새로운 국면에 돌입하고 있는 북한 핵 문제

이 글의 주제는 북한의 핵 무장으로 인해 초래되고 있는 한반도의 지정학적 리스크에 대해

논의해 보는 것이다. 조금 진부하게 들릴 수도 있을 것이다. ‘그림 1’에서 볼 수 있는 것처럼 북한

핵 문제가 처음 불거졌던 1993년 이후 이십 년 넘게 여러 우여곡절이 있었지만 결정적인 충격

없이 시간이 흘러왔기 때문이다.

주식시장도 북한 리스크로 단기간 조정을 받았던 경험은 있지만, 악재로서의 파괴력이 장기화된

적은 없었다. 북한 핵과 관련해 크게 보면 세 차례의 긴장 고조 국면이 있었고, 북한은 2006년

이후 다섯 차례의 핵 실험을 실시했지만 주식시장은 크게 흔들리지 않았다. 시장 참여자들에게

북한 리스크는 주식시장의 중기 흐름에 큰 영향을 주는 변수는 아니라는 학습효과가 굳건하게 자

리 잡고 있는 듯하다.

필자는 북한 핵 문제가 과거와 구별되는 전혀 새로운 국면에 접어들고 있다고 보고 있다. 과거

북한의 핵무기 개발을 억제하기 위한 몇 차례의 국제합의가 있었지만 결국은 실패했다. 북한 핵

문제는 ‘북한의 핵 개발→ 국제 사회의 제제→ 한반도 긴장 고조→ 북미 또한 다자간 대화→ 타

협’의 수순을 밟아왔다.

최근의최근의최근의최근의 북한북한북한북한 핵핵핵핵 문제는문제는문제는문제는 두두두두 가지가지가지가지 점에서점에서점에서점에서 과거와과거와과거와과거와 달라졌다달라졌다달라졌다달라졌다.... 북한이북한이북한이북한이 실질적으로실질적으로실질적으로실질적으로 핵무기핵무기핵무기핵무기 보유보유보유보유 국국국국

가가가가가가가가 됐다는됐다는됐다는됐다는 점을점을점을점을 국제사회에서국제사회에서국제사회에서국제사회에서 인정받고인정받고인정받고인정받고 있고있고있고있고, , , , 핵무기를핵무기를핵무기를핵무기를 실어실어실어실어 날릴날릴날릴날릴 수수수수 있는있는있는있는 미사일미사일미사일미사일 개발개발개발개발 기기기기

술도술도술도술도 크게크게크게크게 진전됐다는진전됐다는진전됐다는진전됐다는 사실이사실이사실이사실이 그것들이다그것들이다그것들이다그것들이다....

지금까지 북한의 핵 개발을 막기 위한 국제사회의 제제와 타협은 사실상 실패했다고 평가해도 무

방하다. 북한의 핵 폐기와 핵 개발 동결 등을 이뤄내지 못한 채 북한이 결국 핵무기를 손에 쥐게

됐기 때문이다.

그림그림그림그림 1111. . . . 북한북한북한북한 핵핵핵핵 이슈와이슈와이슈와이슈와 KOSPI KOSPI KOSPI KOSPI –––– 우여곡절이우여곡절이우여곡절이우여곡절이 있었지만있었지만있었지만있었지만 별별별별 탈탈탈탈 없이없이없이없이 왔다왔다왔다왔다

자료:미래에셋대우 리서치센터

Geopolitical Strategy

북한 핵 문제와 한반도의 결정적 순간

� 핵무기핵무기핵무기핵무기 보유와보유와보유와보유와 미사일미사일미사일미사일 발사발사발사발사 능력능력능력능력 진화로진화로진화로진화로 북한북한북한북한 핵핵핵핵 문제는문제는문제는문제는 과거와과거와과거와과거와 전혀전혀전혀전혀 다른다른다른다른 국면에국면에국면에국면에 돌입돌입돌입돌입

� 한반도한반도한반도한반도 정세의정세의정세의정세의 근본적근본적근본적근본적 변화변화변화변화 가능성이가능성이가능성이가능성이 커지고커지고커지고커지고 있어있어있어있어

� ‘‘‘‘북한북한북한북한 핵핵핵핵 위기국면에서위기국면에서위기국면에서위기국면에서 잘잘잘잘 버텼던버텼던버텼던버텼던 종목군종목군종목군종목군’’’’, , , , ‘‘‘‘한국한국한국한국 증시와증시와증시와증시와 상관성이상관성이상관성이상관성이 높은높은높은높은 해외시장해외시장해외시장해외시장’’’’ 등이등이등이등이 대안대안대안대안

주식전략

2017.6.28

[주식전략]

김학균김학균김학균김학균 02-3774-1783 hakkyun.kim@miraeasset.com 이진호이진호이진호이진호 02-3774-1940 jinho.lee.z@miraeasset.com

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1990 1995 2000 2005 2010 2015

(P)

북한 NPT

탈퇴 선언

(93년 3월)

美∙北

제네바 합의

(94년 10월)

북한

핵동결 해제 선언

(02년 12월)

북한 NPT

탈퇴 선언

(03년 1월)

북한

핵무기 보유 선언

(05년 5월)

9.19선언

(05년 9월)

북한

1차 핵실험

(06년 10월)

2.13

합의

(07년 2월)

북한

영변 핵시설

복구 선언

(08년 9월)

북한

2차 핵실험

(09년 5월)

북한

3차 핵실험

(13년 2월)

북한

연변 원자로

재가동 발표

(13년 4월)

북한

4차 핵실험

(16년 1월)

북한

5차 핵실험

(16년 9월)

(P)

북한 NPT

탈퇴 선언

(93년 3월)

美∙北

제네바 합의

(94년 10월)

북한

핵동결 해제 선언

(02년 12월)

북한 NPT

탈퇴 선언

(03년 1월)

북한

핵무기 보유 선언

(05년 5월)

9.19선언

(05년 9월)

북한

1차 핵실험

(06년 10월)

2.13

합의

(07년 2월)

북한

영변 핵시설

복구 선언

(08년 9월)

북한

2차 핵실험

(09년 5월)

북한

3차 핵실험

(13년 2월)

북한

연변 원자로

재가동 발표

(13년 4월)

북한

4차 핵실험

(16년 1월)

북한

5차 핵실험

(16년 9월)

1차 핵 위기

(북한 핵 무기 제조 부인)

2차 핵 위기

(韓∙美, 북한 핵 무기 보유 능력 폄하)

3차 핵 위기

(북한 핵 보유 기정사실화)

Geopolitical Strategy

북한 핵 문제와 한반도의 결정적 순간

Mirae Asset Daewoo

새로운 국면 –––– 핵무기 보유 기정 사실화, 미사일 발사 능력 진화

역사적으로 보면 북한 핵 문제는 세 단계에 걸쳐 증폭돼 왔다. 1993~94년의 1차 핵 위기 국면,

2002~06년의 2차 핵 위기 국면, 2008년 이후 지속, 악화되고 있는 3차 핵 위기 국면으로 구분

할 수 있는데, 각 국면의 특징은 아래와 같다.

1111차차차차 핵핵핵핵 위기위기위기위기 국면은국면은국면은국면은 북한이북한이북한이북한이 핵핵핵핵 무기를무기를무기를무기를 제조할제조할제조할제조할 능력도능력도능력도능력도, , , , 의사도의사도의사도의사도 없다고없다고없다고없다고 부인했던부인했던부인했던부인했던 단계였다단계였다단계였다단계였다. . . . 국

제 사회는 북한이 전력 생산시설이었던 영변 원자로에서 나온 ‘사용 후 핵 연료(플루토늄)’를 빼

돌려 핵 폭탄의 원료로 사용할 가능성이 있다고 우려했지만, 북한은 원자로를 전력 생산 시설로

활용하고 있을 뿐 핵 무기를 만들 의사는 전혀 없다고 부인했다.

‘북한의 서울 불바다 위협’, ‘클린턴 행정부의 영변 핵 시설 폭격 추진’ 등으로 한반도의 긴장이

고조됐지만. 1994년 9월 제네바 합의를 통해 1차 핵 위기는 봉합됐다. 제네바 합의는 북한에 대

한 에너지 지원(미국은 중유 지원, 한국이 중심이 돼 전력생산을 위한 경수로 건설 지원)을 핵심

내용으로 하고 있다.

2222차차차차 핵핵핵핵 위기는위기는위기는위기는 북한이북한이북한이북한이 핵핵핵핵 무기를무기를무기를무기를 보유하고보유하고보유하고보유하고 있다고있다고있다고있다고 공언했지만공언했지만공언했지만공언했지만, , , , 한국과한국과한국과한국과 미국미국미국미국 등이등이등이등이 북한의북한의북한의북한의 핵핵핵핵

개발개발개발개발 능력을능력을능력을능력을 폄하했던폄하했던폄하했던폄하했던 시기로시기로시기로시기로 요약할요약할요약할요약할 수수수수 있다있다있다있다. . . . 제네바 합의 이후에도 북한은 핵무기 개발을 비

밀리에 진행했다. 9.11테러 이후 나타난 미국의 대외 정책 기조 변화와 부시 행정부의 북한에 대

한 불신(악의 축으로 규정) 등이 한반도의 화해 무드에 부정적인 영향을 준 측면도 있지만 북한

스스로가 제네바 합의를 어긴 당자자라는 점은 분명하다.

북한은 2002년부터 핵무기 개발 의도를 공공연하게 드러내기 시작했고, 2006년에는 1차 핵 실

험을 단행했다. 북한은 핵무기 보유를 공언했지만, 국제사회는 북한이 자신들의 핵무기 제조 능력

을 과장하고 있다고 평가했다. 적어도 2006년까지 북한은 명실상부한 핵무기 보유 국가로 인정

받지 못했고, 2차 핵 위기는 6자 회담(한국∙북한∙미국∙중국∙러시아∙일본 참여)을 통해 봉합됐다.

3333차차차차 핵핵핵핵 위기위기위기위기 국면은국면은국면은국면은 북한의북한의북한의북한의 핵무기핵무기핵무기핵무기 보유가보유가보유가보유가 기정사실이기정사실이기정사실이기정사실이 돼돼돼돼 버린버린버린버린 2008200820082008년부터년부터년부터년부터 현재까지현재까지현재까지현재까지 이어이어이어이어

지는지는지는지는 시기이다시기이다시기이다시기이다.... 북한은 2009년부터 2016년까지 잇따라 핵 실험을 강행했다. ‘전략적 인내’라는

이름으로 포장됐던 오바마의 대북 정책은 북한의 핵 개발을 방치한 측면이 있고, 한국 보수정권

의 강경한 대북 정책 기조도 북한의 핵무기 개발을 막지 못했다. 이제 북한이 핵 무기를 보유하

고 있다는 점은 기정사실이 됐다. 국제사회는 핵 무기를 보유한 북한을 상대해야 한다.

여기에여기에여기에여기에 핵무기를핵무기를핵무기를핵무기를 운반하는운반하는운반하는운반하는 수단이라고수단이라고수단이라고수단이라고 볼볼볼볼 수수수수 있는있는있는있는 북한의북한의북한의북한의 미사일미사일미사일미사일 개발개발개발개발 능력도능력도능력도능력도 함께함께함께함께 진화하진화하진화하진화하

고고고고 있다있다있다있다. . . . 중장거리중장거리중장거리중장거리 탄도미사일탄도미사일탄도미사일탄도미사일 발사발사발사발사 실험은실험은실험은실험은 이미이미이미이미 성공한성공한성공한성공한 것으로것으로것으로것으로 평가받고평가받고평가받고평가받고 있고있고있고있고, , , , 미국까지미국까지미국까지미국까지 도도도도

달할달할달할달할 수수수수 있는있는있는있는 대륙간탄도미사일대륙간탄도미사일대륙간탄도미사일대륙간탄도미사일(ICBM) (ICBM) (ICBM) (ICBM) 발사발사발사발사 실험도실험도실험도실험도 임박한임박한임박한임박한 것으로것으로것으로것으로 알려지고알려지고알려지고알려지고 있다있다있다있다....

그림그림그림그림 2222. . . . 막바지로막바지로막바지로막바지로 치닫고치닫고치닫고치닫고 있는있는있는있는 북한북한북한북한 핵핵핵핵 문제문제문제문제 –––– 핵핵핵핵 무기무기무기무기 보유보유보유보유 기정사실화기정사실화기정사실화기정사실화, , , , 미사일미사일미사일미사일 발사발사발사발사 능력능력능력능력 진화진화진화진화

자료:미래에셋대우 리서치센터

Geopolitical Strategy

북한 핵 문제와 한반도의 결정적 순간

Mirae Asset Daewoo Research

효과를 보기 힘든 대북 경제 제재

북한북한북한북한 핵핵핵핵 문제는문제는문제는문제는 이제이제이제이제 일시적일시적일시적일시적 처방으로처방으로처방으로처방으로 봉합되기봉합되기봉합되기봉합되기 어렵게어렵게어렵게어렵게 돼돼돼돼 버렸다버렸다버렸다버렸다.... 뒤에서 살펴보겠지만 1차

북한 핵 위기를 극복하는 과정에서 이뤄진 1994년 제네바 합의와 2차 핵 위기 이후 타협의 결과

로 도출된 2006년 9.19선언은 매우 높은 수준의 국제적 합의였다. 핵 개발 동결에 대한 대가로

북한에 대한 파격적 에너지 지원이 이뤄졌을 뿐만 아니라, 북∙미 관계 정상화에 대한 계획도 담겨

져 있었기 때문이다.

이런 합의들에도 불구하고 북한은 결국 핵무기를 손에 쥐게 됐다. 북한에북한에북한에북한에 대한대한대한대한 국제사회의국제사회의국제사회의국제사회의 전략전략전략전략

적적적적 불신의불신의불신의불신의 골은골은골은골은 깊어졌다고깊어졌다고깊어졌다고깊어졌다고 봐야봐야봐야봐야 한다한다한다한다.... 북한북한북한북한 입장에서도입장에서도입장에서도입장에서도 핵을핵을핵을핵을 보유하고보유하고보유하고보유하고 있는있는있는있는 입장이기입장이기입장이기입장이기 때문때문때문때문

에에에에 대화대화대화대화 국면이국면이국면이국면이 조성되더라도조성되더라도조성되더라도조성되더라도 최대한의최대한의최대한의최대한의 성과를성과를성과를성과를 얻어내려얻어내려얻어내려얻어내려 할할할할 것이다것이다것이다것이다....

개념적으로 보면 북한 핵 문제는 크게 세 가지 방향으로 전개될 것이다. ①북한에 대한 경제 제

재 강화, ②대북 무력 응징, ③북∙미 관계 정상화 등의 범주를 생각해 볼 수 있다. 이 중 북한에 대

한 경제 제제는 큰 효과가 없을 것이라는 관측이 지배적이다.

과거 미국의 대외 교역 봉쇄로 고통받았던 리비아와 이란 등에 비해 북한의 경제 체제는 훨씬 폐

쇄적이기 때문에 경제 제재의 효과가 크지 않다. 또한 북한에 대한 중국의 압박이 소극적이라는

점도 미국 주도 경제 제재의 효과를 낮추는 요인이다.

지난주 미국 트럼프 대통령은 “북한 문제와 관련한 시진핑 국가 주석의 노력을 매우 고맙게 생각

하지만, 그런 노력이 효과를 보지는 못했다”라고 언급했다. 북한 핵 문제 중재자로서의 중국의 역

할에 대해 냉소적인 평가를 내린 셈이다.

미국 전략국제문제연구소(CSIS)의 보니 글래서(Bonnie Glaser)는 중국의 한반도 정책에 있어 비

핵화가 가장 우선적인 목표는 아니라고 주장했다. 그녀는 중국의 한반도 정책 1순위는 전쟁 방지

(No war), 2순위는 혼란 방지(No Chaos)이고 한반도 비핵화(No nuke)는 3순위 목표라고 지적했

다. 즉 중국은 한반도에서 무력 충돌이 발생해 자신들이 개입하는 사태나 북한 정권이 붕괴돼 한

반도와 맞닿아 있는 동북 3성 등으로 난민이 몰려오는 상황을 가장 경계하고 있어 한반도 비핵화

에 초점을 맞추고 있는 한국∙미국 등과 견해차가 존재한다는 것이다.

천안함 사태 발생 등 한반도에 긴장이 고조됐을 때 원인 행위의 제공자를 규탄하기 보다는 이해

당사자들의 자제를 늘 강조했던 중국의 행태를 감안하면 일리가 있는 주장이다. 경제경제경제경제 제재로제재로제재로제재로 북북북북

한한한한 핵핵핵핵 문제를문제를문제를문제를 해결하기해결하기해결하기해결하기 힘들다면힘들다면힘들다면힘들다면 대북대북대북대북 무력무력무력무력 제재와제재와제재와제재와 북북북북∙∙∙∙미미미미 관계관계관계관계 정상화라는정상화라는정상화라는정상화라는 한반도한반도한반도한반도 정세의정세의정세의정세의 대대대대

변화변화변화변화 가능성을가능성을가능성을가능성을 검토해검토해검토해검토해 볼볼볼볼 필요가필요가필요가필요가 있다있다있다있다....

그림그림그림그림 3333. . . . 북한북한북한북한 핵핵핵핵 문제를문제를문제를문제를 해결하기해결하기해결하기해결하기 위한위한위한위한 몇몇몇몇 가지가지가지가지 시나리오들시나리오들시나리오들시나리오들

자료:미래에셋대우 리서치센터

Geopolitical Strategy

북한 핵 문제와 한반도의 결정적 순간

Mirae Asset Daewoo

한반도 정세의 대변화 가능성 커지고 있어

대북 무력 제재는 우리로서는 상상하기 힘든 시나리오이다. 무력 충돌이 가져올 참극도 끔찍한

일이지만, 투자에 있어서도 이런 시나리오 하에서는 별다른 대안이 있을 수 없기 때문이다. 무력

충돌로부터 생겨나는 리스크는 분산투자를 통해 회피하기 힘든 전형적인 ‘체계적 위험

(systematic risk)’의 범주에 속한다. 투자의 관점에서는 한반도의한반도의한반도의한반도의 긴장이긴장이긴장이긴장이 과거과거과거과거 어느어느어느어느 때보다때보다때보다때보다 높높높높

아지는아지는아지는아지는 상황상황상황상황 정도를정도를정도를정도를 가정해가정해가정해가정해 보는보는보는보는 게게게게 현실적일현실적일현실적일현실적일 것이다것이다것이다것이다....

북북북북∙∙∙∙미미미미 관계관계관계관계 정상화는정상화는정상화는정상화는 조금조금조금조금 뜬금없이뜬금없이뜬금없이뜬금없이 들릴들릴들릴들릴 수도수도수도수도 있겠지만있겠지만있겠지만있겠지만 아주아주아주아주 허황된허황된허황된허황된 시나리오는시나리오는시나리오는시나리오는 아니다아니다아니다아니다. . . . 과과과과

거거거거 북한북한북한북한 핵핵핵핵 문제를문제를문제를문제를 봉합했던봉합했던봉합했던봉합했던 ‘‘‘‘제네바제네바제네바제네바 합의합의합의합의’’’’와와와와 ‘‘‘‘9.19 9.19 9.19 9.19 선언선언선언선언’’’’, , , , ‘‘‘‘2.13 2.13 2.13 2.13 합의합의합의합의’’’’ 등에서는등에서는등에서는등에서는 모두모두모두모두 북북북북∙∙∙∙미미미미

관계관계관계관계 정상화를정상화를정상화를정상화를 염두에염두에염두에염두에 둔둔둔둔 구체적구체적구체적구체적 합의가합의가합의가합의가 존재했었다존재했었다존재했었다존재했었다. . . . 아래 ‘그림 4’를 참조하기 바란다.

북미 관계 정상화 가능성은 북한의 핵 개발이 자신들의 체제를 유지하기 위한 방편이라는 인식에

기반한다. 핵무기를 지렛대로 삼아 북한 스스로가 최대 적성국이라고 칭하고 있는 미국과 수교함

으로써 체제의 안정성을 보장받는 것이다. 만일 북한의 최대 목표가 북∙미 수교를 통한 체제 유지

라면 이번에는 이를 구체적으로 보장받기 전까지 쉽게 물러나지 않을 것이다.

어떤어떤어떤어떤 식으로든식으로든식으로든식으로든 한반도에한반도에한반도에한반도에 항구적항구적항구적항구적 평화평화평화평화 체제가체제가체제가체제가 형성된다면형성된다면형성된다면형성된다면 주식시장에도주식시장에도주식시장에도주식시장에도 긍정적인긍정적인긍정적인긍정적인 영향을영향을영향을영향을 줄줄줄줄

수수수수 있다있다있다있다. . . . 실제로실제로실제로실제로 2000200020002000년년년년 6.15 6.15 6.15 6.15 정상회담에서정상회담에서정상회담에서정상회담에서 2007200720072007년년년년 10.3 10.3 10.3 10.3 정상회담에정상회담에정상회담에정상회담에 이르는이르는이르는이르는 한반도한반도한반도한반도 데탕데탕데탕데탕

트트트트 국면에서국면에서국면에서국면에서 한국한국한국한국 증시의증시의증시의증시의 고질적인고질적인고질적인고질적인 저평가가저평가가저평가가저평가가 완화됐던완화됐던완화됐던완화됐던 역사적역사적역사적역사적 경험이경험이경험이경험이 있기도있기도있기도있기도 하다하다하다하다.... 당시 나

타났던 한국 증시의 리레이팅이 오직 한반도의 긴장 완화만을 반영했던 결과로 보기는 어렵지만,

직관적으로 봐도 무력 충돌 가능성 완화가 주식시장에 악재일 리는 없다

그림그림그림그림 4444. . . . 북한북한북한북한 핵핵핵핵 문제를문제를문제를문제를 해결하기해결하기해결하기해결하기 위한위한위한위한 국제적국제적국제적국제적 합의의합의의합의의합의의 사례들사례들사례들사례들 –––– 북미북미북미북미 관계관계관계관계 정상화정상화정상화정상화 추진은추진은추진은추진은 늘늘늘늘 포함포함포함포함

자료:미래에셋대우 리서치센터

그림그림그림그림 5555. . . . 한국한국한국한국 증시증시증시증시 PERPERPERPER과과과과 코리아코리아코리아코리아 디스카운트디스카운트디스카운트디스카운트 강도강도강도강도 ---- 2000200020002000년대년대년대년대 초초초초 남북남북남북남북 화해화해화해화해 국면에서국면에서국면에서국면에서 한국한국한국한국 증시증시증시증시 리레이팅리레이팅리레이팅리레이팅

주: MSCI신흥아시아 PER 대비 MSCI한국 PER / 자료: Thomson Reuters, 미래에셋대우 리서치센터

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KOREA Discount남북남북남북남북 데탕트데탕트데탕트데탕트 국면국면국면국면한국한국한국한국 증시증시증시증시 리레이팅리레이팅리레이팅리레이팅(2000~08(2000~08(2000~08(2000~08년년년년))))

1차

남북 정상회담

(2000년 6월)

2차

남북 정상회담

(2007년 10월)

Geopolitical Strategy

북한 핵 문제와 한반도의 결정적 순간

Mirae Asset Daewoo Research

기본 시나리오와 투자전략

북한 핵 이슈는 한반도 정세에 근본적인 변화를 가져올 수 있는 사안이다. 극단적인 군사적 긴장

국면의 도래 가능성과 근본적인 해법으로서의 북∙미 관계 정상화 가능성 등이 모두 열려 있다고

봐야 한다. 어느 쪽이든 상황의 전개는 과거에 경험해 보지 못했던 강도로 진행될 것으로 보인다.

북한이 핵무기와 미사일 발사 능력 모두를 인정받고 있는 상황이어서 어정쩡한 절충점이 도출되

기는 어려울 것이다.

가능성이가능성이가능성이가능성이 높은높은높은높은 시나리오는시나리오는시나리오는시나리오는 궁극적으로궁극적으로궁극적으로궁극적으로 대화대화대화대화 테이블이테이블이테이블이테이블이 열리더라도열리더라도열리더라도열리더라도 당장당장당장당장 현실화되기현실화되기현실화되기현실화되기 보다보다보다보다는는는는

높은높은높은높은 강도의강도의강도의강도의 군사적군사적군사적군사적 긴장이긴장이긴장이긴장이 나타난나타난나타난나타난 이후에이후에이후에이후에 대화가대화가대화가대화가 시작되는시작되는시작되는시작되는 정도가정도가정도가정도가 아닐까아닐까아닐까아닐까 싶다싶다싶다싶다.... 결과적으로

북한이 국제사회를 속여왔다는 데서 기인하는 북한에 대한 전략적 불신, 북한 억류 이후 사망한

웜비어 사건 등을 감안하면 조기에 긴장 완화 국면이 조성되기는 힘들 것이다. 특히 북한이 대륙

간탄도미사일(ICBM) 시험 발사를 하는 시점에서 긴장은 크게 증폭될 것으로 보인다. 이런 가정

하에서 투자자들은 세 가지 정도 선택을 할 수 있을 것이다.

①①①① 아무아무아무아무 것도것도것도것도 하지하지하지하지 않않않않기기기기

한반도에서의 무력 충돌은 분산 투자를 통해서도 회피하기 힘든 체계적 위험의 영역이라는 점을

앞에서 언급했다. 그래서 우리는 무력 충돌의 현실화 가능성을 배제했고, 과거에 경험하지 못했던

높은 수준의 긴장 고조 국면을 거쳐 대화의 장이 열리는 것을 기본 시나리오로 생각하고 있다.

이런 가정이라면 한반도한반도한반도한반도 긴장긴장긴장긴장 고조고조고조고조 국면에서국면에서국면에서국면에서 주가가주가가주가가주가가 떨어지더라도떨어지더라도떨어지더라도떨어지더라도 시간이시간이시간이시간이 지나면지나면지나면지나면 결국결국결국결국 회복회복회복회복

될될될될 가능성이가능성이가능성이가능성이 높다높다높다높다. . . . 기본적으로기본적으로기본적으로기본적으로 굳이굳이굳이굳이 지정학적지정학적지정학적지정학적 리스크리스크리스크리스크를를를를 고려한고려한고려한고려한 헤지헤지헤지헤지(hedge) (hedge) (hedge) (hedge) 전략이전략이전략이전략이 필요하필요하필요하필요하

지지지지 않았던않았던않았던않았던 과거과거과거과거 경험칙에경험칙에경험칙에경험칙에 근거한근거한근거한근거한 선택으로선택으로선택으로선택으로 볼볼볼볼 수수수수 있다있다있다있다.... 다만다만다만다만 한반도의한반도의한반도의한반도의 지정학적지정학적지정학적지정학적 환경이환경이환경이환경이 과거과거과거과거

와는와는와는와는 전혀전혀전혀전혀 달라졌기달라졌기달라졌기달라졌기 때문에때문에때문에때문에 주가가주가가주가가주가가 궁극적으로궁극적으로궁극적으로궁극적으로 회복되더라도회복되더라도회복되더라도회복되더라도 조정의조정의조정의조정의 기간과기간과기간과기간과 폭은폭은폭은폭은 과거보다과거보다과거보다과거보다

길어지고길어지고길어지고길어지고, , , , 깊어질깊어질깊어질깊어질 수수수수 있다는있다는있다는있다는 점은점은점은점은 염두에염두에염두에염두에 둬야둬야둬야둬야 한다한다한다한다....

②②②② 과거과거과거과거 북한북한북한북한 핵핵핵핵 위기위기위기위기 돌출돌출돌출돌출 국면국면국면국면에서에서에서에서 나은나은나은나은 성과를성과를성과를성과를 보였던보였던보였던보였던 종목군종목군종목군종목군 찾기찾기찾기찾기

보다 적극적으로 행동할 의사가 있는 투자자라면 과거 북한 핵 문제가 돌출됐던 시기의 주식시장

의 반응을 참고할 필요가 있다. 핵 실험 강행 등 과거 북한이 한반도의 긴장을 고조시켰을 때 주

식시장의 약세가 장기화되지는 않았지만, 단기적으로는 조정을 받았다.

과거보다 주식시장이 받을 충격이 커질 수 있다는 점을 감안하면, 과거 긴장 고조 국면에서 잘

버텼던 종목군의 비중을 늘리는 선택을 고려할 수 있을 것이다. 특히 KOSPI 대비 상대 성과에

의해 평가받는 투자자들이라면 더욱 그렇다. 과거과거과거과거 북한북한북한북한 핵핵핵핵 위기위기위기위기 증폭증폭증폭증폭 국면에서는국면에서는국면에서는국면에서는 운송운송운송운송과과과과 통신통신통신통신, , , ,

필수소비재필수소비재필수소비재필수소비재, , , , 보험보험보험보험, , , , 유틸리티유틸리티유틸리티유틸리티 등등등등이이이이 상대적으로상대적으로상대적으로상대적으로 선전했다선전했다선전했다선전했다....

그림그림그림그림 6666. . . . 북한북한북한북한 핵핵핵핵 위기위기위기위기 돌출돌출돌출돌출 국면에서의국면에서의국면에서의국면에서의 업종별업종별업종별업종별 성과성과성과성과 –––– 대체적으로대체적으로대체적으로대체적으로 방어적방어적방어적방어적 업종이업종이업종이업종이 선전선전선전선전

주: 2006년, 2009년, 2016년 북한 핵 위기 국면에서의 업종별 수익률 순위 단순평균 / 자료: Wisefn, 미래에셋대우 리서치센터

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운송

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,목재

등

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품,의

류,완

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관련

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서비

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기계

증권

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(순위)

KOSPI 대비 상대 약세KOSPI 대비 상대 강세

Geopolitical Strategy

북한 핵 문제와 한반도의 결정적 순간

Mirae Asset Daewoo

③ 한국한국한국한국 증시와증시와증시와증시와 상관성이상관성이상관성이상관성이 높은높은높은높은 해외해외해외해외 증시증시증시증시 찾기찾기찾기찾기

북한 핵 이슈와 같은 지정학적 리스크는 실제 발생할 확률이 높지 않더라도 위험이 현실화되면

투자자들이 받을 데미지가 크다는 속성이 있다. 요즘과 같은 강세장에서 지정학적 리스크를 고려

해 주식 비중을 선제적으로 줄이는 건 현실적으로 쉽지 않다.

해외해외해외해외 투자를투자를투자를투자를 고려할고려할고려할고려할 수수수수 있는있는있는있는 투자자라면투자자라면투자자라면투자자라면 한국한국한국한국 증시와증시와증시와증시와 상관성이상관성이상관성이상관성이 높은높은높은높은 국가의국가의국가의국가의 비중을비중을비중을비중을 높임으높임으높임으높임으

로써로써로써로써 주식투자주식투자주식투자주식투자 비중을비중을비중을비중을 줄이지줄이지줄이지줄이지 않고도않고도않고도않고도 지정학적지정학적지정학적지정학적 리스크를리스크를리스크를리스크를 완화시킬완화시킬완화시킬완화시킬 수수수수 있다있다있다있다.... 역사적으로 한국

증시와 상관성이 높은 국가들로는 대만과 호주, 독일 등이 있다. 이들 증시는 높은 IT 의존도(대

만), 중국 경기에 대한 높은 민감도(대만∙호주), 전통적 제조업 강국(독일∙대만)이라는 점에서 한국

증시와의 유사성이 높다.

특히특히특히특히 요즘처럼요즘처럼요즘처럼요즘처럼 IT IT IT IT 경기가경기가경기가경기가 활황인활황인활황인활황인 상황에서는상황에서는상황에서는상황에서는 대만대만대만대만 증시에증시에증시에증시에 대한대한대한대한 투자투자투자투자가가가가 한국의한국의한국의한국의 지정학적지정학적지정학적지정학적 리스리스리스리스

크에크에크에크에 대한대한대한대한 나름의나름의나름의나름의 헤지헤지헤지헤지 수단이수단이수단이수단이 될될될될 수수수수 있을있을있을있을 것것것것이이이이다다다다. . . . 대만대만대만대만 증시에증시에증시에증시에 투자할투자할투자할투자할 수수수수 있는있는있는있는 ETFETFETFETF로는로는로는로는

iShares MSCI Taiwan Capped ETF (iShares MSCI Taiwan Capped ETF (iShares MSCI Taiwan Capped ETF (iShares MSCI Taiwan Capped ETF (티커티커티커티커:::: EWT US Equity)EWT US Equity)EWT US Equity)EWT US Equity)가가가가 무난하다무난하다무난하다무난하다....

그림그림그림그림 7777. . . . 한국한국한국한국 증시와증시와증시와증시와 해외해외해외해외 증시의증시의증시의증시의 상관성상관성상관성상관성 ---- 대만대만대만대만, , , , 호주호주호주호주, , , , 독일독일독일독일 증시와증시와증시와증시와 상관성이상관성이상관성이상관성이 높아높아높아높아

주: 달러 환산 MSCI 지수, 글로벌 금융위기 이후 상관 계수 / 자료: Bloomberg, 미래에셋대우 리서치센터

그림그림그림그림 8888. . . . MMMMSCI SCI SCI SCI 한한한한국국국국지수지수지수지수 시가총액시가총액시가총액시가총액 구성비구성비구성비구성비 –––– IT IT IT IT 의존도의존도의존도의존도 커커커커 그림그림그림그림 9999.... MSCI MSCI MSCI MSCI 대만대만대만대만지수지수지수지수 시가총액시가총액시가총액시가총액 구성비구성비구성비구성비 –––– 한국보다한국보다한국보다한국보다 IT IT IT IT 의존도의존도의존도의존도 높아높아높아높아

자료: Bloomberg, 미래에셋대우 리서치센터 자료: Bloomberg, 미래에셋대우 리서치센터

IT, 62.3

금융, 15.4

소재, 8.6

통신, 4.1

재량소비재,

3.6

IT, 45.8

금융, 12.5

재량소비재,

11.9

산업재, 8.8

필수소비재,

6.9

소재, 6.9

-0.4

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대만

호주

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랜드

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일본

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(corr., -1~1)

Geopolitical Strategy

북한 핵 문제와 한반도의 결정적 순간

Mirae Asset Daewoo Research

금융 시장의 학습효과가 늘 옳은 것은 아니다 –––– 미국의 사례

금융금융금융금융 시장이시장이시장이시장이 지정학적지정학적지정학적지정학적 리스크에리스크에리스크에리스크에 대해대해대해대해 깊은깊은깊은깊은 통찰력을통찰력을통찰력을통찰력을 가지고가지고가지고가지고 있는있는있는있는 것은것은것은것은 아니다아니다아니다아니다. . . . 시장시장시장시장 참여자참여자참여자참여자

들은들은들은들은 단지단지단지단지 과거의과거의과거의과거의 경험경험경험경험에에에에 근거해근거해근거해근거해 판단을판단을판단을판단을 내릴내릴내릴내릴 뿐이다뿐이다뿐이다뿐이다.... 지정학적 리스크가 주가에 장기적으로

영향을 주지 못한다는 믿음은 금융시장의 오랜 통념이었지만 이런 명제가 항상 옳지는 않다는 점

을 최근 한국의 화장품 주식들이 잘 보여주고 있다. 사드(THAAD) 배치 논란이라는 지정학적 이

슈가 주가에 결정적인 영향을 주고 있다.

지정학적 리스크와 학습효과와 관련된 매우 흥미로운 미국의 사례가 있다. 1914년 유럽에서 1차

세계대전이 발발했다는 소식이 전해졌을 때 다우 지수는 당일 6.9%나 폭락했다. 뭔가 큰 일이 벌

어졌다는 직관적 해석이 주가를 끌어내렸다고 볼 수 있다. 뉴욕 증권거래소는 폭락 직후 4개월

간의 휴장을 결정했다.

4개월 후 거래가 재개되면서 미국 증시는 2년이 넘는 강세장을 구가했다. 시장은 합리적으로 반

응했다. 전쟁이 미국 땅에서 벌어진 것도 아니고, 미국의 참전이 조기에 결정된 것도 아니었다.

유럽의 전쟁은 오히려 미국의 기업들에게 돈을 벌 수 있는 기회를 제공했다. 이런 경험을 통해

미국의 투자자들은 전쟁은 주식시장에 악재가 아니라는 학습효과를 갖게 됐다.

1939년 2차 세계대전이 유럽에서 시작됐다. 이 소식이 뉴욕 증시에 전해지자 투자자들은 환호했

다. 당일 다우지수는 9.5% 폭등했다. 전쟁은 곧 기업과 투자자에게 돈이 된다는 학습 효과에 따

른 반응이었다.

그렇지만 당일 급등 이후 미국 증시에서는 3년 가까운 약세장이 이어졌다. 2차 세계대전이 미국

에 미친 영향은 1차대전과 전혀 달랐기 때문이다. 일본으로부터 진주만 기습을 당하면서 미국이

조기에 전쟁의 당사자가 돼 버렸고, 당시 루즈벨트 정권이 행한 가격 통제도 미국 기업들에게는

악재로 작용했다. 환경이 바뀌면 과거의 학습효과에 근간한 판단은 옳은 선택이 될 수 없다.

한반도의 지정학적 상황은 과거와 다른 국면으로 가고 있다고 본다. 앞서 제안한 것처럼 ‘아무 것

도 하지 않기’도 나름의 대안이 될 수 있다. 기존의 포지션을 유지하며 버티는 것도 중요한 전략

일 수 있기 때문이다. 다만 이런 과정은 능동적 고민의 산물이어야 할 것이다. 자신의 투자 철학

과 자금의 성격에 맞는 컨틴전시 플랜(Contingency Plan)을 고민해 보기를 권한다.

그림그림그림그림 10101010. . . . 1111차차차차 세계대전세계대전세계대전세계대전 발발발발발발발발 직후직후직후직후 다우지수다우지수다우지수다우지수 –––– 단기단기단기단기 급락급락급락급락 이후이후이후이후 장기장기장기장기 강세강세강세강세 그림그림그림그림 11111111.... 2222차차차차 세계대전세계대전세계대전세계대전 발발발발발발발발 직후직후직후직후 다우지수다우지수다우지수다우지수 –––– 단기단기단기단기 급등급등급등급등 이후이후이후이후 장기장기장기장기 약세약세약세약세

자료: Bloomberg, 미래에셋대우 리서치센터 자료: Bloomberg, 미래에셋대우 리서치센터

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1914 1915 1916 1917 1918 1919

(P)

1차 대전 발발일 -6.9%

4개월 간 주식시장 폐쇄

주식시장 개장 이후

강세장 지속

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1939 1940 1941 1942 1943 1944 1945

(P)

2차 대전 발발일 +9.5%

단기 급등 이후

3년 여의 약세장 지속

Geopolitical Strategy

북한 핵 문제와 한반도의 결정적 순간

Mirae Asset Daewoo

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