DOBLE MORTAL CON TRIPLE GIRO - Banca March · 2020-06-17 · Doble mortal con triple giro 1 HOUSE...

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DOBLE MORTALCON TRIPLE GIRO

Doble mortal con triple giro 1

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Doble mortal con triple giroDoble mortal con triple giroDoble mortal con triple giroDoble mortal con triple giro

Coincidiendo con la primera bajada de tipos de interés que la Reserva Federal ha implementado en los últimos diez años, este verano, la gimnasta Simone Biles marcaba historia en el campeonato de EE.UU., celebrado en Kansas City. Desafiando las leyes de la gravedad, se convertía en la primera mujer en conseguir hacer un “triple doble”. Esta hazaña consiste en realizar un doble salto mortal hacia atrás con una triple torsión en el aire. Valor, trabajo y entrenamiento aparte, este ejercicio requiere de dos habilidades particularmente especiales: mucha potencia, que permita tener un fuerte arranque, y gran velocidad que posibilite realizar los tres giros antes de caer al suelo con firmeza.

Puestas en perspectiva, las medidas adoptadas por los bancos centrales, con la FED a la cabeza, ¿no reúnen patrones similares? Precisamente, en el momento en el que la economía global atraviesa por la fase de menor crecimiento de todo el ciclo, destaca la potencia de los estímulos: 12 de los 15 principales bancos centrales han recortado tipos de interés y algunos de los más relevantes, como BCE y la FED, han regresado a políticas de expansión de sus balances. La velocidad para intentar frenar el impacto en el crecimiento económico, afectado por la debilidad del sector industrial, que se ha resentido por la contracción del comercio mundial, también ha sido clave. En tan sólo tres meses, la FED ha reducido los tipos de interés en tres ocasiones hasta el 1,75%-1,50%, lejos de la subida del precio del dinero que llevaba a cabo hace justo un año. Gráfico 1. Evolución balances bancos centrales Gráfico 2. Crecimiento mundial

Fuente: Bloomberg y Banca March

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Mundo

Media desde 1980



La pirueta de los bancos centrales, junto a la estabilización de los indicadores macro adelantados, así como la reciente tregua comercial en fase 1 alcanzada entre EE.UU. y China (que implica una reducción parcial de aranceles), disminuyen de manera destacable la posibilidad de que un error de política económica derive en una recesión en los próximos meses y nos hacen vislumbrar un escenario de estabilización del crecimiento mundial para 2020. Prevemos avances del PIB del +3,1%, dos décimas superiores al año pasado, pero inferiores a la media histórica del 3,5%. Todo ello, dentro de un entorno de inflación contenida que permitirá que las políticas monetarias continúen siendo acomodaticias, ofreciendo un claro soporte para los activos de riesgo. Esta situación ha llevado a que los mercados hayan concluido 2019 cargados de optimismo. De hecho, la rentabilidad de una cartera global (50% RV / 50% RF) ha sido la más elevada de los últimos 21 años. Un final muy distinto a 2018, cuando hablábamos de “La Paradoja del Gato de Schrödinger”, y las bolsas, a diferencia del mensaje que desde Banca March transmitíamos, daban al felino (renta variable) por muerto. Tras el rebote en “V” de los últimos meses, las valoraciones absolutas de las bolsas son más exigentes: el PER del MSCI AC World se sitúa en 16x, un 3% superior a su media histórica, aunque hay que tener en cuenta que, en un escenario de bajos tipos de interés como el actual, la valoración frente a la deuda soberana y el mercado de crédito, permite que la renta variable mantenga su atractivo. A partir de ahora, el motor de las bolsas debería provenir casi íntegramente del crecimiento de los beneficios, no como ha ocurrido en 2019, un ejercicio en el que las revalorizaciones se han sustentado únicamente en una ampliación de múltiplos debido a la mejora de expectativas. Tal y como muestra el gráfico 3, la expansión del PER del S&P 500 explica un 90% de la ganancia total registrada por el índice a lo largo de 2019.

Gráfico 3. S&P 500: Factores que contribuyen al retorno histórico (%)

Fuente: Refinitiv y Banca March



Abordamos 2020 con optimismo moderado. Un año de transición, entre el aumento de las valoraciones del año pasado debido a unas mejores expectativas, y el regreso a los números verdes en los resultados empresariales tras tres trimestres de beneficios negativos en Europa y uno en Estados Unidos. Pero habrá que ser pacientes porque el mercado ya descuenta una mejora de resultados del 9%, que hará que, sin duda, el ejercicio no sea tan lineal como el año pasado y que los retornos para las acciones sean inferiores y se sitúen por debajo del doble dígito. Más adelante desarrollamos nuestro posicionamiento y explicamos por qué preferimos sobreponderar emergentes-Asia y Reino Unido así como favorecer una combinación de tecnología con sectores atractivamente valorados, como energía y salud. En cualquier caso, igual que con el triple doble de Biles, los bancos centrales han marcado historia. El salto ha salido bien, el ciclo más largo de todos los tiempos continúa y de cara a los próximos meses uno no se puede quedar fuera. JoanJoanJoanJoan Bonet MajóBonet MajóBonet MajóBonet Majó Director de Estrategia de MercadosDirector de Estrategia de MercadosDirector de Estrategia de MercadosDirector de Estrategia de Mercados

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¿CÓMO POSICIONARNOS EN EL ENTORNO ACTUAL?¿CÓMO POSICIONARNOS EN EL ENTORNO ACTUAL?¿CÓMO POSICIONARNOS EN EL ENTORNO ACTUAL?¿CÓMO POSICIONARNOS EN EL ENTORNO ACTUAL?

Rizando el ciclo

PANORAMA PANORAMA PANORAMA PANORAMA MACROECONMACROECONMACROECONMACROECONÓÓÓÓMICOMICOMICOMICO Tras la desaceleración sincronizada, en 2020 prevemos una estabilización del crecimiento mundial. El repunte de la actividad, debería provenir de las economías emergentes. Terminamos un año 2019, marcado por el freno del crecimiento mundial que se situó en su menor avance desde la crisis financiera. En concreto, el PIB global aumentó a ritmos del +2,9% frente al +3,6% que registró en 2018. Aunque como previmos a principio del año pasado, no se ha registrado una recesión global y el ciclo expansivo ha continuado dilatándose en el tiempo, la desaceleración económica ha sido muy acusada, y además, caracterizada por una elevada sincronización dado que todas las principales economías han sufrido una ralentización. Sin embargo, cuando analizamos los detonantes de esta desaceleración vemos que existen factores coyunturales que pensamos deberían remitir en los próximos trimestre y permitir así una estabilización de la actividad. El principal factor detrás de esta pérdida de impulso económico ha sido el incremento de las barreras comerciales y la agudización de las tensiones políticas. En este contexto, la mejora del entorno político registrado en el último trimestre del año pasado es un factor sin duda positivo: la posibilidad de un “Brexit” sin acuerdo ha quedado prácticamente descartada, a lo que se ha unido la tregua en la escalada de los aranceles acordada entre Estados Unidos y China. Este acuerdo comercial, debería conllevar una reducción parcial de aranceles estadounidenses (desde el 15% al 7,5% sobre productos por un valor de 125.000 M$) y marca el comienzo de un entorno menos beligerante entre ambos bloques, por lo menos hasta las elecciones norteamericanas del 3 de noviembre.

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Por ello, una reducción de los riesgos de errores de política económica (como sería la introducción de nuevas medidas proteccionistas y/o un “Brexit” desordenado) unido a que los Bancos Centrales han vuelto a adoptar estímulos monetarios, apoya nuestro escenario central, en el cual seguimos pensando que la expansión económica continuará a lo largo del próximo año. Gráfico 1. Confianza de los empresarios

Como se aprecia en el gráfico 1, los indicadores adelantados de confianza de los empresarios a nivel global comienzan a dibujar este escenario previsto, dado que las cifras publicadas relativas al último trimestre del año pasado han frenado su caída e incluso se han registrado ligeros repuntes en el sector manufacturero.

Fuente: Bloomberg y Banca March Por otra parte, y aunque esperamos una mejora de la actividad en el próximo año, la economía también se enfrentará a factores estructurales que nos llevan a pronosticar un crecimiento mundial que seguirá siendo modesto y por debajo de su media histórica. Entre estos factores estructurales destacamos: i) el agotamiento de la globalización, ii) que China continuará en desaceleración ante el cambio de modelo de crecimiento hacia una economía con mayor peso del sector de los servicios, iii) niveles de deuda agregados elevados y escaso margen de estímulo adicional de la política monetaria. En este contexto, asignamos una baja probabilidad a que en 2020 tengamos una fuerte re-aceleración del crecimiento mundial hasta niveles por encima de su promedio histórico. Gráfico 2. Aportación al crecimiento mundial

Fuente: Bloomberg, Oxford Economics y Banca March

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Nuestras perspectivas para el 2020, vienen marcadas por dos grandes tendencias: que el crecimiento mundial va a ser modesto pero estable y segundo, que esta mejora vendrá en gran parte determinada por una recuperación de las economías emergentes. Como vemos en el gráfico 2, estimamos que el PIB mundial sume un +3,1% interanual, pero con economías tan relevantes como Estados Unidos, Japón y China con un menor crecimiento, mientras que esta aceleración vendría principalmente de un mejor comportamiento de las economías emergentes, y en particular, las asiáticas. Comenzamos una nueva década con importantes desafíos pero también oportunidades de largo plazo. Dentro de esta visión de ciclo económico y coincidiendo con el comienzo de una nueva década, es importante realizar una aproximación a las tendencias que irán modulando nuestro entorno económico, y en las cuales las necesidades de financiación pueden abrir oportunidades de inversión. En los próximos 10 años seguramente las empresas que a día de hoy ocupan los primeros puestos por capitalización serán otras. Si uno analiza el pasado, de media la tasa de permanencia en ese exclusivo grupo de las top-10 es del 20% por década. La necesidad de adaptación en el mundo empresarial es una evidencia histórica y los ganadores de hoy, no tiene que ser necesariamente los mismos que mañana. Pero la diferencia de esta última década, no está en el cambio, sino en su velocidad: como ejemplo simple, si analizamos el tiempo necesario de algunas innovaciones para alcanzar los 50 millones de usuarios, vemos como aviones o automóviles tardaron más de 50 años, mientras que Facebook alcanzó los 50 millones en menos de 10 años y aplicaciones como PokemonGo lo hicieron en tan solo 19 días. Los modelos de negocio cambian, pero ahora lo hacen a una velocidad mucho más acelerada.

Esta rapidez en el cambio, es el mejor reflejo del desarrollo exponencial de la tecnología al que estamos asistiendo. Pero lo importante es que si bien estamos en un momento del ciclo en el cual las expectativas sobre los efectos de estos desarrollos tecnológicos son máximas, su efecto sobre la productividad es todavía limitado y se requiere de un crecimiento más sostenido en el tiempo para que termine influyendo en ella.

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Lo que a día de hoy parece claro es que, uno de los motores del crecimiento mundial como fue una mayor integración de las cadenas de producción, se ha puesto en duda: hasta 2008, la intensidad comercial de las economías (intercambio de bienes y servicios) experimentó un crecimiento constante hasta representar a nivel agregado un 60% del PIB mundial, sin embargo, en los últimos años esta tendencia se ha estancado.

Si bien el empuje que la globalización ha propiciado al crecimiento económico será menos evidente en la próxima década, sí vemos oportunidades en otros cambios que se están implementando desde las propias autoridades mundiales. Existen tendencias como la necesidad de mejora y renovación de las infraestructuras o el cambio hacia una economía más sostenible que aúnan, las demandas de transformación y mejora del entorno económico, con unas elevadas necesidades de financiación de cara a la próxima década. Al igual que en los 90 fue una oportunidad aprovechar empresas que podrían beneficiarse de la mayor facilidad de comercio mundial (como Amazon, por ejemplo), en los próximos años será importante tener exposición a modelos de negocio que se beneficien de estos cambios estructurales.

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BANCOS CENTRALES Y RENTA FIJABANCOS CENTRALES Y RENTA FIJABANCOS CENTRALES Y RENTA FIJABANCOS CENTRALES Y RENTA FIJA La Fed y BCE prolongan sus políticas de estímulo. La primera reunión del BCE con Christine Lagarde al frente terminó, tal y como se esperaba, sin cambios ni en tipos de interés (en el 0% la referencia oficial y -0,5% la tasa de depósitos) ni en el programa de compra de bonos, a razón de 20.000M€/mes retomado recientemente. El discurso de Lagarde sí trajo novedades, al comentar que la institución detecta “una estabilización en la desaceleración de la economía” y con riesgos “menos pronunciados”. En cualquier caso, el posible cambio de tono no se traducirá en variaciones a corto plazo de la política monetaria teniendo en cuenta que la proyección de inflación, 1,6% en 2022, sigue por debajo del objetivo (precios cerca pero por debajo del 2%). Lagarde confirmó que la revisión estratégica de la política monetaria del BCE llegará este año, pudiendo re-definirse la meta de inflación y abarcar otras áreas como el lanzamiento de una moneda digital. La Fed también decidió en diciembre mantener el precio oficial del dinero en el rango 1,50-1,75%, sin cambios desde octubre tras haber aplicado hasta tres recortes consecutivos. La decisión no cogió por sorpresa al mercado, teniendo en cuenta que el crecimiento económico se mantiene en torno al 2%, la tasa de inflación se acerca progresivamente al objetivo del 2% y con un mercado laboral prácticamente en pleno empleo. Además, la Fed prosigue con el programa de recompras centrado en bonos a corto plazo iniciado en septiembre, a razón de 60.000M$/mes y que equivale en la práctica a expandir el balance de la institución al triple de velocidad que el BCE. Con este panorama, la mayoría de miembros de la Fed considera que el precio del dinero está en el nivel adecuado y no requerirá de nuevos recortes en 2020. El Banco Central de Suecia da por finalizada su política de tipos negativos. Igualmente destacable es la renuncia a la política de tipos negativos por parte del Banco Central de Suecia, el más antiguo del mundo. El Riksbank anunció así que, con efecto 8 de enero, el tipo oficial pasará a ser del 0% frente al -0,25% actual, tras cinco años en terreno negativo. La política no convencional de tipos negativos, consecuencia de periodo de inflación moderada y bajo crecimiento, sigue operativa, además de en la Eurozona, en países como Suiza (-0,75%), Dinamarca (-0,75%) y Japón (-0,10%). El optimismo sobre un acuerdo comercial entre Estados Unidos y China penalizó de nuevo la deuda pública de calidad. Aprovechamos la situación para reducir el grado de infraponderación pasando de escalón -2 a -1. El año 2019 cerró con alzas cercanas al 7% para la deuda pública de Estados Unidos y Alemania; no obstante, estos bonos considerados como más seguros cayeron de nuevo en diciembre, por cuarto mes consecutivo y confirmando nuestra percepción de sobrevaloración para este tipo de activo. La expectativa de acuerdo comercial, el actual entorno de pro-riesgo y la importante caída de la volatilidad pesaron en la evolución del bund alemán y el bono americano a 10 años, cuyas TIRes cerraron el año en niveles del -0,188% y 1,91%, respectivamente. Así, desde niveles del -0,7% y 1,45% vistos en septiembre, los precios del Bund y bono estadounidense a 10 años corrigen entre un 4,5% y un 5%. La corrección reciente permite además reducir la cantidad total de deuda con rentabilidad negativa, desde un pico de 17 billones de dólares en verano a poco más de 11 billones actualmente. Con carácter general, y pese al negativo comportamiento reciente que sitúa los precios en cotas más atractivas, mantenemos la cautela con los bonos soberanos, considerando que en los próximos meses

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se producirá una relativa estabilización desde los niveles actuales. No obstante, estamos atentos a las oportunidades que puedan surgir en los plazos cortos de la deuda de EE.UU. si el mal comportamiento se prolonga, teniendo presente el riesgo divisa (apostamos por una depreciación adicional del dólar vs euro desde niveles actuales). En Europa, no descartamos la toma de posiciones tácticas en bonos italianos, en la medida en que la deuda del país refleje la inestabilidad del actual Gobierno y el posible regreso de la Liga Norte de Matteo Salvini, protagonista en el pasado de importantes desencuentros presupuestarios con la Comisión Europea. Tras las correcciones del último trimestre, aprovechamos para neutralizar la posición negativa en crédito europeo de grado de inversión. Tras las fuertes correcciones de los tipos soberanos a lo largo del último trimestre del año, pensamos que, desde los niveles actuales, se podrá ahora lograr rentabilidades más atractivas que la liquidez en la deuda emitida por empresas, sobre todo debido a las compras del BCE. En este contexto, neutralizamos la posición negativa en crédito europeo de grado de inversión. Tal y como muestra el gráfico 3, pensamos que las compras que el BCE ha comenzado a implementar desde noviembre, igual que en el pasado, favorecerán el estrechamiento de los diferenciales de crédito.

Gráfico 3. Evolución bonos corporativos tras anuncios compra bonos BCE Investment Grade ex financieros

Fuente: Índices renta fija: Bloomberg-Barclays Euro Corp IG, Bloomberg y Banca March

El respaldo del BCE comprando bonos con grado de inversión no financieros favorecerá la evolución del high yield europeo. Aunque no son bonos elegibles, y no forman parte del programa de compras de la autoridad monetaria, los bonos con más riesgo continuarán viéndose favorecidos por el entorno general. No obstante, consideramos que la madurez del ciclo y el grado de apalancamiento de las empresas aconsejan ser prudentes, y en la medida de lo posible, consumir este riesgo mediante la exposición a renta variable.

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La deuda emergente en moneda fuerte se mantiene como el activo de renta fija con mayor potencial. Esperamos estrechamiento de diferenciales para 2020. La renta fija emergente en divisa fuerte es el activo con el mayor potencial de apreciación, apoyado por las políticas más expansivas de los bancos centrales y buenos fundamentales económicos, centrados en Asia. Es importante destacar que a pesar del buen retorno de este activo a lo largo de 2019, +13,1% en divisa externa y +12% en moneda local, las tensiones en Latinoamérica han propiciado un deterioro de diferenciales (gráfico 4). De cara al próximo ejercicio, consideramos que esta situación debería revertir, convirtiéndose en un factor de apoyo adicional y aumentando nuestras expectativas de revalorización a 12 meses vista.

Gráfico 4. Mercados emergentes: evolución de diferenciales

Fuente: Índices Bloomberg Barclays

RENTA VARIABLERENTA VARIABLERENTA VARIABLERENTA VARIABLE Tras un complicado 2018 se recupera el optimismo en 2019. El 2019 será recordado por el giro radical en la política monetaria de los bancos centrales. Este cambio se ha visto traducido en una recuperación generalizada en las valoraciones de los activos. Los retornos de los índices de las principales regiones globales han superado con creces el doble dígito (gráfico 5). Destaca Estados Unidos y Europa continental donde, además del soporte de sus respectivos bancos centrales, en el último trimestre, hemos asistido a una reducción del riesgo político que ha impulsado las valoraciones de manera adicional. Gráfico 5. Retorno por regiones 2019 Tabla 1. Retorno por sectores en 2019


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Previsión

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Tecnología 3,94 48,14 -0,52 53,56

Consumo Discrecional 2,79 27,15 -0,82 26,97

Financieros 2,84 26,48 -0,31 23,97

Salud 3,22 23,90 -0,48 24,52

Industria 0,94 28,53 -0,73 28,54

Materiales 3,87 24,04 -0,23 22,84

Utilities 3,57 23,83 -0,21 21,05

Inmobiliario 0,81 23,94 -1,87 21,87

Telecomunicaciones 1,82 27,94 -0,94 27,02

Consumo Básico 1,88 23,61 -0,61 21,67

Energía 4,94 12,58 -8,87 11,88

MSCI World 2,81 28,44 -0,45 27,63

SECTOREvolución (%) 52 Semanas (%)

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En diciembre hemos decidido abordar 2020 con niveles de inversión en renta variable más elevados. En la última fase de 2019 y, de manera especial, desde el mes de octubre, hemos venido orientando nuestro mensaje de cautela hacia un discurso más constructivo. Nuestro posicionamiento cíclico, escorado hacia sectores de crecimiento como tecnología (+48,1% de revalorización en el año) y a regiones como emergentes y Reino Unido, que tuvieron un mejor comportamiento relativo desde septiembre (un 4% mejor frente al MSCI World) nos han permitido compensar en buena medida el efecto de una menor exposición a renta variable. Recomendamos abordar 2020 incrementando exposición a renta variable, neutralizando los niveles de inversión desde infraponderado. La dilución de los riesgos de política económica y la postura acomodaticia de los Bancos Centrales, reducen la posibilidad de que asistamos a fuertes retrocesos en el corto plazo en un entorno en el que los flujos hacia la renta variable pueden continuar produciéndose. En un escenario de bajos tipos de interés como el actual, la valoración frente a la deuda soberana y el mercado de crédito, permite que la renta variable mantenga su atractivo La subida de 2020 deja unas valoraciones desiguales. A pesar de ello, tras el rebote de los últimos meses, las valoraciones de las bolsas son más exigentes: el PER del MSCI AC World se sitúa en 15,7x, un 3% superior a su media histórica, aunque hay que tener en cuenta que, en un escenario de bajos tipos de interés como el actual, la valoración frente a la deuda soberana y el mercado de crédito, permite que la renta variable mantenga su atractivo. Estimamos que 2020 traerá retornos positivos, pero asistiremos a una situación muy diferente a la experimentada en 2019. Las revalorizaciones serán inferiores al doble digito. A partir de ahora, el motor de las bolsas debería provenir casi íntegramente del crecimiento de los beneficios, no como ha ocurrido en 2019, un ejercicio en el que las revalorizaciones se han sustentado únicamente en una ampliación de múltiplos debido a la mejora de expectativas. Estimamos crecimientos de beneficios globales cercanos al 5%, circunstancia que hará necesario que la renta variable necesite tiempo para ir digiriendo la expansión de múltiplos vista hasta ahora.

Gráfico 6. PER 12 meses por regiones Fuente: Refinitiv y Banca March

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Nuestras regiones favoritas para este año son Asia Emergente y Reino Unido. Dentro del entorno de ligera aceleración en la macro que vislumbramos para este ejercicio, consideramos que las economías emergentes, que actualmente suponen un 60% del PIB mundial, y que aportarán en 2020 un 80% del crecimiento mundial, se verán especialmente favorecidas. Además, conviene no olvidar que las compañías emergentes actualmente se encuentran infra-representadas en los principales índices globales y apenas ponderan un 12%. Esta situación irá cambiando con el tiempo y la incorporación de más empresas cotizadas emergentes a los índices globales será un factor que irá ganando importancia. A pesar de esta situación, 2019 nos ha dejado retornos muy desiguales en los mercados emergentes: existen mercados como Rusia que ha subido un 50,9% en el año, pasando por China donde el CSI 300 ha hecho un 36% o Taiwán un 36,7% mientras en la parte baja tenemos el agregado de Latinoamérica que ha subido un 17%, peor que la mayoría de regiones emergentes, lastrada por diversas convulsiones políticas sufridas este año. La reciente tregua comercial acordada entre EE.UU. y China debería seguir ayudando a la región asiática en los próximos meses y servir de estímulo para que las bolsas emergentes, que actualmente cotizan con un descuento del 25% frente al resto del mundo, tengan un mejor comportamiento relativo (gráfico 7).

Gráfico 7. PER 12m: Emergentes frente a Mundo

Índices: MSCI Emerging Markets vs MSCI World AC Fuente: Refinitiv y Banca March

En el Reino Unido, la elección de Boris Johnson como Primer Ministro deja virtualmente fuera del tablero un Brexit duro, y con su holgada victoria implementará sus planes de estímulo fiscal. El Partido Conservador prometió en campaña un gasto estimado para los próximos cuatro años de 10.000 millones de libras que se verán implementados de manera creciente en la legislatura (1.500 millones por año en el periodo 2020 – 2022 y 3.000 millones por año para el periodo 2023 – 2024). Esto en agregado representa el 0,75% del PIB británico. Además se ofreció un recorte fiscal que supondrá un coste estimado de 3.000 millones anuales y un compromiso de inversiones por 80.000 millones de libras (el 4% del PIB) para los próximos cuatro años. Este nuevo horizonte no ha supuesto en una mejora significativa en las cotizaciones respecto al resto de Europa, a pesar de que la evolución los beneficios sí ha sido destacadamente mejor en el Reino Unido (gráfico 8).

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Gráfico 8. Reino Unido vs Europa: Evolución precios vs Beneficios.

Índices: MSCI UK vs MSCI Europe-exUK Fuente: Bloomberg, Refinitiv y Banca March

Recomendamos invertir a través de compañías con una elevada proporción de sus ingresos relacionados con la economía doméstica, que se beneficiarán de nuevos estímulos fiscales, y que además, han sido las más castigadas desde el referéndum de salida de 2016. Sectorialmente nos decantamos por una combinación de sectores de crecimiento como tecnología junto a otros más defensivos con una valoración atractiva como salud y energía. Por un lado, seguimos recomendando el sector salud que mantiene unas valoraciones atractivas a nivel global (descuentos del 9,4% respecto a su PER histórico medio en Estados Unidos y del 3% para Europa) y conserva el potencial de crecimiento gracias a la creciente clase media en los países emergentes que demandan mayores estándares sanitarios. Por otro lado, somos positivos con el sector energético pues presenta una rentabilidad por dividendo atractiva, actualmente la más elevada entre los sectores (4,5% a nivel global y 5,3% en Europa). Además estarán sostenidos por un negocio con una buena generación de caja que ha dejado atrás las inversiones desproporcionadas que caracterizaron al sector en el pasado. Finalmente, respecto al sector financiero, recomendamos mantenernos neutrales a pesar del importante descuento que presenta frente a su PER 12m medio y que se beneficiará de la ligera recuperación económica. La extensión del periodo con tipos de interés negativos por parte del BCE, nos mantiene a la espera de mejores momentos para aumentar exposición.

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Gráfico 9. Per histórico vs Retorno Relativo Gráfico 10. Per histórico vs Retorno Relativo S&P 500 MSCI Europe

Fuente: Refinitiv, Bloomberg y Banca March El entorno de reducidos tipos de interés y crecimientos económicos por debajo de la media continúa favoreciendo nuestra apuesta por tecnología. Los excepcionales retornos experimentados por el sector tecnológico a lo largo de 2019 y en la última década, generan la recurrente duda sobre el grado de sobrevaloración del sector. Es importante destacar que, a diferencia de lo ocurrido en el año 2001, el crecimiento en la cotización de estas empresas se ha visto acompañado por un crecimiento real de beneficios ya que los ingresos operativos se han multiplicado por tres desde 2009. Además como muestra el gráfico 11, el PER 12 meses agregado del sector sigue manteniéndose cerca de su media histórica. A nivel de sub-sectores, el mercado está dispuesto a pagar una prima mayor por negocios más defensivos, como software, o por los relacionados con medios de comunicación, que contrasta con semiconductores y hardware que se mantienen cotizando a descuento a pesar de una mejor evolución en 2019. También destaca la infravaloración de biotecnología.

Gráfico 11. Valoraciones próximas a la media histórica

Fuente: Refinitiv, Bloomberg y Banca March

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DIVISASDIVISASDIVISASDIVISAS Se espera una gradual depreciación del dólar. La fortaleza del dólar frente al euro a lo largo de 2019, se ha basado en gran parte en factores de debilidad de la propia moneda única: la desaceleración económica mundial, la debilidad del sector industrial europeo y la falta de acuerdo con el “Brexit”. De cara a los próximos meses, nuestro escenario central es que poco a poco estas incertidumbres políticas vayan remitiendo, lo que debería permitir una estabilización del crecimiento de la zona euro muy dependiente de la mejora del comercio mundial. Asimismo, un posible impulso fiscal por el lado de Alemania, sería un factor de positivo para el euro dado que llevaría a una reducción del diferencial de crecimiento frente a Estados Unidos y con él, una reducción del diferencial de tipos de interés. Gráfico 12. Crecimiento EE.UU. vs. Zona euro Gráfico 13. Balances Bancos Centrales (Fed vs. BCE)


Adicionalmente cabe señalar que la política actual de expansión del balance, es más elevada en la FED que la del BCE, factores que favorecerán una pérdida de valor del dólar frente a la moneda única. Ambos factores, pensamos que deberían actuar como detonantes de una menor fortaleza del billete verde. En este contexto, no apreciamos valor en adoptar posiciones en dólar a estos niveles y mantenemos la perspectiva que el cruce debería cotizar en niveles más cercanos al 1,15 EUR/USD y por ello esperamos una gradual depreciación del dólar. Aunque sigue cotizando en niveles atractivos, la libra esterlina tendrá una pausa en su apreciación a la espera de nuevos detalles del acuerdo de salida. En cuanto a la libra esterlina, pensamos que el grueso del movimiento de apreciación se ha realizado ya, y que la divisa británica cotiza en niveles muy cercanos a nuestro objetivo de 0,85 EUR/GBP. De cara a los próximos doce meses, el rango de cotización podría oscilar entre el 0,83 – 0,88 EUR/GBP, dado que todavía quedan por dilucidar los detalles de cómo será la futura relación comercial entre el Reino Unido y Europa tras el “Brexit”. Negociaciones técnicas que solamente comenzarán tras la firma definitiva del Acuerdo de Salida, que se firmará antes del 31 de enero.

Equipo de Estrategia de Mercados de Banca March:Equipo de Estrategia de Mercados de Banca March:Equipo de Estrategia de Mercados de Banca March:Equipo de Estrategia de Mercados de Banca March:

Joan Bonet MajóJoan Bonet MajóJoan Bonet MajóJoan Bonet Majó Pedro SastrePedro SastrePedro SastrePedro Sastre Luis CoelloLuis CoelloLuis CoelloLuis Coello

Paulo Gonçalves, CAIAPaulo Gonçalves, CAIAPaulo Gonçalves, CAIAPaulo Gonçalves, CAIA Adrian SantosAdrian SantosAdrian SantosAdrian Santos

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Balance Bancos Centrales (M.M. € o $, respectivamente)

Fed BCE

HOUSE VIEW. ENERO 2020

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EURIBOR 12 MESES (3 AÑOS)

EUR/USD (3 AÑOS)

TIPOS DE BONOS A 10 AÑOS (ESPAÑA VS ALEM.)

IBEX (3 AÑOS)

MATERIAS PRIMASÚLTIMO 1 MES AÑO EN CURSO ANUAL 12M

BRENT 66,00 62,43 53,80 52,20

ORO 1517,3 1464,0 1282,5 1280,7

BONOS CORPORATIVOS (DIFERENCIALES 1 AÑO)

ÚLTIMO 1 MES AÑO EN CURSO ANUAL 12M

AA -0,26 -0,25 -0,18 -0,18

A -0,26 -0,22 -0,09 -0,08

BBB -0,16 -0,11 0,05 0,05

EURIBORÚLTIMO 1 MES AÑO EN CURSO ANUAL 12M

1 MES -0,44 -0,44 -0,36 -0,36

3 MESES -0,38 -0,40 -0,31 -0,31

6 MESES -0,32 -0,34 -0,24 -0,24

12 MESES -0,25 -0,27 -0,12 -0,12

DIVISASÚLTIMO 1 MES AÑO EN CURSO ANUAL 12M

EUR/USD 1,1229 1,102 1,145 1,144

EUR/GBP 0,847 0,852 0,898 0,901

EUR/CHF 1,085 1,102 1,126 1,126

EUR/JPY 122,0 120,6 125,6 126,3

DEUDA PÚBLICAÚLTIMO 1 MES AÑO EN CURSO ANUAL 12M

USA

2 AÑOS 1,57 1,61 2,49 2,52

5 AÑOS 1,67 1,63 2,51 2,55

10 AÑOS 1,88 1,78 2,68 2,72

30 AÑOS 2,33 2,21 3,01 3,02

ALEMANIA

2 AÑOS -0,60 -0,63 -0,61 -0,61

5 AÑOS -0,47 -0,58 -0,31 -0,31

10 AÑOS -0,19 -0,36 0,24 0,24

30 AÑOS 0,35 0,15 0,88 0,88

ESPAÑA

2 AÑOS -0,39 -0,39 -0,24 -0,24

5 AÑOS -0,08 -0,09 0,34 0,34

10 AÑOS 0,47 0,42 1,42 1,42

30 AÑOS 1,32 1,28 2,61 2,61

REINO UNIDO

2 AÑOS 0,59 0,54 0,75 0,74

5 AÑOS 0,65 0,51 0,90 0,90

10 AÑOS 0,87 0,70 1,28 1,27

30 AÑOS 1,38 1,21 1,82 1,80

EVOLUCIÓN ÍNDICES BURSÁTILES (3 AÑOS)ÚLTIMO 1 MES YTD 3 AÑOS

MSCI WORLD* 565,24 3,39% 24,05% 36,72%

SP500 3230,78 2,86% 28,88% 46,93%

EUROSTOXX50 3745,15 1,12% 24,78% 22,73%

TOPIXX 1721,36 1,29% 15,21% 17,14%

IBEX35 9549,2 2,11% 11,82% 9,91%

FOOTSIE100 7542,44 2,67% 12,10% 11,18%

MSCI BRAZIL 2373,01 11,65% 22,07% 42,29%

MSCI CHINA 85,70 7,80% 20,37% 40,08%

MSCI EMERGING 1114,66 7,17% 15,42% 29,19%

Fuente: Bloomberg* Todos los países

7000

7500

8000

8500

9000

9500

10000

10500

11000

ene.-17 abr.-17 jul.-17 oct.-17 ene.-18 abr.-18 jul.-18 oct.-18 ene.-19 abr.-19 jul.-19 oct.-19

-1

-0,5

0

0,5

1

1,5

2


1

1,05

1,1

1,15

1,2

1,25

1,3


-0,45

-0,4

-0,35

-0,3

-0,25

-0,2

-0,15

-0,1

-0,05

0



RIZANDO EL CICLO 17

EVOLUCIÓN DE LOS ÍNDICES BURSÁTILES (3 AÑOS)Fuente: Bloomberg

IBEX REL

MSCI EMERGENTES REL

SP500 REL

40%

60%

80%

100%

120%

140%

160%

IBEX rel MSCI Emergentes rel SP500 rel

feb.-17 may.-17 ago.-17 nov.-17 feb.-18 may.-18 ago.-18 nov.-18 feb.-19 may.-19 ago.-19 nov.-19

*DATOS A CIERRE DE 31 DE DICIEMBRE 2019

RENTABILIDAD DURACIÓN DISTRIBUCIÓN DE CARTERA EXP. DIVISAS (NO EURO)

MES AÑO 2019 AÑO ACTUAL HACE 1 MES RF RV INV. ALT. USD

MARCH RENDIMIENTO F.I.

MARCH RENTA FIJA CORTO PLAZO F.I.

-0,03%

0,03%

0,01%

0,06%

2,97%

0,56%

3,08%

0,63%

1,06%

3,01%

4,94%

0,33%

0,80%

1,46%

0,25%

0,46%

0,97%

0,22%

0,62%

1,07%

1,82%

0,07%

0,98%

1,80%

3,48%

1,44%

1,26%

0,82%

3,64%

-0,41%

0,81%

0,68%

2,09%

5,17%

16,07%

26,56%

11,07%

22,12%

0,00%

11,96%

5,69%

11,20%

18,04%

5,01%

7,78%

14,07%

2,21%

5,90%

10,09%

14,65%

1,12%

8,30%

14,18%

28,54%

10,85%

9,99%

7,87%

27,82%

-0,41%

0,81%

0,68%

2,09%

5,17%

16,07%

26,56%

11,07%

22,12%

11,96%

5,69%

11,20%

18,04%

5,01%

7,78%

14,07%

2,21%

5,90%

10,09%

14,65%

1,12%

8,30%

14,18%

28,54%

10,85%

9,99%

7,87%

27,82%

0,189

0,454

0,615

2,630

0,003

0,003

0,003

0,003

0,003

0,000

1,034

1,103

0,003

0,003

0,000

0,000

0,000

0,000

1,465

2,188

1,874

0,003

2,197

2,105

1,500

0,005

0,000

0,000

0,000

0,000

0,000

0,003

0,000

0,003

0,003

0,003

0,000

0,000

0,000

0,003

0,003

0,003

0,003

0,003

0,000

0,000

0,000

0,000

0,000

0,000

0,000

0,000

28,49%

68,63%

66,92%

89,05%

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%

64,64%

41,98%

0,00%

70,85%

31,41%

0,00%

57,27%

44,33%

25,25%

1,23%

85,03%

62,14%

39,19%

0,00%

57,44%

52,41%

48,64%

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%

94,50%

96,91%

95,87%

95,09%

91,55%

92,03%

95,76%

17,59%

48,46%

82,31%

17,49%

44,68%

83,41%

2,38%

20,06%

43,91%

71,87%

0,00%

24,82%

46,18%

85,15%

34,10%

31,64%

23,07%

86,54%

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%

31,93%

33,43%

27,67%

23,93%

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%

0,00%

4,45%

0,00%

25,57%

27,80%

37,63%

26,99%

84,43%

5,51%

19,15%

35,70%

10,48%

136,93%

199,30%

14,21%

18,53%

26,61%

31,26%

0,00%

5,19%

10,18%

18,14%

7,57%

6,83%

4,45%

19,49%

MARCH PATRIMONIO C.P. F.I.

FONMARCH F.I.

MARCH EUROPA F.I.

MARCH INTL - VALORES IBERIAN EQUITY

MARCH INTL - MARCH VINICATENA

MARCH INTL - THE FAMILY BUSINESSES FUND

MARCH INTL - MEDITERRANEAN FUND

MARCH GLOBAL F.I.

MARCH NEW EMERGING WORLD F.I.*

TORRENOVA DE INVERS. S.I.C.A.V. S.A.

CARTERA BELLVER S.I.C.A.V., S.A.

LLUC VALORES S.I.C.A.V., S.A.

MARCH INTL - TORRENOVA LUX

MARCH INTL BELLVER LUX

MARCH INTL LLUX LUX

MARCH PATRIMONIO DEFENSIVO F.I.*

MARCH CARTERA CONSERVADORA F.I.*

MARCH CARTERA MODERADA F.I.*

MARCH CARTERA DECIDIDA F.I.*

PLAN PENSIÓN CRECIENTE, F.P.

MARCH PENSIONES 80/20, F.P.

MARCH PENSIONES 50/50, F.P.

MARCH ACCIONES, F.P.

MARCH AHORRO, F.P.

PLAN ÓPTIMO, F.P.

MARCH MODERADO EPSV

MARCH ACCIONES EPSV


RIZANDO EL CICLO 18

NOTA IMPORTANTE:

El contenido del presente documento tiene una finalidad meramente ilustrativa y no pretende ser, no es y no puede considerarse en ningún momento una recomendación de inversión o de contratación de productos financieros. Únicamente se ha elaborado para facilitar la decisión independiente e individual de cada inversor y no pretende reemplazar al asesoramiento necesario para contratar este tipo de productos. Los términos y condiciones expuestos en el presente documento constituyen únicamente unos términos preliminares, sometidos a discusión y negociación, y están condicionados al acuerdo y redacción final de los términos de la transacción, contenidos, en su caso, en el contrato o confirmación que a tal efecto se formalice. En consecuencia, Banca March S.A. no quedará vinculada por el presente documento hasta que se decida realizar una operación y acordar sus términos y condiciones sobre la base de los documentos que finalmente sean aprobados junto con el inversor interesado. Banca March S.A. no ofrece ninguna garantía, expresa o implícita en relación con la información contenida en el presente documento. Todos los términos, condiciones y precios contenidos en este documento son meramente indicativos y están sujetos a variaciones por circunstancias del mercado, modificaciones legislativas, jurisprudenciales, de doctrina administrativa o cualquier otro motivo, que puedan producirse. El inversor interesado debe ser consciente de que los productos a los que este documento se refiere pueden no ser adecuados para sus objetivos específicos de inversión, su posición financiera o patrimonial o su perfil de riesgo. Por consiguiente, deberá adoptar sus propias decisiones teniendo en cuenta dichas circunstancias y procurándose el asesoramiento especializado en materia fiscal, legal, financiera, regulatoria, contable o de cualquier otro tipo que, en su caso, precise. Banca March S.A. no asume responsabilidad alguna por cualquier coste o pérdida, directa o indirecta, que pudiera resultar del uso de este documento o de su contenido. Ninguna parte de este documento puede ser copiada, fotocopiada o duplicada en modo alguno, forma o medio, redistribuida o citada sin el permiso previo por escrito de Banca March S.A.

DOBLE MORTAL CON TRIPLE GIRO - Banca March · 2020-06-17 · Doble mortal con triple giro 1 HOUSE...

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