คำ��แนะน��ก�รลงทุ�นและบทุวิ�เคำร�ะห์�ห์ล�กทุร�พย์�สร��งมู�ลคำ��ให์�แก�น�กลงทุ�นจร�งห์ร�อ โดย ทั�ศนีย ก่�อก่�ลด�ลก่, วราพร ติ�รสิ�ทัธิ์��, สิ�ว�มล ว�ชรวราทัร และ ดร.ปิ�ยภั�สิร ธิ์าระ

วานี�ช

บทุคำ�ดย์�อ

บทัว�เคราะห์ห์ล�ก่ทัร�พยทั$ออก่โดยบร�ษั�ทัห์ล�ก่ทัร�พยเปิ&นีแห์ล�งข้)อม*ลสิ+าค�ญทั$ช�วยนี�ก่ลงทั�นีในีก่ารติ�ดสิ�นีใจลงทั�นีในีติลาดห์ล�ก่ทัร�พย งานีศ/ก่ษัานี0ได)ทั+าก่ารทัดสิอบว�าห์ล�งจาก่ทั$บร�ษั�ทัห์ล�ก่ทัร�พยได)ทั+าก่ารออก่บทัว�เคราะห์และค+าแนีะนี+าก่ารลงทั�นีแล)ว เม2$อนี�ก่ลงทั�นีทั+าติามโดยลงทั�นีติามค+าแนีะนี+าข้องบทัว�เคราะห์ นี�ก่ลงทั�นีสิามารถได)ผลติอบแทันีทั$สิ*งผ�ดปิก่ติ� (positive abnormal return) ห์ร2อไม� โดยใช)ข้)อม*ลห์�)นีทั$อย*� ในีด�ชนี SET50 ข้องติลาดห์ล�ก่ทัร�พย ฯ ในีระห์ว�างปิ6 พ.ศ. 2550-2551 และบทัว�เคราะห์ค+าแนีะนี+า ซื้20อ และ ข้าย ข้อง “ ” “ ” 5 บร�ษั�ทัห์ล�ก่ทัร�พย

ผลก่ารศ/ก่ษัาพบว�า ก่ารซื้20อและข้ายห์ล�ก่ทัร�พยติามบทัว�เคราะห์ห์ล�ก่ทัร�พย ไม�ก่�อให์)เก่�ดผลติอบแทันีทั$ผ�ดปิก่ติ� (abnormal return) เม2$อเทัยบก่�บผลติอบแทันีข้องติลาด ห์ร2อก่ล�าวอก่นี�ยห์นี/$งได)ว�า ห์าก่นี�ก่ลงทั�นีปิฏิ�บ�ติ�ติามค+าแนีะนี+าข้องบทัว�เคราะห์ห์ล�ก่ทัร�พยแล)ว จะได)ร�บผลติอบแทันีโดยเฉล$ยเทั�าก่�บผลติอบแทันีข้องติลาด งานีว�จ�ยช�0นีนี0ย�งได)ทั+าก่ารศ/ก่ษัาเพ�$มเติ�มอก่ถ/ง ก่ารทั+าติามค+าแนีะนี+าข้องบทัว�เคราะห์เฉพาะอ�นีด�บห์ล�ก่ทัร�พยทั$มม*ลค�าติลาดสิ*งสิ�ด เพราะห์ล�ก่ทัร�พยก่ล��มนี0จะเปิ&นีห์�)นีก่ล��มทั$ได)ร�บก่ารว�เคราะห์โดยละเอยดมาก่ทั$สิ�ดจาก่บร�ษั�ทัห์ล�ก่ทัร�พย ผลก่ารว�จ�ยพบว�า สิ+าห์ร�บค+าแนีะนี+าซื้20อ นี�ก่ลงทั�นีจะได)ร�บผลติอบแทันีทั$สิ*งผ�ดปิก่ติ� (positive abnormal return) แติ�สิ+า ห์ร�บค+าแนีะนี+าข้ายก่ล�บพบว�าก่ารทั$นี�ก่ลงทั�นีทั+าติามค+าแนีะนี+าจะได)ร�บผลติอบแทันีทั$ติ+$าผ�ดปิก่ติ� (negative abnormal return)

Abstract

Analyst’s report produced by security companies is considered an important source of information for investors. This study tests whether such a report and its investment recommendation is valuable in terms of helping investors to achieve positive abnormal return. The return is measured from a

1

portfolio that follows the “buying” or “selling” recommendations of five major security houses. The data are daily returns of stocks in SET50 from 2007 to 2008.

This study finds that a portfolio that follows analyst’s recommendations does not have any abnormal return compared to a market return. In other words, by following analyst’s recommendations, investors would only achieve a market return on average. This study investigates even further whether there is any abnormal return in case of large market capitalization stocks since these stocks are most thoroughly analyzed by security firms. Interestingly, we find that investors could attain positive abnormal returns on average by following “buying” recommendations, but would get negative abnormal returns on average by following “selling” recommendations.

1. บทุน�� (Introduction)

ก่ารลงทั�นีในีติลาดทั�นีโดยเฉพาะในีห์�)นีได)ร�บความนี�ยมอย�างติ�อเนี2$อง เนี2$องจาก่ให์)ผลติอบแทันีทั$คาดห์ว�ง (expected return) สิ*งก่ว�าผลติอบแทันีในีติลาดเง�นี แติ�ในีข้ณะเดยวก่�นีผลติอบแทันีข้องก่ารลงทั�นีในีห์�)นีก่;มความผ�นีผวนีสิ*งก่ว�าเช�นีก่�นี ด�งนี�0นีข้�าวสิารข้)อม*ลและก่ารว�เคราะห์ห์ล�ก่ทัร�พยจ/งเปิ&นีสิ�$งสิ+าค�ญสิ+าห์ร�บนี�ก่ลงทั�นี นี�ก่ว�เคราะห์ห์ล�ก่ทัร�พยซื้/$งเปิ&นีผ*)ให์)ข้)อม*ลเห์ล�านี0แก่�นี�ก่ลงทั�นีจ/งมความสิ+าค�ญ

ด)วยความสิ+าค�ญข้องค+าแนีะนี+าก่ารลงทั�นีข้องนี�ก่ว�เคราะห์ห์ล�ก่ทัร�พยด�งก่ล�าว งานีว�จ�ยนี0จ/งได)ทั+าก่ารศ/ก่ษัาว�าก่ารติ�ดสิ�นีใจลงทั�นีติามค+าแนีะนี+าบนีปิ<จจ�ยพ20นีฐานีทั$จ�ดทั+าโดยนี�ก่ว�เคราะห์ห์ล�ก่ทัร�พยนี�0นีสิามารถสิร)างค�ณค�าให์)แก่�นี�ก่ลงทั�นีในีร*ปิผลติอบแทันีสิ*งเก่�นีปิก่ติ� (positive abnormal return) ห์ร2อไม� ห์ร2อก่;ค2อก่ารทัดสิอบว�าถ)าผ*)ลงทั�นีซื้20อข้ายห์ล�ก่ทัร�พยติามค+าแนีะนี+าข้องนี�ก่ว�เคราะห์แล)วจะได)ร�บผลติอบแทันีทั$สิ*งผ�ดปิก่ติ�ห์ร2อไม�

2. ทุบทุวินวิรรณกรรมู (Literature Review)Womack (1996), Barber, Lehavy et al. (2001), Lonkani, R.,

Khanthavit A., et al.(2004), Jegadeesh and Kim (2006), Ryan and Taffler (2006), Moshirian F., Ng D.,et al. (2009) และ Altinkilic and

Hansen (2009) ได)ทั+าก่ารศ/ก่ษัาว�า นี�ก่ลงทั�นีจะสิามารถได)ร�บผลติอบแทันีทั$สิ*งผ�ด

2

ปิก่ติ� (positive abnormal return) ห์ร2อไม� ถ)านี�ก่ลงทั�นีซื้20อห์ร2อข้ายห์ล�ก่ทัร�พยติามบทัว�เคราะห์ห์ล�ก่ทัร�พย โดยใช)ว�ธิ์ก่ารศ/ก่ษัา Event time performance ผลก่ารศ/ก่ษัาว�จ�ยพบว�ามผลติอบแทันีทั$ผ�ดปิก่ติ�เก่�ดข้/0นี โดยถ)าบทัว�เคราะห์แนีะนี+าให์) ซื้20อ ห์ร2อ “ ”เพ�$มระด�บก่ารลงทั�นี “ (Upgrade)” พบว�ามผลติอบแทันีผ�ดปิก่ติ�ทั$เปิ&นีบวก่ ข้ณะ

เดยวก่�นีถ)าบทัว�เคราะห์แนีะนี+าให์) ข้าย ห์ร2อ ลดระด�บก่ารลงทั�นี “ ” “ (Downgrade)”

พบว�ามผลติอบแทันีผ�ดปิก่ติ�ทั$เปิ&นีลบ และผลติอบแทันีทั$ผ�ดปิก่ติ�นี0จะย�งคงมอย*�ไปิช�วงระยะเวลาห์นี/$งภัายห์ล�งว�นีทั$บทัว�เคราะห์ถ*ก่เผยแพร� นีอก่จาก่นี�0นีย�งพบว�าบทัว�เคราะห์ห์ล�ก่ทัร�พยทั$แนีะนี+า ข้าย ห์ร2อ ลดระด�บก่ารลงทั�นี “ ” “ (Downgrade)” ให์)ผลติอบแทันีทั$ผ�ดปิก่ติ�ในีระยะเวลายาวก่ว�าบทัว�เคราะห์ทั$แนีะนี+า ซื้20อ ห์ร2อ เพ�$มระด�บก่ารลงทั�นี “ ” “(Upgrade)” ซื้/$งห์มายความว�านี�ก่ลงทั�นี ใช)เวลาในีก่ารติ�ดสิ�นีใจทัยอย ข้าย ห์ล�ก่“ ”ทัร�พยมาก่ก่ว�าก่ารใช)เวลาในีก่ารติ�ดสิ�นีใจ ซื้20อ ห์ล�ก่ทัร�พย“ ”

นีอก่จาก่ว�ธิ์ก่ารศ/ก่ษัาแบบ Event time performance ติามงานีว�จ�ยข้)างติ)นีแล)ว ย�งมงานีว�จ�ยข้อง Barber, Lehavy et al. (2001), Jegadeesh and

Kim (2006) และ Lonkani, R., Khanthavit A., et al.(2004) ทั$ใช)ว�ธิ์ Calendar-time trading Strategy ปิระก่อบด)วยในีก่ารศ/ก่ษัา โดยทั+าก่ารจ+าลองพอรติโฟล�โอ (portfolio) ติามก่ลย�ทัธิ์ก่ารลงทั�นีทั$ซื้20อห์ล�ก่ทัร�พยทั$มนี+0าห์นี�ก่ติามค+าแนีะนี+าให์)ซื้20อมาก่ทั$สิ�ดและข้ายห์ล�ก่ทัร�พยทั$มนี+0าห์นี�ก่ติามค+าแนีะนี+าให์)ข้ายมาก่ทั$สิ�ด เพ2$อศ/ก่ษัาว�านี�ก่ลงทั�นีสิามารถได)ร�บผลติอบแทันีทั$สิ*งเก่�นีปิก่ติ� (positive abnormal

return) ห์ร2อไม� ผลก่ารว�จ�ยพบว�าก่ารลงทั�นีติามค+าแนีะนี+าทั$เปิ&นี Strong buy ห์ล�งจาก่ทั$ค+าแนีะนี+าได)ร�บก่ารเผยแพร�ออก่ไปิ ผ*)ลงทั�นีได)ผลติอบแทันีสิ*งเก่�นีปิก่ติ�อย�างมนี�ยสิ+าค�ญ

Altinkilic and Hansen (2009) ใช)ข้)อม*ลรายนีาทัในีก่ารศ/ก่ษัาติ�างจาก่งานีว�จ�ยข้)างติ)นีทั$ใช)ข้)อม*ลรายว�นี ก่ารศ/ก่ษัาพบว�าบทัว�เคราะห์สิ�วนีให์ญ�ปิร�บปิร�งค+าแนีะนี+าภัายห์ล�งห์ล�งก่ารปิระก่าศผลปิระก่อบก่ารข้องบร�ษั�ทัแล)วเพยงไม�ก่$ช� $วโมง และย�งพบว�าสิ+าห์ร�บค+าแนีะนี+าแบบลดระด�บก่ารลงทั�นี (downgrade) ผลติอบแทันีทั$ผ�ดปิก่ติ�โดยเฉล$ยแล)วลดลง 4.87% โดยมผลทั�0งว�นีทั$มก่ารปิระก่าศผลปิระก่อบก่ารและก่�อนีทั$จะปิระก่าศห์นี/$งว�นี สิ+าห์ร�บค+าแนีะนี+าแบบเพ�$มระด�บก่ารลงทั�นี (upgrade) ผลติอบแทันีทั$ผ�ดปิก่ติ�โดยเฉล$ยแล)วเพ�$มข้/0นี 1.57% โดยมผลก่�อนีทั$จะมก่ารปิระก่าศผลปิระก่อบก่ารสิองว�นี ผลทั$ได)ทั+าให์)งานีว�จ�ยสิร�ปิว�า รายงานีก่ารว�เคราะห์ไม�ได)ให์)ข้)อม*ลให์ม�แก่�นี�ก่ลงทั�นี

3

โดยข้)อม*ลทั$มผลก่ระทับติ�อผลติอบแทันีมาจาก่ผลปิระก่อบก่ารทั$ถ�ก่ปิระก่าศไม�ใช�จาก่รายงานีก่ารว�เคราะห์ห์ล�ก่ทัร�พย

งานีว�จ�ยทั$ใช)ข้)อม*ลข้องติลาดเก่�ดให์ม� (emerging markets) ได)แก่�งานีข้อง Moshirian F., Ng D.,et al. (2009) โดยใช)ข้)อม*ลข้องติลาดเก่�ดให์ม� 13

ปิระเทัศ และใช)ว�ธิ์ Buy-and-Hold Abnormal Returns (BHARs) เพ2$อห์าผลติอบแทันีทั$ผ�ดปิก่ติ� (abnormal return) ผลก่ารศ/ก่ษัาพบว�าในีติลาดเก่�ดให์ม� ค+าแนีะนี+าก่ารลงทั�นีข้องนี�ก่ว�เคราะห์มผลก่ระทับอย�างมนี�ยสิ+าค�ญติ�อราคาห์�)นี

3. วิ�ธี#ก�รวิ�จ�ย์ (Research Methodology)

ก่ารศ/ก่ษัาใช)ว�ธิ์ Event Study โดยแบ�งช�วงก่ารศ/ก่ษัาเปิ&นี 2 ช�วง ค2อ ช�วงทั$ห์นี/$งเปิ&นีช�วงเห์ติ�ก่ารณ (Event window) ค2อว�นีทั$เผยแพร�บทัว�เคราะห์ (t0) และ ช�วงทั$สิองเปิ&นีช�วงห์ล�งจาก่เก่�ดเห์ติ�ก่ารณ (Post- event window) ค2อ ติ�0งแติ�ว�นีทั$ 1

จนีถ/ง 132 ว�นีทั+าก่าร (t1, t2, t3…., t44, t132) ด�งแผนีภัาพข้)างล�างนี0

ภัาพทั$ 1 ก่ารก่+าห์นีดช�วงเห์ติ�ก่ารณ

ภัายห์ล�งมก่ารเผยแพร�บทัว�เคราะห์แล)ว งานีว�จ�ยนี0ได)ทั+าก่ารค+านีวณห์าผลติอบแทันีรายห์ล�ก่ทัร�พย (รวมเง�นีปิ<นีผลจ�าย) จ+านีวนีห์)าสิ�บห์�)นีในีด�ชนี SET 50 เทัยบก่�บผลติอบแทันีข้องด�ชนีราคาติลาดห์ล�ก่ทัร�พย (SET Index) รายว�นี โดยว�ดผลติอบแทันีเปิ&นีแบบติ�อเนี2$อง (continuous return) ด�งสิมก่ารทั$ 3.1 ข้)างล�างนี0

สิมก่ารทั$ 3.1

ผลติอบแทันีจาก่ก่ารลงทั�นีในีห์ล�ก่ทัร�พยติามค+าแนีะนี+าซื้20อติ�อว�นี :

4

t0 t1 t2 t3

……t30 t44 t132

ว�นีทั$เผยแพร�บทัว�เคราะห์

ห์ล�งว�นีทั$เผยแพร�บทัว�เคราะห์

ผลติอบแทันีจาก่ก่ารลงทั�นีในีห์ล�ก่ทัร�พยติามค+าแนีะนี+าข้ายติ�อว�นี :

ผลติอบแทันีข้องด�ชนีติลาดห์ล�ก่ทัร�พย (SET Index) ติ�อว�นี : โดย ERit ค2อผลติอบแทันีข้องห์ล�ก่ทัร�พย i ณ ว�นีทั$ t, CRt ผลติอบแทันีข้องด�ชนีราคาติลาดห์ล�ก่ทัร�พย (SET Index) ณ ว�นีทั$ t, Sit ค2อราคาปิ�ดข้องห์ล�ก่ทัร�พย, SETt

ราคาปิ�ดข้อง SET INDEX และ D ค2อเง�นีปิ<นีผลติ�อห์�)นี ณ ว�นีทั$ปิระก่าศเคร2$องห์มาย XD (Excluding Dividend)

งานีว�จ�ยนี0ว�ดผลติอบแทันีทั$ผ�ดปิก่ติ� (Abnormal Return) ภัายห์ล�งเผยแพร�บทัว�เคราะห์ ด)วยว�ธิ์ Buy-and-Hold Abnormal Returns (BHARs) ซื้/$งเปิ&นีก่ารค+านีวณห์าผลติอบแทันีข้องห์�)นีบร�ษั�ทัจดทัะเบยนี เทัยบก่�บผลติอบแทันีข้องติลาด(SET Index) ด�งสิมก่ารทั$ 3.2 โดยว�ดผลติอบแทันีทั$ผ�ดปิก่ติ�ภัายห์ล�งจาก่เก่�ดเห์ติ�ก่ารณ (Post-Event window) ติ�0งแติ�ว�นีทั$ 1 จนีถ/ง 132 ว�นีทั+าก่ารซื้20อข้าย ห์ร2อมก่ารเปิล$ยนีแปิลงค+าแนีะนี+าก่�อนีห์นี)านี�0นี ทั�0งนี0เนี2$องจาก่งานีว�จ�ยได)จ+าก่�ดระยะเวลาศ/ก่ษัาสิ+าห์ร�บช�วงเวลาก่ารลงทั�นี (Investment horizon) ไม�เก่�นีห์ก่เด2อนีห์ร2อปิระมาณ 132 ว�นีทั+าก่ารซื้20อข้าย

สิมก่ารทั$ 3.2 ผลติอบแทันีรายว�นีสิะสิมแบบติ�อเนี2$อง (continuous return)

BHARs สิ+าห์ร�บช�วงเวลาทั$ t

โดย BHARit ค2อผลติอบแทันีสิ�วนีเก่�นีจาก่ก่ารลงทั�นีติามค+าแนีะนี+าข้องบร�ษั�ทัว�เคราะห์ห์ล�ก่ทัร�พยในีห์ล�ก่ทัร�พย i ทั$ติ�างจาก่ผลติอบแทันีข้องติลาดในีช�วงระยะเวลาห์ล�งจาก่ออก่ค+าแนีะนี+าจนีถ/งระยะเวลา t

ห์ล�งจาก่นี�0นีจ/งทั+าก่ารค+านีวณห์าผลติอบแทันีทั$ผ�ดปิก่ติ�เฉล$ย (BHAR) จาก่ก่ารลงทั�นีติามค+าแนีะนี+าข้องบทัว�เคราะห์ห์ล�ก่ทัร�พย ติามสิมก่ารทั$ 3.3 เพ2$อนี+าผลไปิใช)ในีก่ารทัดสิอบทัางสิถ�ติ�

5

สิมก่ารทั$ 3.3 BHAR ค�าเฉล$ยข้อง BHAR ข้องห์ล�ก่ทัร�พยทั�0งห์มดติามก่+าห์นีดช�วงเห์ติ�ก่ารณ t

โดย BHARit ค2อผลติอบแทันีทั$ผ�ดปิก่ติ�สิะสิมข้องห์ล�ก่ทัร�พย i จนีถ/งเวลา t, n ค2อจ+านีวนีห์ล�ก่ทัร�พยทั$มก่ารค+านีวณห์าผลติอบแทันีทั$ผ�ดปิก่ติ�สิะสิม (BHAR) ในีว�นีทั$ t

งานีว�จ�ยนี0ทั+าก่ารทัดสิอบว�า ผลติอบแทันีทั$ผ�ดปิก่ติ�สิะสิมเฉล$ย (BHAR)ทั$ได)มค�าแติก่ติ�างจาก่ศ*นียอย�างมนี�ยสิ+าค�ญห์ร2อไม� โดยใช)ค�าสิถ�ติ� t-statistic ติามสิมก่ารทั$ 3.4

ข้)างล�างนี0

6

สิมก่ารทั$ 3.4 ค�าสิถ�ติ� t-statistic ทั$ใช)ในีก่ารทัดสิอบทัางสิถ�ติ�

ค�า t มก่ารแจก่แจงแบบ t distribution โดยมองศาความเปิ&นีอ�สิระ (degree of

freedom) เทั�าก่�บ n-1

สิมม�ติ�ฐานีทั$ทั+าก่ารทัดสิอบค2อก่ารลงทั�นีติามค+าแนีะนี+าข้องบทัว�เคราะห์ให์)ผลติอบแทันีทั$ผ�ดปิก่ติ�โดยเฉล$ย(BHAR) แติก่ติ�างจาก่ศ*นีย ในีแติ�ละช�วงระยะเวลาลงทั�นี (investment horizon) อย�างมนี�ยสิ+าค�ญห์ร2อไม� โดยใช)ค�า t-statistic ข้)างติ)นีในีก่ารทัดสิอบ

งานีว�จ�ยช�0นีนี0ย�งได)ทั+าก่ารศ/ก่ษัาเพ�$มเติ�มอก่ถ/ง ก่ารทั+าติามค+าแนีะนี+าข้องบทัว�เคราะห์เฉพาะอ�นีด�บห์ล�ก่ทัร�พยทั$มม*ลค�าติลาดสิ*งสิ�ดสิ�บอ�นีด�บแรก่ ติามติารางทั$ 4

เพราะห์ล�ก่ทัร�พยก่ล��มนี0จะเปิ&นีห์�)นีก่ล��มทั$ได)ร�บก่ารว�เคราะห์โดยละเอยดมาก่ทั$สิ�ดจาก่บร�ษั�ทัห์ล�ก่ทัร�พย จ/งอาจเปิ&นีไปิได)ว�าบทัว�เคราะห์จะให์)ข้)อม*ลทั$เปิ&นีปิระโยชนีในีก่ารลงทั�นีมาก่ก่ว�าบทัว�เคราะห์ห์ล�ก่ทัร�พยทั�$วไปิ

ติารางทั$ 1 สิ�บอ�นีด�บห์ล�ก่ทัร�พยทั$มม*ลค�าติามราคาติลาดรวมสิ*งสิ�ดข้องด�ชนีSET 50 (ห์นี�วย: ล)านีบาทั)

7

อ�นีด�บ ห์ล�ก่ทัร�พย1 631,498.90 3.852 425,664.05 2.593 268,818.20 1.644 268,800.00 1.645 239,459.53 1.466 215,699.25 1.317 196,845.65 1.208 142,939.37 0.879 122,090.29 0.7410 104,697.12 0.64

รวม 2,616,512.36 15.93

ม*ลค�า ติลาดห์ล�ก่ทัร�พย (เปิอรเซื้;นีติ)

  PTT  PTTEP  SCB  SCC  ADVAN

C  BBL

  KBANK  BANPU

  BAY  PTTCH

แห์ล�งข้)อม*ล: www.trinityquicktrade.com

ข้)อม*ล ณ ว�นีทั$ 29 พฤศจ�ก่ายนี 2552

ข้�อมู�ลทุ#%ใช้�ในก�รศึ(กษ�งานีว�จ�ยนี0ใช)ข้)อม*ลค+าแนีะนี+าซื้20อและค+าแนีะนี+าข้ายข้องบร�ษั�ทัห์ล�ก่ทัร�พย 5 บร�ษั�ทั

ห์ล�ก่ทัร�พย ได)แก่� บร�ษั�ทัห์ล�ก่ทัร�พย KIMENG, PST, TNS, CGS และ BFITSEC

ระห์ว�างปิ6 2550-2551 โดยมค+าแนีะนี+าซื้20อทั�0งห์มด 2,190 บทัว�เคราะห์ และค+าแนีะนี+าข้ายทั�0งห์มด 411 บทัว�เคราะห์ ในีช�วงระยะเวลาด�งก่ล�าว ผ*)ว�จ�ยได)ทั+าก่ารค�ดค+าแนีะนี+าทั$ใช)ในีก่ารศ/ก่ษัาโดยเล2อก่เฉพาะบทัว�เคราะห์ทั$เผยแพร�ค+าแนีะนี+า ซื้20อ ห์ร2อ ค+าแนีะนี+า ข้าย“ ” “ เปิ&นีคร�0งแรก่ข้องห์�)นีนี�0นี ๆ จนีก่ระทั�$งมก่ารเปิล$ยนีแปิลงค+าแนีะนี+าให์ม� จ+านีวนีข้)อม*ลทั$”

ได)แบ�งเปิ&นี ค+าแนีะนี+าซื้20อ 212 ค+าแนีะนี+า และ 115 ค+าแนีะนี+าข้าย รวมเปิ&นี 327 ค+าแนีะนี+า โดยมรายละเอยดด�งติารางทั$ 2 ข้)างล�างนี0

ติารางทั$ 2 ข้)อม*ลค+าแนีะนี+าซื้20อและค+าแนีะนี+าข้ายทั$ใช)สิ+าห์ร�บงานีว�จ�ย

8

บทุวิ�เคำร�ะห์� KIMENGPST TNS CGSBFITSEC รวิมูคำ��แนะน��ซื้�+อ 34 66 42 38 32 212คำ��แนะน��ข้�ย์ 16 44 26 15 14 115

รวิมูทุ�+งส�+น 50 110 68 53 46 327

4. ผลก�รศึ(กษ�ก่ารทัดสิอบผลติอบแทันีทั$ผ�ดปิก่ติ�เฉล$ยสิะสิม (BHAR) ด)วยค�า t-statistic

สิ+าห์ร�บค+าแนีะนี+าซื้20อและค+าแนีะนี+าข้ายข้องแติ�ละบร�ษั�ทัห์ล�ก่ทัร�พย ถ*ก่แสิดงไว)ในีติารางทั$ 3 และ 4 สิ�วนีก่ารทัดสิอบ ผลติอบแทันีก่ล��มห์ล�ก่ทัร�พยทั$มม*ลค�าติลาด (market

capitalization) สิ*งสิ�ดสิ�บอ�นีด�บแรก่ ถ*ก่แสิดงไว)ในีติารางทั$ 5 และ 6ก่ารทัดสิอบผลติอบแทันีทั$ผ�ดปิก่ติ�เฉล$ยสิ+าห์ร�บทั�0งค+าแนีะนี+า ซื้20อ และ ค+าแนีนี+า“ ”

ข้าย ด)วยค�า “ ” BHAR ไม�พบผลติอบแทันีทั$ผ�ดปิก่ติ�ภัายห์ล�งทั$มก่ารเผยแพร�บทัว�เคราะห์ ห์ร2อก่ล�าวอก่นี�ยห์นี/$งได)ว�า ค�าผลติอบแทันีทั$ผ�ดปิก่ติ�โดยเฉล$ยแล)วไม�มความแติก่ติ�างจาก่ศ*นียอย�างมนี�ยสิ+าค�ญ สิ+าห์ร�บค+าแนีะนี+าก่ารลงทั�นีข้องทั�0ง 5 บร�ษั�ทัห์ล�ก่ทัร�พยทั$ทั+าก่ารศ/ก่ษัา ผลด�งก่ล�าวช0ให์)เห์;นีว�าก่ารลงทั�นี ซื้20อ ห์ร2อ ข้าย ติามค+าแนีะนี+า“ ” “ ”จะได)ผลติอบแทันีโดยเฉล$ยเทั�าก่�บผลติอบแทันีข้องติลาด (SET Index) ห์ร2อก่ล�าวอก่อย�างได)ว�าห์าก่นี�ก่ลงทั�นีปิฏิ�บ�ติ�ติามค+าแนีะนี+าข้องนี�ก่ว�เคราะห์ห์ล�ก่ทัร�พยจะได)ร�บเพยงผลติอบแทันีปิก่ติ� (Normal return) ทั�0งนี0อาจเนี2$องจาก่ราคาห์ล�ก่ทัร�พยได)สิะทั)อนีข้)อม*ล ห์ร2อ ข้�าวสิารติ�าง ๆ ไปิก่�อนีทั$มก่ารเผยแพร�บทัว�เคราะห์

เม2$อพ�จารณาเปิ&นีเฉพาะก่ล��มห์ล�ก่ทัร�พยทั$มม*ลค�าติลาด (market

capitalization) สิ*งทั$สิ�ดสิ�บอ�นีด�บแรก่ พบว�าก่ารลงทั�นีติามค+าแนีะนี+า ซื้20อ จะได)ร�บ“ ”ผลติอบแทันีทั$สิ*งเก่�นีปิก่ติ�โดยเฉล$ย (positive abnormal return) อย�างมนี�ยสิ+าค�ญทัางสิถ�ติ� ห์ล�งจาก่ลงทั�นีติามค+าแนีะนี+าไปิแล)วอย�างนี)อยแปิดว�นีทั+าก่าร ในีทัางติรงก่�นีข้)ามก่ารลงทั�นีติามค+าแนีะนี+า ข้าย จะได)ร�บผลติอบแทันีทั$ติ+$าผ�ดปิก่ติ�โดยเฉล$ย “ ”(negative abnormal return) อย�างมนี�ยสิ+าค�ญทัางสิถ�ติ� ห์ล�งจาก่ลงทั�นีติามค+าแนีะนี+าไปิแล)วอย�างนี)อยสิ�บสิ$ว�นีทั+าก่าร

5. อภิ�ปร�ย์และสร�ปผลก�รวิ�จ�ย์9

ก่ารว�จ�ยนี0เปิ&นีก่ารศ/ก่ษัาว�า ก่ารลงทั�นีติามค+าแนีะนี+าในีบทัว�เคราะห์ห์ล�ก่ทัร�พยข้องห์�)นีในีด�ชนี SET 50 ข้องติลาดห์ล�ก่ทัร�พยแห์�งปิระเทัศไทัย จะได)ร�บผลติอบแทันีทั$ผ�ดปิก่ติ�ห์ร2อไม� (abnormal return) โดยพ�จารณาผลติอบแทันีทั$ผ�ดปิก่ติ�ด)วยค�า Buy

and Hold Abnormal Return (BHAR) ซื้/$งเปิ&นีก่ารเปิรยบเทัยบผลติอบแทันีก่ารลงทั�นีติามค+าแนีะนี+าก่�บผลติอบแทันีข้องติลาด (SET INDEX) ในีช�วงระยะเวลาปิ6 2550-2551 โดยใช)ข้)อม*ลจาก่ห์)าบร�ษั�ทัห์ล�ก่ทัร�พย ได)แก่� บร�ษั�ทัห์ล�ก่ทัร�พย ก่�มเอ;ง (ปิระเทัศไทัย) จ+าก่�ด (มห์าชนี) (KIMENG), บร�ษั�ทัห์ล�ก่ทัร�พย บฟ�ทั จ+าก่�ด (มห์าชนี)

(BFITSEC), บร�ษั�ทัห์ล�ก่ทัร�พย ซื้ม�โก่) จ+าก่�ด (มห์าชนี) (ZMICO), บร�ษั�ทัห์ล�ก่ทัร�พย ฟ�ลล�ปิ (ปิระเทัศไทัย) จ+าก่�ด (มห์าชนี) (PST), บร�ษั�ทัห์ล�ก่ทัร�พย ธิ์นีชาติ จ+าก่�ด (มห์าชนี) (TNS) และ บร�ษั�ทัห์ล�ก่ทัร�พย ค�นีทัร$ ก่ร� Bปิ จ+าก่�ด (มห์าชนี) (CGS) จ+านีวนีบทัว�เคราะห์ทั$ใช)ในีก่ารศ/ก่ษัาทั�0งห์มด แบ�งเปิ&นีค+าแนีะนี+าซื้20อ 212 ค+าแนีะนี+า และ ค+าแนีะนี+าข้าย 115 ค+าแนีะนี+า รวมเปิ&นี 327 ค+าแนีะนี+า

ผลก่ารทัดสิอบไม�พบผลติอบแทันีทั$ผ�ดปิก่ติ�โดยเฉล$ย (abnormal return)

สิ+าห์ร�บก่ารลงทั�นีติามค+าแนีะนี+า ซื้20อ และค+าแนีะนี+า ข้าย ข้องทั�0งห์)าบร�ษั�ทัห์ล�ก่ทัร�พย “ ” “ ”ภัายห์ล�งทั$มก่ารเผยแพร�บทัว�เคราะห์ โดยก่ารทัดสิอบด)วยค�าทัางสิถ�ติ� (t-statistic) ผลทั$ได) อาจเปิ&นีผลจาก่ราคาห์ล�ก่ทัร�พยได)สิะทั)อนีข้)อม*ล ห์ร2อ ข้�าวสิารติ�าง ๆ ไปิก่�อนีทั$มก่ารเผยแพร�บทัว�เคราะห์

อย�างไรก่;ติาม ผลก่ารว�จ�ยพบว�า สิ+าห์ร�บก่ารลงทั�นีติามค+าแนีะนี+า ซื้20อ ห์ร2อ ข้าย“ ” “ ” ข้องสิ�บอ�นีด�บห์ล�ก่ทัร�พยทั$มม*ลค�ารวมติามราคาติลาด (market capitalization)

สิ*งสิ�ด นี�ก่ลงทั�นีสิามารถได)ร�บผลติอบแทันีทั$สิ*งผ�ดปิก่ติ�โดยเฉล$ย (positive

abnormal return) สิ+าห์ร�บก่ารทั+าติามค+าแนีะนี+าซื้20อ ห์าก่นี�ก่ลงทั�นีปิฏิ�บ�ติ�ติามบทัว�เคราะห์ล�ก่ทัร�พยโดยซื้20อและถ2อห์ล�ก่ทัร�พยนี�0นีไว)ติามระยะเวลาก่ารลงทั�นี (Investment horizon) ไม�เก่�นี 6 เด2อนี (132 ว�นีทั+าก่ารซื้20อข้าย) ห์ร2อจนีก่ว�าจะมก่ารเปิล$ยนีค+าแนีะนี+าเปิ&นีข้าย ในีทัางติรงก่�นีข้)าม ผลก่ารว�จ�ยพบว�า นี�ก่ลงทั�นีจะได)ร�บผลติอบแทันีทั$ติ+$าผ�ดปิก่ติ�โดยเฉล$ย (negative abnormal return) สิ+าห์ร�บก่ารทั+าติามค+าแนีะนี+าข้าย โดยข้ายและไม�ลงทั�นีเพ�$มในีห์ล�ก่ทัร�พยนี�0นีติามระยะเวลาก่ารลงทั�นี (Investment horizon) ไม�เก่�นี 6 เด2อนี (132 ว�นีทั+าก่ารซื้20อข้าย) ห์ร2อจนีก่ว�าจะมก่ารเปิล$ยนีแปิลงค+าแนีะนี+าเปิ&นีซื้20อ

10

ติารางทั$ 3 แสิดงผลก่ารทัดสิอบผลติอบแทันีเฉล$ยและก่ารว�ดผลทัางสิถ�ติ�ด)วยค�า T-

statistics สิ+าห์ร�บค+าแนีะนี+า ซื้20อ รวม “ ” 5 บร�ษั�ทัห์ล�ก่ทัร�พย

11

ติารางทั$ 4 แสิดงผลก่ารทัดสิอบข้องผลติอบแทันีเฉล$ยและก่ารว�ดผลทัางสิถ�ติ�ด)วยค�า t-statistics สิ+าห์ร�บค+าแนีะนี+า ข้าย รวม “ ” 5 บร�ษั�ทัห์ล�ก่ทัร�พย

12

ติารางทั$ 5 แสิดงผลก่ารทัดสิอบก่ล��มห์ล�ก่ทัร�พย 10 อ�นีด�บห์ล�ก่ทัร�พย โดยว�ดผลติอบแทันีเฉล$ย และว�ดผลทัางสิถ�ติ�ด)วยค�า t-statistics สิ+าห์ร�บค+าแนีะนี+า ซื้20อ รวม “ ” 5 บร�ษั�ทัห์ล�ก่ทัร�พย

13

ติารางทั$ 6 แสิดงผลก่ารทัดสิอบก่ล��มห์ล�ก่ทัร�พย 10 อ�นีด�บห์ล�ก่ทัร�พย โดยว�ดผลติอบแทันีเฉล$ย และว�ดผลทัางสิถ�ติ�ด)วยค�า t-statistics สิ+าห์ร�บค+าแนีะนี+า ข้าย รวม “ ” 5 บร�ษั�ทัห์ล�ก่ทัร�พย

14

15

16

ภัาพทั

$ 3

แสิ

ดง B

uy a

nd

Hold

A

bn

orm

al R

etu

rns

ข้อง

ค+าแนี

ะนี+า

ซื้20อ“”

รายห์

ล�ก่ทัร

�พย 1

0 อ

�นีด�บห์

ล�ก่ทัร

�พยแย

ก่ติาม

บร�ษั�ทั

ห์ล�ก่ทั

ร�พย

ภัาพทั

$ 4

แสิดง

Bu

y a

nd

Hold

A

bn

orm

al R

etu

rns

ข้อง

ค+าแนี

ะนี+า

ข้าย

“”

รายห์

ล�ก่ทัร

�พย

10

อ�นีด

�บห์ล�ก่

ทัร�พย

แยก่ติ

ามบร

�ษั�ทัห์ล

�ก่ทัร�พ

ย

ภัาพทั

$ 1

แสิดง

ผลร

วมข้อ

ง B

uy a

nd

Hold

A

bn

orm

al R

etu

rns

ข้อง

ค+าแนี

ะนี+า

ซื้20อ“/ข้

าย”

รายห์

ล�ก่ทัร

�พย 1

0 อ

�นีด�บห์

ล�ก่ทัร

�พย ห์ล

�ก่ทัร�พ

ย

บทุคำวิ�มูอ��งอ�ง

Altinkilic, O. and R. S. Hansen. (2009). ‘On the information role of stock recommendation revisions’, Journal of Accounting and Economics, pp. 17-36.

Barber, B., R. Lehavy, et al. (2001). ‘Can Investors Profit from the Prophets? Security Analyst Recommendations and Stock Returns’, The Journal of Finance, pp. 531-563.

Graham, John R., Jennifer L. Koski, et al. (2006). ‘Information Flow and Liquidity around Anticipated and Unanticipated Dividend Announcements’, The Journal of Business, pp. 2301-2336.

Jegadeesh, N. and W. Kim. (2006). ‘Value of analyst recommendations: International evidence’, Journal of Financial Markets, pp. 274-309.

Lonkani, R., Khanthavit A., et al. (2004). ‘The value of Analysts’ Recommendations in the Thai Stock Market’.

Moshirian, F., Ng, D., et al. (2009). ‘The value of stock analysts' recommendations: Evidence from emerging markets’, International Review of Financial Analysis, pp. 74-83.

Ryan, P. and R. J. Taffler. (2006). ‘Do brokerage houses add value? The market impact of UK sell-side analyst recommendation changes’, British Accounting Review, pp. 371-386.

Womack, K. L. (1996). ‘Do Brokerage Analysts' Recommendations Have Investment Value?’, The Journal of Finance, pp. 137-167.

17