Herramientas predictivas en política financiera para ... · la del apalancamiento, flujos de caja...

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APUNTES DEL CENES Nº. 53Vol. 31, Primer Semestre de 2012

Luis Francisco Ramírez Díaz *Carlos Orlando Parra Penagos * *

Herramientas predictivas enpolítica financiera para empresasrentables: ¿realidad o espejismo?

Predictive tools in financial policy forprofitable firms: reality or mirage?

__________* Administrador de empresas. Magíster en Ciencias Económicas. Universidad Nacional de Colombia, Especialista en

Finanzas, Universidad Eafit. Docente Investigador asociado al Politécnico Colombiano Jaime Isaza Cadavid.Medellín Colombia. Correo electrónico: [email protected]

** Administrador de Empresas, Universidad Pedagógica y Tecnológica de Colombia, Magíster en Administración,Universidad Nacional de Colombia. Magíster en Recursos Humanos y Gestión del Conocimiento, UniversidadPolitécnica de Catalunya. Docente del Programa de Administración de Empresas de la Universidad Pedagógica yTecnológica de Colombia – Sede Sogamoso. Correo electrónico: [email protected]

Fecha de recepción: 25 de agosto de 2011Fecha de aprobación: 28 de noviembre de 2011

Apuntes del CENESISSN 0120-3053

Volumen 31 - Nº. 53Primer Semestre 2012

Págs. 225-249

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Resumen

El presente artículo es abordado desde la perspectiva estratégica en finanzas;el objetivo es mostrar el material técnico reciente sobre procedimientos/prácticas de análisis financieros de predicción y su utilización en la gestión,así como entender en qué momento se da una estructura óptima de capital.Por tal razón se construye un soporte conceptual basado en la teoría deltrade-off y el estudio de técnicas y herramientas que conduzcan a medirlos resultados que se obtienen en un periodo de gestión. Se concluye que losautores, al hacer uso de la estadística, establecen patrones que caracterizanlas organizaciones y que son tratados en el campo de la predicción y ladescripción.

Palabras clave: estrategia, modelos, análisis, predicción, gestión, estructurade capital.

Clasificación JEL: C49, C53, D79, G32, H63.

Abstract

This article is addressed from the strategic perspective in finances; its goalis to show recent technical equipment related to procedures/practices offinancial analysis of prediction and its use in the management, and also tounderstand at what point there is an optimal capital structure. For this reasonwe construct a conceptual support based on trade-off theory and the studyof techniques and tools that lead to measure the results obtained in amanagement period. We conclude that when the authors use statistics, theyestablish patterns that characterize organizations and that are treated in thefield of prediction and description.

Keywords: strategy, models, analysis, prediction, management, capitalstructure.

JEL Classification: C49, C53, D79, G32, H63.

Herramientas predictivas en política financiera para empresas rentables ...Luis Francisco Ramírez Díaz - Carlos Orlando Parra Penagos

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1. Introducción

El artículo busca divulgar resultadosdel trabajo de investigación, Herra-mientas predictivas en política finan-ciera para empresas rentables: reali-dad o espejismo, realizado para iden-tificar la importancia que tiene en latoma de decisiones el uso de modelosde análisis financiero que permitendiagnosticar y pronosticar el impactoque pueden tener en el desarrollo dela gestión al interior de las organiza-ciones. Del mismo modo, las prácti-cas más utilizadas se constituirán enun punto de referencia para futurasinvestigaciones, con el fin de que seanalicen a fondo sus variables ubica-das en diferentes momentos, buscan-do de esta forma, la relación con da-tos extractados para análisis de políti-ca financiera y observando sus tenden-cias en el tiempo, en concordancia conlas decisiones que se tomen.

El departamento de Antioquia-Colom-bia-, se ha consolidado como uno delos de mayor desarrollo empresarial,constituyéndose en un espacio paraobservar el procedimiento en el análi-sis de política financiera, de ahí la im-portancia del trabajo de investigación.Por otra parte, el conocimiento dedecisiones que se toman al interior delas compañías conlleva la identifica-ción de prácticas aplicadas que pue-den contribuir con la caracterizaciónde nuevos modelos financieros.

Desde otro ángulo, en la teoría finan-ciera se presentan herramientas de pre-dicción en las que muestran conver-gencia en las organizacionesenmarcadas en los resultados. Tal si-tuación parece no ser tenida en cuen-ta en los análisis de la política finan-ciera, si se observa que los estudios al

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interior de las empresas no se profun-dizan en torno a variables que carac-terizan modelos complejos desde locuantitativo o desde lo cualitativo. Deigual forma, se puede detectar que labase para la toma de decisiones en elcampo financiero, en la mayoría de lasempresas, es el análisis financiero apartir del uso de la información queproporcionan los estados financierosbásicos, el balance, el estado de re-sultados y el flujo de caja; en algunoscasos se utiliza el presupuesto comouna herramienta de predicción.

Desde lo referente a la estructura decapital dentro de la gestion financiera,nos preguntamos cuál es la estructuraóptima de capital que debe utilizar unafirma. Para lo cual, el soporte teóricose encuentra fundamentado en elconstructo del trade-off; donde, enprimer lugar, se aborda el concepto deestructura de capital; en segundo lugarse conceptualiza el costo de capital; entercer lugar aparece el costo de deuda;en cuarto lugar, el costo de patrimonio;y por último se explicita la teoriaplanteada por Modigliani y Miller. Acáse encuentra que la estructura de capitalóptima es donde el nivel deendeudamiento logra obtener el mayornivel de beneficios tributarios, sinincurrir en un costo de quiebra.

2. Metodología

El trabajo aplica dos momentos en eldesarrollo metodológico, el primeropermite la revisión bibliográfica desde

la perspectiva estratégica en relacióncon la existencia de modelos o proce-dimientos que contribuyen con el aná-lisis financiero que conduce a la tomade decisiones y a una adecuada estruc-tura de capital. Estos modelos son cla-sificados de acuerdo con su nivel decomplejidad, la importancia en el de-sarrollo de la gestión administrativa ysu interpretación desde las variablesque los caracterizan. Un segundo mo-mento corresponde al contraste de lateoría en el escenario de la gestión, locual se hace uso de la estadística des-criptiva y cuyo desarrollo, gestión y re-sultados son objeto de otro artículo,que permite unas conclusiones de con-traste a partir de la gestión del instru-mento por parte de gerentes o directi-vos de 30 organizaciones del sector realde la economía en la ciudad deMedellín.

En el desarrollo del texto se presenta unproblema que resulta del comportamien-to del Producto Interno Bruto -PIB- deColombia desde los años 2007 al 2009,al presentar una tendencia a la baja alpasar de 6,9% a 3,5% en 2008 y un1,5% en 2009 (DANE, 2010). En estemismo sentido, en agosto del año 2007,explota la burbuja económica en los Es-tados Unidos por la crisis inmobiliaria,creándose las condiciones para la ges-tación de una crisis económica que abar-có también algunos países de Europa yAsia, trayendo como consecuencia quie-bras en empresas y en entidades finan-cieras (Kindleberger, 2008). Estos as-pectos, acompañados de la ausencia de


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un mercado de capitales desarrollado,permitieron que el escenario financieroen Colombia colocara a las empresas enun nivel de dependencia alto de la ban-ca (Pinkas, 2003).

En el departamento de Antioquia, deacuerdo con cálculos de la Cámara de

Comercio de Medellín (2009), el PIcreció 1%, en 2008, reflejando nivelesde recuperación económica en lacomposición de sus sectores econó-micos. Por otra parte, de acuerdo conel DANE, tal como se muestra en laTabla 1, en el año 2010 el PIB creció el4,3%.

Tabla 1. Comportamiento del PIB por actividad económica 2009 y 2010

Actividad económica 2009 2010Agropecuaria, silvicultura caza y pesca (1,1) -Explotación de minas y canteras 11,4 11,1Industria manufacturera (3,9) 4,9Electricidad, gas y agua 2,9 2,2Construcción 8,4 1,9Comercio, reparación, restaurantes y hoteles (0,3) 6,0Transporte, almacenamiento y comunicación 0,4 4,8Establecimientos financieros, seguros, inmuebles y servicios a las empresas 1,8 2,7Servicios sociales, comunales y personales 2,7 4,1Subtotal valor agregado 1,9 4,1Impuestos menos subvenciones sobre la producción y las importaciones (3,3) 6,2PIB 1,5 4,3Fuente: DANE –Dirección de Síntesis y Cuentas Nacionales.

El escenario descrito plantea un pro-blema y al mismo tiempo un reto, parala gerencia de toda organización.Muestra aspectos relevantes para elestudio que permiten identificar las ac-tuaciones de los administradores, enrelación con los análisis y la proyec-ciones financieras, que les proporcio-nan el uso de herramientas de análisisfinanciero, apoyados en teorías comola del apalancamiento, flujos de caja oreutilización de resultados financieros.Estos aspectos siguen constituyéndo-se en un reto que da lugar a observarbajo qué parámetros o herramientas

financieras, se predice la gestión a ni-vel de las organizaciones.

Con base en esta contextualización, enel trabajo se plantea la siguiente pre-gunta, ¿es real o espejismo la existen-cia de herramientas de predicción enevaluación de política financiera enempresas de alta rentabilidad enAntioquia, en el período 2009/2010?

Se fija como objetivo general, verifi-car la existencia de herramientas depredicción de mayor utilización en lapolítica financiera, en las empresas de

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alta rentabilidad en Antioquia, 2009/2010. Por lo tanto es necesario hacerun recorrido teórico que conduzca ala identificación de modelos financie-ros que puedan ser utilizados en el di-seño de la política financiera al inte-rior de las organizaciones; después,identificar modelos o herramientas depredicción de mayor utilización en lapolítica financiera, en las citadas em-presas. En seguida verificar si aplicanlos modelos de predicción en su polí-tica financiera y finalmente, evaluarresultados, concluyendo sobre la rea-lidad de los modelos o herramientasde predicción en la política financierade las mencionadas empresas de altarentabilidad en Antioquia, 2009/2010.

3. Soporte conceptual

En esta primera parte del trabajo setrata de abordar desde la perspectivaestratégica, la identificación de mode-los tradicionales y multivariables quepuedan ser utilizados para la toma dedecisiones al interior de las organiza-ciones, así como la respectiva concep-tualización de la estructura de capital.

En primer lugar es importante definirla perspectiva estratégica, teniendo encuenta que el concepto de “estrategia”es muy antiguo. El filósofo chino SunTzu, quien escribió Ping-fa en el año300 a.C., describía el arte de la estra-tegia como aquel que se basaba en al-canzar victorias a través del análisis,el cálculo y las maniobras que se rea-lizaban antes de la batalla.

El término estrategia, surgido en Chi-na, se propaga a Grecia desde dondenos llega como strategos o “general ojefe del ejército”, lo que quiere decir“el arte o lo que hace aquél”. Nota-bles autores hicieron avances en elámbito de la estrategia bélica, entre losque destaca, en el siglo XIX, el ale-mán Von Klausewitz.

Surgido en el ámbito militar desde tanantigua fecha, sin embargo el conceptode estrategia es muy joven y recienteen el ámbito empresarial. Así, sereconoce que el primer modelo deanálisis estratégico empresarial nace enHarvard Business School en 1960. Yla concepción desarrollada deDirección Estratégica (StrategicManagement), donde en estacontemporaneidad se inserta laestrategia, es apenas de la década del70 del siglo XX. Proveniente delejército, el término estrategia arrastraconsigo la impronta de la lucha, elposicionamiento adecuado para preverlas acciones del contrario y proyectarlas propias para asestar el golpe dondemenos se espere y más débil sea elcontrincante. El primer modeloestratégico elaborado en HarvardBusiness School tenía esta concepcióncompetitiva, y una gran parte de los quehoy existen contienen obligatoriamenteeste enfoque y no es por casualidad.¿Cómo puede sobrevivir una empresa,y en general, una organizacióncualquiera en un mundo de intensacompetencia, si no lucha y trata deencontrar, al menos, un pequeño nicho


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donde actuar? Aunque la estrategia esmás, es dar respuesta a las exigenciasdel entorno.

¿Qué es la estrategia? Muchas han sidolas definiciones, dadas por destacadosestudiosos. A continuación relaciona-mos algunas.

A.D. Chandler (1962): “la determina-ción de las metas y objetivos básicosde una empresa a largo plazo, la adop-ción de los cursos de acción y la asig-nación de recursos necesarios paraalcanzar dichas metas”.

H.I. Ansoff: “La estrategia empresa-rial es la dialéctica de la empresa consu entorno” (Citado en Gárciga, 1999).

M.E. Porter (1980): “La estrategiacompetitiva consiste en desarrollar unaamplia fórmula de cómo la empresava a competir, cuáles deben ser susobjetivos y qué políticas serán nece-sarias para alcanzar tales objetivos”.

Stoner et al. (1996): “El programa ge-neral para definir y alcanzar los obje-tivos de la organización; la respuestade la organización a su entorno en eltranscurso del tiempo”.

M. Hernández (2004): “Conjunto dedecisiones que la empresa toma ypone en marcha para adaptarse al en-torno y alcanzar sus objetivos a largoplazo. ¿Cómo lograr los objetivos de-clarados? Es la forma de conseguir losobjetivos a partir de la misión y visión

de la empresa (teniendo en cuenta losvalores). Toda decisión de la cual de-penda la situación a largo plazo de laempresa. La estrategia también es laforma de alcanzar una ventaja com-petitiva”.

R. Gárciga (1999): “La estrategia es elproducto de un conjunto de accioneslógicas y creativas aplicables que con-ducen a la formulación de objetivosamplios, de políticas principales y deasignación de recursos para lograr lasmetas trascendentales de una organi-zación, en la búsqueda de una mejorposición competitiva y una respuestamás coherente ante el entorno actual yfuturo”. Considerando la práctica yexperiencia que le precediera, RogelioGárciga ofrece una definición en la quese destacan con precisión los tres atri-butos relevantes de la estrategia: pri-mero, como el producto de un conjun-to de acciones lógicas y creativas apli-cables que conducen a la formulaciónde objetivos amplios; segundo, dondeexisten políticas principales y de asig-nación de recursos para lograr las me-tas trascendentales de una organiza-ción; y tercero, la búsqueda de unamejor posición competitiva y una res-puesta más coherente ante el entornoactual y futuro.

En segundo lugar se hablará sobre es-tructura de capital, debido a que hoylas necesidades son mayores a los re-cursos y llevan a una dependencia ya una búsqueda para reducir costos.Cómo se debe pagar por los recursos

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para obtenerlos y así conseguir másrecursos, es el caso del capital. Deesta manera, el capital es el principalrecurso, ya que con este se logra con-seguir el resto de recursos para unafirma. Por lo tanto, una firma requie-re de capital, que puede ser genera-do por financiación externa o por in-versión de los socios, pero sin olvi-dar el riesgo y el costo de capital altomar decisiones (Cárdenas, 2003).Se encuentra que la financiación ex-terna a largo plazo que genera inte-reses y el capital de los accionistas esdenominada estructura de capital. Di-cha estructura de capital responde ala operación del capital de trabajoneto más los activos fijos y otros ac-tivos operacionales. Entonces, el ob-jetivo es el equilibrio entre estos dosniveles –deuda, patrimonio- que es loque permite una estructura de cali-dad óptima (Cárdenas, 2003).

En tercer lugar, al hablar de costo decapital es importante tener en cuentaque para encontrar el equilibrio es ne-cesario determinar la rentabilidad ope-racional después de impuestos, lo cualpermite establecer la viabilidad de lafirma, siendo el mínimo retorno acep-table de una inversión o, dicho de otramanera, es lo que hay que pagar porel capital para el funcionamiento de lafirma (Cárdenas, 2003). Entonces, elcosto de capital es el retorno por unainversión reflejado en la rentabilidadde los accionistas, en comparacióncon inversiones de menor riesgo (To-rres, 2009). Entre mayor riesgo, ma-

yor rendimiento y mayor costo de ca-pital. Lo anterior se refleja en lo títu-los de tesorería (TES) donde su rendi-miento es mínimo y su riesgo también.En el caso del riesgo del costo de ca-pital para los accionistas, es menorpara la empresa ya que depende de lasutilidades generadas. Mientras que elcosto de la deuda tiene un comporta-miento de menor costo a un riesgomayor, lo cual puede llevar a una pro-babilidad de quiebra. Por eso, el ac-cionista debe ser garantizado con unaprima de ese riesgo (Vendrell, 2007).El costo de capital se conforma por elpromedio ponderado del costo de ladeuda y el costo del patrimonio. Au-menta cuando se capitalizan utilida-des, no se reparten utilidades y poraporte de los socios. Es decir, cuandoes mayor el costo de capital menor serála generación de valor. La gráfica 1muestra el comportamiento del rendi-miento frente al nivel de apalanca-miento; en primer lugar, el costo dela deuda (Ki), la cual es permanente alo largo del tiempo y se estima nor-malmente a largo plazo; en segundolugar, el comportamiento del costo delpatrimonio (Ke), con una tendenciacreciente a medida que el apalanca-miento aumenta, lo que se explica de-bido al nivel de riesgo de quiebra alque se ve sometida la firma, y se tra-duce en prima de riesgo; por últimose observa en la mitad el costo de ca-pital promedio ponderado (Ko), don-de la capacidad de endeudamiento lle-ga hasta un punto óptimo de beneficiotributario.


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En cuarto lugar, el concepto de costode la deuda es igual al promedio de to-das las tasas de interés. A esta tasa deinterés se multiplica por uno menos latasa de impuesto, con el fin de observarcómo se permite aprovechar los benefi-cios fiscales. Este costo de la deuda de-termina la rentabilidad para los acree-dores con el fin de financiación. Losacreedores pueden ser: instituciones fi-nancieras, encargadas de facilitar dine-ro a largo plazo; mercado de capitales,determinado normalmente por rendi-mientos a largo plazo; construcción deinterés con bajo riesgo como en el casode los bonos (Torres, 2009). Algo quese evidencia es cómo el costo de la deu-da es menor que el costo de patrimo-nio, lo cual supone una tendencia haciala deuda, debido al costo de oportuni-dad esperado por los accionistas.

En quinto lugar, al abordar el costo depatrimonio es importante hablar delcosto de oportunidad, que es lo que uninversionista espera como mínimo derentabilidad y se obtiene por medio de:acciones preferentes que generandividendos indipendientes de losresultados de la empresa; accionescomunes que generan dividendosdespués de pagar impuestos; yutilidades retenidas que se dan con elfin de obtener mayor rendimientomediante un costo de oportunidad(Cárdenas, 2003). El costo delpatrimonio determina la rentabilidadpara el inversionista, dado por unarentabilidad más una prima por riesgoa la quiebra (rentabilidad de activoincierto = rentabilidad activo seguro+ prima por riesgo). Hoy día este costodel patrimonio es determinado por un

Gráfica 1. Costos del capital. Enfoque de la utilidad operacional (UAII)

Fuente: (Acuña, 2007)

APALANCAMIENTO

RENDI

MIENTO

ke

ko

ki

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modelo financiero aceptado en todo elmundo y es conocido como el CapitalAsset Pricing Model (CAPM) (Torres,2009) el cual predomina para calcularel riesgo; el CAMP plantea que larentabilidad de los activos es la tasalibre de riesgo más una prima de eseriesgo. Esta prima de riesgo, que es unreconocimiento por incurrir en unoscostos de quiebra, se da por: costosadministrativos, interrupción de lasoperaciones y pérdida de confianza delos clientes y proveedores (Liberman,2007). En conclusión, el CAMP puedeser apropiado para medir la relaciónentre el riesgo y la rentabilidad(Caicedo, 2004; Vélez, 2005).

Por último, para conceptualizar la teo-ría del Trade Off se tocará la génesisde la misma; en donde a partir de lasteorías financieras sobre estructura decapital se encuentran como represen-tativas la teoría del equilibrio estático yla teoría de jerarquía de preferencias,donde se presentan los beneficios yperjuicios del endeudamiento (Ven-drell, 2007). La primera de ellas, plan-teada por Modigliani y Miller (1963),(citados en Tenjo, Lopez & Zamudio),reconoció la posibilidad de obtenerbeneficios tributarios a partir de unmayor apalancamiento, reflejado engeneración de valor. Dicha teoría deModigliani y Miller es una aplicaciónde la teoría de equilibrio general deArrow-Debreu. A partir de los merca-dos con capitales imperfectos se gene-ra la teoría del trade-off, en la que “laestructura financiera óptima es aquella

donde los costos por dificultades finan-cieras se igualen a los beneficios fisca-les por deuda” (Rivera, 2002, p. 33);este postulado determina que La estruc-tura óptima se da cuando los costos delos conflictos entre accionistas o pres-tamistas y administradores sean míni-mos (Rivera, 2002).

En las firmas, las decisiones dependende la forma de financiación y la aver-sión al riesgo, con el fin de endeudar-se moderadamente aprovechando be-neficios fiscales. Para lo cual, una es-tructura de capital ideal se da cuandose maximiza el valor de la empresa alencontrar un equilibrio entre deuda yrecursos propios; lo anterior supon-drá no aumentar el endeudamiento, delo contrario incurrirá en pérdida mar-ginal. Esta estructura de capital ópti-ma depende de cada empresa, ya quecambia con el tiempo y los mercadosde capitales. De esta manera, el en-deudamiento aumenta dependiendo delos activos operacionales, ventajastributarias, oportunidades de inver-sión y tamaño de la empresa; por otrolado, tiende a disminuir con la renta-bilidad, la volatilidad de las utilidades,los gastos en propaganda, la probabi-lidad de quiebra (Tenjo et al.; Rivera,2002; Aybar, Casino & Lopez, 2004).

Para algunos autores, los costos pordificultades financieras son insig-nificantes (Higgins & Schall, 1975;Haugen y Senbet, 1978, 1979, citadosen Rivera, 2002), mientras que paraotros es valiosa (Bacter,1967; Stiglitz,


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1969; Kraus & Litzemberger, 1973;Kim, 1978; Altman, 1984, citados enRivera, 2002). Así, la deuda es causadel fracaso o éxito de las empresas,dependiendo del nivel de riesgo que seasume, por lo tanto no existe todavíaun fórmula exacta que permitadeterminar el endeudamiento óptimo(Rivera, 2002). Lo anterior quiere decirque el valor de la empresa estádeterminado por el valor de la empresasin deudas, más el valor actual de ladesgravación fiscal, menos el valoractual de los costes de insolvencia y deagencia. Este comportamientofinanciero se soporta bajo dos supuestoscualitativos: las empresas que asumenmenos deuda son aquellas que tienenun alto riesgo económico; cuando sepresentan dificultades financieras,aumentan las probabilidades de perderoportunidades de crecimiento. Ante locual se reflejan los efectos sobre larazón de endeudamiento en relacióncon mayor endeudamiento cuando haymayor tasa de impuesto y mayorseparación entre la propiedad y losdirectivos, y en el caso de menorendeudamiento cuando hay mayorriesgo económico, mayor dificultad ymayor necesidad de flexibilidad(Bradley, Jarrell & Ham, 1984; Myers,1984; Mascareñas, 2008).

4. Métodos a partir de comparaciones

4.1 Análisis vertical

Se realiza entre el conjunto de estadosfinancieros pertenecientes a una

misma vigencia. El factor tiempo setrata casualmente y solo comoparámetro de juicio, ya que en estetipo de comparaciones se trata dehallar la magnitud de las cifras y susrelaciones. Se interpretan porcentual-mente las cifras y permite conocer laestructura financiera de la empresa.En este análisis estático, lo importantees la interpretación de los porcentajes,se determina la estructura financierautilizando los indicadores aplicablescomo referentes para comparar conotras compañías similares, permitién-dole conocer el comportamiento de laestructura financiera en el período.

4.2 Análisis horizontal

Se hace entre estados financierospertenecientes a varios períodos. Eneste caso, se debe tener en cuenta laponderación de los períodos, ya quejuega un papel importante, en razón aque estos generan la condición de loscambios y, es ahí en las comparacioneshistóricas en donde se desea mostrarlos cambios, que se desarrollanpaulatinamente en el transcurrir deltiempo, lo que da lugar a referenciarlas fechas. Se analiza el impacto de lasdecisiones que se tomen en el compor-tamiento de las cifras. En este métodose comparan las cifras homogéneas ados o más fechas con una misma clasede estados financieros pertenecientes adiferentes periodos. Dichas compara-ciones generalmente se conocen comoestados financieros comparativos (seestiman dos o tres ejercicios contables,

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tanto de manera porcentual comoabsoluta). La importancia del métodoradica en la presentación de losprincipales cambios sufridos en lascifras, permitiéndose así juzgar laselección de cambios pertinentes parafuturos estudios.

De igual forma, el análisis horizontalpermite la interpretación e identifica-ción de las tendencias en varios años,posibilita la estimación, sobre basesadecuadas, de los probables cambiosfuturos en las organizaciones, del cómoy porqué las afectarán. Los cambios enla dirección de las tendencias no se rea-lizan repentinamente, sino progresiva-mente en cierto tiempo; todo cambioprocede de pequeñas partes, por lo quetodo nuevo estado tiene que adquirircierto estado o tamaño para hacerseperceptible. Cuando no se tiene presen-te lo expuesto, erróneamente se señalacomo causa principal o única, lo quequizás no es otra cosa que un sucesodeterminante o una simple ocasión.

4.3 Análisis de estados financierosproporcionales

Consiste en la evaluación de la estruc-tura interna de los estados financieros.Estos se expresan como la proporciónde un grupo o subgrupo de cuentasdentro de un total, que sea representa-tivo de todas las cuentas de los estadosfinancieros. Permite evaluar el cambio

de los diferentes componentes que con-forman las cuentas de la organización.Los cambios que hubo, tanto en los re-cursos ajenos como en los recursos pro-pios, y con los reflejos que dichos cam-bios tuvieron en el activo; igualmente,debe mostrar los cambios que hubo enel activo y sus reflejos en los recursosajenos y en los recursos propios. Nosolo los movimientos de fondos cam-bian la situación financiera de una en-tidad sino, en general, todo costo incu-rrido y toda variación de los elementospatrimoniales de una entidad, implicancambios en la situación.

El estado de cambios en la situación fi-nanciera es aquel que indica las parti-das que entre dos fechas modificaronla situación financiera de una compa-ñía o entidad, ordenándolas en origeny aplicación de recursos. En síntesis,este estado es un refinamiento del ba-lance comparativo, en el cual se pre-sentan los cambios que se perciben eneste y su conexión existente con el es-tado de resultados en forma clara y ac-cesible. Estado de cambios en la situa-ción financiera da una respuesta claraa las siguientes preguntas: ¿qué ha sidode los recursos obtenidos de las utili-dades netas?, ¿qué ha sido de los re-cursos obtenidos de pasivos?

5. Métodos de análisis especializados1

Sobresalen el estado de cambios en la

__________1 Fundamentado en tratadistas internacionales como: Van Horne, Fred Weston, Thomas E. Copeland, Roberto

Macías Pineda, Juan Ramón Santillana González.


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situación financiera y el estado de flu-jos de efectivo.

5.1 Estado de cambios en la situaciónfinanciera

El proceso de toma de decisiones per-mite registrar hechos económicos enlos estados financieros que reflejan laevolución de la empresa en las cifrasque se registran entre un periodo yotro, tanto para recursos ajenos comopara recursos propios; en este sentidopermite evaluar la calidad de las deci-siones que se tomen. Relaciona loscambios que hubo, tanto en los recur-sos ajenos como en los recursos pro-pios, y con los reflejos que dichos cam-bios tuvieron en el activo; igualmen-te, muestran los cambios que hubo enel activo y sus reflejos en los recursosajenos y en los recursos propios. Nosolo los movimientos de fondos cam-bian la situación financiera de una en-tidad sino, en general, todo costo in-currido y toda variación de los ele-mentos patrimoniales de una entidad,implican cambios en la situación. Eneste sentido, el estado de cambios enla situación financiera indica las parti-das que entre dos fechas modificaronla situación financiera de una compa-ñía o entidad, ordenándolas en origeny aplicación de recursos.

Lo denotado ha motivado que a esteestado también se le dé el nombre de“estado de origen y aplicación de re-cursos”.

5.2 Estado de flujos de efectivo

El manejo y control del disponible alinterior de una organización se refle-ja en el registro que presenta el estadode flujo de efectivo, cuya finalidad esmostrar las operaciones financierasgeneradas en un determinado momen-to en la compañía.

“Su finalidad es resumir las operacio-nes financieras durante un período,mostrando las fuentes y las aplicacio-nes del capital neto de trabajo. Tam-bién puede presentar la composicióndetallada de las partidas del capitalneto de trabajo, es decir, el activo cir-culante y el pasivo circulante al prin-cipio y al final del período, conjunta-mente con los aumentos y las dismi-nuciones de su valor monetario”(Avellaneda, 1998, p. 125).

6. Métodos de análisis proyectadoso proforma

Estos permiten efectuar un análisispuntual acerca de determinadas situa-ciones que aportan información en latoma de decisiones.

6.1 Control presupuestal

Implica la realización para un perío-do específico, de un programa de pre-visión, operación y administraciónfinanciera fundado en experienciasdel pasado y en deducciones lógicasde las condiciones que se prevén para

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el futuro. Se presenta como el con-junto de alternativas y recursos de losque se vale el operador financiero oanalista en la planificación, coordi-nación y fijación de medidas paracontrolar las operaciones y activida-des empresariales cuyo objetivo esmaximizar los rendimientos con el mí-nimo de recursos.

6.2 Punto de equilibrio o punto crítico

Reside en predeterminar una cuantíaen donde la compañía no sufra pérdi-das, ni obtenga ganancias, o sea, es elpunto donde las ventas son igual a loscostos y gastos. Para alcanzar esta ci-fra es indispensable que sereclasifiquen los costos y gastos delestado de pérdidas y ganancias en:costos fijos y costos variables. Un as-pecto relevante del punto crítico es lageneración de reportes con anticipa-ción, constituyéndose como un pro-cedimiento flexible en gran medidapara diferentes tipos de compañías.

6.3 Sistema Du Pont

Es conocido como “Sistema Du Pont”,ya que fue esa firma multinacional laque lo inició, lo utilizó y lo promovió.Presenta una descomposición de larentabilidad, en forma de árbol y dalugar a establecer de manera clara lasrelaciones que existen entre el balan-ce general y el estado de resultadosde la compañía. Se estructura en for-ma de árbol de decisión que permiteidentificar el impacto de las razones

financieras en la toma de decisiones.Como se mencionó con anterioridad,es una descomposición de la rentabi-lidad en los diferentes índices de mar-gen y rotación, por medio del cual sepueden diagnosticar los puntos débi-les y fuertes de la organización en ma-teria financiera, ya sea por sergeneradoras o destructoras de valorpara el o los propietarios.

La forma como está construido permitelocalizar la causa y el efecto de cadauna de las razones financieras de laentidad, lo cual debe ser observadocon otro árbol complementariollamado árbol de asuntos. El árbol deasuntos tiene como fin primordialobservar o analizar los asuntosconsiderados como delicados ocríticos en el Sistema Du Pont. Semueve en forma de alertas que sevinculan al árbol principal y seimplementa desagregando las partesque participan en el evento crítico conmiras a determinar el origen real de lasituación.

6.4 Valor económico agregado(Economic Value Added -Eva-)

La generación de valor es el nuevocentro de pensamiento de las finanzascorporativas mundiales. El EVA es laúnica medida que integra además delos resultados operacionales, el costoque tiene el uso del capital de losinversionistas, o sea, mientras unnegocio no esté rindiendo utilidadessuperiores a su costo de capital, está


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operando con pérdidas. Ello implicaque si la empresa sigue retornando ala economía menos de lo que gasta enrecursos, no está creando riqueza. Eneste sentido, el EVA mide laproductividad de todos los factores deproducción. El EVA, de hecho, midela productividad de todos los factoresde producción. Las gananciascontables no son suficientes para unaempresa, sino son mayores que loscostos de oportunidad del capitalempleado. Igualmente, determina silas compañías están obteniendoganancias reales o no. Es relevantereconocer que la maximización delvalor de la organización o negocio esmás amplio, que “la maximización dela utilidad”, en otras palabras, existeuna meta más amplia, cual es la de“maximizar la riqueza” del accionistao propietario.

6.5 Razones o indicadores financieros

El método de relación de informacióny el planteamiento de indicadores, per-mite analizar el resultado de los he-chos económicos generados a partirde la toma de decisiones, buscandoidentificar la proporción más adecua-da para que la organización converjaa la generación máxima de utilidades.Este método adolece de posibilidadesde análisis si no se hace integral y com-parativo con otras organizaciones delmismo sector, con su comportamien-to histórico, con objetivos definidospor la empresa o interrelacionandocada una de estas etapas. En este sen-

tido, ningún ratio se debe consideraren forma aislada, porque no son sig-nificativos por sí solos, pues todosellos deben ser comparados con unpatrón. Para obtener dicho patrón esnecesario seleccionar primero a losratios y definir cuáles serán sus obje-tivos (Westwick, 1987). De igual for-ma, otros autores señalan que “la uti-lización del ratio debe estar basada enun conocimiento suficiente sobre supropia naturaleza y la significación delas relaciones que expresa para poderextraer una conclusión interesante”(Lauzel & Cibert, 1989; Ibarra, 2009,p.11).

La idea básica sobre el estudio de latendencia y el comportamiento esta-dístico de los ratios de varias empre-sas es poder identificarlos y utilizar-los con fines de predicción con baseen sus características de mayor pre-dominio (Bernstein, 1999, p.653). Losíndices financieros se pueden clasifi-car en índices de liquidez, de rentabi-lidad, de endeudamiento y de activi-dad, aunque un indicador se puedeconstruir a partir de la relación de doscifras que proporcionan la informa-ción suficiente para ser interpretada y,a partir de esta, tomar decisiones quepuedan mejorar la situación financie-ra de la organización.

7. Métodos de análisis financieromultivariable

La evolución de la teoría sobre los mé-todos que se utilizaron en la predic-

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ción de quiebras se acentuó a finalesde la década del setenta, a partir deestudios empíricos de Beaver, (1966),Altman (1968) y Gabas (1990), al ha-berse alcanzado la idea de la diferen-ciación de la relación de cifras entrelos diferentes períodos contables. Esteperiodo se llamó etapa descriptiva,luego se pasó a la etapa de la interpre-tación de la información y finalmentea la etapa de análisis o predictiva.

Posteriormente, ante ciertas debili-dades de las relaciones simples deinformación, la teoría de la solvenciapasó a enriquecerse con los métodosestadísticos multivariables, que juntoal desarrollo del software estadístico(SPSS, SAS, BMPD, LISREL, SPAD,entre otros) proporcionaron instru-mentos más potentes y confiables. Así,los estudios sobre relaciones aplicadasa las finanzas fueron incrementandosu complejidad desde los trabajospioneros de Beaver (1966,1968). Elanálisis multivariable parte de la ideade que el análisis financiero es un temacomplejo y la investigación aplicada afenómenos complejos requiere de unanálisis dirigido a una considerablecantidad de variables (n > 2).

Son las técnicas multivariables las quese aplican a esa diversidad de variables,mediante el tratamiento multidimensionalde los datos. En cuanto a su significado,el análisis multivariable es un conjuntode técnicas estadísticas que analizan si-multáneamente la relación de la infor-mación en una muestra de observacio-

nes. Kendall (1975) y Cuadras (1981)lo definen como una técnica que estu-dia, interpreta y elabora el material es-tadístico sobre la base de un conjuntode n >2 variables, las cuales puedenser de tipo cuantitativo, cualitativo o unacombinación de las dos.

A partir de estos conceptos, en laépoca de los sesenta, se desarrolla unmodelo que incluye análisis finan-cieros con ratios y modelos multi-variables. Con el estudio de EdwardAltman, al aplicar el método MultipleDiscriminant Analysis, se logró apor-tar significativamente a la capacidadde predicción previa a la quiebrafinanciera. A partir de ello, Altmancreó un modelo de evaluación paramedir la solvencia mediante unindicador sintético conocido como la“Z-Score” (1977). También adaptó elmodelo original de su “ZScore” paraeconomías emergentes con el fin deproponer un nuevo indicador globalpredictivo exclusivo para este tipo demercados. A este nuevo indicador lodenominó: “Emerging MarketScoring Model” (EMS Model).

En la actualidad, las grandes empresas,y sobre todo las financieras, utilizan el“Zeta Credit Risk System” o “ZetaCredit Scoring Model” que fue produc-to de su investigación y continuo desa-rrollo por medio de la “Zeta ServicesInc.”, una de las principales firmas quecomercializa sistemas que contribuyena la investigación del análisis del fraca-so financiero. Otras empresas que son


241


muy importantes dentro de este camposon: “Advantage Financial Systems”(Boston); “Trust Division of the FirstUnion Bank” (Carolina del Norte);“Datastream” (Reino Unido); “Perfor-mance Analisys Services Ltd” (ReinoUnido).

El desarrollo histórico del análisisfinanciero multivariable se puededividir en cinco etapas: la etapa des-criptiva con el método de indicadores;el inicio de la etapa predictiva conmodelos univariables; el inicio de laetapa predictiva con modelos multi-variables como regresiones múltiples,análisis discriminante, análisis Logit yanálisis Probit; los modelos multi-variables que se desarrollaron con baseen los flujos de efectivo; y los modelosmultivariables basados en el análisisfactorial y de componentes principalespara seleccionar las variables inde-pendientes (Ibarra, 2009).

7.1 Análisis de regresión múltiple

Es un método que actúa con informa-ción que le proporcionan variables in-dependientes, dependientes por rela-ción de información o por observación,es decir, como lo plantea la teoría va-riable dependiente métrica; variablesindependientes métricas y no métricas.

7.2 Análisis discriminante múltiple

Este método actúa con informaciónobtenida por observación o por rela-ción de cifras, es decir, variable de-

pendiente no métrica y variables in-dependientes métricas.

7.3 Análisis de correlación canónica

El resultado predicativo se tiene a par-tir de la información independiente yde las dependientes en el proceso detoma de decisiones, es decir, variablesdependientes métricas y no métricas yvariables independientes métricas y nométricas.

7.4 Análisis factorial o de componen-tes principales

En esa búsqueda de explicaciones parala quiebra, autores como Whetten(1980) dan atención al entorno, indi-cando que las empresas quiebran poradministraciones deficientes o declivedel sector. Ludwing (1993) fue el pri-mero que estudió la adaptación de unaorganización al declive del entorno,sintetizando que en un contexto de re-ducción de recursos, funcionó el in-cremento de la cooperacióntrasorganizacional y el mejoramientodel componente administrativo en laestructura de las empresas. Dewitten1993 en su construcción del mode-lo teórico de los cuatro tipos de situa-ciones que se dan tanto cuando el en-torno como la organización entran endeclive, analiza dos aspectos: Domi-nio de las actividades y la estructura.

7.5 Modelo Z- Score de Altman

Creado por Edward Altman con base

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en un análisis estadístico iterativo dediscriminación múltiple, en el que seponderan y suman cinco razones demedición para clasificar las empresasen solventes e insolventes. A lamuestra le calculó 22 razonesfinancieras que clasificó en cincocategorías estándar: liquidez, renta-bilidad, apalancamiento, solvencia yactividad. El modelo aplicaba solo em-presas manufactureras que cotizabanen bolsa.

7.6 Modelo Z1 de Altman

Es una variación del modelo Z origi-nal, el cual, por un lado, se sustituyeel numerador en X4 por el valor delcapital contable en lugar del valor demercado del capital y en el que la pon-deración de cada índice también semodifica. Las adaptaciones se hicie-ron con el fin de aplicarlo a todo tipode empresas y no solamente a las quecotizan en bolsa.

7.7 Modelo Z2 de Altman

Es un ajuste del modelo anterior Z1,en el que se elimina la razón de rota-ción de activos X5, para aplicarlo atodo tipo de empresas. El modelo pon-dera con relevancia la generación deutilidades en relación con el activo, asícomo su reinversión.

7.8 Modelo Fulmer

Utiliza el análisis interactivo de discri-minación múltiple. Fue desarrollado

en 1984 por Fulmer, el cual tomó 40razones financieras. En síntesis, el mo-delo definitivo toma 9 razones finan-cieras ponderadas.

7.9 Modelo Springate

Fue desarrollado en 1978 por GordonL.V. Springate de la universidad SimonFraser de Canadá, atendiendo los pro-cedimientos realizados por Altman.Gordon utilizó el análisis estadísticoiterativo de discriminación múltiplepara seleccionar cuatro de 19 razonesfinancieras de uso frecuente, para dis-tinguir entre empresas con insolvenciay buenos negocios. En este sentido,Gordon logró una precisión del 92,5%.

7.10 Modelo Ca-Score

Este modelo de predicción de quiebrae insolvencia fue desarrollado por JeanLegaut de la Universidad de Quebecy debe su nombre a la Sociedad deContadores Públicos de la misma ciu-dad (Quebec CA´s) que recomiendael uso a todos los miembros del gre-mio. El modelo se formalizó despuésde analizar 30 razones financieras so-bre una muestra total de 173 empre-sas manufactureras con ventas anua-les entre uno y veinte millones de dó-lares canadienses. Presenta un nivelde exactitud del 83 %.

7.11 Modelo Superintendencia de So-ciedades de Colombia

Es un modelo ajustado a las condi-


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ciones del país, desde las empresasmanufactureras, comerciales y deservicios con especificaciones propiaspara cada una de ellas.

7.12 Modelo de la Q de Tobin

Refleja el valor que le atribuye el mer-cado a una empresa en relación con sucosto de reposición: ese valor de mer-cado, entre otras cosas quiere decir,poder de monopolio, valoración de losintangibles y oportunidades de creci-miento (Tobin, 1969). Para estimar laQ de Tobin se puede definir como elratio entre el valor de mercado de losactivos de una empresa y su costo dereposición. Por tanto, dicho ratio con-sidera el valor que el mercado le asig-na a todos los activos de la empresa,incluyendo activos intangibles. Dichosintangibles pueden ser poder de mer-cado, oportunidades de crecimiento,calidad de gerencia, entre algunos fac-tores. De esta manera, si la Q de Tobinresulta ser mayor que la unidad, tal si-tuación estimula que las empresas in-viertan más en capital, ya que el mer-cado le está asignando a la compañíaun valor mayor al costo en el que seincurrió en su creación.

7.13 Modelo Deakin

Edward B Deakin (1972), profesor dela Universidad de Austin Texas, com-binó en su estudio las investigacionesde Altman y Beaver, con el fin de ge-nerar un modelo alternativo del fra-caso empresarial. Reprodujo el estu-

dio de Beaver con las mismas varia-bles explicativas, seguidamente utili-zó la metodología del MDA de Altmanpara investigar las combinaciones delos 14 índices de Beaver, con quiencoincide en los resultados predictivosen relación con el endeudamiento y eldisponible. En relación con losindicadores de liquidez, mostraronpoca capacidad predictiva por la ma-yor facilidad para su “maquillaje”.Posteriormente, en 1977, Deakin vol-vió a intentar mejorar su modelo lla-mando de forma especial la atenciónen el aspecto metodológico, y muyconcretamente sobre su interés pordefinir mejor la variable dependientepara llegar a mejores resultados.

7.14 Modelo Edmister

Robert Edmister (1972), hizo un análi-sis multivariable aplicando el MDApara tratar de predecir el fracaso em-presarial en pequeñas compañías, dadoque las investigaciones realizadas an-tes de 1972 se centraban en compañíasde tamaño medianos y grande (Beaver,1966; Altman,1968, y Deakin, 1972).

7.15 Modelo Blum

Marc Blum (1969) presentó su tesisdoctoral en la Universidad de Colum-bia. En su artículo del año 1974, mos-tró los resultados de un análisis dis-criminante en donde construyó un mo-delo denominado “Failin CompanyModel”, con miras a servirle a losusuarios como una guía ante la quie-

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bra. Blum estructuró su modelo conbase en tres denominadores o facto-res comunes basados en un sistema decash flow, que fueron: la liquidez, larentabilidad y la variabilidad. Para lamedición del volumen de las ventas,este investigador tomó como base losúltimos cuatro años previos a la quie-bra, siendo el cuarto año el que regis-tró los cambios más dramáticos.

7.16 Modelo Ohlson

James A. Ohlson (1980) de la Univer-sidad de California, elaboró su investi-gación con la asesoría de WilliamBeaver. Utilizó el modelo Logit o mé-todo econométrico de probabilidadcondicional de regresión logística acambio del MDA, para tratar mejorarlas deficiencias de este último. Ohlsonconsideró como los mayores determi-nantes para el éxito de la empresa, lossiguientes: el tamaño de la empresa; lasmediciones de la estructura financiera;los resultados y la liquidez actual. Fun-damentado sobre esta teoría, elaboróun modelo para predecir la quiebraaplicando nueve variables predictivas,que incluyeron: los ratios citados co-múnmente en la literatura especializa-da, el tamaño de la empresa; las medi-das de posición, los resultados del ejer-cicio y, los resultados y cambios en laposición de la empresa.

7.17 Modelo Rose-Giroux

Este modelo de Peter Rose y Gary A.Giroux (1984) siguió la línea tradicio-

nal en el uso de índices. El método es-tadístico utilizado, el MDA Stepwise,generando un modelo de 18 variables,las mismas que representaron una grancapacidad de predicción siete años pre-vios a la quiebra. De dichas variables,13 nuevos ratios fueron los que deter-minaron creatividad en la elección delos predictores.

7.18 Modelo Taffler

Richard Taffler (1984), profesor de laUniversity Business School of London,buscaba, entre algunos, como objeti-vos principales: indicar cómo las téc-nicas de la Z-Scores se podrían utilizaren el Reino Unido, revisar críticamentelos modelos Z-Score que se aplicabanen dicho país, determinar la necesidadde separar los modelos de las empre-sas de distribución y las empresas ma-nufactureras. Fundaba su idea de quesi una compañía obtiene una puntua-ción Z-Score que la ubicase en zona deriesgo, ello no indicaba que el modeloestuviese prediciendo el fracaso, sinoque dicha compañía presentaba másparecidos con un grupo de compañíasfracasadas que un grupo de compañíassanas. Con posterioridad, si la compa-ñía quebraba o no, eso ya dependía deotras variables o factores que no eraposible ingresarlos al modelo, comopor ejemplo los acuerdos con provee-dores y acreedores.

7.19 Modelo Zavgren

Christine V. Zavgren (1985), profesor


245


asistente de la Universidad de Purdue-Indiana-, efectuó sus investigaciónutilizando los resultados del análisisfactorial de Pinches (1973).Igualmente, seleccionó el estadísticologit como método de estimación,considerando que la probabilidad dequiebra sería más relevante enrelación con una única clasificación dequiebra o no quiebra, por tanto, daríalugar al usuario valorar el potencialde riesgo. En su estudio utilizó losmismos ratios, al igual que los mismossiete factores de Pinches, conexcepción de la relación de circulanteque la reemplazó por la de la pruebaácida dentro del factor de la liquidez acorto plazo. Tal situación se dio aconsiderar que el ratio de circulantese aumentaba en proporción con losinventarios acumulados, hecho quedentro de una compañía en quiebra,daba un escenario que medía laliquidez de forma errónea.

7.20 Modelo Dambolena y Khoury

Dambonela Ismael, de la Universidadde Babson, y Khoursy Sarkis, de laUniversidad de Bucknell, ejecutaronuna investigación sobre la estabilidadde los indicadores y la quiebra empre-sarial. Su objetivo principal fue obte-ner una propuesta sobre la dinámica,considerando como básico la medi-ción de cada uno de los indicadoresen un momento del tiempo, aplicandola desviación estándar hasta cuatroaños previos a la quiebra. Las medi-das para establecer la dinámica y la

estabilidad fueron cuatro: -desviacióntípica de los valores durante los últi-mos cuatro años, desviación típica delos valores durante los últimos tresaños, el error estándar de las tenden-cias a lo largo de cuatro años. el co-eficiente de variación de los cuatroaños.

Una vez halladas las respectivas me-didas, por intermedio del método“Stepwise” determinaron dos funcio-nes discriminantes. Se diseñó la pri-mera función iniciando con los quin-ce indicadores más populares. Para lasegunda función, además de estosindicadores, se anexaron las desvia-ciones típicas da cada uno para el tra-mo de los últimos cuatro años. Con-cluyendo que los beneficios de losindicadores brindaron una mediciónrazonable en la eficiencia directiva.Como se dijo inicialmente, en la me-todología, el primer avance de estainvestigación es el recorrido sistemá-tico de los textos que presentan infor-mación sobre los diferentes modelosque se pueden aplicar a la predicciónen la toma de decisiones, pero deacuerdo con la aplicación del instru-mento, se podrá observar que el aná-lisis financiero en la mayoría de loscasos se basa en la intuición de los ad-ministradores.

Conclusiones

La teoría muestra que no solo existenmétodos básicos para el análisisfinanciero, sino que haciendo uso de

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la estadística se han desarrollado mo-delos sofisticados que permiten hacerpredicciones acertadas, en momentosde crisis; es así como el desarrollo delas finanzas muestra modelos quepueden aportar información relacio-nada para la toma de decisiones alinterior de las organizaciones y queson poco conocidas por los administra-dores; aunque, vale anotarlo, losmétodos tradicionales se han aplicadocon mayor énfasis, especialmente losrelacionados con la comparación dela información financiera queproporcionan los estados financierosbásicos.

El análisis financiero como herra-mienta de diagnóstico se basa en ci-fras históricas, al examinar relacio-nes de cifras de dos periodos o másse convierte en dinámico, el cualarroja unos resultados que son anali-zados, y a partir de ahí poder hacerpredicciones. Este estudio desde lainformación financiera puede ser in-completo cuando se constituye enanálisis estático que no incluye varia-bles exógenas a la organización;mientras que el análisis con modelos

multivariantes permite el uso de va-riables complejas que puedencorrelacionarse y a partir del examende la información que proporciona,predecir el comportamiento financie-ro de las organizaciones. Por lo tan-to, se encuentra que en la toma dedecisiones a partir de la gestión, nose t ienen en cuenta los métodosmultivariables o sofisticados, pues lacultura empresarial se orienta a latoma de decisiones por la intuición omediante el uso de modelos básicos.

La estructura de capital óptima se dadonde el nivel de endeudamiento lo-gra obtener el mayor nivel de benefi-cios tributarios sin incurrir en un cos-to de quiebra. Para las empresas queno cotizan en bolsa, lo anterior puedeser explicado con la teoría del trade-off planteada por Modigliani y Miller.Esto no quiere decir que sea la verdadabsoluta pero tampoco quiere decir queno pueda ser válida. Es claro que elobjetivo será reducir el costo de capi-tal, a fin de obtener una mayor gene-ración de valor, consecuencia de unamayor rentabilidad operacional.

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