MELHORES PRÁTICAS NO FINANCIAMENTO NA AMÉRICA...

MELHORES PRÁTICAS NO FINANCIAMENTO DE PARCERIAS PÚBLICO – PRIVADAS

NA AMÉRICA LATINA

MELHORES PRÁTICAS NO FINANCIAMENTO DE PARCERIAS PÚBLICO – PRIVADAS

NA AMÉRICA LATINA

Washington DC,4 e 5 de maio de 2011

Relatório da Conferência

Revisão:

Patricia Benavente DonayreBenjamín de la Torre Lastarria

Copyright © 2011 The International Bank for Reconstruction and DevelopmentThe World Bank1818 H Street, N.W.Washington, D.C. 20433, USAAll rights reserved

First printing November 2011

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Review: Lincoln Flor and Thais LopesDesign and layout: Sara Tejada MontoyaPhotos: The World Bank Institute

CONTEÚDO

Resumo Executivo ..................................................................... 7

Introdução .............................................................................. 11

1º DIA: 4 de maio

Palavras de Boas-Vindas ........................................................... 15

Introdução à conferência ........................................................ 17

Primeira Sessão: Tendências recentes no financiamento de PPP na América Latina e no Caribe .................................. 21

Segunda Sessão: Os fundos de pensão no financiamento de infraestrutura ................................................................... 24

- Fundos de Pensão e o Setor de Infraestrutura- Situação do Investimento em Infraestrutura- O caso da região LAC- Problemas para Investir no Setor de Infraestrutura- Propostas para melhorar a participação de Fundos de Pensão em Infraestrutura- A Experiência na América Latina e no Caribe

Painel I. Terceira Sessão: A Regulação dos fundos de pensão e o financiamento de infraestrutura ....................................... 37

- Brasil- Chile- Colômbia- Perú- México

Painel II. Quarta Sessão: O papel dos fundos de garantia e dos fundos subvencionados no financiamento de PPPs ........................ 52

- Garantias Financeiras- Banco Nacional de Desenvolvimento do México (BANOBRAS)

- Fundo Nacional de Infraestrutura (FONADIN)- Garantias não Financeiras- Lições- Subsídios no financiamento de PPPs- Lições

Quinta Sessão: Riscos Orçamentais e PPPs .................................................... 70

- Fonte das implicações orçamentais- Capacidade de pagamento no longo prazo- Eficiência na opção pública- Desenho de contratos PPP- Experiência Chilena- Experiência Colombiana

Panel III. Sexta Sessão: Inovação dos instrumentos financeiros para o financiamento de PPPs ............................................... 82

- Títulos de infraestrutura do Chile (1998)- Certificados de Capital de Desenvolvimento (CKDs)- Certificados de Reconhecimento do Pagamento Anual por Obra (CRPAO)- Certificados de Reconhecimento por Pagamentos de Investimento (CRPI)- Lições

2º DIA: 5 de maio

Painel I: O Fechamento Financeiro: lições e perspectivas ................. 90

Painel II: Fundos de Infraestrutura: Panoramae perspectivas ........................................................................ 98

- Razões para Investir em Fundos de Infraestrutura- Setores com Oportunidades de Investimento e os Desafios

Palavras Finais ....................................................................... 101

Participantes ........................................................................... 103

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A conferência abordou temas derivados de diferentes esforços realizados nos últimos anos pelos governos dos países da América Latina e do Caribe (LAC) com a finalidade de apoiar o financiamento de seus programas de Parcerias Público-Privadas (PPPs), e extrair lições dos esforços realizados.

Uma análise do investimento em infraestrutura na região LAC mostra que, entre 2005 e 2009, houve uma tendência crescente nos investimentos feitos através de esquemas de PPP, que em comparação com outras regiões foi menos afetada pela crise financeira global. Especificamente, os projetos no Brasil (no setor energético) e no Panamá (expansão do Canal do Panama) não sofreram, em grande parte, o impacto negativo da crise.

Os setores que concentraram maiores niveis de investimento foram os de energia e do transporte, enquanto que não foram observados níveis significativos de investimento em água, saneamento e telecomunicação. É preciso notar, no entanto, que requere-se um maior investimento em portos, água e saneamento. Após a crise, tornaram-se evidentes uma diminuição na participação da dívida, um aumento da aversão ao risco, bem como contribuições importantes por parte do governo em PPPs na forma de doações ou pagamentos diretos.

Embora a tendência para investir em infraestrutura nos últimos anos pode ser considerada positiva, ainda existem obstáculos que limitam o desenvolvimento e financiamento de projetos. Neste sentido, a participação dos fundos de pensão pode se tornar de grande importância. Entre os fatores que impedem uma maior participação dos fundos de pensão em projetos de infraestrutura estão incluídos: o atraso nas licenças de concessão, a falta de uma análise técnica rigorosa dos custos do projeto, a existência de outros ativos mais atraentes, entre outros. O compromisso político de

RESUMO EXECUTIVO

Melhores práticas no financiamento de Parcerias Público - Privadas na América Latina

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estabilidade regulamentar e proporcionamento de uma visão mais clara sobre políticas de investimento, como também o desenvolvimento do mercado de capitais, cumprem um papel importante na promoção do financiamento em infraestrutura.

A participação dos fundos de pensão pode ser facilitada através do incorporamento de estruturas de valorização homogénea, validadas por terceiros de forma independente. No caso em que exista dificuldade para assumir riscos por parte de investidores e financiadores, a participação de governos e agências multilaterais torna-se importante para garantir que os projetos sejam viáveis e que sejam financiados a custos razoáveis.

Quanto ao uso dos fundos de garantia, criados com o objetivo de cobrir as obrigações de pagamento, parcial ou total, dos governos, estes não foram suficientemente utilizados, o que pode ser devido a uma falta de incentivos para a sua utilização, ou por estarem disponíveis após o final do processo de licitação, sem que seus potenciais benefícios sejam internos ao processo. Também faltou um plano de marketing eficaz e a cobertura de riscos de construção. Por outro lado, a presença de substitutos poderá, em alguns casos, cobrir os riscos.

As garantias contratuais foram mais eficazes para alcançar projetos de acesso a serviços financeiros. Nesse sentido, Chile, Colômbia e Perú têm um programa variado de garantias contratuais.

Além disso, os subsídios para PPPs têm ajudado a garantir um ganho líquido econômico e de viabilidade financeira dos projetos. No caso do México e da Índia foram criados programas com base em subsídios. Já no Brasil e na Colômbia, o programa funciona com base em dotações orçamentais por projeto. Fundos especiais para os subsídios tiveram um resultado melhor ao fazer dotações orçamentais por

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projeto, principalmente porque promovem a transparência e demonstram aos investidores o real compromisso do governo, o que, por sua vez, simplifica o processo de aprovação dos projetos.

No entanto, os subsídios são eficientes somente se as políticas são projetadas para maximizar o valor gerado por cada “dólar” de subsídio. Para obter esse efeito, devemos considerar alguns critérios de política, tais como: fontes de elegibilidade, financiamento, subvenção, forma de pagamento e administração da subvenção. Aconselha-se considerar os mecanismos do mercado para definir o subsídio, de modo a minimizar a quantidade que o governo tem de pagar. Também é aconselhável avaliar o uso de subsídios diretos junto ao apoio fiscal indireto, garantindo assim que o impacto fiscal do projeto não serã em excesso dos benefícios econômicos.

A avaliação de riscos fiscais de um projeto de PPP é essencial para garantir a sustentabilidade de longo prazo do projeto. Precisam ser considerados todos os compromissos a serem pagos que estão associados à uma PPP. O primeiro deve ser considerado como dívida pública pelos governos, por serem os governos contratualmente obrigados a cumprir com os pagamentos. A contabilização de passivos contingentes deve ser feita a partir do resultado de uma ótima alocação de riscos contratuais, garantindo uma gestão eficaz dos riscos por parte do setor público e evitando um acumulo excessivo de riscos sistêmicos.

Ao lado da impossibilidade de financiar um volume grande de projetos é necessário associar às restrições de infraestrutura, a capacidade limitada de pagamento de cada um dos países para manter como prioridade os programas de investimento em infraestrutura pública, equilibrando os projetos associados ao crescimento econômico (para estimular o crescimento de receitas e orçamento público no curto prazo) com os projetos


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associados à melhoria na qualidade de vida (que servem ao aumento do crescimento de longo prazo, mas não têm impacto orçamental no curto prazo).

Com a finalidade de apoiar o encerramento financeiro (financial close) de projetos PPP, alguns governos da América Latina e do Caribe vêm desenvolvendo instrumentos inovadores. Alguns deles foram criados durante a crise, como, por exemplo, os títulos de infraestrutura (Chile, 1998) e os Certificados de Reconhecimento de Pagamento Anual por Trabalhos em Progresso -CRPAO (Perú, 2006). Outros instrumentos foram criados durante a crise, como por exemplo,os Certificados de Capital de Desenvolvimento-CKDs (México, 2009).

Na fase de encerramento financeiro é essencial lidar com um projeto que seja economicamente viável, e que apresente um retorno para os investidores. Também será fundamental ter um contrato para a clara alocação de riscos, definição dos mecanismos de compensação em caso de recisão do contrato e para restaurar o equilibrio económico, e cláusulas de estabilidade tributária. A aplicação de indexação de tarifas e pedágios também são elementos importantes a serem considerados no encerramento financeiro.

Finalmente, o interesse em fundos de investimento para financiamento de infraestrutura na América Latina e no Caribe que está associado à falta de investimento em infraestrutura, que varia de acordo com cada país. Os principais desafios no futuro serão no sentido de ter uma regulamentação adequada ao compromisso político de estabilidade das PPPs no longo prazo, e simplificar os procedimentos para a obtenção de certidões ambientais e dos processos de desapropriação.

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A necessidade de fechar o déficit na provisão de infraestrutura e de serviços públicos continua sendo um grande desafio para os governos da America Latina e do Caribe (LAC). O financiamento de projetos mediante esquemas de Parcerias Público-Privadas (PPPs)1, tem sido um dos meios mais eficazes para lograr tal propósito.

No entanto, a crise financeira internacional revelou algumas deficiências nas instituições vinculadas às PPPs, entre as quais o acesso limitado ao financiamento para projetos PPP na maioria dos países, incluindo países LAC.

Nos últimos três anos as restrições ligadas ao financiamento de PPPs aumentou a aversão ao risco por parte de entidades financeiras, o que se traduziu em uma atuação maior por parte dos governos da região LAC que passaram a apoiar seus programas PPP através de diversos mecanismos. No caso de financiamento de PPPs, os governos criaram, e continuam promovendo, por exemplo, fundos de investimento (privados, híbridos e fundos de pensão), fundos de garantia, fundos de subsídios, assim como outros produtos financeiros inovadores. Alem disso, alguns governos introduziram mudanças na legislação e nos contratos de PPP, com a finalidade de melhorar a bancabilidade dos projetos.

Por outro lado, as PPPs têm sido para alguns países da região, um instrumento efetivo para enfrentar os efeitos da crise financeira. Isso está sendo possível mediante a utilização de agressivos programas de investimentos através de PPPs.

Nesse cenário, a promoção da utilização de mecânismos de PPPs, assim como de sua eficácia e sustentabilidade no tempo, inclui não só a disseminação de conhecimento sobre

1. Que corresponde ao conceito Public Private Partnerships (PPP), por sua sigla em Inglês. Inclui os contratos de concessão.

INTRODUÇÃO


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instrumentos financeiros tais como fundos de investimento ou de garantia, entre outros, como também a disseminação de conhecimento sobre os aspectos institucionais relacionados ao correto funcionamento das PPP, a adequada incorporação dos aspectos regulatórios nos contratos de investimento, a alocação de riscos, os impactos fiscais e, em geral, os aspectos indispensáveis para uma eficiente gestão dos contratos ao longo da execução de projetos.

Para atingir esses objetivos são necessárias políticas de difusão de conhecimento e de capacitação institucional tanto no setor público quanto no setor privado. Com esse propósito, realizou-se, nos dias 4 e 5 de maio de 2011, na Sede do Banco Mundial em Washington DC, a conferência “Melhores Práticas no Financiamento de Parcerias Público-Privadas na América Latina”. A conferência quis divulgar e compartilhar as melhores práticas no financiamento de PPPs nos países LAC, com ênfase no desenho, na implementação e na eficácia de diversos mecânismos financeiros como resposta aos efeitos da crise financeira global.

Foram apresentadas lições que podem ser replicadas não somente nos países LAC, mas também em outras regiões, de maneira que diversos países possam fortalecer seus programas de PPPs.

O evento representou um importante esforço nesse sentido e viu a presença de 120 participantes, parte deles representantes de 15 países da América Latina e do Caribe, entre outros, e parte funcionários de Agências de PPPs, Ministérios da Fazenda, Ministérios do Planejamento, e organismos reguladores da região. Estiveram também presentes executivos de bancos de investimento, administradores de fundos de investimento, empresas concessionárias de Infraestrutura, agências de classificação de risco da América Latina, e em geral, pesquisadores e especialistas em PPPs além dos representantes de agências multilaterais.

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O evento incluiu também a participação, mediante rede virtual, de um importante número de especialistas em PPPs (entre 300 e 400 participantes de 50 países), através da Global PPP Network (PPP Network, por suas siglas em inglês, http://pppnetwork.ning.com) do Instituto do Banco Mundial. Todos eles, além de ver e escutar as apresentações em tempo real, puderam fazer perguntas e comentários aos palestrantes.

É importante destacar que a realização deste evento foi possível graças ao patrocínio e apoio do Ministério de Economia e Fazenda do Governo da Espanha, do Fundo de Assessoria sobre Infraestrutura Pública e Privada (PPIAF), do Banco Bilbao Vizcaya Argentaria (BBVA) e das equipes técnicas do Banco Mundial para América Latina e Caribe (LCSSD) e de Parcerias Público-Privadas do Instituto do Banco Mundial (WBI PP).

Esperamos que esse relatório possa contribuir a disseminação de conhecimento, através da troca de experiências e lições no desenho, implementação e eficácia dos mecanismos associados ao financiamento de PPPs na região LAC entre os países membros e com outras regiões,como também a concretizar um importante debate sobre conceitos, melhores práticas e políticas de PPPs no âmbito da comunidade internacional.

Washington DC, novembro, 2011

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Instituto do Banco Mundial

Programa de Parcerias Público-Privadas

Clive Harris, [email protected]: +1.202.473.9587

Rui Monteiro, Senior Public-Private Partnerships [email protected]: +1.202.473.9450

Michael D. Fox, Senior Public-Private Partnerships [email protected]: +1.202.473.6742

Lincoln Flor, Senior Public-Private Partnerships [email protected]: +1. 202.473.3566

Pascal Dooh-Bill, Private Sector Development [email protected]: +1.202.458.1579

John Saville, Program Assistant/Office [email protected]: +1.202.458.7814

Kurt Morriesen, [email protected]

Shyamala [email protected]: +1.202.458.1859

Thais [email protected]: +1.202.458.0478

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A Vice Presidente do Banco Mundial para a Região da América Latina e do Caribe (LAC), Senhora Pamela Cox, inaugurou a conferência dando as boas-vindas a todos os participantes, e iniciou seu discurso explicando o significado das três letras “PPP” ligadas ao conceito Public Private Partnership2 para o Banco Mundial (BM), o qual foi destacado como conceito chave na provisão de Infraestrutura e serviços básicos, assim como no crescimento econômico e na transferência de tecnologia para América Latina e o Caribe (LAC).

Ao longo de seu discurso, Cox destacou que a primeira “P” refere-se ao “Setor Público” (Public, por sua sigla em inglês), destinatário de importantes recursos e responsabilidades do BM no sentido de proporcionar apoio técnico para a capacitação e o fortalecimento institucional; a segunda “P” (Private) trata do ”Setor Privado” e está associada a atividades desenvolvidas em grande parte pela Corporação Financeira Internacional (CFI)3 que ajuda a prover assessoria na estruturação de transações de investimento. Entretanto, afirmou que no BM esse setor implica uma preocupação também por conceitos vários, tais como criação de emprego, recursos humanos, equity, tecnologia, inovação e investimentos emInfraestrutura. O BM, por tanto, realiza programas e desenvolve atividades em ambas dimensões, pública e privada. A última “P” (Partnership), refere-se a “Associação” entre o setor público e privado; esta é a variável mais complicada do conceito de PPP. Na região LAC, especificamente, pode ser complicado encontrar a combinação certa para uma associação público-privada. Suponhe-se que é por esta razão que LAC tem visto importantes desenvolvimentos e inovações na área de PPPs. É a primeira região na qual atuam Organismos Reguladores Independentes;

2. Corresponde a Parcerias Público-Privadas inclui concessões de Infraestrutura (PPP).

3. International Finance Corporation (IFC), em Inglês.

PALAVRAS DE BOAS-VINDAS


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a primeira a ter programas massivos na provisão de rodovias; e a única a ter inúmeras formas de participação pública no mesmo setor (água), desde privatizações até concessões. LAC também foi a primeira região a experimentar com diferentes formas de licitação, e a liberalizar serviços de telecomunicações, mercado spot em energia,portos e autoridades portuárias. Por fim, foi a primeira a utilizar fundos de pensões para ampliar seus mercados de capitais.

No entanto, ainda que essa experimentação tenha sido positiva, lamentavelmente não foi suficiente, pois a região ainda sofre com níveis baixos de investimento em Infraestrutura. Sublinhando essa questão, a Senhora Cox destacou que as necessidades de financiamento são tão grandes que não basta o investimento privado para lograr o crescimento econômico desejado.

Finalmente, considerou que desenvolver infraestrutura através de PPPs, implica incentivar incrementos na produtividade da economia, na conectividade, na redução de custos logísticos, no aprimoramento da qualidade de serviços, entre outros. Esses avanços podem, por sua vez, gerar mais empregos e melhorar a qualidade de vida para o segmento da população que vive em pobreza, o que reflete o verdadeiro objetivo desses esforços. Uma quarta “P”, indicando “Pessoas”, inclui aquelas que em LAC são as destinatárias dos benefícios de todos esses investimentos.

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José Luis Irigoyen, Diretor do Departamento de Transportes, Água, Informação e Tecnologia das Comunicações e Chefe do Grupo de Especialistas em PPPs do BM, iniciou sua participação agradecendo ao Ministério de Economia e Fazenda do Governo da Espanha, ao Banco Bilbao Vizcaya Argentaria (BBVA) e ao Fundo de Assessoria sobre Infraestrutura Pública e Privada (PPIAF) pelo patrocinio.

Em seguida, considerou que, contrariamente ao que pode-se imaginar, com a crise financeira internacional muitos países dedicaram-se aos investimentos em Infraestrutura, como uma forma de promover um crescimento econômico rápido, inclusive através de pacotes fiscais, e dessa forma sair da crise. Em âmbito internacional, no contexto do G20, uma das áreas de atuação centrais é a de Infraestrutura, dentro da qual o progresso atingido está sendo revisado, inclusive para tentar a introdução de novas medidas de apoio à PPPs. Outros aspectos importantes nessa agenda incluem a segurança alimentar, relacionada à agenda sobre mudanças climáticas. Nesse contexto, Irigoyen destacou que será muito importante o papel que poderão desempenhar as PPPs para atrair recursos financeiros adicionais, como também para gerar capacidade de gestão nesses setores.

No que diz respeito a resposta do BM à crise internacional financeira, devemos considerar que os empréstimos para o setor de infraestrutura alcançaram os US $ 26 bilhões, o que foi registrado como o maior investimento nessa área para o organismo internacional. Em projetos relacionados às PPPs, os empréstimos alcançam US$ 162 milhões. Portanto, não podemos mais considerar as PPPs como um esquema marginal, ou como uma simples opção a mais dentre outras, e sim como uma das formas mais importantes de contratar e executar programas de investimento na provisão de infraestrutura e serviços.

Uma das primeiras aprendizagens que pode-se relevar é que os países mais dinâmicos em matéria de PPP são aqueles que

INTRODUÇAO À CONFERÊNCIA


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estabeleceram objetivos em seus programas de investimento através de PPPs, de forma que o investimento pudesse ser feito através de um conjunto de programas de projetos (e não através de projetos desarticulados), o que proporciona maior comforto aos investidores,gera maior eficiência ao longo do inteiro ciclo do projeto, e estabelece um histórico do projeto que reduz os custos futuros de financiamento.

Em general, podem-se destacar três aprendizagens fundamentais em PPPs: (i) há setores mais fáceis do que outros, como por exemplo, telecomunicações que é o setor com maior financiamento privado (tem capturado quase 50% do investimento, ainda que este tenha sido financiamento privado e não financiamento vindo através de PPPs). O setor mais difícil tem sido o da água, enquanto os setores do transporte e da energia tem ficado no meio; (ii) o investimento concentrou-se em poucos países. Isso nos leva a pensar em quais condições devem prevalecer para tornar mais atrativos os projetos com investimento privado através de PPPs. Essa situação muito provavelmente está ligada ao rápido crescimento que esses países estiveram experimentando recentemente; (iii) a vulnerabilidade que revelam as crises:os investidores desejam investir em projetos mais seguros, seja de um ponto de vista legal que regulatório. No que diz respeito a isso, Irigoyen considera que os projetos que tinham financiamento local suportaram melhor a crise.

Sublinhou também que o BM está interessado em buscar novo impulso para seus empréstimos através de outros fundos, especialmente considerando um mundo em que o fluxo de capital será restringido. Destacou que o problema não está necessariamente ligado à falta de financiamento, mas sim ao risco de não ter projetos de investimento bem estruturados.

Finalmente, precisou que, internamente, o BM organizou uma equipe que junta todas as competências e destrezas

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relativas ao ciclo completo da vida de projetos: estrutura, financiamento, gestão e supervisão de projetos. Por esse motivo está decorrendo também uma maior interação com o IFC. No entanto, ressaltou que o desenvolvimento de destrezas e capacidades continua sendo um aspecto muito importante na agenda do BM e de suas equipes técnicas.

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Nesta sessão,foram apresentadas as principais tendências no financiamento de PPPs em LAC. Comentando esse tema, Jordan Schwartz destacou que entre 2005 e 2009, a região manteve una tendência crescente nos investimentos realizados através de esquemas de PPP que, em comparação com outras regiões, não foi afetada pela crise financeira global. Particularmente, os projetos no Brasil (energia) e Panamá (expansão do Canal do Panamá) mitigaram o efeito negativo da crise.

No período 2000-2010, as tendências mostram que os setores em que houve maior concentração em termos de volumes de investimento em PPPs foram os da energia e do transporte. Em contraste, os setores de telecomunicações, assim como os de água e saneamento têm recebido menor fluxo de investimentos. Brasil e México foram os países que receberam os maiores fluxos de capital em Infraestrutura. Países como Chile, Colômbia e Perú, também foram favorecidos.

No ano de 2009, os investimentos na modalidade de PPP no Brasil representaram 2.5% do PIB, enquanto que em países como Chile e Perú, os investimentos representaram1.0% e 1.4% do PIB, respectivamente (Ver Quadro N.1).

Pode-se afirmar que, em setores como a mineração ou a eletricidade,não existe uma correlação entre risco e investimento estrangeiro direto, devido à altos retornos associados aos investimentos. No entanto, no caso de infraestrutura, maiores níveis de risco envolvem uma menor

1º DIA

Primeira Sessão:Tendências recentes no financiamento de PPPs na América Latina e no Caribe

Palestrante JORDAN SCHWARTZ, Lead Economist, Latin America and Caribbean Region, Sustainable Development Department, World Bank

1º Día - PRIMEIRA SESSÃO


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PPI Porcentagem do PIB

2005 2006 2007 2008 2009

Argentina 0,5% 1,5% 0,9% 0,8% 0,5%

Brasil 1,2% 1,1% 1,4% 1,9% 2,5%

Chile 0,8% 0,3% 0,6% 0,4% 1,0%

Colômbia 0,6% 1,9% 1,0% 1,2% 0,5%

México 0,6% 0,7% 1,0% 0,5% 0,5%

Perú 1,0% 1,6% 1,9% 1,2% 1,4%

Resto da LAC 0,7% 0,9% 0,9% 0,6% 0,4%PPI: Participação Privada em Infraestrutura

Elaboração: Schwartz. Fonte: PPI Database, The World Bank (2011)

participação do setor privado. Convém precisar que existem países como Brasil, Chile, Panamá, Perú, México ou Colômbia, que apresentam níveis de risco do país abaixo dos de China e do Vietnã. Por outro lado, outro grupo da região encontra-se acima desse nível. O que é evidente é que a diferença entre países de alto e baixo risco em LAC está aumentando. Esse nível de risco tem um impacto direto sobre decisões de investimento em Infraestrutura.

Na década dos anos 90, a participação do setor privado nos serviços públicos se realizou principalmente através de privatizações. Essa situação mudou no período 2000-2009 quando 80% dos investimentos do setor privado na região LAC foram efetuados através de projetos “greenfield” e Concessões. Para o ano 2009, os novos investimentos,em torno de US $ 30 bilhões de dólares, estiveram concentrados, por mais de 70%, em projetos “greenfield”.

No que diz respeito à estrutura de divida-capital, Schwartz mencionou que existiu uma mudança significativa nessa estrutura. Até 2005, os investimentos eram financiados principalmente através de títulos de dívida e empréstimos. No entanto, posteriormente à crise do ano 2008, os projetos passaram a ser financiados com maiores aportações de capital.

Quadro N.1

Participação Privada em Infraestrutura

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O ratio capital–investimento total entre os períodos de pré-crise, crise e pós-crise (2008-2010), foi incrementado de 18% do total do investimento à 28%. No caso de financiamento com empréstimos e títulos, este se reduziu de 79% à 64%. Dessa forma, os investimentos com altos níveis de alavancamento reduziram-se após a crise.

Antes da crise,os investimentos através do esquema de PPP, representavam somente 15% dos investimentos totais. Durante e depois da crise esta participação passou a ser de 30%. Esse incremento em PPPs teve como contrapartida uma redução na participação de capital privado, por menos de 20%.

A geração de energia e as redes rodoviarias têm sido as áreas que atraíram mais investimento nos últimos anos. No entanto, ainda estão pendentes investimentos em outros tipos de infraestrutura, como portos ou saneamento. Por exemplo, o objetivo de atender aos novos navios que transitam pelos portos da região, requer modernizar a infraestrutura portuária. Essa necessidade se faz mais urgente tendo em vista o alargamento do Canal do Panamá. Em saneamento, ainda é necessario aprofundar a participação do sector privado.

Atualmente, a infraestrutura mostra déficits de cobertura que impedem um maior atendimento ao número de usuários, particularmente os que dependem de menores recursos econômicos.

1º Día - PRIMEIRA SESSÃO


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1° DIA

Segunda Sessão:Os fundos de pensão no financiamento de infraestrutura

Palestrantes RAFFAELE DELLA CROCE, Economist/Policy Analyst, Financial Affairs Division, OECDDAVID TUESTA, Chief Economist, Pensions-Emerging Markets, BBVA Research

Fundos de Pensão e o Setor de Infraestrutura

Nesta sessão, Raffaele Della Croce apresentou a evolução e os problemas ligados ao tema de fundos de pensão e infraestrutura, assim como as mudanças necessárias no futuro para melhorar e incrementar os investimentos dos fundos de pensão em infraestrutura. A esse respeito, considerou que a crise financeira havia agravado a brecha em infraestrutura, devida à qual houve uma redução no alcance do investimento público, simultaneamente afetando as fontes tradicionais de financiamento através de capital privado.

Nesse contexto, considerou que os investidores institucionais, como os fundos de pensão, podem desempenhar um papel mais ativo. O motivo apresentado foi que as necessidades de financiamento de longo prazo dos projetos em infraestrutura, encaixam-se perfeitamente com os objetivos dos fundos de pensão para investir em ativos com períodos longos de maturidade.

Della Croce mencionou que nos últimos 10 anos houve um aumento no interesse pelo setor de infraestrutura, o que traduziu-se em tendências favoráveis no mercado de infraestrutura e de fundos de pensão. O número crescente de especialistas em infraestrutura que foram contratados pelos fundos de pensão é outro indicador dessas tendências. Na última década, em países da OCDE, a participação do

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setor privado em investimento de infraestrutura aumentou, enquanto que o Estado diminuiu sua participação. No ano 2009, os investidores institucionais4 tinham US $ 65 trilhões de AUM5, e os fundos de pensão tinham US$ 17 trilhões. Esta maior participação dos Fundos de Pensão tem ocorrido em paralelo a mudanças no marco normativo, o que possibilitou certa flexibilidade, permitindo re-acomodações em suas estratégias de investimento.

Situação do Investimento em Infraestrutura

Tradicionalmente, a exposição dos investidores institucionais no sector de infraestrutura ocorreu de forma indireta. Isso significa que seus investimentos eram realizados através da aquisição de ações (por exemplo utilities), dívida (títulos), ou por intermédio de carteiras de bens de imóveis. Os primeiros fundos criados para financiar projetos em infraestrutura foram estabelecidos na Austrália, em meados dos anos 90. Na década de 2000, a disponibilidade de dívida a baixo custo estimulou o crescimento de fundos destinados à infraestrutura.

No entanto, Della Croce reconheceu que o investimento institucional no setor de infraestrutura não é significativo. Ressaltou que os fundos de pensão da Austrália e do Canadá são os que investiram mais em Infraestrutura. Contudo, afirmou que na Europa, investimentos nesses ativos e em infraestrutura têm ocorrido de forma limitada. Os fundos de pensão dos Estados Unidos também têm investido muito pouco em infraestrutura. Recentemente, os fundos de pensão públicos da Republica da Coréia têm investido agressivamente em outros países.

4. Fundos de Inverstimento e Companhias de Seguros5. Assets Under Management

1º Día - SEGUNDA SESSÃO


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O caso da região LAC

David Tuesta apontou que embora a região LAC tenha sido favorecida por um forte crescimento, acentuado nos últimos anos, esse crescimento econômico não foi acompanhado por uma expansão significativa dos investimentos em infraestrutura. Em termos comparativos, os números em LAC são signitivamente mais baixos em comparação com os indices de crescimento e o comportamento economico dos países emergentes na Ásia. Nos últimos dez anos, a taxa media de crescimento do PIB per capita foi de 3,5% e o investimento em infraestrutura representou 1% do PIB, enquanto países como China e Vietnã cresceram em torno de 7% do PIB per capita, e os investimentos em infraestrutura realizados foram de 10% do PIB.

Essa comparação apresenta, em perspectiva, dois aspectos extremamente importantes ligados a esse tema, a serem considerados no futuro. Primeiro, a forte relação entre crescimento econômico e desenvolvimento na área de infraestrutura indica que esse último pode ser um fator determinante para alcançar taxas mais elevadas de crescimento. Segundo, “gargalos” podem limitar o desenvolvimento sustentável da região, se não forem realizados arranjos financeiros apropriados.

Nesse contexto, são necessários “financiadores naturais” para promover um maior investimento em projetos de infraestrutura. Os fundos de pensão podem desempenhar um papel relevante. Ao analisar o tamanho dos fundos de pensão projetado em países onde o componente de previdência privada é mais desenvolvido, como no Chile, na Colômbia, no Perú e no México, os fundos de pensão vão continuar acumulando mais peso ao longo dos anos. Até o momento, representam em média cerca de 30% do PIB destes países, e em 2050 a média pode chegar a 50% (no caso do Chile

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pode exceder 90%). Nesse sentido, os fundos de pensão precisam diversificar suas opções de investimento; é nessa área que os instrumentos financeiros associados à projetos de infraestrutura podem tornar-se importantes.

Com o objectivo de estabelecer relevância dos fundos de pensão privados no financiamento de infraestrutura, Tuesta destaca pontos em comum entre os governos e os fundos de pensão. Do lado dos governos da América Latina, nas últimas décadas, esses tem tido uma maior inclinação a dar prioridade à sustentabilidade fiscal, o que pode limitar o investimento público em infraestrutura, mas que também poderia ser coberto pelo investimento privado por meio dos fundos de pensão. Esta complementariedade liberaria recursos do Estado para tratar, por exemplo, dos gastos de emergência, gastos na área social, e atenuar as flutuações cíclicas que muitas vezes levam a reduções no investimento público em infraestrutura.

O investimento em infraestrutura através de instrumentos financeiros adequados permite aos fundos de pensão avançar para um planejamento ótimo do portfólio de longo prazo (Inderst, 2009) e reduzir os riscos políticos e regulatórios (Vives, 2000). O desenho correto de um projeto financeiro de investimento de longo prazo oferece um bom “ratio”retorno/risco. Do mesmo modo, o investimento dentro do mesmo país reduz alguns riscos financeiros, como por exemplo o risco cambial; eventualmente, a opinião pública pode ver como favorável os fundos de pensão que investem em infraestrutura gerando melhoria na qualidade de vida da população.

Para Tuesta existem três elementos chaves a serem considerados para que os Fundos de Pensão invistam em Infraestrutura: (i) contribuição do risco de desempenho de ativos de infraestrutura no portfólio total do Fundo de Pensão; (ii) deveres fiduciários e análise do regime de investimento previsto; e (iii) viabilidade de fluxos efetivos dos ativos em



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infraestrutura. Não são todos os projetos em infraestrutura que tem êxito positivo por diversas razões técnicas, operativas, econômicas, políticas, dentre outras. A decisão final de investir em infraestrutura deve ser feita pelos Fundos de Pensão, os quais devem basear-se no resultado de uma análise rigorosa de administração ótima do portfólio e na relevância de seu papel fiduciário.

Atualmente, os fundos de pensão estão investindo em projetos de infraestrutura em LAC tanto de forma direta como indireta. Em termos de investimento indireto, as estimativas,como porcentagem da carteira, apontam a 18,7% na Colômbia, 11,1% no Perú, Chile 10,3% e 7,6% no México. Nota-se que esses números consideram o investimento em infraestrutura energética com magnitude importante na região. Em termos de PIB, os investimentos podem flutuar entre 3,5% e 0,8% de acordo com os países mencionados. O investimento direto vem ganhando importância, particularmente nos casos do Perú, da Colômbia e do Chile, que representam 27%, 24% e 14% da carteira dos fundos de pensão, respectivamente. As estratégias são diferentes, com destaque para os regimes de investimento em fundos de infraestrutura, fundos fiduciários, instrumentos estruturados (tipos CKDs no México), private equity, dentre outros.

Problemas para Investir no Setor de Infraestrutura

Dentre as principais limitações enfrentadas pelos fundos de pensão ao investir no setor de infraestrutura estão incluídas: (i) a disponibilidade de oportunidades de investimento de capital privado e por parte dos fundos de pensão; (ii) o amadurecimento e tamanho do mercado de fundos de pensão, ou seja, a quantidade de capital disponível para investimento; (iii) as regulações de investimento para os

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fundos de pensão; e (iv) a complexidade do investimento em infraestrutura.

Particularmente, no setor de infraestrutura observa-se a falta de compromisso político no longo prazo, o que se traduz em instabilidade regulatória. Observa-se que existe uma fragmentação nos diferentes níveis de governo, e que não existe uma só entidade responsável pelos temas de infraestrutura. O mais grave é que as oportunidades de investimento que se apresentam no setor são escassas e as poucas que existem são excessivamente arriscadas. A isso se agrega o fato de que os fundos de pensão têm pouca experiência no setor de infraestrutura e que os investidores têm uma visão“miope”, ou seja, pretendem obter ganhos no prazo mais curto possível.

As condições de investimento no setor de infraestrutura não são sempre claras e sofrem por falta de transparência. Em geral, poucas informações estão disponíveis sobre os projetos de infraestrutura, e os processos de licitação são muitas vezes desviados em varias fases por causa de empecilhos burocráticos e legais que são difíceis de prever no início do processo.

Tuesta reconhece que existe uma maior participação dos fundos de pensão em investimento de infraestrutura, mas não obstante, identifica alguns problemas que limitam a possibilidade de maiores investimentos. Estes incluem: a ausência de um claro processo integral para o desenvolvimento de concessões e a participação de diferentes atores; corpos legais fragmentados em diferentes setores econômicos e níveis de governo (duplicidade); restrições administrativas e judiciais que limitam as decisões de atores chave nos processos de PPP (quem toma as decisões tem que revisar inúmeras vezes os documentos que assina para evitar processos penais, como acontece no caso do Perú);



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limites no grau de autoridade dos principais responsáveis pela tomada de decisões nos processos;alocação incoveniente (avaliação) de riscos em muitos países; e o desejo de acelerar o desenvolvimento de infraestruturas através dos Fundos de Pensão, fato que pode gerar incentivos inadequados.

No caso do Perú, Tuesta destacou que o sistema de investimentos em infraestrutura apresenta algumas deficiências. A principal é ligada ao processo burocrático das concessões. Também menciona que existem falhas nos contratos, risco social, e marco inadequado para a supervisão dos contratos. Afirmou que os atrasos nos processos de concessão afetam a duração dos projetos e acrescentam muita incerteza ao longo do processo. Em um exemplo de seis projetos, o tempo médio foi de quase seis anos.

Propostas para melhorar a participação de Fundos de Pensão em Infraestrutura

Para incrementar a participação dos fundos de pensão no setor de infraestrutura, Della Croce recomendou que os Estados apóiem investimentos de longo prazo. Nesse sentido, propôs que se trabalhe na aprovação de um estável e acessível programa de projetos em infraestrutura e PPPs (isto é, um plano nacional para a infraestrutura com estabilidade no marco regulatório). Também sugeriu que se compreenda

Quadro N.2

Prazos em 6 contratos de PPP

Projeto Infraestructura Tipo Meses

Olmos Desvio de aguas Cofinanciado 89

Red Vial 5 Estrada Autofinanciado 59

Red Vial 6 Estrada Autofinanciado 90

Lima Airport Aeroporto Autofinanciado 29

IIRSA Norte Estrada Cofinanciado 58

Emfapa Tumbes Saneamento Cofinanciado 59Fontes: Projetos de Infraestrutura, Sociedade de Advogados Payet. Elaborado por: ERD BBVA.

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as necessidades dos investidores institucionais. Para tanto, ressaltou que a estruturação dos projetos deve orientar-se no sentido de tornar os investimentos mais atrativos para os fundos de pensão. Também sugeriu criar as condições necessárias para o desenvolvimento de investidores institucionais.

Della Croce propôs adaptar o marco regulatório vigente às necessidades do investidor de longo prazo. Afirmou que era necessário melhorar a gestão dos fundos de pensão, fomentar as estratégias colaborativas e criar fundos comuns. Ou seja, melhorar o ambiente dos investimentos (por exemplo, sistemas de informação fornecidaspor entidades independentes); assim como aproximar os interesses dos fundos de pensão aos interesses da indústria de infraestrutura.

Por sua parte, Tuesta sustenta que, para obter investimento em infraestrutura com a participação dos fundos de pensão, é necessaria uma aproximação integral e melhoria em todas as fases do processo, sendo para isso indispensável:

• Identificação de pontos críticos que dificultam o processo, contrastando as opiniões de diferentes atores.

• Modelos de projeção de análise custo-benefício bem institucionalizados.

• Regulação, leis que dispõem sobre concessões, e medidas de controle efetivas e que assegurem a eficiência dos projetos.

• Mercados e ativos financeiros para os investidores com riscos facilmente identificados, e que consigam adequar-se às regulações existentes (ou propiciar mudanças que impliquem melhoras). Os investidores institucionais têm que ter algum poder de decisão sobre este desenho.

• Desenvolvimento de instrumentos claros para a mitigação de riscos. Um mapa de riscos tem de permitir um ambiente favorável para o recebimento da classificação



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de risco dos instrumentos emitidos, e a participação dos atores relevantes.

• No caso de pensões, torna-se importante avaliar o comportamento do “ratio” risco-retorno de instrumentos que se consideram adequados dentro dos esquemas multi-fundo da indústria.

• Necessidade de consolidar o modelo de Project Finance.

A Experiência na América Latina e no Caribe

Chile

Os fundos de pensão mantêm importantes volumes de recursos investidos em infraestrutura (USD 9.467,8 milhões – 4,29% do PIB). A principal forma de investimento é a indireta, e o investimento é realizado através de ações e da compra de títulos de empresas relacionadas com a infraestrutura (USD 7.508,1 milhões – 3,4% do PIB).

O investimento direto é feito através da compra de títulos em infraestrutura e fundos de investimento em projetos de infraestrutura (USD 1.959,7 milhões) (exemplos incluem: os fundos de investimento “Prime Infraestrutura I e II”, Rota interportuária Talcachuano–Penco). O investimento dos fundos de pensão em títulos de infraestrutura foi intensa nos primeiros anos, quando foram concessionadas as grandes obras de transporte (grandes rodovias, autopistas urbanas e o aeroporto da capital). No entanto, esta tendência se deteve (a última emissão realizou-se em 2006). Uma das principais causas da não utilização de títulos de infraestrutura como forma de financiamento para novos projetos é a falência das asseguradoras do tipo monoliner.

No Chile se está dando maior espaço para a construção de complexos penitenciários e de hospitais. Não há uma

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preferência por parte dos fundos em um setor específico. Dadas as necessidades na área de saneamento, também pode-se haver uma maior participação nesse setor, mas isso irá depender da aplicação de instrumentos de mitigação de riscos.

O marco legal permite aos fundos de pensão investir somente em instrumentos autorizados expressamente pela lei ou pelo regime de investimentos. O regime de investimentos quer que estes fundos possam ser somente investidos em ativos financeiros de oferta pública, devido a sua liquidez e relativa facilidade de valorização. O investimento em dívida estruturada pode chegar a 95% da carteira (dependendo do fundo).

Colômbia

O investimento em infraestrutura desenvolveu-se principalmente de forma indireta através de títulos corporativos e ações (USD 9.591 milhões – 3,5% do PIB). O setor elétrico vê a maior participação do investimento em infraestrutura (84% do investimento total em infraestrutura). O investimento em fundos de capital privado (FCP) tem aumentado consideravelmente desde 2007, quando se estabeleceu seu Regime de Investimento através do decreto 2175. Atualmente, se está investindo em 35 FCP, dos quais os centrais estão relacionados principalmente ao setor energético. FCP Interbolsa energético, FCP CPVAL e FCP Tribeca Fund I.

Além do setor energético e dos FCP outras áreas têm uma participação significativamente menor no portfólio dos fundos de pensão (1,7%). Nesse contexto, equivalem a 14.5% da colocação de títulos de dívida das empresas locais no ano2010 ou a 30% do investimento privado em transporte e comunicações.

No que diz respeito ao marco legal vigente, a Lei 1328 de 2010, assim como seus decretos regulatórios, permite uma



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maior diversificação e, dependendo das oportunidades dos projetos apresentados e dos planos de investimento existentes, poderia-se aumentar o espaço para investimentos indiretos em projetos de infraestrutura (por exemplo, partindo de um limite de 30% da carteira em títulos, agora o limite está ampliado a 60%).

México

Como porcentagem do PIB, os fundos de pensão no México tiveram incremento de 1.4% no final de 1998, até representar 10.2% no fechamento de 2010 (USD 114.24 milhões). A principal forma de investimento, a indireta, é realizada através de ações e títulos de empresas relacionadas com a infraestrutura (inclui hotéis, siderúrgica, transporte, telecomunicações e moradia) no valor de USD 663.9 milhões

Quadro N.3

Investimento em infraestructura

Tipo de investimento em infrastructuraInvestimento direto 0%Investiment indireto 100%

Investimento direto como porcentagemdo total do portafolio

Energia - Electricidade 15,7%

Fundos de capital privado 1,2%

Estradas 0,8%

Comunicações 0,2%

Água 0,3%

Obrigações da aviação 0,2%

Securitização de hipotecas 0,0%

Outros 0,2%

Sub-total: infraestructura excluído: energía e fundo de capital privado 1,7%

Total 18,6%Fonte: Asofondos e estimativas do BBVA.

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ou 0.64% do PIB em final de 2010. O investimento direto, por meio de instrumentos estruturados através de Certificados de Capital de Desenvolvimento (CKDs), representaram 0.26% do PIB no fechamento de 2010 (USD 266.2 milhões). Com dados da CONSAR (Comisión Nacional del Sistema de Ahorro para el Retiro) em 9 de dezembro de 2010, haviam sido investidos 2.34 milhões em CKD´s, e a participação das SIEFORES (Sociedades de Inversión Especializada en Fondo para el Retiro)em CKDs tinha sido no valor de $2.11 milhões e encontravam-se em processo de colocação e análise cerca de 20 novos projetos.

Dentre os principais CKDs relacionados com infraestrutura encontram-se: Macquarie e Rede de Rodovias do Ocidente (RCO). Macquarie é o primeiro fundo de investimento em Infraestrutura lançado na América Latina pelo banco Australiano Macquarie. RCO foi o primeiro projeto que emitiu CKDs (em outubro de 2009) principalmente a cargo da Rodovia Maravatío-Zaplotanejo ea Rodovia Guadalajara-Zaplotanejo, dentre outros.

Não foi até março de 2008, com a reforma do regime de investimento, que permitiu-se o investimento direto em infraestrutura por meio de fideicomissos assim como através de instrumentos financeiros vinculados a projetos de infraestrutura CKDs, Fideicomissos de infraestrutura e bens imóveis. Pode-se investir até 40% da carteira em instrumentos “bursatilizados” e até 15% em instrumentos estruturados (dependendo do tipo de Fundo de Pensão)

Perú

Os recursos investidos em infraestrutura pelos fundos de pensão chegaram a USD 3416 milhões (2,3% do PIB). A principal forma de investimento, a indireta, é o investimento realizado em ações e títulos de empresas relacionadas com a



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infraestrutura e em fundos de investimento desse sector (USD 2.483 milhões – 1,7% do PIB).

O investimento direto se realiza através de títulos e ações de projetos de infraestrutura e o fideicomisso de infraestrutura. Por exemplo, o financiamento utilizado na estrada IIRSA Sul (Interoceânica Sul), com os Certificados de Reconhecimento do Pagamento Anual por Obras (CRPAO), ocorreu dessa forma.

O mercado de fundos de investimento em infraestrutura no Perú é relativamente novo. Atualmente existem: (i) Fundo de investimento em infraestrutura, serviços públicos e recursos naturais de AC Capitales; (ii) Fundo de investimento Larraín Vial energia latino americano; e (iii) Fundo de investimento em infraestrutura de Brookfield e AC Capitales. Este último foi criado pelo Ministério da Economia e Finanças como forma de financiar grandes projetos de investimento no contexto da crise financeira de 2009. Atualmente estão comprometidos pouco menos de USD 500 milhões.

Para que uma Administradora de Fundos de Pensões (AFP), possa investir em qualquer instrumento este deve ser “AFPável”. Ou seja, a Superintendência de Bancos, Seguros e AFP (SBS), precisa autorizar as AFP para que possam investir em tal instrumento. Em alguns casos este processo pode ser longo e complexo, o que limita a oferta de instrumentos de investimento. Os fundos de pensão podem investir até 100% de sua carteira em instrumentos estruturados (dependendo do tipo do fundo).

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Nesta sessão, foram apresentados os regimes regulatórios dos Fundos de Pensão no Brasil, no Chile,na Colômbia, no Perú e no México. Explicou-se o funcionamento destes regimes, e o impacto que estes tiveram sobre decisões de investimento dos fundos de pensão, particularmente, no setor de infraestrutura.

Brasil

O representante do Brasil, Jaime Mariz, afirmou que seu país esteve passando por grandes transformações e desafios relacionados ao compromisso que assumiu para uma redução significativada pobreza. Neste sentido,o Governo do Brasil está consciente de que a melhoria da infraestrutura terá um impacto positivo em termos de maior competitividade e geração de emprego. Por isso, releva-se a importância da participação de fundos de pensão no setor de infraestrutura.

Os fundos de pensão investem 17% do PIB do Brasil. Mariz afirmou que estas entidades são os maiores financiadores do

1º Día - TERCEIRA SESSÃO

1º DIA

PAINEL 1. Terceira Sessão: A Regulação dos fundos de pensão e o financiamento de infraestrutura

Preside RUI MONTEIRO, Senior Public-Private Partnerships Specialist, World Bank Institute Palestrantes JAIME MARIZ, Chief of Cabinet, Previdência Complementar, BrazilLUIS FIGUEROA DE LA BARRA, Director of Regulation, Pension Fund Regulatore Agence, ChileJUAN PABLO ARANGO, Director, Finance Agence, ColombiaLORENA MASÍAS, Director, Agence of Banking, Insurance and Pension Funds, PerúPEDRO ORDORICA, President, National Commission for the Pension Sistem (CONSAR), México


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setor de infraestrutura. Trata-se de investidores institucionais, e não de empreendedores, que estão dispostos a assumir riscos econômicos, financeiros, regulatórios, políticos, e tributários, dentre outros.

Atualmente, no Brasil existem 369 fundos de pensão. O patrimônio destas instituições está em torno de R$ 531 bilhões de reais (R$). Os investimentos em infraestrutura estão ao redor de R$1,8 bilhões.

Uma característica dos fundos de pensão no Brasil é que existem diferentes escalas destes fundos. A grande maioria deles são fundos pequenos. Esta situação determina que só os grandes fundos de pensão podem participar de projetos de infraestrutura. Os fundos de tamanho médio e pequeno necessitam associar-se a outros para obter maior escala.

Distribuição de Ativos de Fundos de Pensão no Brasil

Mariz advertiu que os fundos de pensão devem seguir limites prudenciais e regras de diversificação de modo que possam preservar os princípios de liquidez, solvência, segurança e transparência. De acordo com o que estabelece o Conselho Monetário Nacional de Brasil, os fundos de pensão devem analisar e monitorar os riscos de investimentos, inclusive participando na identificação de oportunidades de investimento. Este Conselho estabelece que devem ser seguidos seis tipos de ativos: renda fixa, renda variável, investimento estruturado, investimento no exterior, imóveis e limites máximos de investimento sobre o patrimônio.

Dentre os fatores que impedem uma maior participação dos fundos de pensão do Brasil nos projetos de infraestrutura, encontram-se: os trâmites para obter licenças ambientais; os

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custos indefinidos e crescentes dos projetos de infraestrutura; a precariedade dos projetos que frequentemente são alterados durante o ciclo do projeto; assim como a atrativa e garantida remuneração que obtém os fundos de pensão nos mercados de crédito público, que a conseguem sem muitos procedimentos burocráticos.

Para investir em projetos de infraestrutura é necessário que os fundos de pensão conciliam o perfil de longo prazo e a liquidez destes projetos, com suas expectativas de lucro.Também é preciso conciliar a escala e o volume dos recursos que são normalmente demandados em projetos de infraestrutura. Finalmente, é necessário reduzir as incertezas e os riscos associados aos projetos.

Chile

Luis Figueroa de la Barra explicou que o sistema de fundos de pensão do Chile foi criado em 1981. Os ativos dos fundos de pensão alcançam o valor de US$ 148 bilhões em ativos, o que representa aproximadamente 70% do PIB. No total são 9 milhões de afiliados.

Ao redor de 50% do portfólio dos fundos de pensão do Chile é investido em ativos de renda variável, e o resto em renda fixa. Em termos de diversificação, 45% dos ativos são investidos

Quadro N.4

Alocação de Ativos dos Fundos de Pensão no

Brasil

Intervalo em milhões Quantidade %

acima de R$ (reais) 50.000 1 0,003

R$ 20.000 até R$ 50.000 2 0,005

R$ 10.000 até R$ 20.000 4 0,011

R$ 1.000 até R$ 10.000 56 0,152

R$ 500 até R$ 1.000 46 0,125

R$ 200 até R$ 500 57 0,154

Abaixo R$ 200 203 0,550

Elaboração: Palestrante.



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no exterior6. Os investimentos em instrumentos financeiros emitidos pelos bancos representam ao redor de 15% dos ativos. Uma parte importante deste investimento está justificada pelos créditos hipotecários realizados pelos bancos, os quais são financiados indiretamente por fundos de pensão, através da aquisição de títulos (bancários ou hipotecários). Finalmente, um terço do portfólio financia companhias privadas (equity, títulos).

Os fundos de pensão compram quase 40% do total dos títulos hipotecários. Estes títulos são emitidos com períodos longos de maturidade (10, 15, 20, 25, 30 anos) e são indexados à inflação. No passado, os títulos hipotecários foram o principal instrumento para financiar a compra de imóveis. Atualmente, os bancos oferecem novas formas de financiamento de imóveis, utilizando seus próprios recursos (por exemplo, emissão de títulos bancários).

6. No ano 1993, se autorizou o investimento no estrangeiro sendo o limite máximo é 80% da carteira.

capitais estrangeiros29.7%

Títulodo Governo

11.7%

Patrimônio local15.9%

Fundos cominvestimento

finalizado2.7%

Obrigaçõesdas empresas

9.7%

Títulosbancários

7.6%

ObrigaçõesHipotecárias

1.8%

Renda Fixaestrangeira

15.4%

1.0% Depósitos4.5%Diagrama N.1

Ativos de fundos de pensão (Porcentagem do total de ativos, Dezembro de 2010)

Melhores Práticas em financiamento de PPPs na América Latina, Banco Mundial, 04-05 maio de 2011, Washington DC.

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Figueroa de la Barra considera que os Títulos Corporativos e a emissão de ações7 foram os veículos utilizados no financiamento de infraestrutura. Os títulos corporativos compõem 10% dos ativos totais (US$ 14 bilhões) administrados pelos fundos de pensão. Calcula-se que os fundos de pensão compram aproximadamente 40% dos títulos corporativos emitidos no Chile. Trata-se de ativos de longo prazo e indexados à inflação, o que os tornam atrativos. Parte destes títulos estão financiando 11 rodovias e um aeroporto.

No ano 2002 foi incluído o multifundo, e cada pessoa elegeu seu fundo. O Fundo “A”, contendo a maior quantidade de instrumentos de renda variável, teve um ganho, no ano da crise financeira (2008), de -42%. Percebe-se o impacto significativo da crise sobre estes fundos. No entanto, a composição dos fundos de pensão manteve-se estável, atuando de acordo com um comportamento de longo prazo. Não houveram vendas precipitadas de ações ou de títulos, o que demonstrou um alto nível de confiança no financiamento de infraestrutura e PPPs.

Estruturaram-se os projetos para capturar a demanda das asseguradoras e dos fundos de pensão, e em particular, criou-se um forte sistema de garantias através do Estado, Companhias de Seguro Internacionais e o BID (Banco Interamericano de Desenvolvimento). Todos os títulos foram emitidos com Investment Grade, com maturidade de longo prazo, e indexados à inflação. Do mesmo modo, os concessionários encontram-se registrados no Regulador de Valores, o que lhes impõe uma serie de requisitos, favorecendo transparência ao emissor.

7. Um terço dos investimentos em ações estão investidas em ações de eletricidade e telecomunicações.



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Mesmo após a queda em ranking das companhias de seguro, publicada pelas agências de risco internacionais depois de 2008, os fundamentos dos projetos e o sistema de garantias deram apoio aos investimentos. Por esta razão, as agências de risco locais mantiveram o “grau de investimento” nos títulos de infraestrutura.

Para Figueroa de la Barra as principais lições aportadas pelo modelo Chileno são:

• Os fundos de pensão Chilenos ainda têm espaço para continuar investindo em infraestrutura e PPPs.

• A experiência com securities relacionados com infraestrutura e PPPs (principalmente em rodovias) tiveram êxito positivo no Chile.

• O processo de financiamento de infraestrutura pública tem sido bem estruturado, incluindo securities com garantias do governo e do setor privado.

• Os fundos de pensão têm contribuído ao financiamento dos projetos de infraestrutura na privatização, através de equity, e em um segundo momento, nas concessões adquirindo títulos para o financiamento. Aproximadamente 20% do portfólio dos fundos de pensão são investidos em infraestrutura.

• O portfólio de fundos de pensão encontram-se bem diversificados e não contam com instrumentos financeiros complexos. Esta característica permitiu-lhes minimizar perdas em seus investimentos.

• O desenvolvimento do mercado de capitais tem desempenhado um papel importante no fomento ao financiamento de infraestrutura pública no Chile.

• A valorização é um fator importante a considerar no financiamento de infraestrutura. A valorização dos securities8deve ser precisa e transparente para incentivar

8. A Superintendência de Pensões do Chile realiza valorações de titulos.

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os fundos de pensão a investirem em instrumentos financeiros adequados.

Colômbia

Atualmente a Colômbia tem 9.5 milhões de afiliados aos fundos de pensão privados, e as economias previdenciárias representam 19% do PIB. Os principais contribuintes são os jovens entre 15 e 35 anos. Não obstante, Juan Pablo Arango lembrou que existe um impedimento para esse sistema crescer por causa da informalidade da economia. Aproximadamente 65% da população empregada da Colômbia encontra-se no setor informal.

Os fundos de pensão investiram inicialmente na dívida pública, atualmente só de 35%. Seus portfólios diversificaram-se em títulos de entidades financeiras e depósitos à vista. No entanto, o maior crescimento se dá em títulos participativos (que são ações domésticas) e em investimentos no exterior. A taxa de rentabilidade dos fundos é de 11%.

A principal modificação realizada no sistema de fundos de pensão foi a entrada em vigor dos multifundos: três fundos na fase de acumulação e um fundo especial para o retiro programado. No entanto, a lei não permitiu designação ao fundo de maior risco para quem não manifestou sua vontade, o que representou uma limitação importante no desenvolvimento do esquema. Os afiliados nesta fase de acumulação que não fizeram uma escolha explicita serão designados automaticamente ao portfólio moderado, salvo os que estejam próximos a atingir a idade mínima para a pensão, que serão designados gradualmente ao fundo conservador. No futuro será estudada a possibilidade de que os afiliados juntem diferentes fundos.

Os fundos de pensão na Colômbia têm investido principalmente no setor energético e muito pouco em infraestrutura de



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transporte ou em moradia. Nesse sentido, Arango precisa que a redução na demanda das AFP para investimentos em infraestrutura deve-se à existência de sérios re-ajustes no marco institucional, legal e regulatório do setor de transportes na Colômbia. Arango afirma que o diagnóstico gira em torno de quatro eixos principais:

1. Equilíbrio no Setor das Concessões Rodoviarias

• Debilidade institucional no setor de transportes que não permite participação na definição da rede rodoviária;

• Simbiose entre gasto público e concessionários interessados em obras adicionais;

• Consolidação da simbiose através do marco legal que, portanto, não defende o interesse público;

• Baixa qualidade nos desenhos e desempenho das rodovias.

2. Planejamento da rede e avaliação de Projetos

• Ausência de um marco setorial para avaliar oportunidades de projetos;

• Rede viária definida por competência política sem harmonização;

• Impossibilidade de parar a construção de “elefantes brancos”;

• Riscos dificilmente administráveis por “concessionários sérios”;

• Projetos de tamanho heterogêneo.

3. Adjudicação de Projetos

• Processos de Adjudicação de Projetos erráticos e capturados por empresas especializadas em renegociação (caçadores de renda);

• Livre entrada em concessões sem qualificação de idoneidade;

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• Premiação de consórcios de empresas pequenas;• Falta na exclusão de propostas imprudentes ou depredadoras;• Renegociações endêmicas.

4. Estruturação Financeira e Mecânismos de Segurança

• Não existe aportação de capital;• Dívida bancária contra balanço;• Financiamento de obras por pedágio e construção lenta;• Financiamento de concessões rentáveis realizado pelo

Estado,afetando assim o mercado de capitais.• Prorrogas automáticas sem relançamento de concurso que

geram rendas importantes.

Frente à este cenário, Arango propõe o seguinte:

• Lei de Concessões (PPP) que permitirá fortalecer as funções do Estado para o planejamento, a gestão contratual e supervisão de projetos. Esta lei permitirá também diferenciar as concessões (PPP) das atividades normalmente associadas à aquisição de bens e serviços.

• Fortalecimento institucional que permita fortalecer as atividades de Regulação Econômica e Supervisão Setorial.

• Criação de uma Agência Nacional de Infraestrutura que se encarregará de estruturar, promover e definir os mecânismos de financiamento, além de administrar ou gerenciar os Contratos de Concessão.

Perú

Lorena Masias apontou que, em 2008, o contexto financeiro internacional se traduziu em volatilidade nos fundos de pensão no Perú. No longo prazo ainda foi observada uma evolução positiva dos fundos, com incremento durante 2010 em torno de 25%. No mês de março de 2011 a carteira administrada alcançou os US$ 30 bilhões.



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Os sistemas de pensão requerem investir as aportaçoes em instrumentos de investimento de longo prazo. A esse respeito, a Superintendência de Bancos e Seguros (SBS) emitiu normas promovendo a diversificação de investimentos do SPP (Sistema Privado de Pensiones), dando possibilidade às opções de investimento em títulos e ações emitidos por empresas que estão executando obras de infraestrutura.

A escassa profundidade do mercado local de valores e a carência de instrumentos de investimento de renda fixa com prazos de maturidade de largo prazo, impulsiona o investimento dos fundos de pensão em alternativas como projetos de infraestrutura e concessões (PPP). A possibilidade de poder investir neste tipo de projetos existe desde 2001, mas a partir de 2004 foram emitidas normas que permitiram às AFP (Administradoras de Fondos de Pensiones) adquerir uma gama mais ampla de instrumentos emitidos como fonte de financiamento para projetos.

O investimento que realizam as AFP pode ocorrer mediante diversos instrumentos: ações preferênciais, ações comuns e títulos. No entanto, a maior parte do financiamento se dá através de títulos, devido ao fato que o investimento em ações deve ser realizado com instrumentos listados na bolsa de valores, e exige-se do emissor uma garantia adicional para a emissão de ações. Os recursos investidos em tais instrumentos podem estar destinados ao financiamento de novos projetos, projetos de infraestrutura, concessões, moradia, exploração de recursos naturais, bosques cultivados, ou em outros setores que por suas características requeiram financiamento de médio e longo prazo.

No entanto, as emissoras devem cumprir certos requisitos. Em primeiro lugar,as concessões ou cessões temporárias devem derivar de processos de licitação ou concurso supervisionado por alguma entidade em representação do Estado. Em

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segundo lugar, o total dos investimentos efetuados ou comprometidos para o financiamento de projetos não deve ser inferior a US$10 milhões ou seu equivalente em moeda nacional. Adicionalmente, os emissores, ou acionistas majoritários dos emissores, devem creditar uma reconhecida solvência creditícia anexando informes de classificação de risco dos instrumentos de investimento emitidos no mercado local ou do exterior, ou cartas de apresentação de instituições financeiras locais ou do exterior. Por último, os operadores do projeto devem ter experiência e poder contar com uma trajetória reconhecida dentro do setor econômico ao qual corresponde o projeto.

Dada a natureza dos projetos de investimento em infraestrutura, estes são financiados fundamentalmente por investidores institucionais. As Parcerias Público-Privadas (PPPs) e os projetos concessionados ao sector privado permitiram a intervenção do Estado, como agente ativo nos esquemas de financiamento, mediante o outorgamento de garantias financeiras enão financeiras. O uso do instrumento “Certificado de Reconhecimento do Pagamento Anual por Obras” (CRPAO), e a participação em esquemas de fideicomisso, dentre outros, têm permitido a viabilidade de alguns projetos e a diminuição do risco associado.

Evolução do Investimento em Infraestrutura

Em dezembro de 2010 o investimento dos fundos de pensão em projetos de infraestrutura chegou a US$ 3 437 milhões (11.05% do fundo de pensão). O setor onde os fundos de pensão têm investido de forma majoritária é o setor de energia, enquanto 60.3% do total dos investimentos foi no setor de infraestrutura por parte do SPP, seguido pelo setor de transportes com 20.6% do investimento total em projetos.

Os principais emissores de valores são:



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• Em telecomunicações, Telefônica Móviles, América Móviles e Telefônica do Perú.

• Em energia, têm sido realizados investimentos em projetos de distribuição elétrica, geração elétrica, transmissão elétrica, projetos hidroenergéticos e hidrocarbonetos, com emissores como Cahua, Duke Egenor, Edegel, Enersur, Electroandes, Inkia Energe, Fundo de Investimento Energético Americanode Larraín Vial, Kallpa, Southern Cone e Fundo de Investimento em Infraestrutura de AC Capitales.

• Em infraestrutura de transportes, as AFP têm destinado recursos para o investimento em projetos de redes viárias, como IIRSA Sul (2, 3 e 4), IIRSA Norte, e Interoceânica V.

• Do mesmo modo investiu-se no Fundo de Investimento de Infraestrutura de AC Capitales, em projetos aero-comerciais, dentre os quais está o Aeroporto de Lima.

• Em saneamento, investiu-se em projetos do Consórcio Água Azul, Huascacocha e Taboada através do Fideicomisso de infraestrutura.

Masías destaca que as principais lições do modelo peruano são:

• Os operadores do projeto devem comprovar conhecimento e uma reconhecida trajetória dentro do setor econômico ao qual corresponde o projeto. Da mesma maneira, os emissores ou os acionistas majoritários devem contar com uma reconhecida solvência creditícia. No Perú, as AFPs investem em projetos administrados por operadores de primeiro nível internacional. Exemplos: Suez, Duke, ODEBRECHT.

• O risco de investimento se minimiza toda vez que os projetos nos quais se investe encontram-se dentro de setores produtivos e de grande dinamismo na economia. Da mesma forma, nas concessões que contam com a participação do Estado como parte ativa no esquema de concessão, se reduz o risco associado aos projetos

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através de garantias diversas. No Perú, o CRPAO têm sido um instrumento chave para facilitar o financiamento no mercado de capitais.

• A participação dos fundos de pensão em projetos de infraestrutura permite a implementação de medidas que promovem boas práticas em governância corporativa através da designação de diretores e de membros do Comitê de Auditoria de empresas independentes do grupo econômico que administra a empresa concessionária.

• Também promove-se a melhora em governância corporativa devido às exigências de transparência, acesso à informação, e de cumprimento de certos compromissos nos esquemas de concessões (solvência, experiência dos operadores do projeto, entre outros). No Perú, o investimento dos fundos de pensão em ações de ENERSUR resultou em acordos vinculados à boa governância corporativa.

• O investimento em projetos de infraestrutura permite uma maior diversificação na carteira dos fundos de pensão, toda vez que projetos encontram-se em vários setores da economia, como: geração elétrica, infraestrutura de transportes, telecomunicações e projetos de saneamento. Adicionalmente, o preço dos instrumentos de projetos de infraestrutura têm uma baixa correlação com o preço dos instrumentos tradicionais.

• No Perú, a participação dos fundos de pensões em projetos de infraestrutura também promoveu o crescimento do mercado de capitais já que mantêm-se listadas ações na Bolsa (ENERSUR) e emitiram-se títulos tanto mediante oferta pública (ENERSUR, Consorcio Água Azul) como mediante oferta privada (Projeto Olmos).

• Através do investimento em infraestrutura, os fundos de pensão podem contar em suas carteiras com instrumentos de investimento de longo prazo que permitem ajustar o horizonte de investimento dos afiliados com o horizonte de instrumentos adqueridos, atenuando dessa forma o risco de re-investimento.



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México

De acordo com Pedro Ordorica, os ativos dos fundos de pensão alcançaram US$ 117 bilhões em março de 2011. Estes ativos dão financiamento à entidades privadas e públicas. Nos últimos cinco anos os ativos em administração das AFORES (Administradoras de Fondos para el Retiro) cresceu a uma taxa de 14.7%. Os recursos dos fundos de pensão representam um incremento de capital local destinado a financiar projetos produtivos e infraestrutura.

Segundo Ordorica, as razões pelas quais os fundos de pensão deveriam investir em infraestrutura são:

• Necessidade de financiamento que se encaixe com as quantidades detidas nos fundos acumulados.

• Projetos de infraestrutura menos arriscados.• Projetos de infraestrutura com cash flow constante.• Hedge natural contra movimentos bruscos na inflação.• Fundos de pensão de acordo com a fase de expansão da

economia.• Visibilidade dos projetos.• Incremento na produtividade nacional, o que implica

aportes futuros maiores.

Instrumentos Financeiros

Os instrumentos que têm sido utilizados no financiamento de infraestrutura são: (i) títulos, orientados às necessidades financeiras de empresas grandes e médias. Nestes ativos, as AFORES têm investido US$ 10,3 bilhões; (ii) ações, com investimento de US$ 632 milhões no setor de infraestrutura; (iii) FIBRAS (Fundos de Investimento em Bens de Raiz), instrumento especializado no financiamento de moradia, que têm características especiais no pagamento de dividendos e no tratamento fiscal. Os investimentos

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alcançam US$ 152 milhões;(iv) CKD (Certificados de Capital de Desenvolvimento), certificados dando a possibilidade de financiar pequenas empresas em qualquer setor econômico ou projeto de infraestrutura localizado no México. Através dos CKDs, os fundos de pensão têm financiado o setor de infraestrutura e outros projetos por um valor de US$ 3.2 bilhões. Aproximadamente 50% é destinado à infraestrutura e moradia.

Os CKDs são utilizados não somente para financiar projetos de investimento, mas também são empregados no financiamento de empresas solventes que não estão listadas na Bolsa de Valores (estas empresas podem pertencer a qualquer setor econômico). Este certificado fiduciário não está relacionado com taxas fixas, mas recebe retribuição através dos fluxos de efetivo gerado pelo projeto; não se estabelece um pagamento pré fixado de dívida porque é capital. Estes instrumentos têm sido complementados com dívidas subordinadas, dívidas conversíveis, garantias, buyouts,distress debt, e reestruturações, dentre outros.

Finalmente,a questão da institucionalidade é essencial para estruturar e desenhar financiamentos de longo prazo. Por exemplo, atualmente no México são estruturados cerca de US $ 14,3 bilhões em CKDs e FIBRAS. Os investimentos realizados pelos fundos de pensão nessas áreas devem-se às modificações que ocorreram no marco normativo e que permitiram aos AFORES investir nesses instrumentos.



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1º DIA

Quarta Sessão: O papel dos fundos de garantia e dos fundos subvencionados no financiamento de PPPs

Preside AURELIO MENENDEZ, Sector Manager, Latin America and Caribbean Region, Sustainable Development Department, World Bank

Moderadores SERGIO HINOJOSA, Consultant, World Bank InstituteALFONSO GUZMÁN, Managing Director, Castalia

Palestrantes ISAAC AVERBUCH, Head of PPP Unit, Ministre of Planning, BrazilRICARDO DE VECCHI, Senior Advisor for FONADIN, Inter- American Development Bank, MexicoCLAUDIA STEVENSON, Financial Specialist, Inter-American Development BankLINCOLN FLOR, Senior Public Private Partnerships Specialist, World Bank Institute

O principal propósito das garantias em PPPs é facilitar a bancabilidade do projeto para permitir um financiamento a longo prazo. Sergio Hinojosa aponta que as garantias podem ser financeiras (México e Brasil) ou não financeiras (Chile, Colômbia e Perú). Ambas tentam mitigar os riscos que podem ser gerados pela inadimplência dos pagamentos do governo ou pelo lado da demanda.

Garantias Financeiras

Hinojosa destaca que uma garantia financeira pode ser definida como um seguro que garante o pagamento a tempo (dos juros e do principal) do Estado ao parceiro privado. As garantias dão confiança aos investidores e reduzem os custos de financiamento. Existem dois tipos de garantias: Full Wrap

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e Garantias Parciais. A primeira cobre 100% da obrigação da dívida, enquanto que as Garantias Parciais, cobrem uma porcentagem dos pagamentos. Normalmente, as Garantias Full Wrap são outorgadas por companhias de seguro monoliner e, mais recentemente, por bancos comerciais na

Características Garantias Full Wrap Guarantia de Crédito ParcialGarantia de juros e

principal Se Se

Irrevogável Se Se

Incondicional Se Se, sujeito a um montante máximo para garantir

Limite de cobertura Não há limite. 100% de cobertura (principal e juros).

Limite determinado pelo número de pontos de reforço de crédito necessário.

Reforço de créditoAumentar o rating da obrigação

garantida de acordo com a classificação do fiador.

Aumento da obrigação garantida e classificação de um número específico de

pontos com o tamanho da garantia

Complexidade

Simples e padronizada. Os investidores não precisam

entender o risco envolvidopara obtera garantia total.

Mais complexa. Os investidores precisam entender a característica de cada PCG e

seu risco associado.

Versatilidade de aplicação

Limitado. Aplicávelse o projeto pode alcançar um grau de

investimento global.

Pode ser aplicável para projetos que não têm grau de investimento.

Máximamelhor creditícia

A partir de um “BBB-” (grau de investimento mínimo) pode ir até

“AAA”, que é equivalente a 10 pontos.

Normalmente não mais do que cinco pontos.

CustoGeralmente menos de 1,0%,

aplicável aototal da obrigação garantida.

Normalmente em torno de 2,0%, aplicável ao montante garantido.

Âmbito do trabalho das agências de

notação

Rating associado com agências de rating. Rating associado com agências de rating.

GarantidorIndústria de seguros e bancos

(monoliner) na forma de standby e Cartas de Crédito.

Agências multilaterais e bancos de desenvolvimento.

Quadro N.5

Tipos de Garantias Financeiras

Fonte: S. Hinojosa.

1º Día - QUARTA SESSÃO


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forma de Standby Letters of Credit. As Garantias Parciais são oferecidas pelas agências multilaterais ou em alguns casos criadas pelo governo. Outra diferença é que a Full Wrap é aplicável unicamente a projetos que podem ser executados com “grau de investimento”, enquanto as garantias parciais podem ser aplicadas a projetos “sem grau de investimento”. A tabela acima mostra os tipos de garantias.

Banco Nacional de Desenvolvimento do México (BANOBRAS)

O BANOBRAS oferece dois tipos de garantias financeiras:

• Garantias de Pagamento Pontual (GPO) ou Garantias de Créditos Parciais: este tipo de garantia é de caráter incondicional e irrevogável, garantindo o pagamento do principal e dos juros. O montante máximo da garantia é de 50% do total do crédito. A principal condição para obter a garantia é que o projeto PPP alcançe a categoria de grau de investimento em escala local.

• Garantias para Projetos de Prestação de Serviços (PPS): para este tipo de garantia financeira, BANOBRAS garante o total dos pagamentos que o Governo têm que realizar ao “sponsor” privado do projeto PPP. Esta garantia é aplicável a projetos de prestação de serviços (PPS) e o produto está dirigido aos estados e municípios que buscam atrair investimento privado. Esta garantia difere da anterior no sentido que são garantias a serem outorgadas a entidades do Estado, e não aos projetos.

A expansão dos produtos do BANOBRAS têm sido limitada devido à dois fatores: a crise financeira de 2008 e a falta de conhecimento do mercado acerca da existência destas garantias.

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Fundo Nacional de Infraestrutura (FONADIN)

O Governo Federal aprovou o Plano Nacional de infraestrutura 2007-2012, com a finalidade de fomentar o desenvolvimento de projetos de infraestrutura no México. O programa prevê um investimento de pouco mais de 2,500 bilhões de pesos (US$200 bilhões), com 18% dos recursos destinados a projetos de infraestrutura, como rodovias, portos, rodovias de ferrovias e aeroportos.

O Governo do México criou o Fundo Nacional de infraestrutura (FONADIN) para apoiar a participação do setor privado em projetos incluídos no Plano Nacional de infraestrutura (ver diagrama):

O FONADIN, criado em 2008, caracteriza-se como o veículo de coordenação do Governo do México para o desenvolvimento de infraestrutura. Os setores que apóia inclui comunicações, transporte, água, meio ambiente e turismo.Participa do planejamento, financiamento, desenho, construção e transferência de projetos de infraestrutura com impacto social ou rentabilidade econômica, nos quais participa também o setor privado.

O FONADIN dispõe de dois instrumentos de apoio à PPPs: (1)Não Recuperáveis, tendo contribuições (para realizar estudos e para subvenções), destinados à projetos de investimento e (2) Recuperáveis, com aportaçoes de capital de risco, dívida subordinada e garantias , destinados a projetos de investimento.

Na opinião de Ricardo De Vecchi, a crise financeira gerou uma aversão maior ao risco, o que levou a taxas de interesse mais altas, níveis mais baixos de alavancamento, menor disponibilidade de capital, não sindicalizações (somente Club Deals), Market Flex, maior dificuldade para os take out e



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ausência de monoliners. Esta situação refletiu-se em um menor número de investidores em processos de licitação e uma maior oferta de projetos.

Antes de 2009, os projetos tinham maior acesso ao financiamento, e consequentemente, eram menores os requesitos de capital (equity). Esta situação reverteu-se depois da crise, e portanto tornou-se necessário combinar os instrumentos do Banco e do Fundo para melhorar o perfil de financiamento dos projetos; ou seja, FONADIN precisa compartilhar riscos com o banco, mas também deverá compartilhar os lucros do projeto quando este último superará condição financeira inicial. FONADIN estabeleceu mecanismos através dos quais a empresa que recebeu uma subvenção têm obrigação de retribuí-los caso seja superado um determinado nível de TIR (taxa interna de retorno). No entanto, a implementação dessa metodologia era complicada, o que levou a tomada de decisão para utilizar os ingressos brutos do projeto.

Atualmente, FONADIN conta com um pipeline de 91 projetos. O valor total dos projetos incluídos no pipeline é de US$18 bilhões. O apoio total que estes projetos iriam requerer por parte de FONADIN calcula-se acerca de US$7 bilhões. Esta entidade está analisando 9 fundos de investimento especializados em infraestrutura com um valor objetivo acumulado de US$3.5 bilhões. Estima-se que a participação de

Fundo de investimentoem infraestrutura

(FINFRA)

Apoio à concessõesde rodovias

(FARAC)

Fundo Nacionalde Infra-estrutura

Alienaçãode ativos

Financiamentopara projetos

Diagrama N.2

Fonte: BANOBRAS

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FONADIN nesses fundos de investimento possa alcançar 650 milhões de dólares.

FONADIN é financiado pelo Estado com a arrecadação de pedágios de diferentes rodovias administradas pelo Governo Federal. Portanto, trata-se de um fundo que conta com níveis significativos de liquidez, aportando capital e dívida subordinada para o financiamento de projetos PPP. As garantias que este fundo oferece são:

• Primeira Perda: FONADIN assumirá a primeira perda e faz o primeiro desembolso desta garantia para fazer frente ao pagamento do serviço de dívida, antes que qualquer outra garantia seja desembolsada.

• Pari Passu (ao mesmo tempo e na mesma medida): FONADIN desembolsaria a garantia em proporção à insuficiência de fundos, segundo acordo feito com outros garantidores.

• Pagamento Final: FONADIN será o último a desembolsar a garantia, de frente à insuficiência de fundos dos projetos, depois que outras garantias tenham sido honradas.

• Misto: combinação de primeira perda e “Pari Passu”.

FONADIN oferece garantias que cobrem riscos de gestão e políticos. A garantia que cobre o risco de gestão, garante parte do risco de construção do projeto até 15% do orçamento. Do mesmo modo, algumas garantias cobrem as etapas iniciais de operação do projeto, até que os rendimentos alcancem 40% dos ganhos projetados.

A principal diferença entre as garantias oferecidas por BANOBRAS e o FONADIN é que BANOBRAS garante investimentos com “grau de investimento”, enquanto que FONADIN focaliza sua atuação em projetos que não alcançam este grau. Desta forma, BANOBRAS garante que os pagamentos sejam realizados a tempo e FONADIN realiza os



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pagamentos uma vez que a empresa é incapaz de cumprir com suas obrigações.

De acordo com De Vecchi, possíveis razões pelas quais FONADIN têm escassa colocação de garantias são:

• Falta de conhecimento do produto e dos procedimentos de organização para sua operação. FONADIN não disponibiliza de uma equipe especializada para oferecer garantias financeiras. A organização é feita por especialistas setoriais (rodovias, água e resíduos), e entre suas atividades encontra-se o outorgamento de garantias financeiras.

• Os projetos nos quais FONADIN oferece suas garantias são muito arriscados e consequentemente existe uma alta probabilidade de que a opção da garantia se realize.

• O tipo de garantia que FONADIN oferece não teria boa aceitação em alguns bancos. São mais aceitas as garantias oferecidas por BANOBRAS, ou seja, aquelas que cobrem o pagamento das obrigações a tempo.

Nos últimos anos, alguns estados e municípios do México têm feito uma estruturação em função do arrecadamento futuro de impostos. Tradicionalmente, essa estruturação financeira consistiu nos Bancos providenciando empréstimos, por sua vez garantidos pelos fundos de estados e municípios.

Brasil

De acordo com Hinojosa, um dos aspectos mais distintivos da PPP no Brasil foi a criação em 2005 do Fundo Garantidor de Parcerias Público - Privadas (FGP) a nível federal. Seu valor inicial foi de US$ 3 bilhões e seu nível atual é de 180 milhões de dólares. O objetivo do fundo é garantir que pagamentos feitos pelo setor privado e subsídios governamentais envolvidos em projetos de PPP serão realizados dentro do

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prazo estabelecido. O Banco do Brasil é administrador do fundo, e até esta data,o FGP prestou uma garantia única de US$ 120 milhões para o Projeto Pontal (irrigação de 7,7 ha., 25, uma subvenção financiada).

As possíveis razões pelas quais o FGP não tem tido maior demanda são:

• Procedimentos administrativos complicados e burocráticos que resultam em demoras na aprovação dos pagamentos.

• Muitos projetos são “estigmatizados” como “ruins para o país”,com esquema de PPP sendo considerado como uma privatização de serviços públicos.

• Garantias alternativas são oferecidas pelos Estados, o que limita a penetração no mercado do fundo de garantia. Os Estados promulgaram normas legais em PPP com a finalidade de atrair investimentos privados.

Issac Averbuch destacou que nos últimos anos não houve dificuldade em termos de recursos para o financiamento da PPP no Brasil, nem a nível federal e nem estadual. Os bancos públicos, como o BNDES (Banco Nacional de Desenvolvimento), têm recursos disponíveis suficientes. Havia também certa “folga” fiscal, e a crise do 2008 não alterou esse panorama.

No entanto, o Governo estabeleceu um programa de austeridade fiscal. Em âmbito federal, as restrições fiscais (1% de RCL, receita corrente liquida) ainda não tiveram efeito porque os projetos de investimento demoraram na execução. Alguns Estados começaram a se sentir pressionados pela exaustão no limite de pagamentos segundo o que está estabelecido na legislação (3% de RCL).

Segundo Averbuch, este programa de austeridade poderá tornar a oferta de créditos dos Bancos Públicos insuficiente,



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por falta de recursos. Os Bancos Públicos são capitalizados pelo Tesouro e seu interesse é muito atrativo para o mercado de referência na modelagem e no financiamento de projetos. Os bancos privados não têm como competir com os bancos públicos, o que limita a participação, principalmente quando as taxas de interesse aumentam.

A maior parte dos bancos, especialmente os privados, são adversos ao risco, e portanto, não têm muitos incentivos para investir em novos projetos como PPP. Por esta razão exigem garantias sólidas e líquidas. Não obstante, os grandes bancos mantém certo interesse em investir em projetos PPP.

O problema ligado ao governo federal é que este último não dispõe de garantias muito sólidas, devido à mudanças na legislação e aumento na incerteza dos mercados. Atualmente, os bancos não têm o apoio do País no sentindo de oferecer garantias completas para o modelo FPG (sem alavancamento). Os Estados, especialmente os mais pobres, têm dificuldade para proporcionar garantias que sejam confiáveis do ponto de vista do mercado. É necessário sugerir alternativas que permitam melhorar essa situação, o que requererá modificações legislativas.

No caso do Perú, o BID (Banco Interamericano de Desenvolvimiento) outorgou uma garantia parcial rotativa no valor de US$ 60 milhões. Tal garantia permitiu a construção da estrada IIRSA norte do Peru no valor de US$ 228 milhões. De acordo como Claudia Stevenson, a garantia do BID permitiu incrementar o número de participantes no processo de licitação e melhorou o “rating” do projeto. Esta garantia se ativará no caso em que o Governo não cumpra com o pagamento dos CRPAO (Certificados de Reconhecimento do Pagamento Anual por Obra). Estes títulos foram emitidos pelo Ministério de Transporte conforme a obra avançava, e tinham caráter irrevogável por parte do Estado.

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Garantias não Financeiras

Sergio Hinojosa considerou que o propósito destas garantias é mitigar o risco associado com a demanda do projeto. As garantias mais utilizadas são: a receita mínima garantida (RMG) e o tráfico mínimo anual garantido. Ambos os tipos de garantia estão definidos no Contrato de Concessão. Quando a garantia se ativa, o Governo paga a diferença entre a demanda real e a demanda pré-estabelecida (ou a diferença entre o tráfico projetado e o que se realizou durante o período do contrato). Esta modalidade tem sido utilizada no Brasil, na Colômbia, no Perú e no Chile.

De acordo como Lincoln Flor, a crise financeira teve um impacto negativo sobre os custos e a disponibilidade de financiamento, maior custo de capital e rendimentos mais elevados exigidos pelos investidores e, conseqüentemente, houve uma redução no número de projetos realizados. Além disso, a crise também teve um impacto negativo sobre a atividade econômica, gerando menos demanda por serviços públicos (energia, água, transporte, etc).

Outros riscos são, por exemplo, a competição que uma nova infraestrutura pode gerar no mercado. De forma que se possa mitigar esses riscos, alguns países da América Latina e do Caribe implementaram “garantias explícitas, contratuais ou outros tipos não-financeiros”, gerando fortes incentivos para o financiamento e a bancabilidade de projetos PPP. Além disso, durante a crise, as garantias não-financeiras(receitas mínimas garantidas) foram a primeira linha de defesa dos títulos de infraestrutura e, assim do sistema de pensões no Chile.

Flor esclareceu que esse tipo de garantia têm como contraparte um passivo contingente, o qual requer regulamentação e gerenciamento adequados (regras e transparência), para evitar problemas fiscais. Neste sentido,



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alguns países têm implementado um limite máximo fiscal (com respeito ao PIB) associado aos passivos. Na opinião de Flor, as garantias não-financeiras são mais demandadas do que as financeiras.

Outro tipo de garantia não-financeira é o Menor Valor Presente das Receitas. A principal característica deste mecanismo é que o período de concessão (PPP) é variável. Se a demanda efetiva for maior do que a demanda esperada para a concessão, o prazo do contrato é menor. Se a demanda esperada for efetivamente menor, acontece o contrário, ou seja, o prazo será estendido automáticamente. Finalmente, um mecanismo alternativo na mitigação de risco é a cláusula de equilíbrio econômico-financeiro. Este mecanismo normalmente refere-se à mudanças na regulamentação ou decisões do governo que têm impacto negativo sobre receitas ou custos. Outras causas podem ser atrasos na aprovação pela autoridade, mudanças financeiras ou mudanças que afetam seriamente o ciclo econômico do projeto no longo prazo. Esses contratos vêm sendo implementados no Brasil, na Colômbia e no Perú.

Lições

Hinojosa argumentou que as garantias não-financeiras, ou seja, aquelas que são concebidas e oferecidas diretamente pelos governos nos contratos de PPP têm sido mais eficazes para sustentar projetos. De acordo com essa linha, o Chile têm um sistema de garantias não financeiras variado, com um desenho que pode ser estendido e replicado em outros países da América Latina e do Caribe.

As garantias financeiras permitiram abrir os mercados de capital a investidores institucionais interessados em

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instrumentos financeiros de longo prazo com taxa fixa, gerando um tipo de financiamento que raramente pode ser aportado pelos bancos. No entanto, as garantias totais ou parciais não são uma resposta efetiva quando os bancos buscam liquidez mais do que buscam proteção contra os riscos do projeto.

Os fundos de garantia e as garantias oferecidas pelos organismos multilaterais não têm sido utilizados como esperado. Uma das razões que explicaria esse comportamento é a escassez de um plano de promoção ativo, permanente e efetivo por parte das instituições que o oferecem. Essas garantias normalmente não cobrem riscos que são considerados fundamentais pelo investidor, como o risco de construção.

No caso específico do Brasil, as garantias não têm sido muito requeridas, dentre outras razões, porque se têm a percepção de que as garantias não serão entregues no devido tempo por causa de atrasos e demoras administrativas que implicam seu processamento. Esta situação gera custos maiores de transação dos projetos, o que finalmente incrementa o inteiro custo financeiro do projeto. Além disso, esta garantia é dada uma vez que ao vencedor da licitação tenha sido adjudicado um contrato. Conseqüentemente, os benefícios financeiros da garantia não estão incorporados na proposta financeira do processo de licitação e, portanto, não são considerados.

O equilíbrio econômico e financeiro do contrato é uma garantia reconhecida como sendo altamente efetiva, já que dá confiança aos investidores. No entanto, existe um certo risco de que a cláusula não seja utilizada adequadamente, particularmente nos processos de renegociação.

Além disso, as garantias financeiras (total ou parcial) não são uma resposta eficaz quando os bancos buscam somente liquidez e não necessariamente buscam proteção contra certos riscos específicos do projeto. Os bancos podem cobrar um



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“spread” de risco de liquidez e risco na dispersão de projetos. Não há portanto necessidade de garantias financeiras.

Dada a alta cobertura requerida pelos bancos para mitigar o risco da taxa de interesse e a variação potencial dos impostos, alguns governos estaduais do México e do Brasil comprometem, em maior proporção, suas participações federais futuras como colateral para empréstimos e perdas financeiras, o que motiva alguns deles a ver em suas próprias receitas provenientes de impostos uma nova fonte de financiamento. Os impostos a receber no futuro por folha de pagamento, por imposto veicular e por licenças veiculares estão sendo utilizados como garantias.

Subsídios em financiamento de PPPs

Alfonzo Guzmán afirmou que o Estado pode desejar providenciar subsídios para assegurar que as PPP sejam atrativas para os investidores privados. Nesse contexto, um subsídio refere-se à contribuição direta fiscal ou subvenção paga por uma porção dos custos que não é retribuida pelas receitas do projeto.

Os subsídios para PPP podem ser estruturados de diferentes formas. Uma opção são subsídios realizados através de pagamentos em efetivo (upfront), com a finalidade de cobrir os custos de capital do projeto. Quando o projeto está em fase de construção, o governo pode fazer pagamentos regulares às companhias privadas baseando-se na disponibilidade e qualidade do serviço que está previsto no contrato. Uma terceira opção é que o governo pague um fee por usuário.

Em teoria, os subsídios à PPP servem para assegurar que os projetos produzam uma rentabilidade econômica liquida (ou rentabilidade social), mas que também sejam financeiramente

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viáveis. Neste sentido, muitos projetos de infraestrutura podem criar benefícios públicos que não se refletem nos preços que usuários estão dispostos a pagar.

No que diz respeito a isso, Guzmán afirmou que os subsídios fazem sentido se forem desenhadas políticas ou programas maximizando o valor gerado por cada dólar de subsídio. Para isso, deve-se ter em vista alguns critérios de desenho de políticas, como: fontes de recursos, critérios de elegibilidade, total do subsídio, forma de desembolso e administração do subsídio.

Os subsídios podem financiar-se com a criação de fundos especiais ou com apropriações orçamentárias. No caso do México9 e da Índia10 foi criado um Programa com base nos fundos de subsídio, enquanto que no Brasil11 e na Colômbia12, o Programa funciona sobre a base de apropriações orçamentárias (ver Quadro N.6).

Guzmán sustenta que criar um fundo de subsídios funcionou de maneira melhor do que fazer apropriações orçamentárias para cada projeto. As razões são: (i) pressão para ter mais transparência e regras claras; (ii) demonstração do compromisso do governo ao setor privado; (iii) incentivos para fazer PPP ; e (iv) simplificação do processo de aprovação.

Destacou também que é possível sacar mais proveito de

9. Capitalização inicial. Com ativos de fundos de infraestrutura existentes mas obsoletos (FARAC e FINFRA).

10. Capitalização inicial do fundo com recursos do governo nacional. (US$335 milhões).

11. Orçamento Anual. Os pagamentos são classificados como pagamentos de juros e, por isso, não estão sujeitos a aprovação legislativa anual. É necessária a aprovação legislativa para cancelar os pagamentos.

12. Orçamento Anual. Os pagamentos no longo prazo aos quais se compromete a Colômbia são aprovados pela CONFIS e pela CONPES—entidade que determina a importância estratégica de cada projeto.



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subsídios se estes forem desembolsados quando constatarem resultados tangíveis. Por exemplo, no Brasil o pagamento ocorre durante a operação, de acordo com níveis de desempenho estabelecidos contratualmente. No caso da Colômbia, o pagamento é efetuado durante a construção do ativo e de acordo com índices de desempenho estabelecidos contratualmente. Na Índia, o mesmo acontece durante a construção do ativo e de acordo com marco de construção estabelecido contratualmente; realizam-se pagamentos durante os primeiros anos de operação. Finalmente, no México paga-se em datas definidas contratualmente sempre, e quando, a Unidade de Monitoramento emita aprovação do pagamento (ver Quadro N.7).

Torna-se importante para o Governo considerar o impacto fiscal e a justificação econômica de todos os mecanismos de apoio financeiro. Por exemplo, no caso dos subsídios, deve-se avaliar o valor do subsídio, e se são garantias, deve-se analisar o valor contingente do passivo e o custo de oportunidade dos fundos. Por último, se for uma dívida subsidiada, deve-se considerar o valor implícito do custo dos subsídios.

O projeto deverá prosseguir se os custos totais do projeto e do governo forem menores do que os benefícios econômicos. Adicionalmente, deverá ser considerado se o impacto fiscal do projeto pode ser assumido pelo governo.

Anos desde a criação

Fonte de subvenção

Subvenção média por

projeto

Investimento total em projetos subvencionados (Bilhões USD)

Brasil 7 Orçamento 25% 12.4

Colômbia 17 Orçamento 54% 16.8

México 3 Fundo 39% 3.4

Índia 6 Fundo 20% 3.5

Casos selecionados apresentam uma gama de opções e experiênciasFonte: Castalia Strategic Advisers.

Quadro N.6

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Lições

Guzman ilustrou que a simplificação dos processos de aprovação atrai atenção e incrementa os benefícios do programa de subsídios, podendo assim aumentar o número de projetos PPP e melhorar os critérios de decisão para a seleção de novos projetos.

Dado que a agência governamental tem a responsabilidade de gerenciar o programa de subsídios, pode assessorar as demais agências no processo de estruturação do projeto. Dessa forma, transfere-se conhecimento, garantindo que os projetos sejam estruturados adequadamente.

De Vecchi ressaltou que contar com recursos financeiros não é suficiente. Deve haver harmonia entre determinadas variáveis envolvidas em infraestrutura: a estrutural (a coordenação entre o diretivo dos setores e os governos federal, estadual e municipal é fundamental); a legal (deve existir um marco legal federal que permita agilizar a estruturação de PPP); e a pessoal (as “PPP Units”13 devem contar com pessoal suficiente para realizar suas operações).

13. Unidades orgánicas ao governo, responsáveis pelo marco de PPP.

Brasil Colombia México India

Quando é pago o subsídio?

Operação Construção e operação

Antes da construção (as vezes durante a

operação)

Construção

Em que condições?

Metas de desempenho

Etapas da construção

Metas de desempenho

Cumprimento das obrigações

Com o pagamento da dívida sénior e depois do

pagamento do capital

Quem controla?

Agente independente

Agente independente

Monitoramento Unidades FONADIN

Banco

Fonte: Castalia Strategic Advisers.

Quadro N.7

Experiências em Subsídios



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Subvenções recuperáveis são essenciais para apoiar o desenvolvimento de PPP. É recomendável que não sejam utilizadas para financiar projetos de obras públicas. Ainda que o impulso para realizar obras públicas através de PPP Units pode ser importante para o desenvolvimento de infraestrutura, o financiamento das PPP pode ser comprometido. Se as PPP Units forem financiar obras públicas, isso deve ser feito de forma temporária e medindo os recursos financeiros disponíveis. As PPP Units devem ser flexíveis em sua operação, para adaptar-se às mudanças que ocorrerem em sua volta.

A adoção de critérios claros para selecionar os projetos pode ajudar na seleção de projetos bem estruturados, e economicamente viáveis através de subsídios. Os projetos incluídos no plano de infraestrutura devem ter um “fio condutor” entre eles, ou seja, devem contar com estudos de viabilidade concluídos ou que estejam em estado avançado.

Fixar o valor do subsídio através de mecanismos de mercado (ou leilões) pode minimizar o montante que o governo deverá pagar. Permitir que os participantes do leilão ofereçam “prêmios” (subsídios negativos) pode criar uma adicional fonte de renda e assegurar o máximo valor do governo. Do mesmo modo, a utilização de“triggers” para o pagamento de subsídios incentiva as entidades privadas a cumprir com as obrigações contratuais.

A avaliação de subsídios diretos junto ao apoio fiscal indireto –tal como garantias ou empréstimos “leves”- pode assegurar que o efeito fiscal do projeto não excederá os benefícios econômicos. Torna-se importante a presença de agências separadas que gerenciam garantias ou empréstimos “leves”, e que, efetuando políticas não discricionais, possam reduzir conflitos de interesse.

A criação de um site para disponibilizar documentos de política e informação ligados aos projetos que recebem

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subsídios melhora a transparência e a supervisão pública, de forma que se incrementa o interesse e a confiança dos investidores privados.



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1º DIA

Quinta Sessão: Riscos Orçamentais e PPP

Preside CLIVE HARRIS, Practice Manager, Public-Private Partnerships, World Bank Institute

Moderador RUI MONTEIRO, Senior PPP Specialist, World Bank Institute

Palestrantes DAVID DUARTE, Chief of Contingent Liabilities and PPPs, Ministre of Finance, ChileLUIS EDUARDO ARANGO, Deputy Director, Minister of Finance, Colombia

Rui Montero afirmou que as PPP podem criar espaço fiscal sempre que o financiamento de projetos ocorrer de forma eficiente. O grau de eficiência de um projeto estará determinado por: a seleção do projeto (análise custo-benefício, análise de affordability e definição do modelo PPP), contratação (estudos iniciais, preparação da licitação e gestão da licitação), e gestão de contratos.

Deve-se lembrar que no caso de PPP, a empresa privada está vinculada pelos termos do contrato, com o objetivo de garantir a eficiência contratual, mas também o setor público permanece atado no longo prazo. Conseqüentemente, a administração pública deve preocupar-se com a identificação de riscos orçamentais na preparação de projetos PPP, a sustentabilidade de longo prazo dos programas de PPP, e a gestão da interface público-privado (considerando que esta relação é de pelo menos 25 anos).

A avaliação orçamental do projeto de PPP é fundamental para garantir sua sustentabilidade. Por exemplo, no caso de Portugal, foram comprometidos milhões de euros em PPP

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com a idéia de expandir o orçamento fiscal. No entanto, isso não ocorreu e a crise financeira ocasionou uma escassez de recursos orçamentais, que tornou insustentáveis os projetos de PPP.

No caso da Inglaterra, aconteceu algo similar com alguns hospitais que tinham sido construídos no esquema de PPP, e que encontraram-se obrigados a deixar de prestar alguns serviços. As autoridades de saúde tiveram que recortar o orçamento, restringindo a prestação de serviços porque estavam amortizando os hospitais. No entanto, este problema teria ocorrido com ou sem PPP, já que alguém teria que bancar o custo do edifício. No caso de PPP, estes estão pagando os custos da operação e manutenção que seriam menores se a infraestrutura fosse totalmente utilizada.

Apesar das infraestruturas públicas serem essenciais para o crescimento econômico e a qualidade de vida, estes investimentos podem ser perturbados pela existência de sobrecustos, demoras nas obras, manutenção inadequada, desenho de baixa qualidade, corrupção e seleção inadequada de projetos. Portanto, é necessário avaliar custos e riscos no momento da tomada decisão sobre PPP.

Poderão haver significativos riscos fiscais devido à uma baixa qualidade de supervisão do contrato. Além de garantir o cumprimento de contratos e a cooperação entre os setores público e privado no desenvolvimento do projeto, a fiscalização do contrato serve para incluir gestão estratégica da relação contratual, monitoramento das mudanças em tecnologia, negócios, demografia, política ou legislação que podem afetar o contrato, e para evitar comportamentos estratégicos por parte do operador privado.

1º Día - QUINTA SESSÃO


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Fonte das implicações orçamentais

As mesmas características de uma PPP que são fonte de eficiência contratual (longo prazo e capital privado) podem também criar riscos orçamentais. Sendo a infraestrutura pública um investimento recuperável no longo prazo, o capital privado pode buscar máximo retorno ao longo desse tempo. Um fator de sucesso importante de uma PPP é o linhamento do interesse público com o interesse privado, obtido através do desempenho no serviço (requisitos mínimos contratuais) e do mecanismo de pagamento ligado à infraestrutura.

Claramente, no longo prazo, o contrato estará sujeito à mudanças (tecnológica, comercial, demográfica, política ou jurídica) e será concluído para permitir a incorporação das mudanças e incertezas. Da mesma forma, o investidor privado poderá se interessar pela gestão das mudanças em seu benefício. No contexto das PPP, envolvendo a prestação de serviços públicos, há uma assimetria de informação: o investidor privado têm mais informação sobre o funcionamento do serviço e sempre será mais protegido pelo contrato, enquanto que o parceiro público pode ser politicamente induzido a satisfazer o interesse do público geral (envolvendo custos mais elevados no contrato, incluindo os da renegociação).

Esses riscos não podem ser evitados, por serem características das actividades ligadas ao serviço público, mas podem ser atenuados durante o processo de seleção de projectos, definição de contratos de PPP e, posteriormente, gestão feita pelo setor público (Ministério de Finanças).

Alguns projetos de PPP em infraestrutura pública, ao serem executados, terão um volume elevado de riscos orçamentais associados ao projeto, podendo eliminar os ganhos de eficiência e criando riscos de sustentabilidade fiscal (este é o caso de projetos com mudanças tecnológicas que podem

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ser afetados por alterações nas políticas públicas). A seleção adequada de projetos de PPP, usando filtros e critérios de prioridade, é essencial para a gestão de riscos orçamentais.

Durante o desenho de uma PPP existe a necessidade de identificar cuidadosamente os riscos associados ao projeto, sejam esses relacionados com o setor público ou privado. O setor público pode ficar com risco desproporcional, acima do nível ótimo, ou talvez transferir riscos ao setor privado, em qual caso o custo para o parceiro privado será maior, dando espaço a uma potencial transferência de riscos ao setor público.

Outra característica de uma PPP que pode criar efeitos potencialmente negativos esta ligada a uma visão “míope” política. Como não existem custos durante as fases de desenho e construção, os governos tendem a considerar projetos de PPP como se fossem projetos a custo zero que serão pagos pelos próximos governos. Esta percepção têm dois efeitos: fomenta um exagerado volume de encargos públicos e distorce a seleção de projetos no setor público.

Ajustar o orçamento no processo de PPP (distribuição dos custos ao longo da vida do projeto) é fundamental para obter uma seleção de bons projetos e uma cuidadosa redação do contrato.

Capacidade de pagamento no longo prazo

Rui Monteiro argumentou que não há deficit de infraestrutura, mas que há falta de infraestrutura, e não há capacidade financeira para apoiar o grande volume de projetos. Esta capacidade também não existe em países desenvolvidos como o Reino Unido ou EUA. É necessário associar a falta de infraestrutura com a capacidade de pagamento do país, dando prioridade aos programas de investimento em infraestrutura pública, equilibrando o pró-crescimento econômico (para



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incentivar o crescimento e gerar receitas orçamentais no curto prazo) e pró-qualidade de vida (para gerar crescimento no longo prazo, sem ter impacto orçamental no curto prazo).

Um exagerado volume de custos no setor público se traduzirá, mais cedo ou mais tarde, em uma crise fiscal. É necessário contabilizar cuidadosamente todas as obrigações de pagamento das PPPs: pagamentos certos (com prazo fixado no contrato) e contingentes (dependendo de eventos incertos).

O compromisso com um elemento de certeza (no contrato) deve ser considerado como parte da dívida pública: os governos estão contratualmente obrigados a fazer esses pagamentos. Compromissos fora do balanço (os que dependem do desempenho do ativo) podem criar irresponsabilidade fiscal. A experiência na Europa mostra que as regras do Eurostat estão sendo revisadas, depois que eventos em alguns países (Portugal, Reino Unido, entre outros) levaram alguns governos (Alemanha e Reino Unido) a considerar os compromissos nas contas públicas como uma medida de transparência e como um mecanismo para a introdução de incentivos para novas obrigações.

A contabilização de compromissos contingentes (e.g. relacionados com garantias de demanda, riscos cambiáis, termos antecipados do contrato) deve incentivar uma ótima designação de riscos contratuais, garantindo uma efetiva gestão de riscos por parte do setor público e prevenindo uma exagerada acumulação de riscos sistêmicos.

Eficiência na opção pública

Ao selecionar projetos de PPP, um gestor público deve considerar os custos, e terá que escolher os projetos com maior impacto de benefício social. Os projetos devem ser

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executados com base no retorno social. Se não existir um ranking de custo-benefício, os projetos de baixo retorno não deverão ser executados antes daqueles com maior retorno. Os projetos com custo-benefício negativo nunca devem ser executados. No entanto, sem uma avaliação de custo-benefício é muito provável que alguns projetos serão realizados.

As PPP que não envolvem custos públicos imediatos (nem nos primeiros anos), não sao adequadas aos sistemas orçamentários usuais. As PPPs requerem um esquema orçamentário de longo prazo e plurianual, além de um esquema específico para a contabilização de PPP. Neste sentido, é necessário criar organismos públicos idôneos (técnicamente e legalmente) para avaliar estes projetos em termos de análise de custo-benefício, e criar regras orçamentárias para a contabilização de PPP. É responsabilidade do Ministério da Fazenda garantir a qualidade desta contabilização.

Desenho de contratos PPP

Para que os projetos PPP tenham bom êxito, não basta ter bons contratos, mas também é necessário ter um quadro Institucional adequado que envolve: instituições de avaliação e seleção de projetos (Unidade ou Agênciade PPP, sistema degateway, steering committees); instituições para a gestão do processo de licitação (steering committees e mesas de contratação); e instituições para a gestão de contratos e regulação (gestores de contratos e reguladores, auditores e Unidade ou Agência de PPP).

Além de um bom entorno legal, as PPP requerem entidades públicas dedicadas a: (i) definir modelos de PPP eficazes e eficientes; (ii) avaliar os custos e riscos orçamentais; (iii) contratar eficientemente os projetos PPP; (iv) gerenciar os contratos; (v) regular o setor e (vi) gerenciar os riscos



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orçamentais associados às PPPs.

Muito do êxito das PPPs depende da capacidade de gestão do contrato. Nesse sentido,são necessários processos adequados de seleção e capacitação de pessoal. Também se faz necessário uma política adequada de motivação e retenção. Adicionalmente, é necessário estabelecer políticas de divulgação e transparência de informação que permitam a fiscalização e o monitoramento externo. As principais fontes de ineficiência nos contratos são a má renegociação de contratos, a rápida evolução tecnológica e obsolescência, assim como as mudanças políticas.

Para a gestão dos riscos orçamentais, o papel da Unidade de PPP dos Ministérios da Fazenda é fundamental. Neste sentido, estas entidades devem: apoiar a definição da política de PPP; garantir um entorno legal adequado para PPP; verificar a qualidade da análise de custo-benefício; avaliar a eficiência dos modelos de PPP utilizados; avaliar a sustentabilidade de longo prazo (affordability) dos projetos; avaliar os riscos fiscais ex-ante; revisar propostas durante o processo de licitação; avaliar ex-post os riscos orçamentais; garantir a efetiva gestão de contratos e renegociar contratos. Do mesmo modo, deve-se levar em conta o Sistema Gateway, no qual a tutela dos projetos é de responsabilidade dos ministérios setoriais, mas o veto está nas mãos do Ministério da Fazenda.

Em termos gerais,pode-se dizer que não existe entorno ideal para as PPP; tudo depende das condições locais. Tornam-se importantes as características das instituições públicas para a seleção de projetos, da administração pública e de sua relação com os políticos, assim como da planificação e do controle orçamentário.

Rui Monteiro recomendou que os governos precisam manter uma visão de longo prazo e também de interesse nacional. Os

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conceitos de eficiência a serem considerados são: eficiência produtiva (cost efficiency), eficiência na decisão pública (seleção de projetos) e eficiência da economia. Muitas vezes existem conflitos entre os desafios públicos, e finalmente a decisão torna-se política, mas ainda precisa ser baseada em uma sólida avaliação técnica (econômica e legal).

Concluiu afirmando que as PPPs são ferramentas potenciais para obter rapidez, eficácia e eficiência, mas que aplicar esse potencial implica um cuidadoso desenvolvimento institucional que, por sua vez, envolve: transparência e rendição de contas, seleção eficaz de projetos, preparação e contratação eficazes de PPP e uma eficaz gestão de contratos e riscos fiscais.

Experiência Chilena

David Duarte destacou que a partir de 2001, o governo central considerou uma projeção de receitas de longo prazo na elaboração do orçamento anual. Este constitui um balanço ajustado ao efeito do ciclo de atividade econômica e do preço do cobre. O esquema está formalizado pela Lei de Responsabilidade Fiscal do ano de 2006. Dessa forma, para uma correta avaliação da posição fiscal,serão considerados os compromissos futuros, incluindo não só fluxos anuais, como também ações. Os recursos que não forem utilizados dentro de um ano, serão guardados em um fundo soberano.

Duarte explicou que no Chile outorgam-se diferentes tipos de garantias às PPP, como por exemplo: demanda mínima garantida (co-participação em receitas), mecanismos de cobertura cambial, mecanismos de prazo variável, cobertura de riscos ligados ao meio ambiente, cobertura para alguns custos de construção e outras garantias específicas de alguns contratos (Túnel El Melón, Ponte Chiloé).



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Cada garantia tem um objetivo específico, mas não pode ser usada para melhorar artificialmente a rentabilidade de um projeto. Durante o processo de licitação é exercida pressão, por todos os interessados no projeto, para melhorar seus valores. É evidente que existe uma assimetria de informação, pois o desenho do projeto é feito assumindo uma estrutura de financiamento que somente o investidor conhece realmente.

No caso em que as Receitas Mínimas Garantidas são ativadas, o concessionário pode pagar o financiamento (função objetiva do desenho), mas o projeto não é lucrativo para o setor privado. Cobra-se, então, uma taxa prêmio para aceder a esse tipo de mecanismo.

Do ponto de vista fiscal, as garantias acentuam o ciclo econômico (são pro-cíclicas), e devem ser controladas e, por causa de seu caráter contingente, tornam-se difíceis de estimar. Por serem ativadas aleatoriamente, não é possível incluí-las no orçamento fiscal.

No entanto, alguns modelos permitem fazer uma estimativa da distribuição de probabilidade de pagamentos, o que permite calcular o valor presente. Esta estimativa é registrada no Informe de Passivos Contingentes da Direção de Orçamentos do Ministério da Fazenda. Adicionalmente, permite valorizar e cobrar o valor estimado, de forma que os privados avaliem a real necessidade.

A gestão financeira do sistema é sustentável no longo prazo, compatível com o planejamento fiscal e monitorado por organismos internacionais. Para garantir o adequado funcionamento do sistema, devem ser adotadas certas medidas como a divulgação de informação (Relatórios de Passivos Contingentes publicado pela Direção de Orçamentos), regras de máximo compromisso fiscal, gestão de passivos contingentes, gestão da carteira de projetos, além do

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envolvimento permanente por parte do Ministério da Fazenda em projetos e programas.

Dentre as recomendações propostas por Duarte estão o monitoramento de riscos macroeconômicos e critérios de eficiência econômica considerados na tomada de decisões públicas. Aconselha-se que sejam utilizados nos projetos os fluxos estimados, e não os esperados, e que os projetos tenham rentabilidade social.

Recomenda-se também divulgar toda informação (sobre contratos, convênios, compromissos, etc.), contrastar os custos da concessão com o financiamento público, avaliar a distribuição de riscos, realizar bons estudos de base, e estabelecer um bom esquema de contrapesos institucionais (Check& Balance).

Experiência Colombiana

Luis Eduardo Arango afirmou que devido à restrições orçamentárias, desde a década passada as PPPs vem sendo impulsionadas (na Colômbia a forma mais utilizada é a concessão) como uma maneira de financiar projetos em infraestrutura necessários para o País. Desta forma, foram incentivadas muitas PPPs, mas pelo fato de a Colômbia estar enfrentando problemas de segurança e querer viabilizar os projetos, forem entregues todo tipo de garantia. O Estado assumiu riscos para mitigar a incerteza do setor privado e incentivar sua participação, mas as garantias não foram registradas nos registros de contabilidade fiscal, devido a uma falta de instrumentos para fazê-lo. Consequentemente, não foi refletida a verdadeira situação fiscal do país.

Nas matrizes de risco da primeira geração de PPP, o Estado assumiu maiores riscos, como riscos de construção, riscos de



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tráfico, risco de tarifas, risco imobiliário, riscos de força maior (ver Quadro N. 8).

As obras foram executadas, mas apresentou-se incidência alta de passivos contingentes, o que levou a pressões fiscais significativas que, em época de crise, complicaram a gestão macroeconômica. Foi obrigada, então, a emissão de instrumentos de dívida.

Os contratos apresentavam deficiências na matriz de designação de riscos. Estes contratos não especificavam até onde o risco assumido pertencia ao setor público, o que significa que o Governo assumia riscos ao infinito. Frente à esta situação, em 1998 foi aprovada a Lei 448,e foi criado o Fundo de Contingências que é um fundo extra orçamentário, no qual são contabilizados os passivos contingentes do Estado Colombiano. A lei determinou que o Ministério da Fazenda fosse responsável pela valorização de contingências. Esta lei também contribuiu ao monitoramento da gestão das finanças públicas, permitindo atender às obrigações contingentes de entidades estaduais. Desta forma, as entidades aportadoras

RiscoPrimeira Geração

Privado Público

Construção x ParcialTráfego xPedágios xTerrenos xLicença Ambiental xImposto xTaxa de câmbio x xForça Maior (com seguro ) xForça maior (sem seguro) xFinanciamento x

Fonte: Ministério dos Transportes, Departamento de Planejamento Nacional.

Quadro N.8

Alocação de Riscos

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comprometeram-se a incluir em seus orçamentos de serviço de dívida, os fundos necessários para cobrir possíveis perdas derivadas de obrigações contingentes a seu cargo. Por aportações entende-se execuções orçamentárias.

Em 2008, com o Decreto 423, regulamentando a Lei 448, tratou-se de melhorar a designação de riscos nas concessões, buscando gerar um equilíbrio entre os riscos assumidos pelos setores público e privado, e reduzindo ao mesmo tempo a volatilidade orçamentária. O principal benefício gerado por esta norma foi que, contrariamente ao que ocorria no passado quando contingentes eram grandes, inclusive maiores do que o custo da obra, atualmente a concessionária pode pedir os contingentes e assumir os riscos. Desta forma, a Lei 448 e o Decreto 423 estabeleceram ao Ministério da Fazenda a aprovação e valorização de obrigações contingentes para determinar os planos de recursos, com a finalidade de cobrir possíveis obrigações. Além disso, o Ministério ficaria responsável pela determinação e atualização das metodologias de valorização das obrigações contingentes.



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1º DIA

Sexta Sessão: Inovação dos instrumentos financeiros para o financiamento de PPPs

Preside LINCOLN FLOR, Senior Public-Private Partnerships Specialist, World Bank Institute

Palestrantes SERGIO BRAVO ORELLANA, Consultant, World Bank InstituteMAURICIO GATICA, Adviser, Ministre of Public Works, Chile

Com a finalidade de apoiar o fechamento financeiro dos projetos PPP, alguns governos da América Latina têm desenvolvido instrumentos inovadores. Alguns deles foram criados antes da crise financeira global, como os títulos de infraestrutura do Chile (1998) e os Certificados de Reconhecimento do Pagamento Anual por Obra (CRPAO) do Perú (2006). Outros foram criados durante a crise,como por exemplo os Certificados de Capital de Desenvolvimento (CKDs) do México (2009).

O fechamento financeiro depende,dentre outros fatores, do desenho e estruturação do Contrato PPP, especificamente a distribuição de riscos, a natureza do contrato, as receitas esperadas, etc. Um fechamento financeiro pode ser considerado de bom êxito quando estão envolvidos baixos custos financeiros e quando a realização ocorre em um tempo razoável. Isto significa que os fluxos de entrada são estáveis e previsíveis para que possam ser “securitizados”. O desenho do contrato é fundamental no fechamento financeiro, e em particular na distribuição dos riscos associados à demanda (assumidos pelo governo ou pelo operador).

Títulos de Infraestrutura do Chile (1998)

Mauricio Gatica afirmou que o sistema de PPP no Chile têm

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uma profundidade de longo prazo no mercado de capitais em termos da estabilidade do fundo de pensão. Segundo a Associação de Concessionários de Obras de Infraestrutura Pública A.G. (COPSA),56% da dívida é em títulos de longo prazo (86% são administrados por fundos de pensão e companhias de seguro). Nesse contexto, 20% está relacionado aos títulos de infraestrutura que financiam as PPP desde 1998.

A Concessão da Autopista Costeira Norte foi financiada com a emissão de títulos de infraestrutura. O fechamento financeiro ocorreu em dezembro de 2003, e esteve associado a US $ 294 milhões com períodos de 13 e 21 anos por cada série.

Os recursos líquidos associados aos títulos foram depositados em contas de fideicomisso e orientados à construção. A transação têm uma incondicional e irrevogável garantia gerada pelo Banco Interamericano de Desenvolvimento (BID) e pela Companhia de Seguros Ambac Assurance Corporation, com uma participação de 15% e 85%, respectivamente. Ambas as entidades foram classificadas por Moodes na categoria AAA, e as garantias regem-se segundo as leis de Nova Iorque.

Por outro lado, a estruturação financeira estabelecia que o concessionário seria autorizado a usar benefícios ou reduzir capital, uma vez que tivesse sido garantido um mínimo de liquidez para o pagamento seguinte do cupom.

Em um esquema básico de financiamento de infraestrutura com a emissão de títulos, o concessionário tinha que aportar entre 15% e 20% do investimento exigido. Durante o período de construção, foi feito um arranjo para uma ponte de crédito. A colocação dos títulos realizava-se no mercado de Fundos de Pensão e Companhias de Seguro,com um horizonte temporal de longo prazo. Posteriormente, solicitavam-se os seguintes requisitos para a emissão de títulos: projetos com “investment grade” e garantia financeira emitida por um organismo

1º Día - SEXTA SESSÃO


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multilateral ou empresa de seguro (monoliner). Segundo Gatica, a maior parte dos títulos de infraestrutura foram emitidos com garantias monoliners, com as únicas exceções sendo as Autopistas Interportuária e Melipilla (Ver Quadro N. 9).

Como resultado da crise financeira, os monoliners desapareceram, mas o risco associado aos títulos permaneceu. No entanto, Gatica considera que as garantias do Estado não se ativaram. Esta situação foi devida principalmente ao bom desenho das concessões que permitiram uma adequada avaliação dos riscos associados. Desta forma, os custos de projetos mantiveram-se perfeitamente alinhados às projeções das receitas e aos prazos dos projetos.

Parceiro privado Data Pagamento (UF) Prazo Duração Classificação Taxa de

Juros Margem

Rodovia Los Libertadores 17-ene-07 1.119.000 18,5 10,8 AAA 3,26% 0,45%Rodovia del Maipo 20-dic-06 6.000.000 24,0 21,3 AAA 3,51% 0,66Rodovia del Bosque 16-nov-06 1.500.000 17,1 16,3 AAA 3,36% 0,54%Rodovia del Sol 28-jun-06 970.000 12,0 6,1 AAA 4,15% 0,77%Rodovia Interportuária 26-ene-06 990.000 24,5 7,7 A+ 4,60% 1,76%Rodovia Vespucio Sur 11-nov-04 10.5000.00 24,0 12,1 AAA 4,59% 0,44%Rodovia del Maipo 13-oct-04 5.800.000 21,0 12,7 AAA 4,69% 0,30%Rodovia Central 19-dic-03 13.000.500 23,0 11,5 AAA 5,69% 0,67%Rodovia Costanera Norte 11-dic-03 7.600.000 21,1 11,9 AAA 5,58% 0,56%Rodovia Costanera Norte 11-dic-03 1.900.000 12,6 7,9 AAA 4,95% 0,80%Rodovia Melipilla 17-jul-03 720.000 21,5 4,9 AA- 6,49% 2,60%Rodovia Los Libertadores 9-abr-03 1.591.000 8,0 4,0 AAA 4,00% 1,36%Rodovia Los Libertadores 9-abr-03 2.085.000 23,0 10,1 AAA 5,78% 1,96%Rodovia del Sol 9-may-02 5.565.000 16,0 8,2 AAA 6,35% 1,35%Rodovia Rutas de Pacífico 9-abr-02 10.999.000 23,0 11,5 AAA 6,02% 1,10%Rodovia del Bosque 21-mar-01 7.801.000 20,5 9,9 AAA 6,38% 1,08%

Quadro N.9

Títulos de infraestrutura

Elaboração e Fonte: Gatica.

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Certificados de Capital de Desenvolvimento (CKDs)

Em 2009, o México emitiu os CKDs com o objetivo de introduzir instrumentos financeiros de longo prazo no mercado, não exclusivamente para PPP. Os Certificados de Desenvolvimento (CKDs) são títulos fiduciários destinados ao financiamento de um ou mais projetos. Para sua implementação foram introduzidas duas mudanças no marco regulatório: (i) Modificação do quadro regulatório dos fundos de pensão e (ii) obrigação de serem listadas na Bolsa de Valores do México.

Os CKDs são estruturados através de fideicomissos mexicanos cujo propósito é emitir Certificados Bursateis Fiduciários que serão colocados e oferecidos ao público na Bolsa de Valores do México. Os CKD, por seu desenho, não são considerados instrumentos de dívida. A operação que se realiza é similar àquela de qualquer ação comum. Os CKDs podem financiar unicamente companhias mexicanas ou projetos localizados no México. Existem fundamentalmente dois tipos de CKDs:

• CKDs para financiar projetos individuais o de companhias.• CKDs para financiar fundos de capital privado com o

objetivo de investir em companhias múltiplas ou ativos baseados no acordo com o Plano de Negócios e em certos critérios de elegibilidade que são determinados.

A SIEFORES (Sociedades de Inversión Especializadas en Fondos para el Retiro) é o mais importante investidor institucional do México, e administra fundos superiores a US $ 90 bilhões. As entidades que compõem SIEFORES estão autorizadas a investir em ofertas públicas de “securities” e estão proibidas de fazer qualquer tipo de compromisso para contribuição de capital.



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Certificados de Reconhecimento do Pagamento Anual por Obra (CRPAO)

Sergio Bravo afirmou que no Perú, o CRPAO foi introduzido em 2006, após um processo de renegociação em quatro Concessões Viárias IIRSA para facilitar seu financiamento. Pelo mérito deste instrumento financeiro, o governo está obrigado a reconhecer os pagamentos dos concessionários pelos trabalhos desenvolvidos. O Organismo Supervisor de Transportes (OSITRAN) emite Certificados de Construção (Certificados de Avanço de Obra –CAO), os quais representam a construção física em termos do volume construído ou como uma porcentagem do total do projeto. Assim que o CAO é emitido, o Ministério dos Transportes emite o CRPAO. O CRPAO é um instrumento financeiro irrevogável e incondicional, com obrigação de pagamento semestral em 15 anos (Ver Diagrama).

Certificados de Reconhecimento por Pagamentos de Investimento (CRPI)

A principal diferença entre CRPAO eCRPI é que no caso do primeiro o governo emite o CRPAO. No segundo caso, o CRPI é emitido pelos investidores, mas o governo garante a fonte do pagamento. Em ambos os casos, se emite em função dos CAOs, que é o ativo. O risco financeiro do instrumento

Ministério dosTransportes / Governo

Parceiro privado

Investment Bank Investidores

Desembolsos / finançasReembolso do empréstimoVenda de CRPAOs emitidos

Compra de US$ CRPAO (com taxa de desconto)

CRPAOs

CRPAOs

Pagamentodo CRPAO

US$

US$

Ministério

Operação de CRPAO

Diagrama N.3

Fonte: Exposição de S. Bravo.

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dependerá da qualidade da fonte de pagamento (liquidez). Uma primeira tarefa é para que parte dos fundos de ESSALUD sejam separados em uma conta anterior, permitindo isolar os riscos econômicos e financeiros de ESSALUD (ver Diagrama na próxima página).

Os CRPAO e CRPI reduzem o efeito do risco de construção para os financiadores, de forma que pagamentos são reconhecidos ao longo do avançamento da obra. Portanto, os riscos associados com cumprir a obrigação de pagamento são assumidos pelo Governo cada vez que emite os CAO, que por sua vez dão origem aos CRPAO o a CRPI.

No caso dos títulos de Infraestrutura (Chile) ou dos CKDs (México), quando o contrato vence ou é concluído estabelecem-se mecanismos de liquidação de acordo com cada contrato. Desta forma, o financiador do projeto assume o risco de que não se cumpra integralmente com os pagamentos acordados inicialmente. No caso dos CRPAO e CRPI esta situação não se apresenta, devido ao caráter irrevogável que estes têm para o Estado, o que garante o pagamento de 100% das obrigações, mesmo no caso em que se dê por concluído o Contrato de Concessão. Isto é porque os contratos prevêem o reconhecimento do progresso realizado pelos concessionários, e os direitos incorporados nos Contratos de Concessão são transferidos aos CRPI ou CRPAO.

Os CRPAO e CRPI permitem a verificação da qualidade dos avanços da obra. O CAO garante que a construção esteja sendo executada de acordo com os padrões estabelecidos no Contrato de Concessão. No caso dos Títulos de infraestrutura e dos CKDs esta situação não se apresenta.

Lições

Bravo recomenda que se o risco da demanda é assumido pelo Governo concedente, então deve-se utilizar um “modelo



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basado em custos” que reconhece os custos assumidos pelo parceiro público. Se o risco de demanda é assumido pelo operador, também conhecido como “modelo baseado em demanda”, os fluxos do projeto devem permitir uma recuperação do investimento do concessionário. Se garantias forem usadas em um modelo de demanda, deve-se criar as condições iguais para o Governo, de modo que sejam compartilhados riscos e benefícios.

Para o modelo de custos, os pagamentos realizados pelo concedente devem remunerar o investimento e operação e manutenção, separadamente. A separação entre os pagamentos por investimento por operação e manutenção é

Fundo fiduciário "Mãe"

Contribuiçõesdos asegurados

Fund

o fid

uciá

rio "F

ilho"

Conta recipiente

Conta recipiente matrix

Conta de reserva RPO

Conta gestora de caixa

Conta de Reserva RPI

Conta Irrevogável RPI

Conta de supervisão

Conta de imposto das vendas

100%15%

85%

Fonte: Exposição de S. Bravo.

Diagrama N.4

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essencial, e permitirá a separação de diferentes riscos, além de ser útil na liquidação dos contratos. Com pagamentos separados o uso de fórmulas de ajuste torna o processo mais transparente, e também reduz o risco de controvérsias entre as partes.

Segundo Bravo, o investidor institucional deve ter a oportunidade de transferir sua dívida “securitizada” em qualquer momento. Se for alcançada esta condição será uma demonstração do sucesso da estrutura económica e financeira de projetos de concessão.



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Juan Carlos Cabrejos apresentou o esquema de fechamento financeiro que foi implementado para as rodovias IIRSA (Iniciativa para a Integração da Infraestrutura Regional Sul Americana) Norte e Sul do Perú, ligando a costa peruana com a fronteira do Brasil. Os projetos foram concessionados através da modalidade de PPP, com co-financiamento do Estado. A arrecadação do pedágio era insuficiente para cobrir tanto os investimentos como a operação e a manutenção. O tipo de contrato é de BOT “Built, Operate and Transfer”.

O Estado Peruano outorgou ao concessionário dois tipos de receitas: (i) Pago Anual de Obras (PAO), uma obrigação direta do Ministério de Transportes, caracterizada como “incondicional e irrevogável”. Pode ser utilizada como colateral, vendida diretamente ou “securitizada”. Este pagamento estende-se por 15 anos; e, (ii) Pagamento Anual por Manutenção e Operação (PAMO) pelo período de

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PAINEL I: O Fechamento Financeiro: lições a partir de diferentes perspectivas

Preside TOMAS S. SEREBRISKE, Senior Infrastructure Eco não mist Latin America and Caribbean Region, Sustainable Development Department, World Bank

Palestrantes JUAN CARLOS CABREJOS, Director, ODEBRECHTALFONSO NAVARRO, Director, ACCIONACARMEN PÉREZ DE MUNIAIN, Chief Investment Officer, Pensions Funds and Insurance, Americas, BBVACARLOS SUÑER, Senior Specialist, Corporación Andina de Fomento (CAF)JUAN CARLOS JAVIER, Product and Development Manager, Central Bank for the Eco não mic Integration (CABEI)JESÚS GONZALEZ, Head of Structured Finance Americas, BBVA

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operação. As receitas provenientes do pedágio são utilizadas para minimizar a contribuição do co-financiamento,de forma que não existe risco comercial para o concessionário.

A idéia do financiamento partiu da oferta de venda de pagamentos futuros PAO, sem recurso para o investidor, ao banco internacional. O banco posteriormente realizaria a emissão de títulos com garantia dos PAO como ativo subjacente. O caráter “quasi soberano” da obrigação permitia atrair investidores de alto nível e obter custos de financiamento razoáveis.

A estruturação dos projetos IIRSA contou com uma linha de crédito enlace (LCE) previsto pela CAF. Para IIRSA Norte, o montante foi de US$ 60 milhões e para IIRSA Sul foi de US$150.5 milhões. O prazo deste crédito foi de 3 anos, com uma taxa de LIBOR mais 1.5%. Não punia o pré-pagamento, e os recursos obtidos no fechamento financeiro serviram para pagar antecipadamente a LCE.

No caso de IIRSA Norte, assinou-se um contrato de venda de CRPAOs entre a Concessionária e o CRPAO Purchaser. Os fundos para a compra de CRPAOs vieram de uma emissão de notas no mercado internacional via 144-A / Reg S. A taxa das notas foi de 8.75% anual. O montante disponível para comprar CRPAOs foi de US$ 224 milhões, com disponibilidade de fundos segundo um cronograma pré-estabelecido. Os pagamentos do CRPAO foram garantidos parcialmente pelo BID (Banco Interamericano de Desenvolvimento) por um montante de até US$60 milhões.

No caso de IIRSA Sul assinou-se um contrato de compra firme futura da totalidade dos CRPAO’s, por um montante de US$ 600 milhões. Diferentemente de IIRSANorte, não foi necessária uma Garantia Parcial. A disponibilidade de fundos esteve de acordo com cronograma pré-definido, no prazo de execução das obras.

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Por sua parte, Alfonso Navarro indicou que no México, de 2005 até hoje foram desenvolvidos 4 projetos federais e 5 estaduais para a Prestação de Serviços (PPS ou PPP). A experiência de Acciona como parceiro privado na aproximação a tais projetos tem sido que entidades financeiras estão mais interessadas em projetos federais, já que contam com a garantia do governo federal.

Esclareceu que no caso de projetos estaduais, são requeridas garantias adicionais como fonte alternativa de pagamento, seja no caso de participações federais ou afetações a impostos estaduais. Os governos dos estados as vezes são reticentes a estruturar estas garantias, ainda que tenham um marco jurídico bem estruturado. A criação de um fundo de garantia federal ajudaria a respaldar estes projetos de PPP, assim como seria útil elaborar um marco jurídico adequado.

Concluiu que os projetos com maior risco tecnológico são mais difíceis de financiar. Nestes casos ajuda impor limite das penalidades, e ter especificações para o correto transferimento de riscos ao investidor.

Carmen Pérez de Muniain retomou o tema do financiamento através dos fundos de pensão. Afirmou que os retornos aos investimentos em infraestrutura estão geralmente correlacionados com o crescimento do PIB nominal do país, que por sua vez está alinhado com o objetivo dos fundos de alcançar taxas de substituição pensão/salário suficientes no momento da aposentadoria. Os retornos dos investimentos em infraestrutura ajudam a diversificar os retornos de outros ativos, o que melhora o binômio rentabilidade/risco do portfólio.

Apresentou instrumentos através dos quais poderiam passar os investimentos dos fundos de pensão. Dentre eles destacou:

• Os títulos sênior emitidos pela empresa que investe em infraestruturas, qualificados por uma agência de rating,

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são uma opção idônea para o investimento direto dos fundos de pensão.

• Os títulos júnior emitidos pela empresa que investe em infraestruturas, qualificados por uma agência de rating, são uma opção idônea para o investimento direto dos fundos de pensão sempre que o pagamento principal e os interesses estejam suficientemente garantidos, mantendo o risco de alargamento do prazo.

• O investimento nos títulos mais subordinados, dívida mezzanine e capital fazem tornar recomendável a canalização do investimento através de um fundo em infraestruturas dentro do qual uma gestora especializada analisa em maior profundidade a viabilidade do investimento. Neste caso, justifica-se o pagamento das comissões de gestão.

Aclarou que o marco regulatório para os fundos de pensão nos países LAC, tem se tornado mais aberto ao investimento em infraestruturas de forma direta e/ou através de fundos especializados. Existem 20 Fundos de Capital Privado dedicados a investir em infraestruturas locais no México, no Chile, na Colômbia e no Peru, administrando recursos totais de US$ 4,035 milhões.Mais da metade dos recursos destes fundos correspondem a investimentos de fundos de pensão locais.Os 20 Fundos se dedicam prioritariamente ao investimento em capital para infraestruturas em cada mercado local, e são administrados, quase em sua totalidade, por gestores locais. Os Governos e Organismos Multilaterais participam como investidores em alguns dos fundos.

Nesse contexto regulatório e competitivo dentro do qual se movem os Fundos de Pensão Obrigatórios em LAC, as rentabilidades são medidas em períodos de observação curtos. É fundamental que não existam distorções na valorização destes produtos, o que requer uma normativa clara para a valorização. A complexidade da análise destes produtos necessita de uma riqueza de meios que são dificilmente

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alcançáveis em uma AFP. Em benefício dos próprios afiliados é útil buscar sinergias a nível de sistema.

Neste sentido, Pérez de Muniain propõe aos reguladores marcos normativos que incorporam esquemas de valorização homogêneos para todos os investidores e que sejam validados por terceiros independentes. Propõe também que se estabeleça um regulamento de governança corporativa para os fundos de pensão, evitando conflitos de interesse.

Por outro lado, propõe-se aos governos e organismos multilaterais, participação no financiamento de projetos de infraestrutura assumindo os riscos mais difíceis para os investidores. Adicionalmente, foi sustentado que o Governo deve assegurar-se que existam suficientes projetos para canalizar os fundos autorizados.

No caso dos fundos de infraestrutura que estejam apoiados pelo governo ou pelos organismos multilaterais, propõe-se maior claridade e compromisso nas políticas de investimento que garantem o perfil de exposição ao risco requerido pelos fundos de pensão. Também deve haver participação, como investidores especializados, nos aspectos mais complexos do financiamento de projetos, o que justifica as altas comissões.

Carlos Suñer ressaltou a importância de poder contar com organismos regulatórios experientes e bem capacitados, fundamentais para os fechamentos financeiros; organismos profissionais com experiência em lugares como o Perú (OSITRAN e PROINVERSION), por exemplo. Podem existir conflitos entre o que desejam os bancos responsáveis pela estruturação de financiamento e o que deseja o governo. Suñer afirmou que os organismos multilaterais desempenham um papel no meio entre os dois interesses, seguindo o tema regulatório mas também o tema de PPP.

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O compromisso político nos projetos é fundamental, e um exemplo deste compromisso são organismos reguladores com equipe técnica profissional e experiente. O organismo regulador deve contar com experiência e conhecimento da matéria tratada pelos bancos. Também é importante saber compartilhar os riscos, ou seja, garantir a assunção do risco por parte de quem melhor possa gerenciá-lo.

Ao contar com mercados de capital pouco profundos, os fechamentos financeiros atrasavam muito, enquanto o governo desejava o fechamento o mais rápido possível. Os organismos multilaterais entravam com créditos pontes ou garantias parciais, o que incrementava o rating do projeto.

Atualmente os bancos locais estão aumentando os prazos dentro dos quais oferecem seus créditos. Desta forma, o banco local está trabalhando de forma mais agressiva, gerando maior concorrência e menores custos.

Dentre os riscos fundamentais no fechamento financeiro estão a viabilidade econômica do projeto e os retornos adequados aos investidores. Este é o eterno conflito entre o que os governos oferecem e o que desejam os investidores. Muitas vezes os investidores são construtores e buscam ganhar com a construção, mas não procuram rentabilidade com os fluxos de longo prazo. Por consequência, podem surgir problemas como a diminuição na qualidade do serviço. Além disso, algumas vezes existe interesse em vender os projetos e, no final, os investidores solicitam renegociá-lo.

Segundo Suñer o contrato deve fixar claramente os riscos. Um tema crítico são os mecanismos de compensação, ou seja, as garantias no caso de vencimento do contrato que são importantes no fechamento financeiro. Outra cláusula fundamental refere-se ao equilíbrio econômico financeiro, assim como as cláusulas de estabilidade dos impostos. Neste

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sentido, a receita indexada à inflação é outro elemento importante a ser considerado no fechamento financeiro.

Juan Carlos Javier apresentou as lições do projeto de “Concessão de Obra em Serviço Público Corredor San José-Caldera” que foi financiado pelo Banco Centro Americano de Integração Econômica (BCIE). Este projeto é importante porque foi a primeira concessão de estrada feita através de PPPs na Costa Rica. A autopista conta com um investimento total de US$330 milhões, tendo uma longitude de 76.8 quilômetros, e unirá as cidades de San José e Caldera. Esta concessão consiste no desenho, planejamento, financiamento, construção, reabilitação, melhoramento, operação e manutenção da autopista San José-Caldera. Para financiar esta obra utilizou-se um crédito sindicado, para um montante de US$246,186,294 emprestados pelo BCIE. Este empréstimo requereu garantias normais, além de um mecanismo de receitas mínimas aprovadas pelo governo e uma garantia solidária dos sponsors.

As lições aprendidas neste projeto são: minimizar o jogo político nos projetos; criar uma comissão conjunta de resolução de disputas; ativar coordenação próxima com os meios de comunicação; reduzir o risco de execução, definindo um plano claro com as obrigações de ambas as partes (cronograma de trabalho, estudos técnicos); antecipar e definir adequadamente os riscos sociais.

Finalmente, Jesús González afirmou que apesar da atual volatilidade, América Latina e Caribe gozam de uma privilegiada situação macroeconômica, o que percebe-se pela diminuição dramática no CDS desde março de 2009. Esta diminuição, em alguns casos,está abaixo do nível de nações européias. Os prognósticos de crescimento do PIB em países de América Latina oferecem grande potencial para a criação de novas oportunidades de forma contínua. Atividades de crédito estão ressurgindo após a crise. Neste sentido, o México e o Brasil são os mercados mais ativos.

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No que diz respeito ao mercado de LAC em infraestrutura, investimentos atuais apontam a um foco em infraestruturas como estradas e aeroportos, mais do que em infraestruturas sociais. A matriz de transferências de risco está bastante inclinada na direção do setor privado. Afirmou ainda que as operações com risco de demanda superam às de risco por disponibilidade.

González mencionou que existe escassa liquidez no mercado secundário de infraestruturas. Indicou que os investidores institucionais estão apenas chegando no mercado, e que os incentivos privados não estão tendo um papel muito relevante. O financiamento no longo prazo continua sendo mais relevante.

Todos esses elementos são caracteristicas de mercados emergentes. A tendência vai ser gradualmente levada a uma maior atividade nos mercados secundários, com maior participação de investidores institucionais, e a crescente importância da infraestrutura social versus infraestrutura de transportes.

Esclareceu que os fechamentos comercial e financeiro não tem que ocorrer necessariamente ao mesmo tempo, mas que as regras precisam ser claras. Afirmou que os processos de PPP são longos, e por isso é necessário o compromisso da administração que não seja apenas financeiro, mas também ocorra para fomentar investimento em outros recursos, especialmente humanos, para garantir o sucesso de projetos. Apontou que existe liquidez para financiar projetos, mas que talvez não se estenda à alguns mercados locais. Mencionou que é necessário ter maior transparência durante o processo de licitação, o que reflete um quadro jurídico estável.

Em suma, Gonzalez considera que LAC tem um futuro promissor neste setor, no qual há muito interesse por parte de investidores internacionais.

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Mejores prácticas en el financiamiento de Asociaciones Público - Privadas en Ámerica Latina

Razões para Investir em Fundos de Infraestrutura

Ricardo De Vecchi mencionou que no México criou-se o FONADIN para levar a cabo os projetos que estavam no Plano Nacional de Infraestrutura. A autorização de FONADIN tem facilitado o investimento de recursos privados em infraestrutura, dando a eles maior certeza, percepção que foi se perdendo através das falidas concessões de rodovias que foram feitas inicialmente no México.

Gonzalo De Las Casas informou que o déficit de infraestrutura no Perú deve ser financiado não somente pelo setor público, mas também pelo privado. O desenvolvimento de infraestrutura é necessário para sustentar o crescimento do país. Para os fundos de pensão, o investimento em infraestrutura é ideal pelos prazos e pelos riscos que são cobertos, por exemplo, nos Contratos de Concessão, de acordo com os quais as tarifas são reajustadas segundo a inflação.

Nick O‘Neill considerou que os fundos de infraestrutura chegaram ao México como parte de estratégia de expansão

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PAINEL II: Fundos de Infraestrutura: Panorama e perspectivas

Preside ADRIANA DE AGUINAGA, Program Manager, Public-Private Infrastructure Advisore Facilite (PPIAF)

Panelistas CARLOS SUÑER, Senior Specialist, Corporación Andina de Fomento (CAF)NICK O’NEILL, Chief Operating Officer, Macquarie Capital Advisers, Mexico.GONZALO DE LAS CASAS, Fund Manager, Sigma Plus Fund, PerúRICARDO DE VECCHI, Senior Advisor for FONADIN, IADB, Mexico

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na América Latina. Criar o fundo no México foi o primeiro passo. A razão para investir é que os fundos de pensão têm passivos de longo prazo e requerem ativos de período similar, sendo que o investimento em infraestrutura é de longo prazo e oferece altos rendimentos.

Carlos Suñer declarou que o equity está muito limitado, devido aos volumes de investimento que demandam os projetos de infraestrutura, e por isso é mais conveniente aceder através de um fundo de investimento. Desta forma é possível participar de projetos proporcionalmente a disponibilidade de recursos que existe naquele momento. Adicionalmente, mencionou que trabalhar com Fundos de Investimento é uma vantagem porque se dispõe de equipes que conhecem bem as infraestruturas.

Setores com Oportunidades de Investimento e Desafios dos Projetos

Suñer afirmou que existe um déficit muito grande de infraestrutura em todos os países da região. Na sua opinião, um dos setores com mais oportunidades é energia. Todos os países têm que definir a modificação de sua matriz de energia para enfrentar os desafios do crescimento econômico. As oportunidades de investimento encontram-se em energias alternativas e renováveis. No entanto, ainda existe espaço do lado de geração e transmissão. No setor de água e saneamento também existem possibilidades de investimento. Os principais desafios que se apresentam estão relacionados com regulação, meio ambiente, temas sociais, expropriação e vontade política.

O´Neill mencionou que as oportunidades no México concentram-se em rodovias, energia renovável, água, e em outros setores, onde também existem muitas oportunidades para investimento. Os desafios a nível de projeto encontram-

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se em disponibilidade de terras, licenças meio ambientais, e nível da regulação. O mais importante para investidores em infraestrutura é a confiança depositada no processo, o que falta em alguns lugares do México, particularmente nos processos de FARAC (Fideicomiso de Apoyo al Rescate de Autopistas Concesionadas). Finalmente, um tema central é a distribuição dos riscos entre o governo e os investidores nos contratos de concessão.

De Las Casas informou que as oportunidades apresentam-se com as necessidades que o país tem de inter-ligação interna e externa por tratar-se de uma economia aberta. Tornam-se necessários investimentos em energia, rodovias, portos e serviços de logística. Também seria conveniente focar a atenção no setor de água, saneamento, e serviços básicos. Em termos de desafios, o principal é ter regras claras, pois não é aceitável que os contratos de concessão modifiquem-se por solicitação dos usuários ou por pressões políticas.

De Vecchi indicou que existem oportunidades de investimento também no transporte urbano, por exemplo em cidades do México como León, Guadalajara, Tijuana, dentre outras.Ele considera que haverá um boom nesse setor. A respeito dos desafios, contar com recursos financeiros não é suficiente. Ainda é necessário que haja uma coordenação entre vários setores, como por exemplo, entre o governo federal, os estados e os municípios. Outro problema é que no México não há uma lei de PPP. Finalmente, FONADIN é uma PPP Unit que tem capacidades para obras públicas, mas que não dispõe de suficentes recursos humanos para operar o fundo. Finalmente, recomenda que haja um fio condutor entre projetos quando o país elaborar um plano de infraestrutura. É aconselhável procurar nos projetos um certo grau de avanço, e estudos de viabilidade.

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Clive Harris, Gerente do Programa de PPP do Instituto do Banco Mundial encerrou a conferência. Como também afirmado pela Vice Presidenta do Banco Mundial para a Região LAC, ele sustentou que as PPP têm desempenhado um papel importante. Estes esquemas seguirão na provisão de infraestrutura fundamental para os serviços e programas sociais na região.

O Sr. Harris afirmou que foi evidenciada na conferência a importância de assegurar projetos de investimento de longo prazo, com intensas necessidades de capital e de apropriadas estruturas financeiras. Do mesmo modo, tratou-se do tema das recentes aproximações para lograr estes objetivos, da maneira através da qual os governos administram riscos orcamentais, o fomento da inovação em matéria de estruturas contratuais, e novas aproximações em matéria de financiamento de projetos. Todo esse material será muito útil para seguir aprofundando as lições aprendidas na implementação pelos governos de mecanismos para facilitar o financiamento de PPPs, como inovações em produtos financieros, o papel de garantias e subisidios, e o controle dos riscos orçamentais. Será um material muito útil para continuar a aprofundar e compartilhar experiências com os países de LAC e com outras regiões.Informou também que gostaria de se organizar e prover uma importante base de dados em matéria de projetos de PPP.

Neste sentido, informou que será realizado um segundo evento dessa natureza, na região da América Central.

Reconheceu a importante participação por parte de membros do público on-line- através da Rede Global de PPP, com cerca de 400 participantes, procedentes de aproximadamente 50 países.

Finalmente, expressou seu agradecimento pelo importante apoio do Ministério da Economia e Fazenda do Governo da

PALAVRAS FINAIS

Espanha, ao PPIAF e ao BBVA, assim como aos palestrantes, moderadores e intérpretes,e muito especialmente, à equipe organizadora do evento da Região da América Latina e do Instituto do Banco Mundial. Por último, agradeceu a todos os participantes cujas valiosas contribuições fizeram desta conferência um evento com ótimo êxito.

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Ramon AbonceTecnológico De MonterreyMexico

Juan Pablo ArangoFinance AgencyColombia

Isaac Pinto AverbuchMinistry of PlanningBrazil

Sebastiano BagnascoUnited Nations Office For Project Services

Juan BeltChemonics InternationalWashington, DC

Jorge BergesUnited Nations

David BloomgardenMultilateral Investment Fund(FOMIN-IDB)

Dennis BlumenfeldInter-American Development Bank

Walter BoddenPresidency / Infrastructure and Public Services AdvisoryHonduras

Eric BoyerGeorge Washington UniversityWashington, DC

Eldda BravoPROINVERSIONPeru

Sergio BravoWorld Bank Institute

Rafael BritoCodevasfBrazil

Mirta BugarinInstituto Jones Dos Santos NevesBrazil

Richard CabelloInternational Finance Corporation

Juan Carlos CabrejosODEBRECHTPeru

Simone CaschiliUniversity College London

Isabel ChattertonThe World Bank

Marjorie ChorroThe Salvadoran Foundation for Economic and Social DevelopmentEl Salvador

Fitzmaurice ChristianAntigua and Barbuda Investment AuthorityAntigua

Pamela CoxWorld Bank

Adriana de AguinagaPPIAFWorld Bank

Gonzalo De Las CasasSigma Plus FundPeru

Ricardo De VecchiInter-American Development BankMexico

Raffaele Della CroceOECDFrance

David DiazNorth American Development BankMexico

PARTICIPANTES


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Tania DmytraczenkoThe World Bank

David DuarteMinistry of FinanceChile

Miguel Angel FernándezBBVASpain

Luis Figueroa de la BarraPension Fund Regulatory AgencyChile

Lincoln FlorWorld Bank Institute

Eduardo FuentesBBVASpain

Fernando GamaEvensen Dodge InternationalUnited States

Mauricio GaticaMinistry of Public WorksChile

Rodrigo GoñiNational Corporation for DevelopmentUruguay

Jesús GonzalezBBVAUnited States

Anne Marie Guidy-OulaiWestern Michigan UniversityUnited States

Pablo GutierrezNational Corporation for DevelopmentUruguay

Alfonso GuzmánCastaliaUnited States

Alexander HaddenTetra Tech ArdUnited States

Clive HarrisWorld Bank Institute

David HatchInter-American Institute For Cooperation On Agriculture

Sergio HinojosaWorld Bank Institute

Jose Luis IrigoyenWorld Bank

Nils JansonCastalia Strategic AdvisorsWashington, DC

Juan Carlos JavierCABEI

Masoud KavoossiHoward UniversityWashington, DC

Jae-Uoong KimKorea Expressway CorporationKorea

Matthias KrauseInter-American Development Bank

Emilio LopezMinistry of FinanceMexico

Jaime MarizPrevidência ComplementarBrazil

Juan MartínezEmbassy of SpainWashington, DC

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Lorena MasiasAgency of Banking, Insurance and Pension FundsPeru

Francesca MeddaUniversity College LondonUnited Kingdom

Aurelio MenendezWorld Bank

Fernando MerryEmbassy of SpainWashington, DC

Rui MonteiroWorld Bank Institute

Kurt MorriesenWorld Bank Institute

Alfonso NavarroACCIONAMexico

Catherine O’FarrellInternational Finance Corporation

Nick O’NeillMacquarie Capital AdvisersMexico

Pedro OrdoricaNational Commission for the Pension System (CONSAR)Mexico

Ryan OrrStanford UniversityUnited States

Carlos PenelasMota-Engil Engenharia E Construcao SAUnited States

Andres PérezWorld Bank

Carmen Pérez de MuniainBBVASpain

Ernesto Philibert PetitConsorcio Para El Nuevo Urbanismo S.C.Mexico

David PortilloPROESAEl Salvador

Luis PortoNational Corporation for DevelopmentUruguay

Rocio QuesadaInter American Development Bank

Vladimir RamirezMinistry of FinanceMexico

Eduardo RamosAssured GuarantyUnited States

Claudia Marcela RodriguezThe World Bank

Edwin RodriguezNational Concessions CouncilCosta Rica

Oscar RoseroNational Institute of ConcessionsColombia

John RutherfordBBVASpain

David Salazar GorjonThe Inter-American Development Bank-The Multilateral Investment Fund- Tec De MonterreyMexico


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John SavilleWorld Bank Institute

Jose CollazosPROESAEl Salvador

Jordan SchwartzWorld Bank

Sophie SirtaineWorld Bank

John SittonCardno Emerging Markets Usa Ltd.United States

Claudia StevensonInter-American Development Bank

Enrique SummersBBVASpain

Carlos SuñerCorporación Andina de Fomento (CAF)

Harry TetherU.S. Dept Of Treasury - International AffairsUnited States

Milton TorresMinistry of Transport and Public Works (MTOP)Ecuador

Clemencia de TorresPPIAFWorld Bank

Alvaro TriguerosThe Salvadoran Foundation For Economic And Social DevelopmentEl Salvador

David TuestaBBVASpain

Maria Carina UgarteInter-American Development Bank

Roberto UrrunagaUniversidad Del PacíficoPeru

Susan WinterbergCPCSCanada

Jeffrey WuorinenInstitute For Public-Private PartnershpsUnited States

Nise Hitomi YamaguchiMinistry Of Health of the State Of São PauloBrazil

Juan Carlos ZevallosOSITRANPeru

MELHORES PRÁTICAS NO FINANCIAMENTO NA AMÉRICA...

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