Introducción a los Derivados climáticos

Act. R. Darío Bacchini

r.dario.bacchini@gmail.com

2

Agenda.

Riesgo Climático

Derivados Climáticos

Mercado de Derivados Climáticos

Valuación

Comparación con Seguros

Conclusiones y perspectivas

3

Riesgo ClimáticoRiesgo Climático

4

Riesgo Climático.

Incertidumbre en el nivel de ingresos originada en eventos climáticos no catastróficos.

La Exposición al Riesgo Climático es la sensibilidad de los rendimientos respecto de índices climáticos: dR/dW.

Es un Riesgo relacionado con el volumen, no con el precio.

5

Riesgo Climático.

Consumidores de Energía TemperaturaAltos costos en inviernos fríos

o veranos cálidos

Productores de Bebida TemperaturaBajas ventas en veranos fríos

Empresas Constructoras Temperatura / Lluvias / NievePostergación de plazos por

"mal tiempo"

Sector Agropecuario Lluvias / HeladasPérdidas en cosechas por temperaturas extremas o

lluvias

Tomador Variable Climática Riesgo

Industria Energética TemperaturaPocas ventas en inviernos

cálidos o veranos fríos

Gobiernos Catástrofes / NieveSubsidios / Costos para

despejar caminos

Turismo Temperatura / Lluvias / NievePoca demanda si hay "mal

tiempo"

Sector Hidroeléctrico LluviasPoca producción en caso de

sequías

6

Mercado Asegurador

- Seguros Tradicionales- Seguros Paramétricos

Cobertura de Riesgo Climático.

Mercado Financiero

- Futuros y Opciones Tradicionales (Commodities)- Derivados Climáticos

Mercado Asegurador

Mercado Financiero

Coberturas Climáticas

7

Derivados ClimáticosDerivados Climáticos

8

Derivados Climáticos.Concepto. Instrumento Financiero, cuyo valor está directamente

relacionado con un índice climático.

Permite administrar el riesgo de volumen que afrontan las empresas que son afectadas por movimientos adversos inesperados en alguna variable climática.

Son un complemento de las herramientas de cobertura de Riesgo de Precio.

Permiten realizar una “cobertura imperfecta” (dirty hedge) del riesgo de precio.

9

Derivados Climáticos. Motivación.

Tomadores:

- Concientización: no dejar a los negocios a merced del tiempo- Estabilización de Ingresos- Garantías crediticias (en países en desarrollo)- Mayor flexibilidad

Lanzadores:

- Diversificación: poca correlación con inversiones estándares- Estabilización de Ingresos

10

Derivados Climáticos.Aspectos técnicos. Call.

Se especifica un valor de referencia del índice en el contrato, K (Strike), y por cada unidad que el índice observado supere dicho valor se paga un monto especificado, VN (Valor Nominal):

TC T I K VN max ;0 *

11

Derivados Climáticos.Ejemplo Call. Precipitación acumulada diciembre.

K = 110 mm. VN = $1.000.

Precip. Pago100 mm. $ 0,00101 mm. $ 0,00102 mm. $ 0,00103 mm. $ 0,00104 mm. $ 0,00105 mm. $ 0,00106 mm. $ 0,00107 mm. $ 0,00108 mm. $ 0,00109 mm. $ 0,00110 mm. $ 0,00111 mm. $ 1.000,00112 mm. $ 2.000,00113 mm. $ 3.000,00114 mm. $ 4.000,00115 mm. $ 5.000,00116 mm. $ 6.000,00117 mm. $ 7.000,00118 mm. $ 8.000,00119 mm. $ 9.000,00120 mm. $ 10.000,00

$ 0,00

$ 5.000,00

$ 10.000,00

$ 15.000,00

$ 20.000,00

$ 25.000,00

$ 30.000,00

$ 35.000,00

$ 40.000,00

$ 45.000,00

100,0

0

105,0

0

110,0

0

115,0

0

120,0

0

125,0

0

130,0

0

135,0

0

140,0

0

145,0

0

150,0

0

Precipitaciones

Pa

go

Re

cib

ido

12

Derivados Climáticos.Aspectos técnicos. Call Spread.

Generalmente, se especifica un valor máximo del índice a partir del cual se deja de pagar (o un monto máximo total):

maxmin max ;0 ; *TCS T I K I K VN

min max ;0 * ;TCS T I K VN M

13

Derivados Climáticos.Ejemplo Call Spread. Precipitación acumulada diciembre.

K = 110 mm. VN = $1.000. M = $30.000 (ó I-max = 140 mm.)

$ 0,00

$ 5.000,00

$ 10.000,00

$ 15.000,00

$ 20.000,00

$ 25.000,00

$ 30.000,00

$ 35.000,00

$ 40.000,00

$ 45.000,00

100,0

0

105,0

0

110,0

0

115,0

0

120,0

0

125,0

0

130,0

0

135,0

0

140,0

0

145,0

0

150,0

0

Precipitaciones

Pa

go

Re

cib

ido

Precip. Pago105 mm. $ 0,00106 mm. $ 0,00107 mm. $ 0,00108 mm. $ 0,00109 mm. $ 0,00110 mm. $ 0,00111 mm. $ 1.000,00112 mm. $ 2.000,00

$ 0,00

$ 5.000,00

$ 10.000,00

$ 15.000,00

$ 20.000,00

$ 25.000,00

$ 30.000,00

$ 35.000,00

$ 40.000,00

$ 45.000,00

10

5,0

0

11

0,0

0

11

5,0

0

12

0,0

0

12

5,0

0

13

0,0

0

13

5,0

0

14

0,0

0

14

5,0

0

15

0,0

0

15

5,0

0

… …135 mm. $ 25.000,00136 mm. $ 26.000,00137 mm. $ 27.000,00138 mm. $ 28.000,00139 mm. $ 29.000,00140 mm. $ 30.000,00141 mm. $ 30.000,00142 mm. $ 30.000,00143 mm. $ 30.000,00

$ 0,00

$ 5.000,00

$ 10.000,00

$ 15.000,00

$ 20.000,00

$ 25.000,00

$ 30.000,00

$ 35.000,00

$ 40.000,00

$ 45.000,00

105

mm

.

138

mm

.

143

mm

.

148

mm

.

153

mm

.

158

mm

.

163

mm

.

168

mm

.

173

mm

.

178

mm

.

183

mm

.

14

Derivados Climáticos.Call Spread (cont.).

El pay off es igual a la compra de un Call con strike K y una venta con strike I-max:

Para valuar un Call spread, se calculan los valores de cada uno de sus componentes.

T T

T

CS T C T K C T I

I K VN I I VN

I K I K VN

max

max

max

; ;

max ;0 * max ;0 *

min max ;0 ; *

15

Derivados Climáticos.Aspectos técnicos. Put.

Se especifica un valor de referencia del índice en el contrato, K (Strike), y por cada unidad que el índice observado sea inferior a dicho valor se paga un monto especificado, VN (Valor Nominal):

max ;0 *TP T K I VN

16

Derivados Climáticos.Ejemplo Put. Acumulado de precipitaciones entre el 10/10 y el 20/11.

K = 100 mm. VN = $100.

$ -1.000,00

$ -500,00

$ 0,00

$ 500,00

$ 1.000,00

$ 1.500,00

$ 2.000,00

$ 2.500,00

$ 3.000,00

$ 3.500,00

$ 4.000,00

$ 4.500,00

$ 5.000,0060

,00

65,0

0

70,0

0

75,0

0

80,0

0

85,0

0

90,0

0

95,0

0

100,

00

105,

00

110,

00

Precipitaciones Acumuladas

Pag

o R

ecib

ido

Precip. Pago110 mm. $ 0,00109 mm. $ 0,00108 mm. $ 0,00107 mm. $ 0,00106 mm. $ 0,00105 mm. $ 0,00104 mm. $ 0,00103 mm. $ 0,00102 mm. $ 0,00101 mm. $ 0,00100 mm. $ 0,0099 mm. $ 100,0098 mm. $ 200,0097 mm. $ 300,0096 mm. $ 400,0095 mm. $ 500,0094 mm. $ 600,0093 mm. $ 700,0092 mm. $ 800,0091 mm. $ 900,0090 mm. $ 1.000,0089 mm. $ 1.100,0088 mm. $ 1.200,0087 mm. $ 1.300,00

17

Derivados Climáticos.Aspectos técnicos. Put Spread.

Generalmente, se especifica un valor mínimo del índice a partir del cual se deja de pagar (o un monto máximo total):

minmin max ;0 ; *TPS T K I K I VN

min max ;0 * ;TPS T K I VN M

18

Derivados Climáticos.Ejemplo Put Spread.

$ -1.000,00

$ -500,00

$ 0,00

$ 500,00

$ 1.000,00

$ 1.500,00

$ 2.000,00

$ 2.500,00

$ 3.000,00

$ 3.500,00

$ 4.000,00

$ 4.500,00

$ 5.000,0060

,00

65,0

0

70,0

0

75,0

0

80,0

0

85,0

0

90,0

0

95,0

0

100,

00

105,

00

110,

00

Precipitaciones Acumuladas

Pag

o R

ecib

ido

Precip. Pago105 mm. $ 0,00104 mm. $ 0,00103 mm. $ 0,00102 mm. $ 0,00101 mm. $ 0,00100 mm. $ 0,0099 mm. $ 100,0098 mm. $ 200,0097 mm. $ 300,0096 mm. $ 400,00

… …80 mm. $ 2.000,0079 mm. $ 2.100,0078 mm. $ 2.200,0077 mm. $ 2.300,0076 mm. $ 2.400,0075 mm. $ 2.500,0074 mm. $ 2.500,0073 mm. $ 2.500,0072 mm. $ 2.500,0071 mm. $ 2.500,0070 mm. $ 2.500,0069 mm. $ 2.500,0068 mm. $ 2.500,0067 mm. $ 2.500,00

Precipitación acumulada diciembre.

K = 100 mm. VN = $100. M = $2.500 (ó I-min = 75 mm.)

19

Derivados Climáticos.Put Spread (cont.).

El pay off es igual a la compra de un Put con strike K y una venta con strike I-min:

Para valuar un Put spread, se calculan los valores de cada uno de sus componentes.

min

min

min

; ;

max ;0 * max ;0 *

min max ;0 ; *

T T

T

PS T P T K P T I

K I VN I I VN

K I K I VN

20

Mercado de Mercado de Derivados ClimáticosDerivados Climáticos

21

Derivados Climáticos. Mercado.

Hasta hace algunos años, la mayoría de las operaciones se realizaba OTC.

En el CME se negocian, principalmente, futuros y opciones sobre CDD y HDD.

Los principales actores son las empresas energéticas, pero se observa creciente participación de otros sectores.

22

Derivados Climáticos. Mercado (cont.)

Fuente: Weather Risk Management Association (WRMA, www.wrma.org). 2006 Survey Results. Price Waterhouse Coopers.

$0

$5.000

$10.000

$15.000

$20.000

$25.000

$30.000

$35.000

$40.000

$45.000

$50.000

2000/1 2001/2 2002/3 2003/4 2004/5 2005/6

CME Winter

CME Summer

OTC Winter

OTC Summer

$2,517 $4,339 $4,188 $4,709

$9,697

$45,244Valor Nominal de Contratos (en millones de dólares)

23

Derivados Climáticos. Mercado (cont.)

El CME experimentó un aumento significativo tanto en el número de operaciones como en el valor de las mismas

Un menor volumen OTC contrarrestó un poco el aumento, pero en relación al tamaño del mercado no fueron relevantes

Los contratos en HDD son los más comunes

Fuente: Weather Risk Management Association (WRMA, www.wrma.org). 2006 Survey Results. Price Waterhouse Coopers.

24

Derivados Climáticos. Riesgo de Crédito.

Las operaciones OTC poseen Riesgo Crediticio: posibilidad de que la contraparte no cumpla con el contrato.

Las operaciones estandarizadas en mercados organizados permiten transferir el Riesgo de Crédito desde las partes hacia la institución.

El Riesgo de Crédito tomó especial relevancia en el mercado luego de la caída de Enron.

25

Derivados Climáticos. Riesgo Básico.

La estandarización genera Riesgo Básico: el contrato es emitido sobre una ubicación geográfica distinta a la que se desea cubrir.

Se pueden operar “derivados sobre base” para cubrir este riesgo, pero si se negocian OTC habrá Riesgo de Crédito.

26

ValuaciónValuación

27

Valuación de WD.Técnica Utilizadas.

Burn Rate

- Basada en datos históricos Método Estadístico Actuarial

- Ajustando datos históricos.- Estimando comportamiento futuro.

Métodos Financieros

- Black-Scholes- Modelos de mercados incompletos- Valuación ajustada al mercado

28

Valuación de WD.Burn Rate.

Supone la existencia de una serie histórica suficientemente grande.

El valor será el promedio histórico del payoff:

1

1 n

t it

V t payoffn

29

Valuación de WD.Burn Rate (cont.).

No tiene conexión con la teoría de valuación de opciones.

No incorpora tendencias ni modelos probabilísticos para la evolución futura del índice.

No es legítimo desde un punto de vista económico-financiero (pay off cero, por ej.).

No es recomendable para valuar, simplemente posibilita una primera aproximación.

30

Valuación de WD.Actuarial.

El payoff es un flujo futuro contingente, a ser pagado por el lanzador.

El valor es el payoff esperado más una prima por riesgo cobrada por el lanzador:

P PV t DF E payoff payoff

31

Valuación de WD.Actuarial (cont.).

Existen problemas para estimar el precio de mercado del riesgo climático, .

Ignora completamente al mercado financiero.

El clima afecta algunas variables de mercado, por lo que los WD podrían cubrirse (parcialmente) por activos líquidos.

32

Valuación de WD.Financiera.

Un mercado es completo si todos los activos contingentes se pueden replicar mediante una estrategia autofinanciada (Brockett et al, 2005)

Si el evento ocurre, y el pago no puede ser replicado, entonces el mercado es incompleto.

El mercado de WD es incompleto:

- Los índices climáticos no son activos negociables- Hay poca (o nula) liquidez, por lo que los modelos basados en

ausencia de arbitraje no pueden aplicarse

33

Valuación de WD.Financiera (cont.).

Se modifica la medida de probabilidad incorporando la prima de riesgo en la misma (T. de Girsanov):

A diferencia de Black-Scholes, aquí la medida Q no es única.

Cao y Wei (1999) generalizan el modelo de Lucas de 1978 incluyendo al clima como una variable fundamental de la economía (usan P=Q).

QV t DFrf E payoff

34

Valuación de WD.Financiera (cont.).

Cao y Wei (2001) analizan : es insignificante en la mayoría de los casos, pero en ciertos casos tiene un gran impacto.

Davis (2001) reconoce que el mercado es incompleto y propone valuar mediante utilidades marginales, suponiendo que los CumHDD y los precios de los commodities son log-normales.

Brockett et al (2003) usan el principio de “equivalente cierto”, pero modificado, para incluir la cobertura parcial en el mercado financiero.

35

Valuación de WD.Financiera (cont.).

Los lanzadores emiten una gran cartera para explotar la diversificación geográfica.

Los tomadores (hedgers) utilizan una combinación de contratos estandarizados y “derivados sobre base”.

Los WD deberían valuarse en el contexto del cambio marginal que provocan en la cartera, en lugar de valuarse aisladamente (Jewson et al, 2002).

36

Valuación de WD.Inconvenientes. El subyacente no es un activo negociable, lo cual crea

dificultades y excluye Black-Scholes (Geman et. al, 2005).

Mercado Incompleto: Se manifiesta, por ejemplo, en la volatilidad estocástica y en la imposibilidad de negociar continuamente el subyacente.

La variación del subyacente se adaptaría a un proceso Ornstein-Uhnlebeck (mean reverting) y no a un movimiento browniano geométrico.

En algunos mercados aún hay poca liquidez, por lo cual no es posible valuar contra el mercado.

37

Comparación Comparación con Seguroscon Seguros

38

Coberturas Climáticas.Comparación.

Derivado Seguro

Cobertura • Índice• Índice

• Pérdida

“Indemnización” • Limitada por el contrato• Limitada por el contrato

• Limitada por la pérdida

Flexibilidad • Mucha • Poca

Adecuación • Buena • Muy Buena

Costo • Menor • Mayor

Fuente: Iturrioz, R. (2002)

39

Derivados Climáticos.Ventajas.

Transparencia

Menor riesgo moral (asimetría de información)

Reduce costos administrativos

Estabiliza el Cash Flow

40

Derivados Climáticos.Limitaciones.

Herramientas nuevas, poco conocidas.

Dificultad para establecer correlación entre la pérdida y el índice climático.

Problemas en la valuación.

41

Conclusiones y perspectivas.

El Riesgo Climático es importante a la hora de tomar decisiones

Los derivados climáticos pueden utilizarse con fines de cobertura

Los WD pueden utilizarse como garantías crediticias

El mercado de WD es el mercado de derivados de mayor crecimiento en los últimos años

El aumento de liquidez permitirá hacer valuaciones de mercado

Se desarrollarán nuevos instrumentos

El impulso de distintos sectores (Públicos y Privados) acelerará el desarrollo

¡Muchas Gracias!

Act. R. Darío Bacchini

r.dario.bacchini@gmail.com