kamatom %

18.78

16.25

11.17

6.68

Rizik iz

kamatnih stopa

Dug sa fiksnom kamatom % 82.22

82.24

84.36

86.05

Dug sa varirajućom kamatom

17.78

17.76

15.64

13.95

Dug koji se refiksira unutar godine %

19.11 18.78 16.63 15.94

Grafikon.8: Profil povratka 2021 (prognoziran)


30

Tržišni razvoj hartija od vrednosti - prema ovoj strategiji, održava se tekući portfolio

domaćeg duga, koji nastavlja sa produžavanjem ročnosti portfelja i razvojem

unutrašnjeg tržišta. U prilog proširenju ročnosti lokalnog portfolija za obezbeđivanje

dugoročnog stabilnog finansiranja, pored zamene glavno kratkoročnih i dugoročnih

ročnosti, planirano je uvođenje novih 10-godišnjih instrumenata, dok najveći dio

unutrašnjeg duga do kraja 2018. godine sastoji se od petogodišnjih instrumenata.

Posebna pažnja biće posvećena pravilnom izboru mogućih dužničkih instrumenata u

slučaju novog zaduživanja u pogledu visine, vrste, ključnih parametara, strukture itd.

Kao i izvođenje kompleksne analize njegove svrhe, uslova finansijske i odgovarajuće

vremenske perspektive.

U okviru vremenskog okvira ovog dokumenta planira se izdavanje maloprodajnih

obveznica namijenjenih privlačenju doznaka od ekonomskog rasta. Takođe će se

započeti sa početnim pripremama za izdavanje obveznica na vanjskom tržištu -

evroobveznice. Ovi preparati, ukljućuju, pre svega, rejting kreditnog rejtinga, tako da se

rizik za evroobveznice na Kosovu može podjednako proceniti kao druge državne

obveznice. U tom smislu će biti potrebna tehnička pomoć.

Perspektive zaduživanja međunarodnih finansijskih institucija prate trenutne

uspostavljene odnose i uglavnom će biti u vidu direktnih i subordiniranih koncesionih

kredita, uglavnom za podršku strateškim područjima.

0

50

100

150

200

250

20

18

20

20

20

22

20

24

20

26

20

28

20

30

20

32

20

34

20

36

20

38

20

40

20

42

20

44

20

46

20

48

20

50

20

52

20

54

20

56

20

58

20

60

20

62

20

64

20

66

20

68

20

70

20

72

20

74

20

76

Medunarodni Dug 2021 Domaci Dug 2021

PRILOG1. GODIŠNJI BILTEN 2017 O JAVNOM DUGU

31

PRILOG1. GODIŠNJI BILTEN 2017 O JAVNOM DUGU

PROGRAM DRŽAVNOG - mf.rks-gov.net · 3 Skračenice BDP ruto Domaći Proizvod CBK Centralna Banka...

Documents

Transcript of PROGRAM DRŽAVNOG - mf.rks-gov.net · 3 Skračenice BDP ruto Domaći Proizvod CBK Centralna Banka...