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Master of Arts in International InsuranceImmobilienmanagement
Florian Dietrich
Master of Arts in International InsuranceImmobilienmanagement
Ertragswertverfahren & DCF-Verfahren
Florian Dietrich MRICS ▪ Neckarstraße 3 ▪ 64560 Riedstadt ▪ Tel: 49-174-3157093 ▪ [email protected]
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Master of Arts in International InsuranceImmobilienmanagement
Florian DietrichIhr Dozent
AusbildungDipl.-Bauingenieur ▪ Immobilienökonom (ebs)
Member of The Royal Institution of Chartered Surveyors
Öffentlich bestellter und vereidigter Sachverständiger für die Bewertung von bebauten und unbebauten
Grundstücken (IHK Darmstadt)
Zertifizierter Sachverständiger nach DIN EN ISO / IEC 17024 für das Sachgebiet „Bewertung von bebauten und unbebauten Grundstücken“ durch die IfS GmbH für Sachverständige, Köln
1999 - 2006 bei KPMG, Prokurist seit 2005
ab 2006 Sachverständgenbüro Dietrich
Immobilienbewertungen
Immobilienspezifische Machbarkeitsstudien
Immobilientransaktionen
Interne Revision, Risikomanagementsysteme, SOX 404
Immobilienwirtschaftliche Organisationsberatung
Berufserfahrungen
Florian Dietrich MRICS
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Master of Arts in International InsuranceImmobilienmanagement
Florian DietrichAGENDA – Vorlesung VI
I. Grundlagen Finanzmathematik
II. ErtragswertverfahrenSystematischer Ansatz ErtragswertverfahrenRohertragBewirtschaftungskostenRestnutzungsdauerLiegenschaftszinssatzBodenwert
III. DCF-VerfahrenSystematischer Ansatz DCF-VerfahrenInterner ZinsfußKapitalisierung / Barwertermittlung
Finanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren
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Master of Arts in International InsuranceImmobilienmanagement
Florian DietrichGrundlagen der Finanzmathematik I - Abzinsung
Fragestellung: Was ist ein Geldbetrag in der Zukunft heute bei Zugrundlegung eines Zinssatzes wert?
EUR
1 2 30
?? 1.000
Aufgrund der Verzinsung von heutigem Guthaben wächst das absolute Geldvermögen in der Zukunft. Im Umkehrschluss sind Geldwerte in der Zukunft in Abhängigkeit der Verzinsung heute weniger wert!
Abzinsungsformel: Lösung bei einem Zinssatz von 7%:
nn Ri
R)1(
10 += EURxR 000.1
)07,01(1
30 +=
R0 = Geldvermögen t=0Rn = Geldvermögen t=ni = Zinssatzn = Laufzeit t1-t0
Ro= 816 EUR
Finanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren
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Florian DietrichGrundlagen der Finanzmathematik II - Aufzinsung
Fragestellung: Was ist ein Geldbetrag von heute in der Zukunft bei bestimmten Zinssatz wert?
EUR
1 2 30
??
1.000
Aufgrund der Verzinsung von heutigem Guthaben wächst das absolute Geldvermögen in der Zukunft.
Aufzinsungsformel: Lösung bei einem Zinssatz von 7%:
on
n xRiR )1( += EURxR 000.1)07,01( 31 +=
R0 = Geldvermögen t=0Rn = Geldvermögen t=ni = Zinssatzn = Laufzeit t1-t0
R1= 1.225 EUR
Finanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren
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Florian DietrichGrundlagen der Finanzmathematik III - Barwertbildung
Fragestellung: Was ist eine Zahlungsreihe in der Zukunft heute wert?
EUR
1 2 30
??
Die Summe der nominalen Zahlungsreihe in der Zukunftist aufgrund der Abzinsung der Zahlungsströme der Zukunft auf heute geringer als der Barwert t=0.
Barwertformel: Lösung bei einem Zinssatz von 7%:
nn
n
xZxii
iBW)1(
1)1(0 +
−+= EURx
xBW 000.1
07,0)07,01(1)07,01(
3
3
0 +−+
=
BW0 = Barwert t=0Zn = Konst. Zahlungsstromi = Zinssatzn = Laufzeit t1-t0
BW0= 2.634 EUR
1.000
1.000
1.000
Finanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren
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Florian DietrichGrundlagen der Finanzmathematik IV – Zins versus Laufzeit
Fragestellung: Wie wirken sich Zinssatz und Laufzeit auf den Barwert aus?
Barwertentwicklung in Abhängigkeit der Zinssätze
0
5.000
10.000
15.000
20.000
25.000
30.000
35.000
Zeit/Jahre
Barw
ert
3%5%7%9%
50 150100 200
bei einer kontinuierlichen Einnahme von 1.000 EUR p.a.
Finanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren
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Florian Dietrich
I. Grundlagen Finanzmathematik
II. ErtragswertverfahrenSystematischer Ansatz ErtragswertverfahrenRohertragBewirtschaftungskostenRestnutzungsdauerLiegenschaftszinssatzBodenwert
III. DCF-VerfahrenSystematischer Ansatz DCF-VerfahrenIndexierung / InflationsausgleichKapitalisierungszinssatzBarwert der Liegenschaft in der letzten Periode
AGENDA – Vorlesung VIFinanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren
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Kapitalisierung der Reinerträge über die Laufzeit der NutzungAnnahme: gleich bleibende, konstante Erträge aus Liegenschaft = Nachhaltige Marktmiete = > Unterschiede zwischen tatsächlichen und nachhaltigen Roherträgen sind zu berücksichtigen Inflationsfreies ModellBoden nach Rückbau Gebäude wieder nutzbarAbzinsung der Erträge zum LiegenschaftszinssatzTrennung in Ertragswert der baulichen Anlagen und Bodenwert, da endliche Nutzungsdauer der baulichen Anlagen
Grundmodell des ErtragswertverfahrensEU
R
CF
1 2 30
CF CF
4 5 6 7 8 . . . . . . . . . . . . . . . . n
CF CF CF CF CF CF
Bode
nwer
tErtra
gswe
rt / B
arwe
rtFinanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren
Seite 10Seite 10Vorlesung VI
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Florian DietrichModell der Ertragswertermittlung
-
=
-
=
x
+/-
=
Jahresrohertrag
Bodenwert
Bodenwertverzinsung
Reinertrag der baulichen Anlagen
Vervielfältiger f (i;RND)
Berücksichtigung sonstiger wertbeeinflussender Umstände
Ertragswert der baulichen Anlagen
ErtragswertBerücksichtigung der Lage auf dem
GrundstücksmarktVerkehrswert
Grundstücksreinertrag
Bewirtschaftungskosten
Heranziehen anderer Verfahrensergebnisse
Liegenschaftszins (i)
Restnutzungsdauer der baulichen Anlagen (RND)
Finanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren
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Florian DietrichÜberblick: Formeln zur Ertragswertermittlung
EW = [(RohE – BWK – BW x i) x V] + BW
EW = [(RohE - BWK) x V] + [BW / (1 + i)n]
Gesamtformel der Ertragswertermittlung:
Reinertrag Gebäude Bodenwert heute
Bodenwert abgezinstReinertrag Gesamtobjekt
EW = ErtragswertRohE = RohertragBWK = BewirtschaftungskostenBW = Bodenwerti = Liegenschaftszinssatzn = RestnutzungsdauerV = Vervielfältiger (i;n)
Abkürzungen:
Verkürzte Formel der Ertragswertermittlung bei n = lange:
EW = [(RohE – BWK) x V
Finanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren
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§ 17, Abs. 1 WertV
„Der Rohertrag umfasst alle bei ordnungsgemäßer Bewirtschaftung und zulässiger Nutzung nachhaltige erzielbare Einnahmen aus dem Grundstück, insbesondere Mieten, Pachten, einschließlich Vergütungen. Umlagen, die zur Deckung von Betriebskosten gezahlt werden, sind nicht zu berücksichtigen.“
Roherträge werden z.B. erzielt aus nachfolgenden Mieteinnahmen:
Mieten für Wohnräume
Mieten für gewerblich genutzte Räume
Lagerräume
Garagen und Stellplätze
Vermietung von Gartenanbauflächen, Plantagen, etc.
Einnahmen aus Werbeflächen
Einnahmen aus dem Betrieb von Mobilfunkanlagen
Einnahmen aus einem Wegerecht oder anderen Rechten zugunsten Dritter
etc.
Rohertrag gemäß WertVFinanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren
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§ 17, Abs. 2 WertV
„Werden für die Nutzung von Grundstücken oder Teilen eines Grundstücks keine oder vom Üblichen abweichende Entgelte erzielt, sind die bei einer Vermietung oder Verpachtung nachhaltig erzielbaren Einnahmen zugrunde zu legen.“
= > Ansatz der nachhaltigen Marktmiete ist im Grundsatz zu berücksichtigen
= > Über- oder Untervermietungen gegenüber des Marktes sind nur für die vorhersehbare Vertragslaufzeit zu berücksichtigen
Lösung:
= > Term & Reversion Methode
= > Core & TopSlice - Methode
Rohertrag gemäß WertVFinanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren
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Florian DietrichBewirtschaftungskosten
Bewirtschaftungskosten sind Kosten, die der Vermieter tragen muss und die den Ertrag der Liegenschaften mindern. Die Bewirtschaftungskosten teilen sich grundsätzlich in nachfolgende Kostenpositionen:
Verwaltungskosten: Kosten zur Verwaltung der Liegenschaft (Mietbuchhaltung, Mieterbetreuung, kaufmänn-isches und technisches Management, etc.)= > Anhaltspunkt: rd. 1-3% des Rohertrags p.a.
Instandhaltungskosten: Kosten für die laufende Instandhaltung des Objektes zur Erhaltung des ordnungs-gemäßen Betriebs und zur Erhaltung der bestimmungsgemäßen, nachhaltigen Nutzung der Liegenschaft. Nicht Bestandteil sind Sanierung- und Modernisierungskosten, mit der eine Aufwertung der bestehenden Nutzung verbunden wäre.=> sehr abhängig von der Nutzung und Angabe der Kostensätze i.d.R. in EUR/m² p.a.
Mietausfallwagnis: Kosten für den Ausfall von Mietforderungen und die rechtliche, gerichtliche Durchsetzung von Mietforderungen. Nicht Bestandteil des Mietausfallswagnisses sind strukturelle Leerstande des Objektes, welche in der Bewertung anderweitig durch dauerhafte ggf. temporäre Mietausfälle berücksichtigt werden müssen.= > Anhaltspunkt: rd. 2-4% des Rohertrags p.a.
Nicht umlegbare Bewirtschaftungskosten: Aufwendungen die im Rahmen der Nebenkostenabrechnung nicht auf den Mieter umlegbar sind.= > Anhaltspunkt: rd. 1-3% des Rohertrags p.a.
Finanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren
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Florian Dietrich
Die Restnutzungsdauer ist die Einschätzung des üblichen Zeitraums, wie lange eine Immobilie in dem bestehenden Zustand bei der vorherrschenden Nutzung ohne wesentliche Modernisierungs- und Sanierungsmaßnahmen im gewöhnlichen Geschäftsverkehr wirtschaftlich nutzbar ist.
Gesamtnutzungsdauern (= Restnutzungsdauer eines Neubaus) sind abhängig von den einzelnen Nutzungen und sind z.B. wie folgt einzuschätzen:
Bei älteren Objekten errechnet sich die Restnutzungsdauer i.d.R. wie folgt:
Restnutzungsdauer = Gesamtnutzungsdauer – Alter der baulichen Anlage
Restnutzungsdauer
Ein-/Zweifamilienhaus: rd. 80 – 100 JahreDoppelhaus/Reihenhaus: rd. 80 – 100 JahreMehrfamilienhäuser und Eigentumswohnungen: rd. 80 JahreGemischt genutzte Häuser: rd. 60 – 80 JahreGewerbe- und Industrieobjekte: rd. 60 JahreEinzelhandelsnutzungen / Hotels: rd. 40 – 60 Jahre
Finanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren
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Florian DietrichLiegenschaftszinssatz
Der Liegenschaftszinssatz ist der Zinssatz, mit dem der Verkehrswert von Liegenschaften im Durchschnitt marktüblich verzinst wird.“Quelle: WertV §11 Abs. 1
„Der Liegenschaftszinssatz ist auf Grundlage geeigneter Kaufpreise und der ihnen entsprechenden Reinerträge für gleichartig bebaute und genutzte Grundstücke unter Berücksichtigung der Restnutzungsdauer der Gebäude nach den Grundsätzen der Ertragswertverfahrens zu ermitteln.“Quelle: WertV §11 Abs. 2
Gegenüber Geldanlagen richtet sich die Verzinsung nicht nach einem vereinbarten Zinssatz sondern nach der aus der Liegenschaft marktüblich erzielbaren Rendite. Der Liegenschaftszinssatz wird aus den zurückliegenden Grundstückskäufen vom Gutachterausschuss empirisch ermittelt, indem das Ertragswertverfahren bei bekanntem Verkaufspreis nach dem Zinssatz mathematisch aufgelöst wird. Er beinhaltet:
die Erwartung und Bewertung der Investoren anhand vergleichbarer verkaufter Liegenschaften in der Zukunft in der Relation der bestehenden Ertragslage, und somit
die Inflation und erwarteten Mietsteigerungen
die Entwicklung des Grundstücksmarktes im Hinblick auf Leerstand, Nachfrage, etc.
die bestehenden Immobilienrisiken in Abhängigkeit der Nutzung
etc.
Finanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren
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Florian DietrichQuelle und Ableitung von Liegenschaftszinssätzen
Quellen: - Angaben des Gutachterausschusses zu Liegenschaftszinssätzen- Allgemeine Angaben aus der Bewertungsliternatur zu Liegenschaftszinssätzen
Starke Abweichungen der Liegenschaftszinssätze für die einzelnen Nutzungen, da die Risikostruktur entsprechend abweichend ist
Anpassung der Liegenschaftszinssätze in Abhängigkeit z.B. von Lage, Anzahl Wohneinheiten, eher gewerblich oder privat genutzt, Angebots- und Nachfragesituation, Miet- und Kaufpreisrelation
2,0 bis 3,0 %2,5 bis 3,5 %Einfamilienhausgrundstücke3,5 %3,5 bis 4,0 %Zweifamilienhausgrundstücke
4,0 bis 5,0 %4,5 bis 6,0 %Mietwohngrundstücke3,5 %Eigentumswohnungen
Gemischt-genutzte Grundstücke
4,5 %5,0 %Mit einem gewerblichen Anteil bis zu 50 %5,0 %5,5 %Mit einem gewerblichen Anteil bis über 50 %
In ländlichen Gemeinden
Liegenschaftszinssatz aus Literatur
Wohngrundstücke
In den übrigen Gemeinden
Grundstücksart
Finanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren
Seite 18Seite 18Vorlesung VI
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Florian DietrichIndikatoren für Zu-/Abschläge zum Liegenschaftszinssatz
Zuschlag zum Liegenschaftszinssatz
+ 0,5% bis + 1,0%
Abschlag zum Liegenschaftszinssatz
- 0,5% bis - 1,0%
schlechte bis sehr schlechte Lage
erhöhtes bis besonders hohes wirtschaftliches Risiko des Objekts
Randlage bis Umlandlage
hoher bis sehr hoher gewerblicher Anteilbei gemischt genutzten Objekten
je geringer die Drittverwendungsfähigkeit
gute bis sehr gute Lage
geringes bis besonders geringes wirtschaftliches Risiko des Objekts
Orts- bis Zentrumsnähe
geringer bis sehr geringer gewerblicher Anteilbei gemischt genutzten Objekten
je besser die Drittverwendungsfähigkeit
Quelle: Kleiber 4. Auflage 2004
Finanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren
Seite 19Seite 19Vorlesung VI
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Florian Dietrich
Auf Basis der bestehenden Lagequalitäten des Grundstücks (Umfeld, Nahversorgung, etc.)
des baulichen Maßes (GFZ, GRZ, Vollgeschosse, etc.)
der Grundstücksgröße
der sonstigen Grundstücksqualitäten (Neigung, Bodenqualitäten, etc.)
erfolgt eine Bewertung des unbebauten Grundstücks für die Liegenschaft. Grundlage sind die Vergleichspreise zu unbebauten Grundstücken des Gutachterausschusses unter Berücksichtigung entsprechender Umrechnungskoeffizienten zur Vornahme von Wertanpassungen.
Das Ergebnis dieser Bodenwertermittlung geht in die Ertragswertermittlung ein
Sofern das Grundstück noch weiter bebaubar ist (Hinterbauland), geht in die Berechnung der Bodenwertverzinsung nur der Grundstücksanteil ein, der der bestehenden Bebauung zuordenbar ist bzw. baurechtlich in Anspruch genommen wird.
Bodenwertermittlung und -verzinsungFinanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren
Seite 20Seite 20Vorlesung VI
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Florian DietrichBeispiel zur Ertragswertermittlung
Angaben zum Objekt:Bürogebäude mit 5.600 m² Mietfläche
Nachhaltige Miete 15 EUR/m²
Liegenschaftszinssatz 5.5 – 6,5 %bei entsprechender Büronutzung
Sehr gute Lage und gute Objektqualitäten
Grundstücksfläche 2.000m²
Bodenwert nach Bodenwertermittlung250 EUR/m²
Angemessene nicht umlegbare Bewirtschaftungskosten 18%
Instandsetzungsarbeiten i.H.v. 50.000 EURerforderlich
Alter: 10 Jahre
Lösung:Rohertrag: 1.008.000 EUR p.a.5.600 m² x 15 EUR/m² x 12
Bewirtschaftungskosten: -181.440 EUR p.a.RohE x 18%
Reinertrag: 826.560 EUR p.a.
Bodenwertverzinsung: -27.500 EUR p.a.5,5% x 250 EUR x 2.000m²
Reinertrag Gebäude: 799.060 EUR p.a.
Vervielfältiger: x 16,9350 Jahre, 5,5%
Ertragswert des Gebäudes: 13.528.085 EUR
Bodenwert: 500.000 EUR250 EUR/m² x 2.000 m²
Instandsetzungsarbeiten: -50.000 EUR
Ertragswert: 13.978.085 EUR
Finanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren
Seite 21Seite 21Vorlesung VI
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Florian Dietrich
Angaben zum Objekt:Mehrfamilienhaus mit 600 m² Mietfläche
Nachhaltige Miete 7,50 EUR/m²
Liegenschaftszinssatz 4,0 – 5,0 %bei entsprechender Nutzung
Mäßige Lage und gute Objektqualitäten
Grundstücksfläche 800m²
Bodenwert nach Bodenwertermittlung300 EUR/m²
3% Verwaltungskosten2% Mietausfall7 EUR/m² Mietfläche Instandhaltung3% n.u. Betriebskosten
Alter: 25 Jahre
Lösung:
Rohertrag: 54.000 EUR p.a.600 m² x 7,5 EUR/m² x 12
Bewirtschaftungskosten: -8.520 EUR p.a.7 EUR/m² x 600m² + (8% x 54 TEUR)
Reinertrag: 45.480 EUR p.a.
Bodenwertverzinsung: -10.800 EUR p.a.4,5% x 300 EUR x 800m²
Reinertrag Gebäude: 34.680 EUR p.a.
Vervielfältiger: x 20,2580 - 25 = 55 Jahre, 4,5%
Ertragswert des Gebäudes: 702.270 EUR
Bodenwert: 240.000 EUR300 EUR/m² x 800 m²
Ertragswert: 942.270 EUR
Aufgabe IFinanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren
Seite 22Seite 22Vorlesung VI
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Florian Dietrich
Angaben zum Objekt:Wohnen 250m² WohnflächeBüro 600m² Mietfläche
Miete 7,50 EUR/m² WohnenMiete 15 EUR/m² Büro
Liegenschaftszinssatz 5,5%bei entsprechender Mischnutzung
650m² Vorderbauland und450m² Hinterbauland für Wohnen
Bodenwert nach Bodenwertermittlung280 EUR/m² für Mischnutzungund 300 EUR/m² für Wohnnutzung
19% BWK
Alter: 5 Jahre
Sondereinnahmen durch Mobilfunkantenneje 3.500 EUR p.a. über eine Laufzeit von 10 Jahren
Lösung:Rohertrag: 130.500 EUR p.a.12 x [250 m² x 7,5 EUR/m² + 600 m² x 15 EUR/m²]
Bewirtschaftungskosten: -24.795 EUR p.a.RohE x 19%Reinertrag: 105.705 EUR p.a.
Bodenwertverzinsung: -10.010 EUR p.a.5,5% x 280 EUR x 650m²Reinertrag Gebäude: 95.695 EUR p.a.
Vervielfältiger: x 17,6270 – 5 = 65 Jahre, 5,5% Ertragswert des Gebäudes: 1.686.146 EUR
Bodenwert: 317.000 EUR280 EUR/m² x 650 m² + 300 EUR/m² x 450 m²Mehreinnahmen Mobilfunkanlage: 26.390 EUR3.500 EUR p.a. x Vervielfältiger (5,5%;10 Jahre)
Ertragswert: 2.029.536 EUR
Aufgabe IIFinanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren
Seite 23Seite 23Vorlesung VI
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Florian Dietrich
Angaben zum Objekt:Mehrfamilienhaus mit 500 m² Mietfläche
Nachhaltige Miete 7,50 EUR/m²derzeit 300m² für 7,00 EUR/m² für eine Laufzeit von 5 Jahren vermietet, Rest Leerstand
Liegenschaftszinssatz 5,0 %bei entsprechender Nutzung
Grundstücksfläche 650m²
Bodenwert nach Bodenwertermittlung450 EUR/m²
BWK 21%
Neubau
Lösung:Rohertrag: 45.000 EUR p.a.12 x [500 m² x 7,5 EUR/m²]Bewirtschaftungskosten: -9.450 EUR p.a.RohE x 21%Reinertrag: 35.550 EUR p.a.Bodenwertverzinsung: -11.250 EUR p.a.5,0% x 450 EUR x 500m²Reinertrag Gebäude: 24.300 EUR p.a.Vervielfältiger: x 19,6080 Jahre, 5,0% Ertragswert des Gebäudes: 476.280 EURBodenwert: 225.000 EUR450 EUR/m² x 500 m²Mindereinnahmen Mietvertrag: - 7.794 EUR300m² x 0,50 EUR p.m./m² x 12 x 4,33 (V von 5,0%;5 Jahre)
Mindereinnahmen Leerstand 1 Jahr: - 17.100 EUR200m² x 7,50 EUR p.m./m² x 12 x 0,95 (V von 5,0%;1 Jahre)
Ertragswert: 676.386 EUR
Aufgabe IIIFinanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren
Seite 24Seite 24Vorlesung VI
Master of Arts in International InsuranceImmobilienmanagement
Florian DietrichTerm & Reversion - Methode
5
10
15
20
25
7 n Jahre
Term Reversion
Miete €/m²
Tatsächliche Miete (Mietvertrag)
Nachhaltige Miete
Wertermittlungsstichtag Ablaufzeitpunkt Mietvertrag
Finanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren
Seite 25Seite 25Vorlesung VI
Master of Arts in International InsuranceImmobilienmanagement
Florian DietrichTerm & Reversion - Beispiel
Szenario 3:
Das Objekt ist im Rahmen einer Neuentwicklung des Gebietes mit einer „Lockmiete“ in Höhe von 15,00 €/m² bis zum 31. Dezember 2010 fest vermietet.
Nachhaltig erzielbare Miete am Wertermittlungsstichtag: 20,00 €/qm NF
Tatsächlich erzielte Miete gemäß Mietvertrag: 15,00 €/qm NF
Ablauf des Mietvertrages: in 7 Jahren
Verfahrenstechnik 1: Term & ReversionVerfahrenstechnik 2: Core & Top Slice
Rahmendaten:
Eine Büroimmobilie mit einer Nutzfläche (NF) von 4.000 qm ist bis zum 31. Dezember 2010 fest vermietet (full repairing and insuring lease). Ein Leerstand ist nicht vorhanden. Ein aktueller Marktresearch ergibt, dass die nachhaltige Miete für das Objekt 20,00 €/qm NF beträgt. Weitere Prämissen: Neubau (Zugrundelegung einer ewigen Rente), der marktabgeleitete ARY beträgt 6%, die Verwaltungskosten betragen 3%. Erwerbsnebenkosten sind mit 7% anzusetzen.
Finanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren
Seite 26Seite 26Vorlesung VI
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Florian DietrichTerm & Reversion - Beispiel
Kalkulationsschritt 1: Jahr 1-7 (Mietvertrag)
Jahresrohertrag in den ersten sieben Jahren 15,00 €/qm NF im Monat x 12 Monate x 4.000 qm NF = 720.000 €abzüglich 3% Verwaltungskosten - 21.600 €Jahresreinertrag = 698.400 €
Kapitalisierung über 7 Jahre mit 6,0% (x 5,5824) = 3.898.735 €
Kalkulationsschritt 2: ab Jahr 8 (nachhaltig)
Jahresrohertrag ab Jahr 820,00 €/qm NF im Monat x 12 Monate x 4.000 qm NF = 960.000 €abzüglich 3% Verwaltungskosten - 28.800 €Jahresreinertrag = 931.200 €
Kapitalisierung als ewige Rente mit 6% (x 16,6666) = 15.520.000 €Abzinsung über 7 Jahre mit 6% (x 0,665057) = 10.321.686 €
Kalkulationsschritt 3: Summe = 14.220.422 €
abzüglich 7% Erwerbsnebenkosten - 995.430 €
Market Value = 13.224.992 €
Finanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren
Seite 27Seite 27Vorlesung VI
Master of Arts in International InsuranceImmobilienmanagement
Florian DietrichCore & TopSlice - Methode
5
10
15
20
25
7 n Jahre
Top Slice
Core
Miete €/m²
Tatsächliche Miete (Mietvertrag)
Nachhaltige Miete
Wertermittlungsstichtag Ablaufzeitpunkt Mietvertrag
Finanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren
Seite 28Seite 28Vorlesung VI
Master of Arts in International InsuranceImmobilienmanagement
Florian DietrichCore & TopSlice - Beispiel
Kalkulationsschritt 1: Ermittlung auf der Grundlage des bestehenden Mietvertrages
Jahresrohertrag in den ersten sieben Jahren (Mietvertrag) 15,00 €/qm NF im Monat x 12 Monate x 4.000 qm NF = 720.000 €abzüglich 3% Verwaltungskosten - 21.600 €Jahresreinertrag = 698.400 €
Kapitalisierung als ewige Rente mit 6,0% (x 16,6666) = 11.640.000 €
Kalkulationsschritt 2: Mehrertrag ab Jahr 8 auf der Grundlage der nachhaltig erzielbaren Miete
Jahresrohertrag (Mehrertrag) ab Jahr 8: 20,00 €/qm NF – 15,00 €/qm NF = 5 €/qm/MonatJahresrohertrag (Mehrertrag) im Jahr für das Gesamtobjekt5,00 €/qm NF x 12 Monate x 4.000 qm NF = 240.000 €abzüglich 3% Verwaltungskosten = 7.200 €Jahresreinertrag (Mehrertrag) = 232.800 €
Kapitalisierung als ewige Rente mit 6,0% (x 16,6666) = 3.880.000 €Abzinsung über 7 Jahre mit 6,0% (x 0,665057) = 2.580.422 €
Kalkulationsschritt 3: Summe = 14.220.422 €
abzüglich 7% Erwerbsnebenkosten - 995.430 €
Market Value = 13.224.992 €
Finanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren
Seite 29Seite 29Vorlesung VI
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Florian DietrichAGENDA – Vorlesung VI
I. Grundlagen Finanzmathematik
II. ErtragswertverfahrenSystematischer Ansatz ErtragswertverfahrenRohertragBewirtschaftungskostenRestnutzungsdauerLiegenschaftszinssatzBodenwert
III. DCF-VerfahrenSystematischer Ansatz DCF-VerfahrenInterner ZinsfußKapitalisierung / Barwertermittlung
Finanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren
Seite 30Seite 30Vorlesung VI
Master of Arts in International InsuranceImmobilienmanagement
Florian DietrichBerechnungsschema DCF-Verfahren I
Diskontierung der in die Zukunft projizierten Cashflows (Einzahlungen ./. Auszahlungen) auf den Bewertungsstichtag
Mathematische Modelle auf Basis expliziter Annahmen und Prämissen
BW CF
it
tt
n=
+= å
( )11
BW = BarwertCFt = Cashflow der jeweiligen Periodet = Periodeni = Kapitalisierungszinssatzn = DetailplanungsperiodeVE = Verkaufserlös
EUR
JahrCF
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Finanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren
Seite 31Seite 31Vorlesung VI
Master of Arts in International InsuranceImmobilienmanagement
Florian DietrichBerechnungsschema DCF-Verfahren II
10 Jahre
DetailplanungCashflow
IndexierungCashflow
Restnutzungsdauer
EUR
Ver-
kaufs-
wert
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Seite 32Seite 32Vorlesung VI
Master of Arts in International InsuranceImmobilienmanagement
Florian DietrichGrundsätzliche Aspekte des DCF-Verfahrens
Der Wert der Immobilie errechnet sich auf Basis ihrer zukünftig erwarteten Erträge.
Das DCF Verfahren eignet sich dafür die erwartete Ertragssituation einer Immobilie oder eines Portfolios zur Ermittlung eines Immobilienwertes heranzuziehen. Dabei werden sowohl die eingehenden Mieterträge als auch die aufzuwendenden Bewirtschaftungskosten oder sonstige Instandhaltungsmaßnamen bzw. Aufwendungen der Entwicklung und Sanierung berücksichtigt.
Das aus der Unternehmensbewertung übernommene Verfahren unterstellt einen Betrachtungszeitraum von in der Regel 10 Jahren. Eine darüber hinaus gehende Ertragsprognose ist in der Regel nicht möglich. Am Ende des Betrachtungszeitraumes wird der Verkauf der Immobilie zum Marktwert bzw. der Barwert der erwarteten Cash-Flows unterstellt.
Da die Bewertung zunächst auf die tatsächlichen Mieterträge abgestellt wird, ist eine genaue Prüfung und Beurteilung der Mietverträge erforderlich. Bei auslaufenden Mietverträgen sind Leerstandszeiten direkt in der Periode zu berücksichtigen. Anschlussvermietungen sind zeitlich und der Höhe nach zu ermitteln.
Die Inflation wird direkt im Cash-Flow berücksichtigt.
Die Abzinsung der Erträge erfolgt zu einem angemessenen Kapitalisierungszinssatz.
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Master of Arts in International InsuranceImmobilienmanagement
Florian DietrichWesentliche Parameter des DCF-Verfahrens
Begrenzter Zeitraum - 10 bis 15 Jahre (‘Holding Period’)
Prognose des periodischen Cash-Flows :Laufende Mieten - MietanpassungenAnschlussmieten - Mietwertsteigerung, LeerstandsperiodenBewirtschaftungskosten
Prognose des aperiodischen Cash-Flows:Prognose des Veräußerungserlöses am Ende der Holding PeriodPrognose der ModernisierungsaufwendungenSonstige Kosten (z.B. Maklergebühren, Nebenkostenverluste)
Abzinsung der jährlichen Cash-Flows mittels des KapitalisierungszinssatzesSumme der einzelnen Barwerte = Nettobarwert oder Net Present Value
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Master of Arts in International InsuranceImmobilienmanagement
Florian DietrichAnwendungsgebiete des DCF-Verfahrens
Je nach Zielsetzung unterscheidet man in folgende Anwendungen:Ermittlung der internen Verzinsung einer Investition (Internal Rate of Return – IRR)Berechnung des Kapitalwertes einer Immobilie (Net Present Value - NPV) und somit die Ermittlung des Verkehrswertes eines Objektes oder eines Portfolios
Die Praxis in der Branche:In den europäischen Nachbarländern verstärkt sich der Einsatz dieser dynamischen, barwertorientierten Rechenmodelle. Insbesondere bei der Bewertung von Immobilienportfolios im Rahmen von Transaktionen hat sich das DCF-Verfahren mit seiner Nähe zur Unternehmensbewertung etabliert.Eng verbunden mit dieser Entwicklung ist eine wachsende Skepsis bei Verwendung des konventionellen „statischen“ Ertragswertverfahren zur Vorbereitung von Investitionsentscheidungen und für die Verkehrswertermittlung.
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Master of Arts in International InsuranceImmobilienmanagement
Florian DietrichErmittlung des internen Zinsfuß mit dem DCF
Die am häufigsten verwandte Berechnungsart ist die IRR-Methode
Kapitaleinzahlung, Überschüsse und Ausschüttungen fallen zu unterschiedlichen Zeitpunkten an. Die Rendite-berechnung nach der Methode des internen Zinsfuß berücksichtigt diesen Tatbestand durch Abzinsen der einzelnen Zahlungsströme zu dem jeweils angenommenen Fälligkeitstermin.
Es wird der Kapitalzinssatz ermittelt, bei dem die Summe der Barwerte aller Einzahlungen und Auszahlungen gleich groß ist und damit zu einem Kapitalwert von null führt (mathematische Definition).
Ökonomisch gesehen gibt der interne Zinsfuß damit die Verzinsung des jeweils in der Anlage gebundenen Kapitals bzw. des durchschnittlich dynamisch gebundenen Kapitals p.a. im Durchschnitt über den Betrachtungszeitraum an.
Der interne Zinsfuß ist eine von zahlreichen mehrperiodischen finanzmathematischen Methoden der Investitionsrechnung und hat sich als ein häufig verwendetes Verfahren zur Beurteilung der Vorteilhaftigkeit von Investitionen durchgesetzt.
Die Berechnung erfordert zahlreiche Annahmen, wie z.B. über die Veräußerung des Investitionsgutes zum Ende des Prognosezeitraums, und ist damit durch Unsicherheiten geprägt. Der interne Zinsfuß darf daher nicht als alleiniges Kriterium für die Vorteilhaftigkeit einer Investition herangezogen werden, sondern muss immer im Gesamtzusammenhang betrachtet werden.
Die IRR-Methode ist geeignet um Anlageformen mit unterschiedlich schnellem Kapitalrückfluss vergleichbar zu machen. Wichtig dabei ist es jedoch, die Entwicklung des Eigenkapitals im Auge zu behalten.
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Florian Dietrich
Ausgangssituation
Die Firma „Loriot“ möchte in Stuttgart eine Büroimmobilie als Kapitalanlage erwerben.
Das in das Objekt zu investierende Kapital beträgt 20 Mio.€.
Objektinformationen
Das ausgewählte Objekt wurde 2000 fertiggestellt.
Die zu vermietende Fläche beträgt 10.000 m².
Der aktuelle Vermietungsstand beträgt 100 %.
Alle Mietverträge haben eine Laufzeit von min. 10 Jahren (bis mindestens 2010).
Die derzeitige durchschnittliche Marktmiete beträgt 13 €/Mon.
Vorgegebener d. h. investorenspezifischer Kapitalisierungszinssatz von 6 %.
Die Bewirtschaftungskosten belaufen sich auf 15 % des jährlichen Rohertrags.
Investition in 2010 wegen Modernisierungsmaßnahmen i.H.v. 1.2 Mio.€
½ Jahr Leerstand in der 1. Jahreshälfte
Beispiel: Berechnung des „IRR“ IFinanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren
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Florian Dietrich
Lösungsweg:
Um eine abschließende Entscheidung treffen zu können ist es hilfreich zusätzlich den internen Zinsfuß (IRR) der Investition zu berechnen.
Wie oben dargestellt errechnet sich dieser in Excel nach der dort vorhandenen „IKV“ Formel aus der Investitionssumme sowie den jährlich erzielten Cash-Flows.
Ziel des IRR ist es vor allem eine weitere wichtige Entscheidungsgrundlage zu formulieren anhand derer der Benchmark (in diesem Fall 8,7%) zwischen lohnender (>0) und nicht lohnender (<0) Kapitalanlage sichtbar wird.
Periode 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10Jahr 31.12.2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014Investition 20.000.000 - Rohertrag 1.560.000 1.560.000 1.560.000 1.560.000 1.560.000 0 900.000 1.836.000 1.872.720 1.910.174Bewirtschaftungskosten 10,00% 156.000 156.000 156.000 156.000 156.000 0 90.000 183.600 187.272 191.017Reinertrag 1.404.000 1.404.000 1.404.000 1.404.000 1.404.000 0 810.000 1.652.400 1.685.448 1.719.157Modernisierung 0 0 0 0 0 1.200.000 0 0 0 0Verkaufserlös 0 0 0 0 0 0 0 0 0 28.538.006Cash Flow 1.404.000 1.404.000 1.404.000 1.404.000 1.404.000 -1.200.000 810.000 1.652.400 1.685.448 30.257.162Diskontierung 8,706% 0,9199 0,8462 0,7785 0,7161 0,6588 0,6060 0,5575 0,5128 0,4717 0,4340
1.291.552 1.188.111 1.092.954 1.005.418 924.893 -727.194 451.543 847.372 795.096 13.130.373Barwert 20.000.117Kapitalwert 117
Beispiel: Berechnung des „IRR“ IIFinanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren
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Master of Arts in International InsuranceImmobilienmanagement
Florian DietrichKapitalwert einer Investition mit dem DCF-Verfahren
Die Kapitalwertmethode ermittelt den Kapitalwert aus der Summe der Barwerte aller Einzahlungenabzüglich der Summe der Barwerte aller Auszahlungen sowie der Anschaffungsauszahlung.
Sie wird auch als Diskontierungs-, Gegenwartsmethode oder als Concept of Present Value bezeichnet.
Für die Berechnung ist es erforderlich, einen angemessenen Kapitalisierungszinssatz festzulegen. Dieser sogenannte Kapitalisierungszinssatz „i“ kann z.B. der kalkulatorische Zinssatz aus der Kostenrechnung sein oder sich am Kostensatz des Fremdkapitals orientieren und gibt eine Mindestrendite für die Investition vor.
Ferner ist ein Ansatz des Liegenschaftszinssatzes unter Berücksichtigung der Inflation eine Möglichkeit der Ableitung des Kapitalisierungszinssatzes
Die Vorteilhaftigkeit einer Investition hängt bei diesem Investitionsrechnungsverfahren stark von dem Ansatz des Kalkulationszinssatzes ab, der für notwendig erachtet wird. Mit steigendem Kalkulationszinssatz nimmt der Kapitalwert ab.
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Master of Arts in International InsuranceImmobilienmanagement
Florian DietrichBeispiel: Berechnung des Barwert mit dem DCF-Verfahren I
Ausgangssituation:
Die Firma „Loriot“ möchte in Stuttgart eine Büroimmobilie als Kapitalanlage erwerben.
Das zur Verfügung stehende Kapital beträgt 20 Mio.€.
Objektinformationen:
Das ausgewählte Objekt wurde 2000 fertiggestellt.
Die zu vermietende Fläche beträgt 10.000 m².
Der aktuelle Vermietungsstand beträgt 100 %.
Alle Mietverträge haben eine Laufzeit von min. 10 Jahren (bis mindestens 2010).
Die derzeitige durchschnittliche Marktmiete beträgt 13 €/Mon.
Vorgegebener d. h. investorenspezifischer Kapitalisierungszinssatz von 6%.
Die Bewirtschaftungskosten belaufen sich auf 15 % des jährlichen Rohertrags.
Investition in 2010 wegen Modernisierungsmaßnahmen i.H.v. 1.2 Mio.€
½ Jahr Leerstand in der 1. Jahreshälfte
Finanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren
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Master of Arts in International InsuranceImmobilienmanagement
Florian Dietrich
Lösungsweg:
Die oben dargestellte Berechnung zeigt im Ergebnis, dass sich bei einem angewendeten Kapitalisierungszins von 6% ein positiver Kapitalwert (Barwert) i.H.v. 23.126.713 € ergibt.
Da der errechnete Kapitalwert (Barwert) > der Investition ist handelt es sich um eine, den Erwartungen entsprechend lohnende Kapitalanlage.
Das Gegenteil würde eintreten, wenn der errechnete Kapitalwert (Barwert) < der Investition ist.
Periode 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10Jahr 31.12.2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014Investition 20.000.000 - Rohertrag 1.560.000 1.560.000 1.560.000 1.560.000 1.560.000 0 900.000 1.836.000 1.872.720 1.910.174Bewirtschaftungskosten 234.000 234.000 234.000 234.000 234.000 0 135.000 275.400 280.908 286.526Reinertrag 1.326.000 1.326.000 1.326.000 1.326.000 1.326.000 0 765.000 1.560.600 1.591.812 1.623.648Modernisierung 0 0 0 0 0 1.200.000 0 0 0 0Verkaufserlös 0 0 0 0 0 0 0 0 0 26.952.561Cash Flow 1.326.000 1.326.000 1.326.000 1.326.000 1.326.000 -1.200.000 765.000 1.560.600 1.591.812 28.576.209Diskontierung (6%) 6,00% 0,9434 0,8900 0,8396 0,7921 0,7473 0,7050 0,6651 0,6274 0,5919 0,5584
1.250.943 1.180.135 1.113.335 1.050.316 990.864 -845.953 508.769 979.140 942.191 15.956.806Barwert 23.126.547Kapitalwert 3.126.547
Beispiel: Berechnung des Barwert mit dem DCF-Verfahren IIFinanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren
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Florian DietrichVergleich zwischen Ertragswert- und DCF-Verfahren
Vergleicht man beide Verfahren an ihren Wurzeln, so stellt man fest, dass sich trotz vieler verwirrender Begrifflichkeiten hinter der DCF-Methode das Ertragswertverfahren seiner Urform verbirgt.
Beides sind Barwertverfahren, deren Kapitalwert = Verkehrswert sich aus den diskontierten zukünftigen Reinerträgen einer Immobilie ergibt.
Ausgangsgleichung beider Verfahren:
Ertragswert = DCF = Kapitalisierter RE zuzüglichdiskontierter Bodenwert bzw. Verkaufspreis des Grundstücks – abzüglich notwendiger Eigentümer-investitionen zur Gewährleistung des Reinertrag-ansatzes.
Mit diesem Vergleich ist zunächst festzustellen, dass das Ertragswertverfahren nach WertV und das DCF-Verfahren gleiche Wurzeln haben, was sich sowohl auf die Methodik als auch auf das Verfahren bezieht.
Finanzmathematik Ertragswertverfahren DCF-Verfahren